邢 會(huì) 強(qiáng)

(中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 法學(xué)院，北京 100081)

我國目前將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸劃歸為銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)管轄，這主要體現(xiàn)于銀監(jiān)會(huì)等四部門于2016年8月頒布的《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》(銀監(jiān)會(huì)令[2016]1號(hào)，以下簡稱《網(wǎng)貸辦法》)這一部門規(guī)章之中。筆者認(rèn)為，由銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)為主對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸進(jìn)行規(guī)制，其規(guī)制工具主要是銀行法工具，并不符合P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的本質(zhì)特征，既不利于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的發(fā)展，也不利于銀監(jiān)會(huì)應(yīng)有職責(zé)的實(shí)現(xiàn)。由證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸進(jìn)行監(jiān)管是一個(gè)更好的選擇。為支持這一觀點(diǎn)，本文先分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的主要模式，然后從模式入手，分析P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品的法律性質(zhì);之后，分析其監(jiān)管機(jī)構(gòu)的選擇;最后，在此基礎(chǔ)上，提出完善我國對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸進(jìn)行法律規(guī)制的對(duì)策方案。

一、P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的主要模式分析

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸，也有人譯為“人人貸”。P2P為英文“peer to peer lending”的縮寫。英文單詞“peer”，是指地位平等的人，其含義可以擴(kuò)大至普通的社會(huì)公眾。而數(shù)字“2”是“to”的諧音。因此可以說，P2P是一種發(fā)生在平等主體之間的資金融通模式。此外，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸是以互聯(lián)網(wǎng)作為業(yè)務(wù)運(yùn)作平臺(tái)而發(fā)展起來的，因此，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸實(shí)際上是借助互聯(lián)網(wǎng)手段面向社會(huì)公眾的融資模式。我國《網(wǎng)貸辦法》對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的定義較為權(quán)威：“是指個(gè)體和個(gè)體之間通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)的直接借貸?！盤2P網(wǎng)絡(luò)借貸的本質(zhì)，是“金融脫媒”(financial disintermediation)，也稱為“金融非中介化”。[1]13

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的主要模式一般有以下幾種：

第一種是一般模式，又稱純粹的借貸模式。在這種模式下，P2P平臺(tái)只提供融資信息，融資方通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)發(fā)布需要籌措資金的項(xiàng)目，投資方看到該項(xiàng)目后，通過P2P平臺(tái)與融資方達(dá)成借款合同，融資方按照約定，到期還本，按期付息。P2P網(wǎng)絡(luò)借貸通過互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)簽訂借款合同的合法性則得到了我國《合同法》第2章第11條規(guī)定的支持。

第二種為債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式，也稱為“宜信模式”，這種模式由宜信公司成功首創(chuàng)。其法律依據(jù)為我國《合同法》第79條和第80條關(guān)于債權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定。基于此兩條規(guī)定，宜信公司先用自己所擁有的資金放貸給資金需求方，成為資金需求方的債權(quán)人，然后在取得債權(quán)后，將債權(quán)劃分為若干個(gè)較小的債權(quán)，再轉(zhuǎn)讓給其他人，完成債權(quán)的整體分割，當(dāng)然也可以說宜信是將債權(quán)先“批發(fā)”取得，然后“零售”給理財(cái)客戶。在這個(gè)過程中，宜信為雙方提供信息服務(wù)、法律服務(wù)，并且以自己的信用作為擔(dān)保，對(duì)資金進(jìn)行管理，從服務(wù)中收取費(fèi)用。

最高人民法院《關(guān)于審理非法集資刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》第6條規(guī)定：“未經(jīng)國家有關(guān)主管部門批準(zhǔn)，向社會(huì)不特定對(duì)象發(fā)行、以轉(zhuǎn)讓股權(quán)等方式變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券，或者向特定對(duì)象發(fā)行、變相發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券累計(jì)超過200人的，應(yīng)當(dāng)認(rèn)定為刑法第一百七十九條規(guī)定的‘擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券’。構(gòu)成犯罪的，以擅自發(fā)行股票、公司、企業(yè)債券罪定罪處罰?！币诵拍Ｊ健跋却虬笈l(fā)”融資方的債權(quán)，涉嫌“變相發(fā)行”，而投資方取得的“份額化”債權(quán)其實(shí)就是宜信公司發(fā)行的債券，因此宜信模式的罪與非罪之標(biāo)準(zhǔn)已逐漸清晰?；诖?，宜信公司基本上放棄了這種模式。

