姚文寬+李維

內(nèi)容摘要：人民幣離岸市場匯率通過資本跨境流動(dòng)對人民幣在岸市場匯率產(chǎn)生聯(lián)動(dòng)影響，但是離岸市場人民幣存量較小，對我國在岸市場人民幣匯率沖擊影響不大，造成我國人民幣在岸市場匯率波動(dòng)的原因是我國企業(yè)和居民在經(jīng)常項(xiàng)目下自行調(diào)節(jié)結(jié)售匯，將政府外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)變?yōu)槊耖g外匯儲(chǔ)備。

關(guān)鍵詞：在岸匯率 跨境流動(dòng) 外匯儲(chǔ)備

相關(guān)文獻(xiàn)回顧

薛鶴翔（2015）通過研究發(fā)現(xiàn)，自2008年我國修訂《外匯管理?xiàng)l例》后，我國持匯主體發(fā)生變化，之前的持匯主體是中央銀行，之后的持匯主體依次是中央銀行、商業(yè)銀行和企業(yè)。李建軍（2014）指出，2009年跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算啟動(dòng)后，人民幣離岸市場與在岸市場聯(lián)動(dòng)性開始加強(qiáng)，人民幣離岸市場匯率與在岸市場匯率表現(xiàn)為顯著的同步變動(dòng)關(guān)系。由于資本項(xiàng)目實(shí)行管制，資本項(xiàng)目下人民幣回流機(jī)制尚未順暢，導(dǎo)致我國人民幣離岸市場匯率和在岸市場匯率仍然存在較大差別。陶士貴（2014）指出，盡管我國資本項(xiàng)目下人民幣尚未實(shí)現(xiàn)可自由兌換，但是資本項(xiàng)目下的信貸項(xiàng)目、直接投資項(xiàng)目和直接投資清盤項(xiàng)目已經(jīng)實(shí)現(xiàn)基本可以自由兌換；債券投資項(xiàng)目、股票投資項(xiàng)目和房地產(chǎn)投資項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)了部分可自由兌換；金融衍生品項(xiàng)目投資則不允許兌換。葉亞飛（2012）指出，我國貿(mào)易項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)人民幣跨境結(jié)算后，人民幣跨境結(jié)算規(guī)模對我國國際收支在短期內(nèi)產(chǎn)生影響，表明人民幣離岸市場與在岸市場聯(lián)動(dòng)性加強(qiáng)。馮邦彥（2013）認(rèn)為，香港人民幣離岸市場在境外人民幣離岸市場中具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢，香港人民幣離岸市場可以更有效的建立資本項(xiàng)目下人民幣回流機(jī)制。張杰（2015）指出，人民幣離岸市場與在岸市場的關(guān)聯(lián)性隨著資本項(xiàng)目管制的放松而強(qiáng)化，當(dāng)一國放松資本項(xiàng)目中信貸市場后，人民幣離岸市場與在岸市場的關(guān)聯(lián)性會(huì)顯著加強(qiáng)。2016年8月，我國人民幣匯率形成機(jī)制改革使當(dāng)日人民幣匯率中間價(jià)不再由中國人民銀行決定，而是由外匯交易的參與行參考前一日人民幣收盤價(jià)格決定，人民幣離岸市場與在岸市場的聯(lián)動(dòng)性進(jìn)一步加強(qiáng)，人民幣在岸市場匯率受到人民幣離岸市場匯率變動(dòng)的影響。

研究設(shè)計(jì)

（一）模型設(shè)計(jì)

雖然我國目前尚未實(shí)現(xiàn)人民幣在資本項(xiàng)目下的可自由兌換，但是自2005年8月開始的人民幣匯率形成機(jī)制改革及人民幣國際化進(jìn)程加速，我國資本跨境流動(dòng)逐步寬松，由此形成對我國短期資本項(xiàng)目的波動(dòng)及對人民幣匯率的沖擊，造成我國資本項(xiàng)目逐漸寬松的政策是多方面的。

