摘要：本文首先對委托代理理論、債務資本成本的概念進行了界定，介紹了企業(yè)債務資本成本的影響要素，然后從股權結(jié)構(gòu)、會計穩(wěn)健性和環(huán)境不確定性影響企業(yè)債務資本成本三個方面分析，對改善我國國有控股企業(yè)債務資本成本管理提出建議。

關鍵詞：國有企業(yè)；債務資本成本；會計穩(wěn)健性

一、相關理論分析

（一）委托-代理理論

當公司的所有權與控制權進行分散，委托人跟代理人的目標利益不一樣時，利益沖突發(fā)生，也就是存在委托-代理問題。20世紀60年代末Jensen and Meckling對他們共同研究的代理理論成果進行發(fā)表，即將代理關系的概念解釋成“一種契約”。在這個契約條件下，一個行為主體（代理人）受到另外一個或多個行為主體（委托人）的聘用代表其來履行某些服務，包含將一定的決策權利給予代理人。委托人一般指企業(yè)或者資源的所有者即股東跟債權人，代理人一般指對企業(yè)資源進行控制跟調(diào)度的管理人員。企業(yè)通常會面對的代理問題有下列兩個類型：

1.債權人和企業(yè)股東的委托代理問題。

一方面，當企業(yè)股東得到債權人的資金之后，可能會左右管理者在債權人渾然不知的狀況下進行決策，為讓自身的利益最大化侵占債權人利益，產(chǎn)生道德風險。另一方面，股東可能對債務資本的用途做出改變，通過股利分配的不同或者停止投資，削減后期的資金流，從而影響企業(yè)的償債能力。債權人和企業(yè)的信息不對稱直接影響企業(yè)債務資本成本。

2.管理者和企業(yè)股東的委托代理問題。

根據(jù)經(jīng)濟人假設，因為信息不對稱和不完善監(jiān)督機制的存在，經(jīng)理人為實現(xiàn)自身利益最大化，可能會通過編撰虛假的財務信息，做出侵害股東利益的過度投資行徑，讓業(yè)績更出色，引得股東信任，以取得更高的報酬。管理者運用自己的信息優(yōu)勢損害股東的利益以此實現(xiàn)本身的最大盈利，就致使委托代理成本產(chǎn)生。

（二）債務資本成本

企業(yè)的資本成本指企業(yè)籌集跟運用資金而負擔的機會成本，是企業(yè)實行籌資管理的首要根據(jù)，對企業(yè)實行財務管理乃至經(jīng)營管理都有著關鍵作用。企業(yè)的資本成本分為權益資本成本和債務資本成本兩個大類。債務資本成本指的是企業(yè)經(jīng)由各種融資手段籌集資金并對其進行經(jīng)營管理的成本。債務資本成本有兩類表述即相對數(shù)與絕對數(shù)。相對數(shù)指債務資本成本等于企業(yè)采取某一特定還本付息模式的實際年利率。債務資本成本采取絕對數(shù)表達便是利息加籌資費用。

債務資本成本一方面是債權人對企業(yè)投資風險的評估結(jié)論，另一方面也是對企業(yè)的治理素質(zhì)和管理能力的評價分析。債務資本成本的大小對企業(yè)外部融資可行程度有著關鍵性作用。如果債務資本成本偏高，企業(yè)的財務狀況很容易發(fā)生困難，融資能力被迫降低，企業(yè)在進行投資決策時會過度考慮資金成本，大多投資機會也隨之浪費，公司效益和盈利對應降低，影響企業(yè)業(yè)績和長遠發(fā)展目標。債務資本成本的大小關乎企業(yè)的生存發(fā)展，如何完善公司治理以減少債務資本成本，已成為提高運營業(yè)績，改善企業(yè)競爭力的必要條件。

