王東岳

上市公司停牌者如ST華澤或面臨退市，復(fù)牌者如ST眾和跌勢(shì)難止，停復(fù)牌之間，投資者利益應(yīng)當(dāng)如何保護(hù)？

繼續(xù)跌停。

11月29日，*ST眾和（002070.SZ）迎來(lái)第17個(gè)跌停板。

盡管事實(shí)虧損已經(jīng)形成，這場(chǎng)肇始于4月份的“變臉”事件仍在摧殘著投資者的精神底線。

在眾多投資者看來(lái)，上市公司因不良行為導(dǎo)致股價(jià)下跌或無(wú)可厚非，但連續(xù)跌停難有成交的現(xiàn)實(shí)狀況依然令人難以釋懷。

面對(duì)諸多上市公司長(zhǎng)期停牌不復(fù)的市場(chǎng)異狀，投資者不禁再次發(fā)問(wèn)，停復(fù)牌獲批的界定標(biāo)準(zhǔn)究竟在哪兒？

*ST眾和：復(fù)牌合理性遭質(zhì)疑

一份毫無(wú)征兆的虧損年報(bào)，打破了*ST眾和的盈利幻象。

2017年4月29日，*ST眾和突然宣布，公司2016年實(shí)際凈利潤(rùn)金額為-4830萬(wàn)元，而在此之前，公司曾一度堅(jiān)稱2016年盈利5000萬(wàn)-8000萬(wàn)元。

5月3日，*ST眾和停牌；11月3日，*ST眾和宣布復(fù)牌，公司股價(jià)連續(xù)9日跌停。11月15日，因股價(jià)連續(xù)大幅下跌，*ST眾和開啟停牌核查。11月20日，*ST眾和再次復(fù)牌，股價(jià)繼續(xù)暴跌。

11月3日至11月30日，*ST眾和連續(xù)18個(gè)交易日跌停，累計(jì)跌幅60.18%。

股價(jià)連續(xù)暴跌，投資者的疑問(wèn)隨之而來(lái)，*ST眾和復(fù)牌是否合規(guī)？

在5月2日發(fā)布的停牌公告中，*ST眾和曾表示，“鑒于審計(jì)機(jī)構(gòu)無(wú)法對(duì)上市公司債權(quán)債務(wù)對(duì)抵事項(xiàng)真實(shí)性合理性、應(yīng)收款項(xiàng)壞賬計(jì)提充分適當(dāng)性、期末存貨存在和狀況獲取充分、適當(dāng)?shù)膶徲?jì)證據(jù)，無(wú)法判斷該事項(xiàng)對(duì)眾和股份2016 年度財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果的影響，為避免公司股票波動(dòng)，公司特向深圳證券交易所申請(qǐng)股票停牌……待審計(jì)機(jī)構(gòu)明確非標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見涉及事項(xiàng)對(duì)公司財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果的具體金額后復(fù)牌?！?/p>

但在11月10日發(fā)布的《關(guān)于2016年度財(cái)務(wù)報(bào)告被出具非標(biāo)審計(jì)意見的進(jìn)展公告》中，*ST眾和表示，“公司對(duì)非標(biāo)審計(jì)意見事項(xiàng)消除所需補(bǔ)充的相關(guān)材料尚未收集整理完畢，年審會(huì)計(jì)師事務(wù)所因此對(duì)公司2016年年度財(cái)務(wù)報(bào)告保留意見所涉及事項(xiàng)的相關(guān)審計(jì)工作仍在執(zhí)行當(dāng)中?！?/p>

有投資者質(zhì)疑，在審計(jì)工作尚未完成的情況下，*ST眾和是否可以申請(qǐng)復(fù)牌？是否應(yīng)允許復(fù)牌？

同時(shí)，2017年6月2日，*ST眾和發(fā)布《關(guān)于籌劃虧損業(yè)務(wù)資產(chǎn)出售的重大事項(xiàng)暨股票繼續(xù)停牌的公告》表示，“公司正籌劃虧損業(yè)務(wù)資產(chǎn)出售的重大事項(xiàng)，經(jīng)判斷該事項(xiàng)達(dá)到需提交股東大會(huì)審議標(biāo)準(zhǔn)，可能構(gòu)成重大資產(chǎn)出售；鑒于該事項(xiàng)尚存在不確定性，公司股票于6月2日開市起繼續(xù)停牌?！?/p>