第三種是收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式。收益權(quán)，或稱資產(chǎn)收益權(quán)，這一個(gè)概念并非法定權(quán)利，而屬于約定權(quán)利，是基于合同雙方的交易需要而創(chuàng)設(shè)的一種權(quán)利。從民法的角度來看，根據(jù)一項(xiàng)權(quán)利能否獨(dú)立行使，民事權(quán)利分為主權(quán)利和從權(quán)利，而從權(quán)利是指附隨于主權(quán)利的權(quán)利。由于從權(quán)利是從主權(quán)利派生出來的，主權(quán)利無效從權(quán)利也無效，從權(quán)利隨主權(quán)利的消滅而消滅，所以，從權(quán)利不得脫離主權(quán)利而單獨(dú)存在。這里所指的收益權(quán)不能單獨(dú)行使，它是依附于主權(quán)利的從權(quán)利，也就是說享有資產(chǎn)收益權(quán)的前提是擁有資產(chǎn)的所有權(quán)或用益物權(quán)。對(duì)于資產(chǎn)產(chǎn)生的收益，在法律上屬于孳息物，《物權(quán)法》第116條規(guī)定：“天然孳息，由所有權(quán)人取得；既有所有權(quán)人又有用益物權(quán)人的，由用益物權(quán)人取得。當(dāng)事人另有約定的，按照約定。法定孳息，當(dāng)事人有約定的，按照約定取得；沒有約定或者約定不明確的，按照交易習(xí)慣取得。”因此，如果某項(xiàng)資產(chǎn)的收益屬于法定孳息時(shí)，是可以直接讓與他人的，即使某項(xiàng)資產(chǎn)的收益屬于天然孳息，也可以通過另外的合同約定轉(zhuǎn)讓收益的所有權(quán)。

在國內(nèi)的金融實(shí)踐活動(dòng)中，收益權(quán)轉(zhuǎn)讓的模式被廣泛應(yīng)用。P2P平臺(tái)將資金需求方提供出的“資產(chǎn)”(凡屬于固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)、負(fù)債、應(yīng)收賬款等在會(huì)計(jì)學(xué)上歸屬于資產(chǎn)類的科目)篩選、分割、組合后，通過互聯(lián)網(wǎng)向理財(cái)客戶銷售，從中收取信息、法律等服務(wù)的費(fèi)用。與宜信模式不同之處在于，宜信公司轉(zhuǎn)讓的是“主權(quán)利”——債權(quán)，且僅限于債權(quán)；而收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式轉(zhuǎn)讓的是“從權(quán)利”——收益權(quán)，但包括各種歸屬于資產(chǎn)類的收益權(quán)，所以也包括債權(quán)(應(yīng)收賬款)。[1]13-15

二、P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品的法律性質(zhì)——證券還是借貸？

P2P借貸過程中涉及的法律關(guān)系有兩個(gè)層面：其一，是投融資雙方之間法律關(guān)系的層面；其二，是投融資雙方分別與P2P平臺(tái)的法律關(guān)系層面。通常認(rèn)為，第一個(gè)層面的法律關(guān)系為借貸法律關(guān)系，第二個(gè)層面的關(guān)系為居間法律關(guān)系。這里僅探討第一層面的法律關(guān)系。

在投融資雙方之間法律關(guān)系的層面，通常認(rèn)為他們之間是屬于民事法律關(guān)系中的借貸法律關(guān)系，雙方訂立的是借款合同。不過，這一觀點(diǎn)過于絕對(duì)，要區(qū)分不同的P2P模式進(jìn)行分析。

在一般模式中，投融資雙方通過平臺(tái)直接簽訂借款合同，投資方支付借款給融資方，融資方到期還本付息，這屬于借貸法律關(guān)系。因此，產(chǎn)品的性質(zhì)為借貸。但如果該項(xiàng)借貸有二級(jí)市場，則借貸的性質(zhì)就轉(zhuǎn)化為了證券(債券)，因?yàn)槠浞稀巴顿Y合同”的構(gòu)成要件。在債權(quán)公開轉(zhuǎn)讓模式和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式中，其產(chǎn)品更是符合“投資合同”的構(gòu)成要件了。

“投資合同”屬于美國《1933年證券法》規(guī)定的“證券”。美國聯(lián)邦最高法院在1946年的“豪威案”中確立了一個(gè)公認(rèn)的界定“投資合同”的四項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)：(1)投資者用金錢進(jìn)行投資；(2)投資者投資于一項(xiàng)共同的事業(yè)；(3)投資者不直接參與經(jīng)營，僅僅憑借發(fā)起人或第三方的努力而獲得投資收益；(4)投資者的投資目的是期待獲取利潤。我國P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)提供的產(chǎn)品大多數(shù)在本質(zhì)上基本符合美國的證券種類中“投資合同”的基本要件：首先，投資者通過P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)購買產(chǎn)品份額；其次，多個(gè)投資者通過購買產(chǎn)品份額共同投資于一個(gè)產(chǎn)品；復(fù)次，投資者期待通過借款人還本付息獲得預(yù)期收益；最后，投資者不直接參與經(jīng)營，預(yù)期收益的取得僅依賴于借款人。