造成資本跨境流動(dòng)對我國在岸人民幣匯率市場沖擊的渠道是多方面的，既有資本領(lǐng)域逐步放松，資本跨境流動(dòng)便利性對我國在岸人民幣匯率市場的沖擊，也有人民幣跨境流動(dòng)形成境外人民幣資金池以及人民幣回流機(jī)制建立形成的對我國在岸人民幣匯率市場的沖擊。因此本文對資本跨境流動(dòng)對在岸人民幣匯率市場的沖擊主要分成兩個(gè)部分：首先，建立回歸模型檢驗(yàn)人民幣離岸市場與在岸市場是否存在聯(lián)動(dòng)性，如果人民幣離岸市場與在岸市場存在聯(lián)動(dòng)性，則可以將人民幣離岸市場貨幣存量作為影響在岸人民幣匯率的一個(gè)因素納入回歸模型中；其次，建立影響人民幣在岸市場匯率多元回歸模型，以檢驗(yàn)2005年8月我國實(shí)行人民幣匯率形成機(jī)制改革以來，各種改革政策因素對在岸人民幣匯率形成的影響。人民幣匯率形成機(jī)制改革后，人民幣國際化進(jìn)程大大加速，資本項(xiàng)目盡管尚未實(shí)現(xiàn)開放，但是在多個(gè)子項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)松動(dòng)。本文研究造成我國人民幣貶值和外匯儲(chǔ)備下降的影響因素。

（二）變量選擇及數(shù)據(jù)來源

描述人民幣離岸市場對在岸市場聯(lián)動(dòng)性的變量可以反映為在岸市場外匯占款變動(dòng)，也可以反映為國際收支平衡表各月度國際儲(chǔ)備的變動(dòng)。外匯占款是指中央銀行為了收購?fù)鈪R資產(chǎn)在外匯市場投放的本幣量。當(dāng)一國外匯占款增加，表明該國為購入外匯向市場凈投放本幣，形成國際收支順差；當(dāng)一國外匯占款減少，表明該國向市場投放外匯資產(chǎn)回籠本幣，形成國際收支逆差。國際儲(chǔ)備是指一國官方持有的用于彌補(bǔ)國際收支逆差的外匯資產(chǎn)，外匯資產(chǎn)與國際儲(chǔ)備呈正相關(guān)，國際儲(chǔ)備沒有考慮到匯率實(shí)時(shí)變動(dòng)形成的誤差因素，本文要分析人民幣離岸市場與人民幣在岸市場聯(lián)動(dòng)性，因此選擇外匯占款reserve作為人民幣在岸市場貨幣變動(dòng)量。

描述我國境外人民幣資金池的變量有兩個(gè)，一是境外人民幣資產(chǎn)offorermb，這是指整個(gè)境外人民幣資金池的總和，另一個(gè)是香港人民幣資產(chǎn)Hongkongrmb。在衡量人民幣離岸市場與在岸市場聯(lián)動(dòng)性時(shí)，本文選取境外人民幣資產(chǎn)offorermb和香港人民幣資產(chǎn)Hongkongrmb兩個(gè)變量。

2008年外匯管理局修訂《外匯管理?xiàng)l例》，不再要求企業(yè)和銀行強(qiáng)制結(jié)匯，企業(yè)可以根據(jù)人民幣匯率的變動(dòng)和企業(yè)外匯需求狀況，自主決定是否將外匯存入銀行經(jīng)常項(xiàng)目賬戶中，因此當(dāng)企業(yè)將外幣資產(chǎn)出售給商業(yè)銀行，會(huì)造成外匯市場人民幣升值的壓力，同時(shí)企業(yè)在銀行經(jīng)常項(xiàng)目的外幣資產(chǎn)將減少；當(dāng)企業(yè)不將外幣資產(chǎn)出售給商業(yè)銀行，會(huì)造成外匯市場人民幣貶值的壓力，同時(shí)企業(yè)在銀行經(jīng)常項(xiàng)目的外幣資產(chǎn)將增加，因此企業(yè)在銀行經(jīng)常項(xiàng)目中的外幣資產(chǎn)變動(dòng)會(huì)對在岸人民幣匯率產(chǎn)生直接影響。我國外匯管理局銀行只給出企業(yè)在銀行的外幣存款，該外幣存款包括資本項(xiàng)目存款和經(jīng)常項(xiàng)目存款，但是由于我國仍對資本項(xiàng)目實(shí)行管制，資本項(xiàng)目外幣賬戶的規(guī)模很小，且缺乏流動(dòng)性，企業(yè)在銀行外幣存款賬戶的變動(dòng)主要是經(jīng)常項(xiàng)目賬戶存款的變動(dòng)，因此可以用企業(yè)在銀行外幣存款賬戶變量作為衡量企業(yè)調(diào)整外匯資產(chǎn)規(guī)模對外匯市場匯率產(chǎn)生影響的指標(biāo)，因此引入企業(yè)在銀行外幣存款規(guī)模變量remittance。