6月16日，*ST眾和發(fā)布《關(guān)于籌劃重大資產(chǎn)重組的停牌公告》，自公告日起公司開始轉(zhuǎn)入重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)繼續(xù)停牌。

11月2日，*ST眾和發(fā)布《關(guān)于公司股票復(fù)牌的提示性公告》，“由于公司本次重大資產(chǎn)重組交易對(duì)方及方案仍未確定，公司無(wú)法按時(shí)披露重組預(yù)案或報(bào)告書，按照相關(guān)規(guī)定，經(jīng)申請(qǐng)，公司股票將于2017年11月3日開市起復(fù)牌……公司將繼續(xù)推進(jìn)重大資產(chǎn)出售事項(xiàng)?！?/p>

11月17日，*ST眾和發(fā)布《關(guān)于重大資產(chǎn)重組進(jìn)展的公告》稱，“目前，公司重大資產(chǎn)出售事項(xiàng)相關(guān)工作仍在繼續(xù)推進(jìn)中，公司將繼續(xù)推進(jìn)重大資產(chǎn)出售事項(xiàng)?！?/p>

有投資者指出，自2017年6月16日至2017年11月3日復(fù)牌，*ST眾和因籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)累計(jì)停牌時(shí)間未超過(guò)5個(gè)月。

根據(jù)深交所相關(guān)規(guī)定，上市公司預(yù)計(jì)無(wú)法在進(jìn)入重組停牌程序后3個(gè)月內(nèi)披露重組預(yù)案的，如擬繼續(xù)推進(jìn)重組，公司應(yīng)當(dāng)召開股東大會(huì)審議關(guān)于繼續(xù)停牌籌劃重組的議案，繼續(xù)停牌時(shí)間不超過(guò)3個(gè)月，公司籌劃各類事項(xiàng)連續(xù)停牌時(shí)間自停牌之日起不得超過(guò)6個(gè)月。

鑒于*ST眾和已在8月26日召開臨時(shí)股東大會(huì)審議通過(guò)申請(qǐng)股票繼續(xù)停牌的議案，即便將*ST眾和籌劃重大事項(xiàng)停牌時(shí)間計(jì)入重大資產(chǎn)重組停牌時(shí)間，依規(guī)定，*ST眾和最遲可于2017年12月3日復(fù)牌。在重大資產(chǎn)出售事項(xiàng)未終止的情況下，*ST眾和為何提前復(fù)牌？

*ST華澤：停牌逾600天

頗受投資者關(guān)注的是，與*ST眾和不同，早已終止重大資產(chǎn)重組的*ST華澤（000693.SZ）至今仍未復(fù)牌。自2016年2月至今，*ST華澤已累計(jì)停牌429個(gè)交易日，居深市上市公司首位。

根據(jù)公開資料，2016年2月29日，*ST華澤發(fā)布《關(guān)于重大資產(chǎn)重組停牌的公告》，“公司正在籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，經(jīng)公司申請(qǐng)，公司股票自2016 年3月1日開市起停牌?！?/p>

停牌公告中，*ST華澤承諾，“公司爭(zhēng)取在不超過(guò)30個(gè)自然日的時(shí)間內(nèi)披露本次重組方案，即最晚將在2016年3月30日前披露重大資產(chǎn)重組信息；若公司未能在上述期限內(nèi)召開董事會(huì)審議并披露重組事項(xiàng)且公司未提出延期復(fù)牌申請(qǐng)或申請(qǐng)未獲交易所同意的，公司證券最晚將于2016 年3月31日恢復(fù)交易，公司承諾在證券恢復(fù)交易后3個(gè)月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。”

