廖嫻

【摘要】私募股權(quán)基金是面向少數(shù)特定投資者，以機(jī)構(gòu)投資者為主要投資人而設(shè)立的基金。雖然我國私募股權(quán)基金經(jīng)過十幾年的迅速發(fā)展，已形成一定規(guī)模，但依然存在著一些問題，考慮到我國中長期價(jià)值重估和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的問題，私募股權(quán)基金在我國將具有極為廣闊的發(fā)展前景和意義。雖然發(fā)展空間巨大，但同時(shí)我國的投資環(huán)境也十分具有挑戰(zhàn)性。筆者從私募股權(quán)基金的現(xiàn)狀進(jìn)行分析，探討其面臨的一些問題。

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金 發(fā)展現(xiàn)狀 問題

一、私募股權(quán)基金的定義

私募股權(quán)基金的概念？私募股權(quán)投資基金是以非公開的要約形式，向少數(shù)的機(jī)構(gòu)或者個(gè)人投資者募集資金，建立一個(gè)資金池，然后向有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，在該企業(yè)價(jià)值升后，通過被投資企業(yè)上市，并購轉(zhuǎn)讓或者管理層回購等方式退出該投資企業(yè)，從而獲利的金融活動(dòng)。

私募股權(quán)投資退出方式的方式通常有三種：第一、境內(nèi)外資本市場公開上市。IPO作為傳統(tǒng)投行業(yè)務(wù)中股權(quán)融資的重要組成部分，對(duì)于二級(jí)市場的資金面影響較大，通常被認(rèn)為是最理想的退出方式。歷史上由于我國對(duì)上市公司的審批比較嚴(yán)格，受到政策影響也最大。歷史上IPO共有九次暫停，最新的一次暫停發(fā)生在2015年股災(zāi)后，因?yàn)槭袌龅兔訧PO于2015年7月2015年11月暫停，曾造成造成了在境外注冊，在境外上市的“紅綢模式”的產(chǎn)生。重啟后IPO政策有所波動(dòng)，呈現(xiàn)先緊后松的情況，但是監(jiān)管明顯趨嚴(yán)，僅2016年全年就有227家企業(yè)在國內(nèi)主板上市，創(chuàng)歷史新高。第二、股權(quán)轉(zhuǎn)讓。股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式中占有主要地位的包括原股東回購，管理層收購和轉(zhuǎn)讓給第三方。其中轉(zhuǎn)讓給第三方即我們通常意義上講的并購重組，其已成為資本市場支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要方式，一般是從事早期階段的投資者在企業(yè)發(fā)展到一定階段后將所持有的股份出售給后續(xù)的投資者，或者是出售給大公司幫助大公司實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略擴(kuò)張，在我國資本市場退出方式中占據(jù)非常重要的意義。2017年8月15日，證監(jiān)會(huì)發(fā)文稱，近年來，證監(jiān)會(huì)認(rèn)真貫徹落實(shí)黨中央、國務(wù)院決策部署，通過大力推進(jìn)并購重組市場化改革，扎實(shí)開展“簡政放權(quán)”和“放管服”改革，進(jìn)一步激發(fā)了市場活力，支持了供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。按清科數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2013年，上市公司并購重組交易金額為8892億元，到2016年已增至2.39萬億元，年均增長率41.14%，居全球第二。原股東回購是指企業(yè)以一定的程序和價(jià)格，將私募股權(quán)基金所持有的股份購回進(jìn)而實(shí)現(xiàn)退出投資的方式。管理層收購是指將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給企業(yè)的管理層實(shí)現(xiàn)退出投資的方式，在西方，通常是采用杠桿式收購的方法，即收購的資金來源于銀行貸款，收購后利用目標(biāo)企業(yè)的盈利和產(chǎn)生的現(xiàn)金流來支付貸款。第三，清算。當(dāng)企業(yè)經(jīng)營不善，問題無法解決時(shí)，就會(huì)進(jìn)入清算程序，雖然清算是大家都不愿意看到的結(jié)果，但當(dāng)企業(yè)陷入困境無法改變時(shí)，如果進(jìn)行清算后企業(yè)的資產(chǎn)比繼續(xù)經(jīng)營價(jià)值更高，說明企業(yè)就沒有繼續(xù)經(jīng)營的必要。

二、私募股權(quán)基金發(fā)展的現(xiàn)狀

近幾年來，我國私募股權(quán)基金隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的發(fā)展以及資本市場的逐步開放，隨著合伙制企業(yè)的相關(guān)制度施行之后，越來越具有參考價(jià)值，根據(jù)AVCJ和普華永道分析數(shù)據(jù)可以看出，我國私募股權(quán)投資基金在最近3年期間，所募集資金均超過300億美元以上。根據(jù)普道永華數(shù)據(jù)，我國私募股權(quán)投資基金發(fā)展現(xiàn)狀從以下幾個(gè)方面著手。