新修訂的《外匯管理?xiàng)l例》也允許銀行保留外幣資產(chǎn)，而不再要求強(qiáng)制出售給中央銀行，因此銀行也可以根據(jù)自身需要決定外匯頭寸，當(dāng)人民幣具有升值潛力時(shí)，在經(jīng)常項(xiàng)目下銀行會(huì)增持人民幣資產(chǎn)，減持外幣資產(chǎn)，表現(xiàn)為銀行外幣資產(chǎn)規(guī)模下降；當(dāng)人民幣具有貶值壓力時(shí)，在經(jīng)常項(xiàng)目下銀行會(huì)增持外幣資產(chǎn)，減持人民幣資產(chǎn)，表現(xiàn)為銀行外幣資產(chǎn)規(guī)模上升。銀行外幣資產(chǎn)規(guī)模由經(jīng)常項(xiàng)目外幣資產(chǎn)和資本項(xiàng)目外幣資產(chǎn)構(gòu)成，由于我國尚未開放資本項(xiàng)目，銀行資本項(xiàng)目外幣資產(chǎn)缺少流動(dòng)性，銀行外幣資產(chǎn)流動(dòng)主要表現(xiàn)為經(jīng)常項(xiàng)目外幣資產(chǎn)，因此引入銀行外匯資產(chǎn)變量asset。endprint

為了檢驗(yàn)人民幣匯率形成機(jī)制改革這一政策變量對我國匯率的影響，引入政策變量policy，2016年8月后，policy取值為1；2016年8月前，policy取值為0。

由于我國在2005年8月以前實(shí)行較為嚴(yán)格的資本項(xiàng)目管制，且人民幣匯率長期保持固定匯率制度，因此回歸模型的樣本空間為2005年8月-2016年7月的月度數(shù)據(jù)。外匯占款數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表；境外持有人民幣資產(chǎn)、香港離岸市場人民幣存量資產(chǎn)和在岸人民幣匯率月度數(shù)據(jù)來源于中國金融信息網(wǎng)；我國銀行持有的外幣資產(chǎn)和企業(yè)在我國銀行存入的外幣資產(chǎn)數(shù)據(jù)月度來源于中國人民銀行金融機(jī)構(gòu)信貸統(tǒng)計(jì)表?；貧w模型變量定義如表1所示。

（三）平穩(wěn)性檢驗(yàn)