在債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式中，如果平臺(tái)將已經(jīng)取得的債權(quán)讓與投資方，投資方替換原債權(quán)人，成為新的債權(quán)人。表面上，這是債權(quán)轉(zhuǎn)讓，實(shí)際上，因?yàn)槠滢D(zhuǎn)讓方式的公開性而成為了公開發(fā)行債券，投融資雙方的關(guān)系演變成了直接融資法律關(guān)系。盡管投資者仍為債權(quán)人，融資者仍為債務(wù)人，且債務(wù)人仍需按約定還本付息，但兩者之間的關(guān)系已經(jīng)不再是借貸法律關(guān)系，而是債券法律關(guān)系了。換言之，因這一模式的營銷方式的公開性，原本純粹私人間的借貸民事法律關(guān)系演變成了具有一定公共性的債券法律關(guān)系；原來封閉的、具有相對(duì)性的、個(gè)性化的法律關(guān)系演變成了具有開放性的、標(biāo)準(zhǔn)化的、可流動(dòng)的法律關(guān)系了。在收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式中也是如此。

總之，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品可以分為兩部分：在一般模式中，如果沒有二級(jí)市場，則產(chǎn)品的性質(zhì)為借貸，但如果有二級(jí)市場，則產(chǎn)品的性質(zhì)就轉(zhuǎn)變?yōu)樽C券了；在債權(quán)公開轉(zhuǎn)讓模式和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓模式中，其產(chǎn)品的性質(zhì)為證券。即大部分P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品為證券。

雖然P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品在性質(zhì)上應(yīng)當(dāng)屬于“證券”，但我國現(xiàn)行《證券法》調(diào)整下的證券種類并不包括“投資合同”，因此，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的產(chǎn)品性質(zhì)在認(rèn)定上就存在法律障礙。這就需要對(duì)《證券法》進(jìn)行修改，擴(kuò)大“證券”的概念和《證券法》的調(diào)整范圍。

既然P2P發(fā)行和交易的產(chǎn)品大部分是證券，對(duì)于證券就應(yīng)該建立起二級(jí)市場。二級(jí)市場在保護(hù)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸投資者權(quán)利方面的重要性體現(xiàn)在：增強(qiáng)流動(dòng)性，有利于價(jià)格發(fā)現(xiàn)，加強(qiáng)市場約束，建立有效退出機(jī)制。一個(gè)有效的二級(jí)市場形成后，投資者在認(rèn)為其投資的P2P債權(quán)產(chǎn)品價(jià)值發(fā)生變化時(shí)可以選擇通過二級(jí)市場交易退出投資。

三、P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的監(jiān)管機(jī)構(gòu)——銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)還是證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)？

我們認(rèn)為，P2P的監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)該是證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，具體到我國應(yīng)該是證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)。

美國學(xué)者安德魯·維爾斯坦因認(rèn)為，美國對(duì)P2P的監(jiān)管存在誤區(qū)，美國證監(jiān)會(huì)將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)定位為證券發(fā)行人不妥，并認(rèn)為P2P由新設(shè)的聯(lián)邦消費(fèi)者金融保護(hù)署進(jìn)行監(jiān)管比美國證監(jiān)會(huì)監(jiān)管更合適。[2]