二、債務資本成本的影響因素

（一）環(huán)境不確定性

環(huán)境不確定性指將組織作為主體，呈現(xiàn)組織在不同存續(xù)時段面對的環(huán)境特性。信息不對稱勢必影響對經(jīng)濟局勢的精準掌控，在面對變幻莫測的外部環(huán)境時企業(yè)無法展望該變化對自身的影響，致使管理層不能科學有效地做出決策，企業(yè)的經(jīng)營風險加大，債權人愈加慎重對風險進行評估，風險的補償期待值也升高，最后導致企業(yè)融資成本增長。外部環(huán)境的不確定程度會影響企業(yè)的融資水平，不同程度下的環(huán)境不確定性會導致企業(yè)債務資本成本的差異。

（二）股權結(jié)構(gòu)

股權結(jié)構(gòu)指各股東擁有上市公司股票的占比。股東也就是持股者的身份在我國具有3種形式。第一種是國有股即授權國有資產(chǎn)督查委員會等政府機構(gòu)將國有資本注入公司所持有的股份。在中國，國有經(jīng)濟擁有數(shù)十年發(fā)展的歷史過程，因此國有控股與非國有控股的差別尤為顯著。第二種是法人股，即以公司或者集團名義擁有的其他公司的股票。法人股又能夠分成非國有股和國有股。第三種是自然人持股也就是利用繼承、投資等方式擁有公司股份。

一般狀況下，衡量股權集中度是用上市企業(yè)中排名靠前的大股東的股份總和占比。在企業(yè)中，投資者分成股東與債權人，其中股東得到的權利最大，股東通過舉行股東大會和利用企業(yè)外部控制權對債權人和管理者進行監(jiān)督和制約。企業(yè)的股東、債權人和管理者存在利益沖突時，公司治理水平能夠緩解利益沖突，股權結(jié)構(gòu)中股權集中度與股權制衡度的不同，對企業(yè)整體治理的影響程度有差異，對緩解股東與債權人和管理者的代理沖突程度也有差別，影響著債權人的委托代理風險，影響著企業(yè)自身債務資本成本。

（三）會計穩(wěn)健性

債務契約里，對比債權人來說，股東跟管理層具有同樣的目的，他們或許會為了自身利益，利用手中管理權，產(chǎn)生侵害債權人利益的行徑。會計穩(wěn)健性是基于債務契約的角度，在債權人、股東和管理者兩者發(fā)生信息不對稱現(xiàn)象時，保護債權人的利益而設計一些機制制約股東與管理人的機會主義行徑。會計穩(wěn)健性能在事情發(fā)生前對企業(yè)的過度投資進行管束。通過實時確認“壞消息”與耽延確認“好消息”來抵銷股東高估項目的傾向性，使股東對投資行為風險和收益有恰當認知，從而做出正確決策。會計穩(wěn)健性還能針對企業(yè)的過度投資行徑進行事后約束。因會計的穩(wěn)健性要求損失跟收益確認的非對稱性，降低經(jīng)營者盲目自信，對投資行為的損失清楚認知，快速采取補救措施，減少后續(xù)損失。當選用的會計政策有助企業(yè)阻止股東和管理層的機會主義行徑時，債權人的違約風險就會降低，債務契約的成本減少，從而影響企業(yè)債務資本成本。企業(yè)運營管理變得愈加有效，價值得以提升。

三、國有企業(yè)債務資本成本存在的問題

（一）股權結(jié)構(gòu)中“一股獨大”