時(shí)間序列分析需要對各變量進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，如果時(shí)間序列是非平穩(wěn)的，回歸模型會(huì)出現(xiàn)預(yù)測有偏、預(yù)測有誤或者基于OLS的常規(guī)統(tǒng)計(jì)推斷有誤。ADF是常用的時(shí)間序列變量平穩(wěn)性檢驗(yàn)方法，表2給出了各變量的ADF檢驗(yàn)值。reserve、offorermb、Hongkongrmb、exrate、asset在10%的顯著性水平下未能通過ADF檢驗(yàn)，即在10%的顯著性水平下不能拒絕時(shí)間序列數(shù)據(jù)的非平穩(wěn)性，remittance在5%的顯著性水平下未能通過ADF檢驗(yàn)，即在5%的顯著性水平下不能拒絕時(shí)間序列數(shù)據(jù)非平穩(wěn)性。因此需要對上述變量進(jìn)行一階差分修正，經(jīng)過一階差分修正后，境外機(jī)構(gòu)持有人民幣資產(chǎn)一階差分變量Δofforermb在1%的顯著性水平下通過ADF檢驗(yàn)，即在1%的顯著性水平下，不能接受一階差分Δofforermb非平穩(wěn)性假設(shè)，人民幣在岸匯率一階差分變量Δexrate、銀行外幣資產(chǎn)一階差分變量Δasset在5%的顯著性水平下通過ADF檢驗(yàn)，即在5%的顯著性水平下不能接受一階差分變量Δexrate、一階差分變量Δasset非平穩(wěn)性假設(shè)。外匯占款一階差分變量Δreserve、香港人民幣資產(chǎn)一階差分變量ΔHongkongrmb、企業(yè)在銀行外幣存款一階差分變量remittance在5%的顯著性水平下未能通過ADF檢驗(yàn)，因此需要對這三個(gè)變量進(jìn)行二階差分修正，修正后的外匯占款二階差分變量Δ2reserves在1%的顯著性水平下通過ADF檢驗(yàn)，即在1%的顯著性水平下不能接受Δ2reserves非平穩(wěn)性假設(shè)，香港人民幣資產(chǎn)二階差分變量Δ2Hongkongrmb、企業(yè)在銀行外幣存款二階差分變量Δ2remittance在5%的顯著性水平下通過ADF檢驗(yàn)，即在5%的顯著性水平下不能接受Δ2Hongkongrmb、Δ2remittance非平穩(wěn)性假設(shè)。

實(shí)證分析

由于人民幣跨境結(jié)算規(guī)模在2009年8月之后呈現(xiàn)顯著差別，因此以2009年8月為分界點(diǎn)，將人民幣離岸市場與人民幣在岸市場的聯(lián)動(dòng)性分成兩個(gè)時(shí)間跨度，一是2005年8月-2009年8月，二是2009年8月-2016年7月，對比不同政策因素下人民幣離岸市場匯率與在岸市場匯率的聯(lián)動(dòng)性。

離岸市場與在岸市場人民幣跨境流動(dòng)的聯(lián)動(dòng)性，如表3所示。模型（1）建立以2009年8月后reserve為因變量，offorermb為自變量的一元回歸模型。offorermb在1%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，即在1%的顯著性水平下不能接受offorermb系數(shù)為0的假設(shè)。常數(shù)項(xiàng)為153213，表明該一元回歸模型顯著遺漏自變量，因此大量不能被offorermb解釋的因素被包含在常數(shù)項(xiàng)中。R2=0.75表明offorermb與reserve之間存在高度的線性相關(guān)，offorermb系數(shù)為2.64。模型（2）建立以2015年8月后reserve為因變量，Hongkongrmb為自變量的一元回歸模型，Hongkongrmb在5%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，表明在5%的顯著性水平下不能接受Hongkongrmb系數(shù)為0的假設(shè)。R2=0.67表明Hongkongrmb與reserve之間也存在高度的線性相關(guān)。模型（1）和（2）說明在2015年8月人民幣實(shí)行匯率改革后，offorermb、Hongkongrmb均與我國外匯占款呈正相關(guān)，當(dāng)我國國際收支出現(xiàn)巨額順差，外匯占款增加時(shí)，人民幣處于升值狀態(tài)，境外機(jī)構(gòu)出于升值預(yù)期的動(dòng)機(jī)，也會(huì)增加持有人民幣，因此境外人民幣資產(chǎn)也會(huì)增加。境外人民幣資產(chǎn)、香港人民幣資產(chǎn)與我國外匯資產(chǎn)呈現(xiàn)正相關(guān)，這也表明2015年8月我國人民幣跨境流動(dòng)實(shí)現(xiàn)套利的動(dòng)機(jī)是顯著的。