安德魯·維爾斯坦因認(rèn)為，P2P由新設(shè)的聯(lián)邦消費(fèi)者金融保護(hù)署進(jìn)行監(jiān)管比美國證監(jiān)會(huì)監(jiān)管更合適的原因在于：(1)P2P投資者所需要的是安全的、明確的回報(bào)率和隱私權(quán)保護(hù)。而美國證監(jiān)會(huì)的宗旨和使命決定了它不能提供此類保護(hù)。(2)美國證監(jiān)會(huì)將P2P平臺(tái)視為發(fā)行人，要求其進(jìn)行證券發(fā)行注冊(cè)。根據(jù)美國證券法，證券發(fā)行注冊(cè)期間為靜默期。在靜默期內(nèi)不能發(fā)行證券。企業(yè)在IPO注冊(cè)期間可以正常營業(yè)，但P2P平臺(tái)的業(yè)務(wù)就是發(fā)行證券，這導(dǎo)致P2P平臺(tái)不能正常營業(yè)，可能會(huì)使P2P平臺(tái)錯(cuò)失發(fā)展良機(jī)。(3)證券注冊(cè)的程序復(fù)雜，耗時(shí)較長，成本昂貴，甚至注冊(cè)費(fèi)超過了貸款的本金。只有將P2P票據(jù)納入儲(chǔ)架發(fā)行的框架之中，使用事先登記，才具有經(jīng)濟(jì)上的可行性。(4)P2P貸款的目的是為了去中介化，但美國證監(jiān)會(huì)卻強(qiáng)迫P2P貸款平臺(tái)充當(dāng)借貸雙方的中介。(5)強(qiáng)制性信息披露制度給P2P市場帶來的壞處多于好處。美國證監(jiān)會(huì)要求P2P平臺(tái)事無巨細(xì)地將與借款人有關(guān)的所有信息在網(wǎng)上公布。大量的冗雜信息令人難以卒讀，對(duì)有效決策的作用也幾乎沒有。而且，強(qiáng)制性信息披露制度過于強(qiáng)調(diào)公開，而不注意保護(hù)借款人的隱私。(6)對(duì)于P2P，私人執(zhí)法不太可能是有效的。因?yàn)榻杩钊舜蠖嗍侨粘ＯM(fèi)者，*這里的消費(fèi)者不要誤解為金融消費(fèi)者。每名消費(fèi)者借款的金額很小，每筆訴訟獲賠的金額很小，難以形成集體訴訟。(7)美國證監(jiān)會(huì)具有80多年的歷史，監(jiān)管理念和方法相對(duì)固化，具有機(jī)構(gòu)惰性，難以適應(yīng)P2P這類金融創(chuàng)新。為了避免社會(huì)公眾指責(zé)美國證監(jiān)會(huì)疏于監(jiān)管，美國證監(jiān)會(huì)會(huì)過度監(jiān)管。

基于以上理由，安德魯·維爾斯坦因認(rèn)為，P2P應(yīng)從證監(jiān)會(huì)監(jiān)管的范圍中移除出來，納入新設(shè)的聯(lián)邦消費(fèi)者金融保護(hù)署(CFPB)的監(jiān)管體系之下，因?yàn)檫@個(gè)新設(shè)的機(jī)構(gòu)沒有制度與文化的歷史負(fù)擔(dān)，可以進(jìn)行監(jiān)管創(chuàng)新，不會(huì)排斥更合適的監(jiān)管方案。CFPB還具有強(qiáng)大的執(zhí)法能力，能夠?qū)ζ脚_(tái)進(jìn)行執(zhí)法監(jiān)管。

我們認(rèn)為，美國的教訓(xùn)的確可以為我國更好地監(jiān)管P2P提供經(jīng)驗(yàn)，但是具體到我國，還是應(yīng)將P2P借貸的大部分產(chǎn)品定位為“證券”，并由證券監(jiān)管部門進(jìn)行監(jiān)管，這是因?yàn)椤皩?duì)于直接融資，法律一般通過證券法予以調(diào)整”。[3]同時(shí)，還應(yīng)該建立二級(jí)市場，讓證券流動(dòng)起來，在流動(dòng)中實(shí)現(xiàn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)。與《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》規(guī)定的監(jiān)管方案——銀監(jiān)會(huì)出政策和負(fù)責(zé)行為監(jiān)管，地方金融監(jiān)管部門負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)監(jiān)管相比，由證券監(jiān)管部門進(jìn)行監(jiān)管更為恰當(dāng)。

“行為監(jiān)管”與“機(jī)構(gòu)監(jiān)管”并不是一對(duì)相對(duì)應(yīng)的概念?！靶袨楸O(jiān)管”是與“審慎監(jiān)管”相對(duì)應(yīng)的。“機(jī)構(gòu)監(jiān)管”是與“功能監(jiān)管”相對(duì)應(yīng)的。根據(jù)雙峰監(jiān)管理論，審慎監(jiān)管與行為監(jiān)管是兩種不同性質(zhì)、不同風(fēng)格和不同方式的監(jiān)管。[4]銀行作為監(jiān)管機(jī)構(gòu)適合于進(jìn)行微觀審慎監(jiān)管，而不適合于進(jìn)行行為監(jiān)管；適合于對(duì)大型商業(yè)銀行進(jìn)行監(jiān)管而不適合于對(duì)小型儲(chǔ)蓄存款或放貸機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管。因?yàn)檫@兩種監(jiān)管理念、監(jiān)管方法與監(jiān)管對(duì)象差異性很大。行為監(jiān)管和對(duì)小型金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管會(huì)消耗和占用審慎監(jiān)管機(jī)構(gòu)的資源，得不償失。[5]

