張陽(yáng)

[摘要]本文以房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，對(duì)股權(quán)集中度與公司績(jī)效之間的關(guān)系進(jìn)行理論分析并提出待檢驗(yàn)假設(shè)，選取合適的股權(quán)集中度衡量指標(biāo)與公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)，以2015年和2016年我國(guó)110家房地產(chǎn)上市公司數(shù)據(jù)為樣本，利用主成分分析和因子分析，對(duì)公司績(jī)效進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)，利用相關(guān)分析，研究股權(quán)集中度與公司績(jī)效之間的關(guān)系。研究結(jié)果表明：我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的股權(quán)集中度衡量指標(biāo)的前五大股東持股比例之和CR5與綜合績(jī)效得分ZF具有正相關(guān)關(guān)系。

[關(guān)鍵詞]股權(quán)集中度；公司績(jī)效；因子分析；相關(guān)分析

一、引言

目前國(guó)內(nèi)外關(guān)于股權(quán)集中度與公司績(jī)效關(guān)系的研究很多，通過(guò)對(duì)現(xiàn)有成果進(jìn)行綜述，可以發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有研究結(jié)論都是大體分為四類：正相關(guān)、負(fù)相關(guān)、非線性相關(guān)和無(wú)關(guān)，在理論界尚未產(chǎn)生統(tǒng)一的觀點(diǎn)。造成這種情況的原因主要有：選擇的衡量股權(quán)集中度的指標(biāo)不盡相同，公司績(jī)效的評(píng)價(jià)指標(biāo)不盡相同，實(shí)證分析選取的樣本數(shù)據(jù)不同，影響公司績(jī)效的因素是多方面的等?；诖?，本文在計(jì)算公司績(jī)效評(píng)價(jià)指標(biāo)時(shí)，選用了企業(yè)的綜合績(jī)效評(píng)價(jià)方式，本文的研究對(duì)象選取的是我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)上市公司，將其2015、2016年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股權(quán)集中度指標(biāo)數(shù)據(jù)作為樣本，通過(guò)實(shí)證分析，進(jìn)而得出本文結(jié)論。

二、理論分析

（一）股權(quán)集中度的概念及衡量指標(biāo)

股權(quán)集中度是一個(gè)數(shù)量化的指標(biāo)，可以用來(lái)衡量因公司的每一位股東所持有股份的比例大小不一樣而產(chǎn)生的股權(quán)是集中的還是分散的水平。股權(quán)集中度可以通過(guò)前幾大股東股份之和占比來(lái)衡量，這個(gè)百分比的大小可以從總體上來(lái)衡量出企業(yè)的股權(quán)狀況是屬于集中的還是屬于分散的，企業(yè)股權(quán)集中的程度高低與這個(gè)百分比的大小是成正比例的。同時(shí)，股權(quán)集中度還可以通過(guò)一些結(jié)構(gòu)性的指標(biāo)進(jìn)行衡量。比如說(shuō)z指數(shù)，它是公司的第一大股東所持有的股份占比同第二大股東所持有的股份占比的比值，表示了企業(yè)的控股股東實(shí)際在企業(yè)里控制力的大小。為了量化上市公司的股權(quán)集中度以便于研究分析，通常采用下面四種指標(biāo)來(lái)進(jìn)行衡量，見(jiàn)下表1。

（二）公司績(jī)效的概念及其評(píng)價(jià)體系

公司績(jī)效這一概念是一個(gè)綜合性的概念，在第一個(gè)層面上它指的是在公司運(yùn)營(yíng)的一段時(shí)間當(dāng)中公司的經(jīng)營(yíng)效益，在第二個(gè)層面上它是指公司的經(jīng)營(yíng)者在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中為公司所貢獻(xiàn)出的業(yè)績(jī)大小。鑒于第二個(gè)層面評(píng)價(jià)的主觀性，本文中對(duì)績(jī)效的研究?jī)H限于經(jīng)營(yíng)效益。

公司績(jī)效的評(píng)價(jià)體系通常有單一的財(cái)務(wù)指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)附加值（EVA），TobinQ，上市公司績(jī)效的綜合測(cè)評(píng)四種體系。本文采取上市公司績(jī)效的綜合測(cè)評(píng)這種測(cè)評(píng)體系對(duì)公司績(jī)效進(jìn)行測(cè)評(píng)，即將多個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)通過(guò)主成分分析和因子分析法得出度量績(jī)效評(píng)分的公式，對(duì)公司績(jī)效進(jìn)行測(cè)評(píng)。

（三）委托代理理論與股權(quán)結(jié)構(gòu)