模型（3）建立以2009年8月我國啟動(dòng)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算前reserve為應(yīng)變量，offorermb為自變量的回歸模型，offorermb在5%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，表明在5%的顯著性水平下不能接受offorermb系數(shù)為0的假設(shè)。模型（4）建立以2009年8月我國啟動(dòng)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算前reserve為因變量，Hongkongrmb為自變量的一元回歸模型，Hongkongrmb在5%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，表明在5%的顯著性水平下不能接受Hongkongrmb系數(shù)為0的假設(shè)。模型（3）、模型（4）與模型（1）、模型（2）相比較，模型（1）、（2）的R2分別是0.75、0.67，顯著高于模型（3）、（4）。這說明在2015年8月后reserve與Hongkongrmb、offorermb的線性相關(guān)性顯著高于2015年8月匯率改革前。因此在2015年8月人民幣匯改前，人民幣套利的動(dòng)機(jī)不及2015年8月人民幣匯改后。回歸模型分析表明在2009年8月前，由于我國尚未實(shí)現(xiàn)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算，人民幣離岸業(yè)務(wù)主要表現(xiàn)為境外無本金交割市場離岸業(yè)務(wù)（NDF），人民幣流向境外的渠道有限，離岸人民幣與在岸人民幣嚴(yán)格分離，不存在回流機(jī)制，因此人民幣離岸市場與在岸市場聯(lián)動(dòng)性不強(qiáng)。2009年8月我國啟動(dòng)跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算后，人民幣離岸業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，形成人民幣巨額資金池，同時(shí)在經(jīng)常項(xiàng)目領(lǐng)域并不存在阻礙人民幣跨境流動(dòng)的障礙，在資本項(xiàng)目領(lǐng)域人民幣也已形成多渠道回流機(jī)制，人民幣離岸市場與在岸市場的聯(lián)動(dòng)性加強(qiáng)。endprint

2009年8月后，offorermb和Hongkongrmb對在岸人民幣匯率的影響顯著，如果要將上述兩變量納入影響人民幣在岸匯率的因素，則需要剔除2009年8月前的樣本數(shù)據(jù)。因此選擇2009年8月后的樣本數(shù)據(jù)建立多元回歸模型分析，以分析影響在岸人民幣匯率的各個(gè)因素，回歸分析結(jié)果見表4。

模型（1）建立以exrate為因變量，offorermb和Hongkongrmb為自變量的回歸模型，offorermb的系數(shù)為-0.0312，表明offorermb與exrate呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)，當(dāng)境內(nèi)人民幣升值時(shí)，境外機(jī)構(gòu)有增加持有人民幣資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)；當(dāng)境內(nèi)人民幣貶值時(shí)，境外機(jī)構(gòu)有減持人民幣資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)。Hongkongrmb系數(shù)為-0.0247，表明Hongkongrmb與exrate呈負(fù)相關(guān)。offorermb和Hongkongrmb在10%的顯著性水平下未能通過檢驗(yàn)，即在10%的顯著性水平下不能拒絕系數(shù)為0的假設(shè)。因此盡管offorermb和Hongkongrmb會(huì)由于套利動(dòng)機(jī)進(jìn)行跨境交易，但是由于存量規(guī)模有限，不會(huì)對我國在岸市場人民幣匯率產(chǎn)生沖擊。

模型（2）以exrate為因變量，asset為自變量建立一元回歸模型。asset在1%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，即在1%的顯著性水平下不能接受asset系數(shù)為0的假設(shè)，asset的系數(shù)為0.092，表明asset系數(shù)與我國人民幣匯率呈正相關(guān)關(guān)系，當(dāng)人民幣升值時(shí)，銀行減少外幣資產(chǎn)；當(dāng)人民幣貶值時(shí)，銀行增加外幣資產(chǎn)。模型（2）回歸結(jié)果表明我國銀行調(diào)整外幣資產(chǎn)會(huì)對在岸人民幣匯率產(chǎn)生顯著影響。

模型（3）以exrate為因變量，asset、remittance為自變量，建立多元回歸模型。與模型（2）相比，模型（3）增加了企業(yè)在銀行的外幣存款變量。模型（3）asset和remittance變量均在1%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，表明在1%的顯著性水平下不能接受asset和remittance變量系數(shù)為0的假設(shè)，remittance變量系數(shù)為-3.66，表明remittance與我國在岸人民幣匯率變動(dòng)呈負(fù)相關(guān)，當(dāng)在岸人民幣升值時(shí)，企業(yè)會(huì)調(diào)整其在商業(yè)銀行經(jīng)常項(xiàng)目的外幣賬戶，減少企業(yè)商業(yè)銀行經(jīng)常項(xiàng)目的外幣存款；當(dāng)在岸人民幣貶值時(shí)，企業(yè)會(huì)增加其在商業(yè)銀行經(jīng)常項(xiàng)目的外幣存款。與回歸模型（2）相比，回歸模型（3）的asset系數(shù)由0.092變?yōu)?.43，表明引入remittance變量后，對回歸模型的影響是顯著的，remittance變量會(huì)對我國在岸人民幣匯率產(chǎn)生顯著影響。