國有控股上市企業(yè)誕生于經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)軌期間，企業(yè)的股權結(jié)構(gòu)一般包括法人股、國家股、外資股和個人股等等。國家是企業(yè)資金關鍵來源，為避免國有資產(chǎn)的減少和企業(yè)性質(zhì)的變更，不容許國有股在資本市場里進行流通轉(zhuǎn)讓。一方面來說，持股比例表明股東對企業(yè)的控制能力大小。在國有控股企業(yè)，因為絕對的控制權的存在可能導致股東大會變?yōu)椤耙谎蕴谩?，中小股東失去話語權，進而不能監(jiān)督和管制企業(yè)的運營。另外一方面來說，董事會和監(jiān)事會因為當局的干涉和決策，致使企業(yè)的資源利用率降低，同行業(yè)競爭力弱化。政府作為國有資本的擁有者在進行企業(yè)管理時會利用本身的控制力和信息不對稱這一情況來違規(guī)謀利，“內(nèi)部人控制”這一狀況會使得經(jīng)營管理效率低下，其他投資者和國家的利益也會因此受損。

（二）企業(yè)外部環(huán)境的不確定性

處理外部環(huán)境的不確定性是一個企業(yè)在進行經(jīng)營管理活動時的嚴峻考驗，外部環(huán)境的不確定性也是債權人和投資者進行投資時對企業(yè)考察的重大因素。以中國中鐵為例，當前正處于“十三五”時期，中國中鐵身處的建筑行業(yè)發(fā)展環(huán)境仍舊復雜，國家地方債務壓力變大，PPP項目的進程中也遭遇了保障法令銜接欠完善、民營資本參與程度低、某些項目實施偏離標準等一系列問題；在節(jié)能環(huán)保、綠色發(fā)展和技術創(chuàng)新等方面也是對中國中鐵股份有限公司提出了諸多新要求；不同形式的保護主義以及通貨膨脹等等風險也給中國中鐵這一家建筑企業(yè)進行業(yè)務拓展帶來了許多不確定因素。中國中鐵在承接工程時，市場競爭對工程承包項目中標價格影響很大，在節(jié)制成本和抉擇勞務分包商時有很多可能性，存在諸多運營風險。在海外市場，外國不同的政治、經(jīng)濟環(huán)境引起的許多不穩(wěn)定因素都對中國中鐵的施工項目的日常推進產(chǎn)生影響，出現(xiàn)諸多的市場風險。而這些問題存在都使得企業(yè)外部環(huán)境不確定性上升。

外部的環(huán)境不確定性高會使得債權人、股東、監(jiān)管部門和媒體們在對企業(yè)進行評價時風險增加，相對地他們要求的回報率也會提高，因此，債權人對債務資本成本的要求也會上升。從另一個角度來說，為了使企業(yè)和投資者的信息不對稱程度減弱，讓投資者對企業(yè)更了解，債權人勢必會付出更高的成本，相對地這部分成本也會加入企業(yè)的債務資本成本中去，債務資本成本隨之增長。

（三）會計穩(wěn)健性低

銀行貸款是當前我國資本市場公司籌資的關鍵由來。企業(yè)的大部分債權人由國有及商業(yè)銀行這兩類構(gòu)成。其中，政府不單是國有上市企業(yè)的大股東，還是國有銀行的大股東，這樣政府在國有上市企業(yè)和銀行發(fā)生利益沖突時就會進行利益調(diào)和，來達到自身利益最大化的局面。因存在這種內(nèi)部化做法，致使銀行要求國有上市企業(yè)的會計穩(wěn)健性低，所以國有上市企業(yè)的會計穩(wěn)健性平均都不高。由于本國債權人對穩(wěn)健會計信息需求意識尚屬薄弱階段，一般進行借款活動時對企業(yè)的賬面價值及賬面利潤重視更多；債權人因為資本市場的信息不對稱情況也很難在資本市場里準確獲取到上市企業(yè)的會計信息穩(wěn)健化程度。