企業(yè)內(nèi)部各方的利益相關(guān)者在信息不對(duì)稱的情況下，引發(fā)了在利益上的沖突，如何設(shè)計(jì)制度來(lái)約束并激勵(lì)管理者，使其以公司價(jià)值最大化為目標(biāo)來(lái)管理企業(yè)，這是委托代理理論所研究的核心問(wèn)題。企業(yè)的所有者股東同企業(yè)的管理者因?yàn)槔嫔纤哂械臎_突，就會(huì)導(dǎo)致權(quán)益代理成本的出現(xiàn)，影響到公司的業(yè)績(jī)。代理成本的大小取決于企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的程度，而股權(quán)的結(jié)構(gòu)關(guān)系著所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)這二者之間分離程度的高低。

當(dāng)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中時(shí)，公司的大股東可以用其手中的小部分股權(quán)通過(guò)激勵(lì)機(jī)制來(lái)監(jiān)督代理人。同時(shí)，股權(quán)結(jié)構(gòu)集中的企業(yè)里，大股東的數(shù)量較少，他們更為容易地取得一致的意見(jiàn)，增強(qiáng)對(duì)代理人的監(jiān)管力度。然而企業(yè)的小股東卻無(wú)法對(duì)大股東的行為進(jìn)行有效的監(jiān)督，大股東能夠以其股權(quán)上的優(yōu)勢(shì)代理小股東行使權(quán)力，從而侵害小股東的利益。

當(dāng)企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散時(shí)，每個(gè)股東分享的企業(yè)收益被減小，對(duì)企業(yè)的控制力量被弱化。單個(gè)股東來(lái)監(jiān)督管理者的行為所付出的成本會(huì)大大降低其收益，他們會(huì)更愿意把監(jiān)督工作交給其他股東來(lái)做，從而造成監(jiān)督行為被架空。另外，因?yàn)楣蓶|人數(shù)過(guò)多，每人都有出于自己利益的考慮，因此，股東很難達(dá)到意見(jiàn)一致，從而降低決策效率。而管理者則有可能鉆監(jiān)管的空子，用其對(duì)公司的實(shí)際控制權(quán)來(lái)追求自己的最大收益。

根據(jù)現(xiàn)代公司治理的的目標(biāo)，應(yīng)當(dāng)平衡企業(yè)委托人與代理人的關(guān)系，從而解決因所有權(quán)與控制權(quán)分離造成的代理問(wèn)題。而解決這一問(wèn)題的根本點(diǎn)在于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的制定，只有科學(xué)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，讓企業(yè)的股權(quán)相對(duì)地集中，使得股東能夠有效地監(jiān)督管理者，才能真正的提高公司的績(jī)效。

（四）股權(quán)集中度與公司治理

股權(quán)集中度是公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的一方面體現(xiàn)，它通過(guò)股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)影響公司的治理機(jī)制，從而對(duì)公司的績(jī)效產(chǎn)生作用。在公司治理中，來(lái)自股權(quán)集中度的影響主要有四個(gè)方面：對(duì)公司內(nèi)部體現(xiàn)在對(duì)激勵(lì)機(jī)制的影響和對(duì)監(jiān)管機(jī)制的影響，對(duì)外則體現(xiàn)在對(duì)接管市場(chǎng)的影響和對(duì)代理權(quán)競(jìng)爭(zhēng)的影響。不同類型的股東對(duì)企業(yè)發(fā)展和管理的監(jiān)管力度不同，因此需要將股權(quán)按集中程度劃分為股權(quán)分散、股權(quán)集中和股權(quán)適中。在股權(quán)分散的企業(yè)中，股東數(shù)目眾多，各個(gè)股東間的利益和目標(biāo)不一致，會(huì)造成企業(yè)決策的效率下降，從而影響企業(yè)的績(jī)效；而在股權(quán)集中公司里，大股東有足夠的收益可以去監(jiān)控管理者的管理行為，從而有利于企業(yè)績(jī)效的提升。只有當(dāng)企業(yè)的股權(quán)在一定的集中度范圍內(nèi)時(shí)，企業(yè)的前幾位股東能夠?qū)ζ髽I(yè)實(shí)施相對(duì)控制，這時(shí)他們可以從自己的股份中拿出一小部分對(duì)管理層實(shí)施激勵(lì)，這樣有利于對(duì)管理層的監(jiān)控。

三、房地產(chǎn)上市公司績(jī)效綜合評(píng)價(jià)