模型（4）以exrate為因變量，asset、remittance和虛擬變量policy為自變量，建立多元回歸模型。引入政策變量policy是為了檢驗(yàn)2015年8月匯改后，是否對在岸人民幣匯率產(chǎn)生顯著影響，因此在2015年8月以前，政策變量policy的系數(shù)取值為0；2015年8月以后，政策變量系數(shù)取值為1。asset和remittance在1%的顯著性水平下通過檢驗(yàn)，表明在1%的顯著性水平下不能接受asset和remittance系數(shù)為0的假設(shè)。與模型（4）相比，asset的系數(shù)由5.43變?yōu)?.56，remittance的系數(shù)由-3.66變?yōu)?3.71，表明引入政策變量policy對回歸模型的影響并不顯著。policy系數(shù)為-0.008，且在10%的顯著性水平下未能通過檢驗(yàn)，表明在10%的顯著性水平下不能拒絕系數(shù)為0的假設(shè)。模型（4）表明政策變量對我國在岸人民幣匯率影響不顯著。造成我國人民幣匯率顯著變化的是企業(yè)和商業(yè)銀行對我國人民幣匯率變動(dòng)產(chǎn)生預(yù)期，2008年我國實(shí)行匯率改革，使得商業(yè)銀行和企業(yè)都可以根據(jù)市場供求關(guān)系自主決定經(jīng)常項(xiàng)目的外幣資產(chǎn)存量，商業(yè)銀行和企業(yè)通過調(diào)整經(jīng)常項(xiàng)目的外幣資產(chǎn)存量是造成我國人民幣在岸市場匯率變動(dòng)的原因。

結(jié)論與啟示

第一，我國外匯資產(chǎn)儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。從2005年開始，我國開始超越日本成為外匯儲(chǔ)備第一大國，但這僅是從中央銀行層面進(jìn)行對比，如果算上民間資產(chǎn)的儲(chǔ)備，我國持有的外匯資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)不及日本、德國、英國，我國并未出現(xiàn)資本大量出逃而導(dǎo)致的外匯儲(chǔ)備減少，而是資本項(xiàng)目逐漸寬松背景下，企業(yè)和商業(yè)銀行自主決定增加外匯資產(chǎn)，導(dǎo)致一國外匯儲(chǔ)備下降。

第二，自2009年我國實(shí)行跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算后，人民幣離岸市場和在岸市場的聯(lián)動(dòng)性大大加強(qiáng)，離岸市場與在岸市場聯(lián)動(dòng)性表現(xiàn)為正相關(guān)，即境外人民幣資產(chǎn)和香港離岸人民幣市場規(guī)模增加時(shí)，在岸市場外匯占款增加；反之，當(dāng)境外人民幣資產(chǎn)和香港離岸人民幣資產(chǎn)規(guī)模減少時(shí)，外匯占款規(guī)模也下降。表現(xiàn)為當(dāng)人民幣具有升值潛力時(shí)，國際貿(mào)易結(jié)算采用人民幣作為結(jié)算貨幣，境外人民幣資產(chǎn)和香港離岸人民幣市場資產(chǎn)規(guī)模增加，企業(yè)與銀行不愿保留外幣資產(chǎn)，外匯占款增加；當(dāng)境外人民幣資產(chǎn)和香港離岸人民幣市場資產(chǎn)規(guī)模減少時(shí)，企業(yè)與銀行愿意保留更多外幣資產(chǎn)，外匯占款減少。但是由于境外人民幣資產(chǎn)和香港離岸人民幣市場規(guī)模較小，且在資本項(xiàng)目下缺少跨境流動(dòng)機(jī)制和回流機(jī)制，因此境外人民幣資產(chǎn)和香港離岸人民幣資產(chǎn)對人民幣匯率影響不大。

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