四、加強債務資本成本管理的建議

（一）適當均衡股權比例

國有企業(yè)普遍存在的“一股獨大”的問題使得企業(yè)很難形成一個完善的運作體系，政府對企業(yè)的經(jīng)營干預情況難以控制，因而適當控制國有股的持股占比，讓股權結(jié)構(gòu)適度集中，保持股權適宜制衡度就很有必要。在股權結(jié)構(gòu)中還適度增添企業(yè)高層的持股比例，增添不同形式的企業(yè)的激勵措施，減輕經(jīng)理人在管理時的機會主義，讓他們與股東利益保持一致，有助于企業(yè)長期發(fā)展。國有股的比例適當更改，讓機構(gòu)投資者和民營資本某種程度上多多參股，打造一種多樣化、制衡度高的股權分布模式。股權結(jié)構(gòu)的適度平衡，可以充分施展股東對經(jīng)理人的監(jiān)督管理作用，也可以讓債權人監(jiān)督跟管理企業(yè)的事務，從而打造一個公開透明的企業(yè)運轉(zhuǎn)模式，讓企業(yè)的規(guī)劃運作都有社會強有力的監(jiān)督。通過企業(yè)整體治理的水平的上升，緩解了股東與債權人和管理者的代理沖突，債權人的委托代理風險下降，企業(yè)的債務資本成本隨之減少。

（二）提高企業(yè)自身財務報表透明度

債權人會將企業(yè)外部環(huán)境作為簽訂債務契約條件的重要風險評估條件。在債權人看來，外部環(huán)境不確定性高的企業(yè)經(jīng)營和財務風險可能會偏大，因此債權人會使用某些措施來控制風險，會通過設定更苛刻的借款條件，講求更高的風險補償，這樣會直接使得企業(yè)債務資本成本上升。但是外部環(huán)境是由各種不可控制要素構(gòu)成的，企業(yè)只能通過及時可靠的披露相關企業(yè)會計信息，提高企業(yè)自身財務報表的透明度來降低債權人的防范心。

企業(yè)可以通過增加與財務信息使用者的交流和提升財務報告對其的理解能力等等一系列手段提高自身的財務報告透明度，將需披露的會計信息質(zhì)量提升，減弱跟債權人的信息不對稱程度，提升了債權人對企業(yè)注資信心。債權人經(jīng)過更透徹知曉企業(yè)的會計信息，對企業(yè)的債務風險評估更有保障，監(jiān)督管理債務的成本降低。提高財務報告透明度還能夠管束經(jīng)理人的舉動，間接保護了債權人和股東的利益。債權人的風險補償要求下降，企業(yè)債務資本成本減少，改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，從而實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

（三）合理對待會計穩(wěn)健性的存在

國有控股上市企業(yè)在進行會計政策選擇時要重視會計穩(wěn)健性原則的存在。當一個企業(yè)在財務報告里使用穩(wěn)健的會計政策，就會減弱企業(yè)與債權人之間的信息不對稱程度，會計信息傳送變得準確，企業(yè)想要將“壞消息”捂住的概率降低。通過債權人對會計穩(wěn)健性進行核準價格，企業(yè)的債務資本成本降低，企業(yè)的價值提升。比如，中國中鐵所在的建筑行業(yè)是一個競爭非常激烈的行業(yè)，行業(yè)內(nèi)毛利率相對都偏低，相反地企業(yè)的資產(chǎn)負債率偏高，應收賬款跟存貨金額偏大，而且企業(yè)的施工項目歸屬于點多面廣，單體體量大的類型，用來撐持企業(yè)日常運轉(zhuǎn)的資金的需求就偏大。中國中鐵作為一家國有控股企業(yè)，為了保證公司利潤分配政策的持續(xù)性與可持續(xù)發(fā)展，使投資者得到正當報酬和兼顧企業(yè)日常運轉(zhuǎn)，基于會計穩(wěn)健性需要更加嚴謹?shù)卮_認收益，及時確認損失，來防止出現(xiàn)評估利潤過高現(xiàn)象，減少過度支付股利的事件。

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作者簡介：孫合珍，女，1967年9月生，武漢理工大學管理學碩士，教授職稱，主要研究方向為會計、審計投資理財?，F(xiàn)任浙江越秀外國語學院國際商學院教師。