2016年3月31日，*ST華澤發(fā)布《關(guān)于籌劃重組停牌期滿申請(qǐng)繼續(xù)停牌公告》，“由于本次重組方案的商討和完善所需時(shí)間較長(zhǎng)，涉及多個(gè)相關(guān)主體的溝通工作，且擬置入的資產(chǎn)規(guī)模較大，所涉及的盡職調(diào)查、審計(jì)、評(píng)估等工作量較大且目前尚未完成，公司自3月31日起繼續(xù)停牌?！?/p>

根據(jù)深交所相關(guān)規(guī)定，上市公司申請(qǐng)重大資產(chǎn)重組停牌的，首次申請(qǐng)停牌時(shí)間不得超過(guò)1個(gè)月；公司預(yù)計(jì)無(wú)法在進(jìn)入重組停牌程序后1個(gè)月內(nèi)披露重組預(yù)案的，公司應(yīng)當(dāng)向交易所申請(qǐng)繼續(xù)停牌并披露繼續(xù)停牌公告，繼續(xù)停牌的時(shí)間不得超過(guò)1個(gè)月；同時(shí)，上市公司預(yù)計(jì)無(wú)法在進(jìn)入重組停牌程序后兩個(gè)月內(nèi)披露重組預(yù)案，但擬繼續(xù)推進(jìn)的，應(yīng)當(dāng)召開董事會(huì)審議繼續(xù)停牌議案，并在議案通過(guò)之后向本所申請(qǐng)繼續(xù)停牌并披露繼續(xù)停牌公告，原則上公司籌劃重大資產(chǎn)重組累計(jì)停牌時(shí)間不得超過(guò)3個(gè)月。

2016年5月17日，即將停牌期滿的*ST華澤發(fā)布《關(guān)于繼續(xù)籌劃重大資產(chǎn)重組暨公司股票延期復(fù)牌的公告》表示，“公司預(yù)計(jì)無(wú)法按照原承諾在2016年6月2日前披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案（或報(bào)告書）并股票復(fù)牌，公司擬申請(qǐng)自2016年6月3日開市起公司股票繼續(xù)停牌?！?/p>

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上市公司預(yù)計(jì)無(wú)法在進(jìn)入重組停牌程序后3個(gè)月內(nèi)披露重組預(yù)案的，如擬繼續(xù)推進(jìn)重組，公司應(yīng)當(dāng)在原定復(fù)牌期限屆滿前按照備忘錄第十五條規(guī)定，召開股東大會(huì)審議關(guān)于繼續(xù)停牌籌劃重組的議案，且繼續(xù)停牌時(shí)間不超過(guò)3個(gè)月……公司籌劃各類事項(xiàng)連續(xù)停牌時(shí)間自停牌之日起不得超過(guò)6個(gè)月。

延期復(fù)牌公告中，*ST華澤表示，“如《關(guān)于繼續(xù)籌劃重大資產(chǎn)重組暨公司股票延期復(fù)牌的議案》未獲得公司2016年第三次臨時(shí)股東大會(huì)的批準(zhǔn)，公司股票將于2016年6月3日起復(fù)牌，公司并承諾自公司股票復(fù)牌之日起6個(gè)月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。”

2016年6月2日，*ST華澤發(fā)布《關(guān)于終止籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)暨股票繼續(xù)停牌的公告》，“因延期復(fù)牌議案未獲股東大會(huì)審議通過(guò)，公司決定終止重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)?！?/p>

但與此同時(shí)，*ST華澤宣布，公司股票將繼續(xù)停牌，理由為，“由于*ST華澤2015年度財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告被瑞華會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具非標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見的《審計(jì)報(bào)告》，且審計(jì)意見之專項(xiàng)說(shuō)明表示對(duì)非標(biāo)準(zhǔn)意見涉及事項(xiàng)的會(huì)計(jì)處理明顯違反會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、制度及相關(guān)信息披露規(guī)范性規(guī)定，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，自披露2015年報(bào)告之日起，公司股票停牌，直至?xí)?jì)師就有關(guān)事項(xiàng)明確發(fā)表意見，或公司按規(guī)定做出更正、補(bǔ)充披露?！?/p>

截至2017年11月29日，*ST華澤仍在停牌中，累計(jì)停牌日期超過(guò)600個(gè)自然日。同時(shí)，財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2017年1-9月，*ST華澤的凈利潤(rùn)為-1.15億元。