（一）數(shù)據(jù)的選取

本文以上證和深證的A股房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為研究對(duì)象，原始數(shù)據(jù)采用的是這些房地產(chǎn)行業(yè)上市公司在2015與2016年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和股權(quán)情況數(shù)據(jù)。為了克服個(gè)別數(shù)據(jù)對(duì)整體研究的影響，對(duì)原始數(shù)據(jù)做出如下的篩選：首先，將在2015年和2016年這兩年中任何一年是ST、S或者*ST的公司予以剔除：其次，將其中有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與股權(quán)集中度數(shù)據(jù)不齊的公司從中剔除。endprint

本文主要從國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)獲取研究的原始數(shù)據(jù)，通過(guò)按照上述兩點(diǎn)要求對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行篩選和剔除，最后選取了房地產(chǎn)行業(yè)共計(jì)110家上市公司進(jìn)行研究分析。本文對(duì)數(shù)據(jù)的整理和計(jì)算是通過(guò)Excel軟件與統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17.0來(lái)進(jìn)行的。

（二）上市公司績(jī)效指標(biāo)選擇

本文所研究的公司績(jī)效單指公司的經(jīng)營(yíng)效益，而經(jīng)營(yíng)者業(yè)績(jī)?cè)谶@里不做探討。目前，學(xué)術(shù)界對(duì)于公司的經(jīng)營(yíng)效益有很多評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)，本文根據(jù)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)，選擇了綜合績(jī)效評(píng)價(jià)作為公司績(jī)效來(lái)考察。綜合績(jī)效評(píng)價(jià)是通過(guò)從企業(yè)的償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、盈利能力、發(fā)展能力這四個(gè)方面來(lái)選取指標(biāo)，通過(guò)因子分析來(lái)得出績(jī)效的綜合得分用以衡量公司的績(jī)效狀況。

（三）綜合績(jī)效得分

把所選取的110家房地產(chǎn)上市公司的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)導(dǎo)入統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17.0，選擇分析，降維，然后選擇因子分析選項(xiàng)，根據(jù)統(tǒng)計(jì)軟件給出的分析結(jié)果，計(jì)算得到公司績(jī)效計(jì)算公式。公司績(jī)效的綜合得分以ZF來(lái)代表，綜合績(jī)效計(jì)算公式如下所示：

ZF=（20.716%F1+17.032%F2+12.904%F3+12.707%F4+10.256%F5）/73.615%

四、房地產(chǎn)行業(yè)上市公司股權(quán)集中度與公司績(jī)效實(shí)證研究

（一）研究假設(shè)

在本文的第二章著重介紹了委托代理理論與股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)集中度與公司治理的相關(guān)理論，根據(jù)這些理論本文作出如下假設(shè)：我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的某項(xiàng)股權(quán)集中度指標(biāo)與ZF之間存在正相關(guān)關(guān)系。

（二）實(shí)證研究中選取指標(biāo)的說(shuō)明

本文的指標(biāo)選取如下：股權(quán)集中度的衡量指標(biāo)采用的是CR1、CR5、H1、H5與Z指數(shù)：公司績(jī)效的評(píng)價(jià)指標(biāo)采用的是在第三章中通過(guò)因子分析算出的績(jī)效綜合得分ZF。

（三）房地產(chǎn)行業(yè)上市公司股權(quán)集中度與公司績(jī)效的相關(guān)分析想要確定前面章節(jié)中選取的股權(quán)集中度指標(biāo)同綜合績(jī)效得分之間是否具有性、就需要對(duì)這二者進(jìn)行相關(guān)分析。將要分析的兩組數(shù)值通過(guò)皮爾遜相關(guān)分析可以得出確定的數(shù)值來(lái)準(zhǔn)確得出它們之間的相關(guān)程度的高低。皮爾遜相關(guān)系數(shù)的大小介于正負(fù)1之間，正數(shù)表示正相關(guān)，負(fù)數(shù)表示負(fù)相關(guān)，絕對(duì)值越接近于1相關(guān)性越強(qiáng)；越接近于0，相關(guān)性越差。通過(guò)SPSS16.0統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)我國(guó)110家房地產(chǎn)行業(yè)上市公司的股權(quán)集中度指標(biāo)與其績(jī)效綜合得分進(jìn)行相關(guān)分析，結(jié)果表2。從表2中，可以得出綜合績(jī)效得分ZF分別與股權(quán)集中度的5個(gè)衡量指標(biāo)之間的相關(guān)性：

ZF與CR1、H1、H5、Z之間由于P值大于0.05，所以不存在顯著的相關(guān)性；ZF與CR5之間P值為0.011，皮爾遜相關(guān)系數(shù)為0.17，所以正相關(guān)。

五、研究結(jié)論

通過(guò)上述的分析，可以得出，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的上市公司CR5與ZF之間存在正相關(guān)關(guān)系，提出的研究假設(shè)被驗(yàn)證。endprint