P2P借貸是去中介化的，銀監(jiān)會(huì)無法對(duì)其進(jìn)行微觀審慎監(jiān)管。P2P借貸是直接融資，銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)擅長監(jiān)管的是間接融資，兩者存在錯(cuò)配，因此，應(yīng)成立專門的行為監(jiān)管局進(jìn)行監(jiān)管。而美國聯(lián)邦消費(fèi)者金融保護(hù)署(CFPB)屬于行為監(jiān)管局，因此，CFPB進(jìn)行監(jiān)管是合適的。但是，事實(shí)上，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管理念和方式也是與行為監(jiān)管相契合的，只不過美國證監(jiān)會(huì)的制度與文化歷史負(fù)擔(dān)太重，沒有很好地進(jìn)行行為監(jiān)管的轉(zhuǎn)變。但中國證監(jiān)會(huì)的制度與文化歷史負(fù)擔(dān)沒那么重，可以勝任行為監(jiān)管。而由地方金融監(jiān)管部門負(fù)責(zé)行為監(jiān)管并不妥當(dāng)，因?yàn)槠浼热狈π袨楸O(jiān)管相應(yīng)的能力和資源，也與互聯(lián)網(wǎng)的開放性、跨地域性不相契合。由地方金融監(jiān)管部門負(fù)責(zé)機(jī)構(gòu)監(jiān)管更是令人費(fèi)解。目前，P2P借貸平臺(tái)沒有牌照，沒有牌照何來“機(jī)構(gòu)監(jiān)管”？地方金融監(jiān)管部門要監(jiān)管其轄區(qū)內(nèi)P2P借貸平臺(tái)的所有行為嗎？如是，豈不成了“行為監(jiān)管”？

由于中國目前沒有專門的、獨(dú)立于“一行三會(huì)”或“一行兩會(huì)”的金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)構(gòu)，因此，無法由金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)構(gòu)進(jìn)行行為監(jiān)管。*2018年3月17日，十三屆全國人大一次會(huì)議表決批準(zhǔn)了《國務(wù)院機(jī)構(gòu)改革方案》，中國銀監(jiān)會(huì)與中國保監(jiān)會(huì)合并為中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)(簡稱中國銀保會(huì))。由此，“一行三會(huì)”變成了“一行兩會(huì)”。中國銀保會(huì)承繼了中國銀監(jiān)會(huì)的大部分職能。那么，如果我國成立了專門的、獨(dú)立的金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)構(gòu)之后該怎么做呢？對(duì)此，我們認(rèn)為，在此情況下，應(yīng)由證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)和金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)構(gòu)共同實(shí)施監(jiān)管，就像銀行、保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與金融消費(fèi)者保護(hù)機(jī)構(gòu)共同監(jiān)管銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)一樣。這是因?yàn)?，由于P2P涉及證券發(fā)行，因此，必須有證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管。

那么，對(duì)于一般模式中屬于借貸部分的那部分產(chǎn)品由誰監(jiān)管呢？筆者認(rèn)為，如果出借人是一般的商事主體，則這屬于民間借貸。一如我國目前對(duì)民間借貸的態(tài)度一樣，任何部門都不予監(jiān)管，因?yàn)槠渌婕暗漠?dāng)事人數(shù)量較少，幾乎沒有負(fù)外部性，屬于意思自治的范疇。但如果出借人是受監(jiān)管的特殊主體，則由該特殊主體的監(jiān)管機(jī)構(gòu)予以監(jiān)管。例如，如果出借人是吸收公眾存款的機(jī)構(gòu)，則應(yīng)由銀行監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行監(jiān)管，因?yàn)樗倾y行監(jiān)管的延伸；如果出借人是小額貸款公司，則應(yīng)由地方金融辦進(jìn)行監(jiān)管。如此安排，符合功能監(jiān)管的要求。

四、P2P網(wǎng)絡(luò)借貸監(jiān)管的創(chuàng)新

證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸在監(jiān)管理念和方式上應(yīng)進(jìn)行如下創(chuàng)新：

(一)準(zhǔn)確識(shí)別和界定證券發(fā)行人

在不同的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸模式下，證券發(fā)行人是不同的：在一般模式(純借貸模式)下，投融資雙方的數(shù)量都不多，產(chǎn)品的流動(dòng)性不強(qiáng)，其產(chǎn)品屬于信貸而不是證券，因此，不宜將融資者界定為證券發(fā)行人。對(duì)這一模式，如果沒有二級(jí)市場，參與人數(shù)也不多的話，則無需進(jìn)行監(jiān)管。但如果有二級(jí)市場，且參與人數(shù)較多(超過200人)的話，則應(yīng)將融資者界定為證券發(fā)行人，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)為證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。在債權(quán)公開轉(zhuǎn)讓和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓公開模式下，應(yīng)將融資者界定為證券發(fā)行人，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)為證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。

(二)科學(xué)界定平臺(tái)的角色與責(zé)任

不同的P2P網(wǎng)絡(luò)借貸模式下，P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)的角色是不同的：

在一般模式(純借貸模式)和收益權(quán)公開轉(zhuǎn)讓模式下，如果投融資雙方直接對(duì)接，平臺(tái)不碰資金，只提供信息展示和撮合服務(wù)，則平臺(tái)應(yīng)類似于證券交易所，它承擔(dān)的是類似于證券交易所的角色和責(zé)任，有自律監(jiān)管、一線監(jiān)管的功能。