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上市公司連續(xù)三年凈利潤(rùn)為負(fù)，將暫停上市。這意味著，*ST華澤6.57萬(wàn)戶股東或?qū)⑹ソ灰讬C(jī)會(huì)，持有股份直至退市。

延期復(fù)牌事由多

而除*ST華澤外，以其他理由延期復(fù)牌的上市公司同樣有之。

Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2017年11月28日，全部A股公司中處于停牌狀態(tài)的共有206家，其中停牌時(shí)間超過(guò)90個(gè)自然日的上市公司共60家，停牌時(shí)間超過(guò)180個(gè)自然日的上市公司共有20家。

根據(jù)深交所規(guī)定，上市公司籌劃各類事項(xiàng)連續(xù)停牌時(shí)間自停牌之日起不得超過(guò)6個(gè)月。但截至11月28日，深交所超期停牌的上市公司共有14家。其中，中環(huán)股份（002129.SZ）累計(jì)停牌391個(gè)交易日，居中小板上市公司首位。

根據(jù)公開信息，2016年4月24日，中環(huán)股份發(fā)布停牌公告稱，“公司擬披露重大事項(xiàng)，為避免引起股票價(jià)格波動(dòng)，保護(hù)投資者利益，經(jīng)向深圳證券交易所申請(qǐng)，公司股票2016年4月25日開市起停牌?！?/p>

2016年7月4日，中環(huán)股份發(fā)布收購(gòu)草案，公司擬以6.59億元收購(gòu)國(guó)電光伏有限公司（下稱“國(guó)電光伏”）90%股權(quán)。在同日發(fā)布的《關(guān)于股票暫不復(fù)牌的提示性》公告中，中環(huán)股份表示，“根據(jù)相關(guān)要求，深圳證券交易所需對(duì)中環(huán)股份重組相關(guān)文件進(jìn)行審核……公司股票自2016年7月4日起將繼續(xù)停牌，待深圳證券交易所審核并發(fā)布修訂公告后另行申請(qǐng)復(fù)牌?！?/p>

自2016年4月至2017年11月28日，中環(huán)股份一直處于停牌狀態(tài)，累計(jì)停牌超過(guò)500個(gè)自然日。

11月29日，中環(huán)股份發(fā)布收購(gòu)草案修訂稿并復(fù)牌。根據(jù)收購(gòu)草案，截至評(píng)估基準(zhǔn)日2017年2月28日，國(guó)電光伏資產(chǎn)總計(jì)7.56億元、凈資產(chǎn)總計(jì)6.44億元，營(yíng)業(yè)收入為零元；2016年，中環(huán)股份資產(chǎn)總計(jì)229.95億元、凈資產(chǎn)合計(jì)105.46億元，營(yíng)業(yè)收入為67.83億元，因收購(gòu)標(biāo)的各項(xiàng)指標(biāo)占中環(huán)股份比重均不足50%，收購(gòu)事項(xiàng)并不構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

此外，創(chuàng)業(yè)板上市公司中，新開源（300109.SZ）累計(jì)停牌168個(gè)交易日，居創(chuàng)業(yè)板首位。

根據(jù)公開信息，2017年3月27日，新開源發(fā)布《關(guān)于重大資產(chǎn)重組停牌公告》稱，“因正在籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)，擬交易的資產(chǎn)總額占公司上一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到50%以上，鑒于該事項(xiàng)尚存較大不確定性，為維護(hù)廣大投資者的利益，避免股票價(jià)格異常波動(dòng)，經(jīng)公司向深圳證券交易所申請(qǐng)，公司股票3月27日開市起停牌?！?/p>

停牌公告中，新開源承諾，公司爭(zhēng)取于4月26日以前披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案或者報(bào)告書，逾期未能披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案或者報(bào)告書的，公司將根據(jù)重組推進(jìn)情況確定是否向深圳證券交易所申請(qǐng)延期復(fù)牌。