（一）私募股投資基金比例逐年增加

從2008年金融危機(jī)以來，西方國家經(jīng)濟(jì)得到了普遍比較好的復(fù)蘇，我國經(jīng)濟(jì)整體也保持一個(gè)快速、比較穩(wěn)定的發(fā)展，尤其是我國資本市場，持續(xù)的頒布相關(guān)制度以完善資本市場的運(yùn)作，同時(shí)市場上也持續(xù)探索創(chuàng)新的模式，在實(shí)體經(jīng)濟(jì)作為支撐的前提下，我國私募股權(quán)投資的基金得到了迅猛的發(fā)展，根據(jù)普華永道數(shù)據(jù)顯示，中國包括香港特區(qū)最近十年私募股權(quán)投資基金所募集資金超過3000億美元，作為亞洲市場的中堅(jiān)力量，也是亞洲私募股權(quán)投資基金的最大市場，日本和印度分別以770億美元和620億美元排在第二、三位。另外，雖然我國私募股權(quán)投資基金在全球資本市場中的比例仍然比較小，但隨著最近幾年的發(fā)展，其在全球交易中的地位也越來越高，其增長速度遠(yuǎn)超全球發(fā)展水平。

（二）基金募集和交易數(shù)量有所下降，但募集資金規(guī)模增長速度較快

根據(jù)普華永道數(shù)據(jù)可以看出，2014年盡管基金數(shù)量有所下降，但募集到的資金達(dá)440億美元，同比增長17%；除募集資金規(guī)模有較快增長之外，其交易規(guī)模增長速度也非?？?，據(jù)有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2014年是自金融危機(jī)以來交易最為活躍的一個(gè)會(huì)計(jì)年度，私募股權(quán)投資基金交易數(shù)量同比增長51%，涉及金額同比增長101%；同年，VC機(jī)構(gòu)成交案例數(shù)量高達(dá)1334宗，是自2008年金融危機(jī)以來私募股權(quán)投資基金規(guī)模最大的交易數(shù)量。

（三）外幣基金增長速度遠(yuǎn)超人民幣基金增長速度

隨著人民幣國際化步伐的加快，以及國家逐步開放海外資本的進(jìn)入，國內(nèi)的人民幣私募股權(quán)投資基金得到較快的發(fā)展，而外幣基金規(guī)模增長速度則更為明顯，數(shù)據(jù)顯示，2014年，人民幣基金同比增長17%，而外幣同比增長34%.隨著我國資本市場的逐漸成熟，相關(guān)法律法規(guī)的逐步完善，以及新三板的逐漸成熟，人民幣基金也將得到一個(gè)穩(wěn)定的發(fā)展。

（四）IPO作為退出方式的選擇越來越多

隨著2013年我國證券市場上的首次公開發(fā)行重啟后，我國私募股權(quán)投資基金隨著IPO再度活躍而進(jìn)入了一個(gè)熱潮，數(shù)據(jù)顯示，雖然并購仍是PE的主要退出方式，但近年來，由企業(yè)到境外上市的案例越來越多，并成為我國PE的主要退出方式之一，就2014年而言，以IPO方式為退出方式的有114宗，以并購交易退出的有111宗，并購二次出售的有7宗。就IPO而言，除了國內(nèi)滬、深兩個(gè)交易市場之外，私募股權(quán)投資基金所投資企業(yè)也在美國、歐洲等資本市場尋求上市機(jī)會(huì)，就相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2014年，私募股權(quán)投資基金投資的企業(yè)在滬、深兩市上市退出的有55家，但交易金額僅70億美元，而在香港上市的企業(yè)多達(dá)45家，且涉及金額高達(dá)180億美元，雖然同年在美國資本市場（納斯達(dá)克或者紐約）上市的國內(nèi)企業(yè)僅有13家，但其融資金額就高達(dá)250億美元，在其他資本市場以IPO方式退出的有一家企業(yè)。endprint

（五）從基金性質(zhì)上看，本土基金占絕對(duì)優(yōu)勢

現(xiàn)代私募股權(quán)基金起源于美國，1946成立的美國研究發(fā)展公司（ARD）被認(rèn)為是世界上第一個(gè)私募股權(quán)投資公司從1995-2000年，私募股權(quán)投資的平均增長率為37%。在我國，私募股權(quán)基金起步較晚，但是發(fā)展迅猛，經(jīng)歷了從舶來品迅速向本土化的轉(zhuǎn)變，僅2017年上半年上半年，國內(nèi)股權(quán)投資市場本土LP增至17，525家，累計(jì)可投資本量高達(dá)29，724億元，國資LP可投資本量占比已達(dá)40%，發(fā)展力量不容小覷。