在債權(quán)公開轉(zhuǎn)讓模式下，平臺(tái)先將自己所擁有的資金放貸給資金需求方，成為資金需求方的債權(quán)人；然后在取得債權(quán)后，將債權(quán)劃分為若干個(gè)較小的債權(quán)，再轉(zhuǎn)讓給其他人，平臺(tái)應(yīng)界定為承銷商，它承擔(dān)的是承銷商的角色和責(zé)任。

P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)無論是被界定為證券交易所還是承銷商，都需要持牌經(jīng)營。由于在一般模式下的純信息中介難免會(huì)從事債權(quán)公開轉(zhuǎn)讓或收益權(quán)公開轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)，因此，其最好也持牌經(jīng)營。如此看來，證券法需要在P2P網(wǎng)絡(luò)借貸模式下進(jìn)行創(chuàng)新，為P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)交易所和承銷商創(chuàng)設(shè)金融牌照，以實(shí)現(xiàn)相應(yīng)的監(jiān)管。

(三)建立P2P發(fā)行豁免制度

在將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品定性為“證券”之后，由于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品是面向社會(huì)公眾公開發(fā)售的，因此屬于“公開發(fā)行證券”。根據(jù)我國《證券法》第10條規(guī)定，公開發(fā)行證券的行為應(yīng)當(dāng)經(jīng)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，而非公開發(fā)行(即私募發(fā)行)則不需要經(jīng)過核準(zhǔn)即可發(fā)行。在我國現(xiàn)行的法律框架下，除了不超過200名發(fā)行對(duì)象的非公開發(fā)行外，民間融資并不存在其他豁免核準(zhǔn)的情況。

我國應(yīng)當(dāng)借鑒國外的經(jīng)驗(yàn)，建立符合我國國情的證券發(fā)行豁免機(jī)制，為P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品提供豁免注冊(cè)的安全港，提高證券發(fā)行效率。具體而言，我國應(yīng)該規(guī)定，包括借貸類眾籌(即P2P網(wǎng)絡(luò)借貸)和權(quán)益類眾籌(或者其不嚴(yán)謹(jǐn)?shù)姆Q謂“股權(quán)眾籌”)在內(nèi)的投資性眾籌的公開發(fā)行，發(fā)行人應(yīng)向中國證監(jiān)會(huì)進(jìn)行注冊(cè)或申請(qǐng)核準(zhǔn)，但符合以下條件的，可以豁免適用：(1)任一主體(含其關(guān)聯(lián)方)在過去最近12個(gè)月內(nèi)通過各類投資性眾籌方式累計(jì)籌資額不超過100萬元人民幣的；*100萬元人民幣限額的設(shè)定，遠(yuǎn)低于美國的100萬美元、英國的500萬歐元的豁免門檻。(2)符合投資者適當(dāng)性制度；(3)通過獲得證監(jiān)會(huì)眾籌牌照的眾籌平臺(tái)發(fā)行；(4)發(fā)行人、發(fā)行人的實(shí)際控制人、控股股東、主要股東、主要經(jīng)營管理人員無犯罪記錄，無證券市場不良誠信記錄，無不良信用記錄。

對(duì)于不符合發(fā)行豁免制度的項(xiàng)目，還是應(yīng)履行注冊(cè)或提交審核義務(wù)。在向證券監(jiān)管部門進(jìn)行注冊(cè)或提交審核時(shí)，證券監(jiān)管部門應(yīng)有注冊(cè)部門、注冊(cè)程序和審核標(biāo)準(zhǔn)。(這里暫不分注冊(cè)制與核準(zhǔn)制)這對(duì)我國證監(jiān)會(huì)的證券發(fā)行體制提出了新的挑戰(zhàn)。證券監(jiān)管應(yīng)進(jìn)行相應(yīng)的變革。

在發(fā)行豁免制度建立之后，對(duì)違反發(fā)行豁免制度的執(zhí)法職責(zé)仍在證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。盡管可以進(jìn)行發(fā)行豁免，但證券法的反欺詐規(guī)則還是適用的，證券反欺詐規(guī)則的執(zhí)法職責(zé)仍在證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。這是傳統(tǒng)證券監(jiān)管理念和工具的延續(xù)，不可或缺。