4月26日至9月26日間，新開源連續(xù)7次發(fā)布延期復(fù)牌公告。其中，公司于6月23日召開2017年第二次臨時(shí)股東大會(huì)，審議通過(guò)《關(guān)于繼續(xù)籌劃重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)并申請(qǐng)繼續(xù)停牌的議案》，預(yù)計(jì)“自停牌首日起累計(jì)不超過(guò)6個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，即在2017年9月27日前披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案或報(bào)告書，并在經(jīng)深圳證券交易所事后審核后復(fù)牌?！?/p>

截至11月29日，新開源仍未披露重大資產(chǎn)重組方案。至此，公司已超期停牌63天。

停復(fù)牌制度亟須完善

事實(shí)上，自2015年6月A股市場(chǎng)出現(xiàn)罕見交易波動(dòng)，“千股跌?！迸c“千股停牌”同現(xiàn)，上市公司“任性”停復(fù)牌問(wèn)題隨之凸顯。

2016年5月，滬深證券交易所同步出臺(tái)新規(guī)，對(duì)上市公司停復(fù)牌行為及時(shí)進(jìn)行規(guī)范。

不過(guò)，這一問(wèn)題似乎并未因此根治。2017年7月，新華社發(fā)文質(zhì)疑，“隨意停牌成頑疾，任性停牌幾時(shí)休？”

文章指出，“股票停復(fù)牌是上市公司的一項(xiàng)常見業(yè)務(wù)，也是其基本權(quán)利之一，具有保證投資者公平獲取信息、防控內(nèi)幕交易、防止股價(jià)異常波動(dòng)等功能。但在A股市場(chǎng)，停牌隨意性過(guò)大已成頑疾之一，停牌程序不規(guī)范、停牌時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，以及停牌期間信息披露不充分等現(xiàn)象屢見不鮮……這甚至一定程度上阻滯了中國(guó)股市的國(guó)際化進(jìn)程。2016年4月，MSCI就是否將A股納入其全球指數(shù)展開的第二輪意見征詢中，可能引發(fā)流動(dòng)性問(wèn)題的自愿停牌制度受到國(guó)際機(jī)構(gòu)投資者的質(zhì)疑。2017年6月，A股第四度‘闖關(guān)MSCI并如愿‘過(guò)關(guān)。但在最終的縮小版方案中，格力電器、萬(wàn)科A等赫赫有名的中國(guó)‘白馬股卻因曾長(zhǎng)期停牌而無(wú)緣標(biāo)的名單?！?/p>

根據(jù)中金公司研究報(bào)告，2002年以來(lái)，A股停牌家數(shù)占比長(zhǎng)期均值為6.3%，明顯高于港股市場(chǎng)的3.5%；截至2017年8月，A股停牌家數(shù)占比約為7.9%，高于長(zhǎng)期均值。

自2002年以來(lái)，A股上市公司平均每次停牌為7.9個(gè)交易日，停牌時(shí)長(zhǎng)明顯超過(guò)成熟經(jīng)濟(jì)體證券市場(chǎng)停牌時(shí)限。

7月28日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人常德鵬回復(fù)“上市公司長(zhǎng)期持續(xù)停牌”時(shí)表態(tài)，下一步證監(jiān)會(huì)將不斷完善上市公司停復(fù)牌制度，強(qiáng)化證券交易所對(duì)上市公司停復(fù)牌的一線監(jiān)管，在保障停復(fù)牌功能順暢發(fā)揮的同時(shí)，引導(dǎo)上市公司審慎行使停牌權(quán)利，維護(hù)市場(chǎng)交易的連續(xù)性和流動(dòng)性。

從前文所述的案例來(lái)看，上市公司復(fù)牌者如*ST眾和連續(xù)跌停致使投資者受損嚴(yán)重，停牌者如ST華澤正面臨直至退市無(wú)法交易的窘境，另有諸多公司則以各種理由長(zhǎng)時(shí)間延期復(fù)牌。在停牌與復(fù)牌之間，上市公司獲準(zhǔn)停復(fù)牌的界定標(biāo)準(zhǔn)似乎仍不明確，投資者的利益保護(hù)判斷同樣不甚明晰。誠(chéng)然，上市公司治理水平有待提高，但市場(chǎng)監(jiān)管框架是否亦亟須完善？