三、私募股權(quán)基金發(fā)展過程中存在的問題

我國近兩年已經(jīng)為私募股權(quán)投資創(chuàng)造了良好的發(fā)展壯大條件，私募股權(quán)投資在經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著獨(dú)特作用。但是在其發(fā)展中也存在一些問題制約著私募股權(quán)基金的壯大。主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面。

（一）相關(guān)法律法規(guī)尚不健全

雖然《企業(yè)法》、《公司法》、《信托法》等一些法律規(guī)章已經(jīng)對(duì)私募股權(quán)基金的投資方式進(jìn)行了基本的法律約束，但是我國還沒有專門針對(duì)私募股權(quán)投資基金的法律規(guī)章制度，各個(gè)監(jiān)管部門和機(jī)構(gòu)為了促進(jìn)和發(fā)展本部門所管轄的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)入私募市場，紛紛制定并出臺(tái)了自己的規(guī)章制度用來規(guī)范私募組織，如證券公司出臺(tái)的集合理財(cái)計(jì)劃，信托公司制定的資金集合信托計(jì)劃等等。這導(dǎo)致了QDII、理財(cái)市場的監(jiān)管上出現(xiàn)不統(tǒng)一的現(xiàn)象，并延伸到了PE市場。以各個(gè)監(jiān)管部門和機(jī)構(gòu)為主的各種監(jiān)管制度規(guī)章，已經(jīng)成為了PE進(jìn)一步快速發(fā)展的主要障礙。

（二）專業(yè)人才、風(fēng)險(xiǎn)控制障礙

私募股權(quán)基金的運(yùn)作過程不僅僅是簡單的資本注入，而是要結(jié)合企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、投資融資規(guī)劃、財(cái)務(wù)稅務(wù)管理、經(jīng)營理財(cái)管理及科技研發(fā)等眾多專業(yè)知識(shí)，只有具有這些綜合知識(shí)儲(chǔ)備、極強(qiáng)專業(yè)素質(zhì)和豐富實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的綜合型投資管理隊(duì)伍，才能夠在一系列的專業(yè)投資決策管理中完成交項(xiàng)目選擇、資本注入、適當(dāng)時(shí)機(jī)退出獲利等運(yùn)作。缺乏優(yōu)秀的私募股權(quán)基金管理人才，就會(huì)導(dǎo)致私募股權(quán)基金管理績效水平總體偏低，這會(huì)降低企業(yè)從私募股權(quán)基金進(jìn)行融資的吸引力。

（三）募資渠道較窄

私募股權(quán)基金出現(xiàn)募資渠道狹窄的障礙，這仍然是一個(gè)亟待解決的問題。私募股權(quán)基金一方面難以擺脫固有的募資渠道困局，另一方面受到外部經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響難募集資金。固有的募資渠中，政府指引的資金在使用時(shí)尋在諸多的限制條件，其強(qiáng)調(diào)要保證基金的安全性。而信托公司、證券公司、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)的投資還存在法律制度建設(shè)層面上的障礙。私募股權(quán)投資的門濫較高，資本小的民營企業(yè)家和普通社會(huì)公眾鮮有可以進(jìn)行私募股權(quán)投資的機(jī)會(huì)。這就直接導(dǎo)致了私密股權(quán)基金的融資渠道狹窄的困境。

在我國私募股權(quán)基金已成為一股不可小覷的重要力量，對(duì)證券市場的整體運(yùn)行產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。不管是從國際形勢還是從私募股權(quán)基金在我國的發(fā)展?fàn)顩r來看，我國都需要大力推動(dòng)私募股權(quán)基金發(fā)展，但由于目前尚存在缺乏完善的法律制度、發(fā)育不成熟的一級(jí)市場資本流動(dòng)性較差、私募股權(quán)基金的發(fā)展缺乏自身的規(guī)范性等問題，這增加了私募股權(quán)基金在我國發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)，無益于穩(wěn)定金融市場。這就需要我們采取健全私募股權(quán)基金的相關(guān)法規(guī)、大力推動(dòng)多層次資本市場的發(fā)展和完善、對(duì)私募股權(quán)基金加強(qiáng)監(jiān)管力度，推動(dòng)其加快自身發(fā)展等積極的應(yīng)對(duì)措施，以便促進(jìn)私募股權(quán)基金和證券市場的繁榮與穩(wěn)定。endprint