(四)創(chuàng)新P2P網(wǎng)絡(luò)借貸的注冊(cè)/核準(zhǔn)程序，引入儲(chǔ)架發(fā)行制度

如將P2P網(wǎng)絡(luò)借貸公開轉(zhuǎn)讓模式所涉及的產(chǎn)品定位為證券，隨著證券的概念和種類的擴(kuò)大，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須適應(yīng)這種變化，創(chuàng)新和拓展各種證券的注冊(cè)或核準(zhǔn)程序，而不能僅有股票公開發(fā)行、公司債券公開發(fā)行、基金份額公開發(fā)行的注冊(cè)或核準(zhǔn)程序，還應(yīng)該有P2P網(wǎng)絡(luò)借貸產(chǎn)品、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品等公開發(fā)行的注冊(cè)或核準(zhǔn)程序。同時(shí)，相應(yīng)的推薦、承銷制度也應(yīng)隨之進(jìn)行變革。

此外，鑒于儲(chǔ)架發(fā)行更適合于P2P網(wǎng)絡(luò)借貸平臺(tái)作為發(fā)行人的證券注冊(cè)或核準(zhǔn)程序，我國應(yīng)引入儲(chǔ)架發(fā)行機(jī)制，延長注冊(cè)文件的有效期(至少為2-3年)，引入專家責(zé)任抗辯制度，準(zhǔn)確厘定各中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任(而不是像目前這樣，保薦機(jī)構(gòu)的責(zé)任沒有邊界，律師也要為會(huì)計(jì)師的錯(cuò)誤審計(jì)結(jié)果承擔(dān)責(zé)任)。[6]

(五)加強(qiáng)行為監(jiān)管

傳統(tǒng)的證券監(jiān)管手段主要是注冊(cè)、信息披露、反欺詐執(zhí)法與民事訴訟機(jī)制等。這主要是針對(duì)公開發(fā)行市場的，且只在公開發(fā)行市場有效。在這樣的監(jiān)管理念和監(jiān)管方法之下，留下了豁免注冊(cè)的巨大監(jiān)管漏洞。[7]

傳統(tǒng)上，由于豁免注冊(cè)之下所涉及的投資者要么財(cái)力雄厚，風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承受能力較強(qiáng)，要么由于所涉人數(shù)較少，風(fēng)險(xiǎn)不能向社會(huì)傳染，因此，證券法和證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒有對(duì)此予以過多關(guān)注。但是，在互聯(lián)網(wǎng)、金融創(chuàng)新和影子銀行條件下，豁免注冊(cè)的巨大監(jiān)管漏洞被放大，因此，必須補(bǔ)上這一漏洞。為彌補(bǔ)這一漏洞，證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)P2P網(wǎng)絡(luò)借貸所涉融資者和平臺(tái)的行為監(jiān)管，加強(qiáng)對(duì)違法違規(guī)行為的監(jiān)管和處罰，承擔(dān)起保護(hù)金融消費(fèi)者和中小投資者的功能。

(六)探索建立P2P網(wǎng)絡(luò)借貸中的信任機(jī)制

熟人之間的借貸，是基于熟人社會(huì)里熟人之間的相互交往、了解與合作而產(chǎn)生的信任和聲譽(yù)機(jī)制，如果出現(xiàn)欺詐或還不上款，這一信息會(huì)在熟人之間快速傳播，欺詐者或違約者將難以在該熟人社會(huì)再生存下去，從而促使資金借入者謹(jǐn)慎經(jīng)營，努力還款。這一信任機(jī)制為“熟人社會(huì)信任機(jī)制”。

銀行借貸，是基于物的擔(dān)保而產(chǎn)生的信任，如果還不上款，將執(zhí)行擔(dān)保，拍賣受償。這一信任機(jī)制為“陌生人社會(huì)物化的信任機(jī)制”。

公開發(fā)行股票，投資者之所以敢于投資，發(fā)行人之所以能融資成功，是基于投資人對(duì)發(fā)行人聲譽(yù)(畢竟上市公司是拔尖的少數(shù)企業(yè))、中介機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)、監(jiān)管者的執(zhí)法而產(chǎn)生的信任，如果出現(xiàn)發(fā)行欺詐，中介機(jī)構(gòu)會(huì)承擔(dān)連帶責(zé)任，監(jiān)管者會(huì)進(jìn)行處罰。[8]由于審核其準(zhǔn)入的是“專家”，執(zhí)法者也是“專家”，中介機(jī)構(gòu)更是“專家”，因此，這一信任機(jī)制為“陌生人社會(huì)對(duì)專家的信任機(jī)制”。

那么，在P2P融資中，投資者是基于何種機(jī)制敢于投資的呢？僅僅是閱讀信息披露文件是不夠的。投資者一定得有其信任的對(duì)象，才有其投資的理由。如果沒有其值得信賴的對(duì)象，這一投資要么是盲目的，要么是被騙入局了。

P2P融資不是熟人社會(huì)的融資，是陌生人社會(huì)的融資，因此“熟人社會(huì)信任機(jī)制”在這里是不存在的。由于P2P融資中的擔(dān)保是沒有實(shí)質(zhì)意義的，即使有擔(dān)保也大多是空殼公司做出的虛假擔(dān)保，因此，“陌生人社會(huì)物化的信任機(jī)制”也是不存在的。*如果融資者有合格的擔(dān)保品(如土地使用權(quán)、房產(chǎn)等)，他們就能獲得利率更低的銀行貸款。正是缺乏合格的擔(dān)保品，他們才不得不通過其他途徑來融資。雖然說目前的法律法規(guī)并未禁止融資者引入第三方擔(dān)保(《網(wǎng)貸辦法》只是禁止了平臺(tái)提供擔(dān)保而已，沒有明文禁止第三方提供擔(dān)保)，但有擔(dān)保資質(zhì)的擔(dān)保公司從風(fēng)控成本考慮，往往要價(jià)很高，大部分網(wǎng)貸平臺(tái)無力承擔(dān)，而那些開價(jià)可以接受的小型擔(dān)保公司，它們往往又是經(jīng)營不善的，或者實(shí)力不夠雄厚甚至是空殼公司的非融資性擔(dān)保公司，或者是融資者的關(guān)聯(lián)方，這樣的擔(dān)保只是畫餅充饑。由于P2P融資過程中沒有行政機(jī)關(guān)的核準(zhǔn)，沒有聲譽(yù)卓越的中介機(jī)構(gòu)的承銷和推薦，沒有監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，因此，“陌生人社會(huì)對(duì)專家的信任機(jī)制”也是不存在的。

那么，P2P融資中的信任機(jī)制是什么呢？不同的國家應(yīng)該有不同的信任機(jī)制。在美國，P2P融資中的信任機(jī)制是發(fā)達(dá)的信用制度。在美國，民眾連交房租都不敢違約，因?yàn)橐坏┻`約就會(huì)被記入信用數(shù)據(jù)庫，以后大家都不會(huì)再和他打交道了。這一信任機(jī)制為“陌生人社會(huì)對(duì)社會(huì)信用體系的信任機(jī)制”。但是在我國，這樣的社會(huì)信用體系是不存在的，違約和欺詐的成本是很低的。因此，“陌生人社會(huì)對(duì)社會(huì)信用體系的信任機(jī)制”也是不存在的。

那么，在我國的P2P融資中，投資者信任什么呢？一個(gè)可能的解釋是，投資者之所以投資，是因?yàn)樗J(rèn)為自己不會(huì)成為擊鼓傳花式龐氏騙局的最后一個(gè)接花人，但一旦遭遇“黑天鵝”事件，他們肯定會(huì)受到損失。

P2P融資中投資者風(fēng)險(xiǎn)的防范機(jī)制應(yīng)該以促進(jìn)借款人盡最大努力來還款為目標(biāo)。在當(dāng)前，我國金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)落后的情況下，一方面固然要加大社會(huì)信用體系建設(shè)，但這一建設(shè)并非能一蹴而就。在社會(huì)信用體系建設(shè)不完善的情況下，要想讓陌生的投資人對(duì)P2P融資者產(chǎn)生信任，敢于投資，筆者認(rèn)為出路和建議方案如下：讓P2P融資者及其高管、實(shí)際控制人等到地方公安部門(或非法集資處置職能部門)登記，這些人要將其詳細(xì)信息予以備案，并聲稱其披露給政府部門和投資者的信息是真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的，不存在欺詐融資、集資詐騙的目的，如果債務(wù)到期還不上款，愿意依法承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任，包括記入信用數(shù)據(jù)庫和承擔(dān)刑事責(zé)任(如有集資詐騙)。P2P融資者只有完成了這一備案，并拿到了地方公安機(jī)關(guān)的這一備案證明后，方可進(jìn)入下一步程序：注冊(cè)或豁免。之后，方可上線(在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上)進(jìn)行融資。否則，是龐氏騙局的可能性是很大的。無疑，這是一個(gè)比較落后的、不夠現(xiàn)代化的信任機(jī)制，不妨稱之為“陌生人社會(huì)對(duì)刑罰威懾的信任機(jī)制”，有點(diǎn)復(fù)古，甚至有點(diǎn)“以刑代民”，但也是一種沒有更好辦法的辦法。

當(dāng)然，投資者教育也很重要。讓投資者認(rèn)識(shí)到高額利息往往是集資詐騙者的誘餌，不要盲目投資，也是投資者風(fēng)險(xiǎn)防范的重要內(nèi)容。長遠(yuǎn)地看，還是應(yīng)建立健全我國的社會(huì)信用體系，包括自然人的社會(huì)信用體系、機(jī)構(gòu)及其主要管理人員的社會(huì)信用體系等。

(感謝康瓏、馬錦春為本文寫作所搜集的資料。)