段軍山

馬宇教授系山東工商學(xué)院金融學(xué)院院長、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士,并兼任中國國際金融學(xué)會理事等多個職務(wù),主要從事國際金融和債務(wù)違約風(fēng)險等問題的研究。其新作《美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險研究》一書,顧名思義是一本系統(tǒng)研究美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險的著作,分為八個章節(jié),主要介紹了寫作的選題背景、相關(guān)學(xué)者的研究成果、美國主權(quán)債務(wù)的現(xiàn)狀特點(diǎn)、美國主權(quán)債務(wù)形成機(jī)理和影響因素,并運(yùn)用系統(tǒng)動力學(xué)和計(jì)量方法進(jìn)行了模擬和實(shí)證研究,根據(jù)研究結(jié)果提出了完善我國外匯儲備管理的建議。

這本書主要運(yùn)用了系統(tǒng)動力學(xué)和計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法,比較深入地探討了美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險的問題。作者運(yùn)用多種方法對問題進(jìn)行研究,可以得到一個相對可靠的結(jié)果,這種綜合運(yùn)用多種方法做研究的策略值得我們每一個研究人員學(xué)習(xí)。雖然已經(jīng)有不少學(xué)者研究了美國主權(quán)債務(wù)問題,但是讀完本書后,發(fā)現(xiàn)這本書還是有別于以往的。第一,這本書從美元作為國際貨幣的視角來分析美國財(cái)政赤字、經(jīng)常賬戶逆差的成因及主權(quán)債務(wù)國際循環(huán)機(jī)制等問題;第二,運(yùn)用系統(tǒng)動力學(xué)方法模擬了美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險的影響因素及未來變化趨勢;第三,作者綜合運(yùn)用了系統(tǒng)動力學(xué)和計(jì)量方法來研究長期和短期的預(yù)警機(jī)制,并提出了優(yōu)化我國外匯儲備管理的相關(guān)建議。

美國作為一個開放的大型經(jīng)濟(jì)體,其經(jīng)濟(jì)形勢變化具有很強(qiáng)的傳遞效應(yīng),尤其是當(dāng)美元作為國際儲備貨幣、結(jié)算貨幣和計(jì)價貨幣的時候。美國是一個儲蓄率偏低的國家,美國聯(lián)邦政府為了維持龐大的軍費(fèi)和社會保障開支,財(cái)政支出大幅超過收入,財(cái)政赤字龐大,政府債務(wù)不斷增長,與此相關(guān)的還有巨額經(jīng)常賬戶逆差和美聯(lián)儲不斷增發(fā)貨幣。一個很有意思的現(xiàn)象是美聯(lián)儲是持有美國國債最多的單位,正如作者所說,這意味著美國財(cái)政部變相的向美聯(lián)儲透支。隨著美國聯(lián)邦政府不斷借新債還舊債,這種拆東墻補(bǔ)西墻的做法會使美國政府利息負(fù)擔(dān)加大。美元作為國際貨幣,被世界投資者廣泛接受,人們通常樂意持有以美元計(jì)價的資產(chǎn),這對美國來說有一個好處,即通脹壓力會減輕。隨著日益增加的債務(wù)負(fù)擔(dān)和超發(fā)的貨幣,可能會和通脹一起形成惡性循環(huán),能導(dǎo)致美國國債實(shí)際價值下跌,在嚴(yán)重情況下還會引發(fā)貨幣危機(jī),這本書對美國主權(quán)債務(wù)與債務(wù)經(jīng)濟(jì)的循環(huán)演化做了較為深入的研究。

這本書的一個亮點(diǎn)是對美國主權(quán)債務(wù)的特點(diǎn)和影響因素進(jìn)行了總結(jié),主權(quán)債務(wù)的具體特點(diǎn)表現(xiàn)為:一是債務(wù)以美元標(biāo)價；二是隱性的債務(wù)規(guī)模巨大且有較重的利息負(fù)擔(dān)；三是美國國債在國際資金循環(huán)中扮演了重要角色。美國在享受本幣作為國際貨幣好處的同時,還有一個潛在不利點(diǎn),也就是作為國際貨幣既能為美國主權(quán)債務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁┍憷?又能導(dǎo)致美國缺少發(fā)債約束,從而積累巨額主權(quán)債務(wù)。在運(yùn)用系統(tǒng)動力學(xué)模型模擬測算之后,發(fā)現(xiàn)財(cái)政赤字、經(jīng)濟(jì)增長、人口老齡化、隱性債務(wù)、利率、通貨膨脹等因素會影響到美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險,除了書中的影響因素外,我想肯定還有其他一些因素,這需要作者繼續(xù)挖掘和研究。

本書作者運(yùn)用系統(tǒng)動力學(xué)模型對美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險的發(fā)展、變化規(guī)律做出仿真預(yù)測。根據(jù)模擬結(jié)果,作者發(fā)現(xiàn),未來美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險會受到多種因素的影響。美國政府若想削減債務(wù),可以通過通貨膨脹的方法進(jìn)行削減,此外保持一個穩(wěn)定持續(xù)的經(jīng)濟(jì)增長率也是美國政府迫切需要做的,經(jīng)濟(jì)增長率上升,債務(wù)和赤字等問題可以得到緩解。系統(tǒng)動力學(xué)模擬結(jié)果還顯示一旦利率上升,政府債務(wù)風(fēng)險會增加,巨額社會保障支出也較容易導(dǎo)致財(cái)政赤字增加。由于美元是國際貨幣,因此美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險的預(yù)警系統(tǒng)具有不同于其他經(jīng)濟(jì)體的特征,國際貨幣的特殊性就在于貨幣發(fā)行當(dāng)局可以根據(jù)具體經(jīng)濟(jì)形勢選擇貨幣的發(fā)行量,所以美國發(fā)生以本幣標(biāo)價的債務(wù)違約的概率是極低的,我認(rèn)為這個觀點(diǎn)是比較客觀的,因?yàn)槊缆?lián)儲壟斷了美元貨幣發(fā)行權(quán),可以通過直接增發(fā)貨幣的方式償還債務(wù)。通常其他國家對于債務(wù)風(fēng)險預(yù)警指標(biāo)的選擇可以有多個,大都與外匯儲備有關(guān),但美國可以通過增發(fā)本幣的方法來償還外債,所以通過外匯儲備難以預(yù)測美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險。作者通過系統(tǒng)動力學(xué)仿真模擬,得到了一些有意義的結(jié)果,這對現(xiàn)實(shí)決策來說具有一定參考價值。

作者進(jìn)一步研究后發(fā)現(xiàn):在長期預(yù)警指標(biāo)選擇上,對于美國這個特殊的國家而言,將通貨膨脹率作為美國主權(quán)債務(wù)長期風(fēng)險的預(yù)警指標(biāo)不失為一個好的選擇。通過研究發(fā)現(xiàn),較高的通貨膨脹率可以有效降低美國債務(wù)負(fù)擔(dān),因?yàn)橥ㄘ浥蛎浡噬仙殡S著貨幣貶值,美國債權(quán)人所持有的美國債務(wù)因美元貶值而實(shí)際縮水,因此通脹率可以作為長期預(yù)警美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險的重要指標(biāo)。在短期預(yù)警指標(biāo)選擇上,可以選擇包括人口老齡化、實(shí)際GDP增長率、通脹率以及財(cái)政赤字率等一攬子指標(biāo)作為預(yù)警指標(biāo)。作者根據(jù)改進(jìn)的KLR方法構(gòu)建了預(yù)警系統(tǒng),最后采用實(shí)證方法研究發(fā)現(xiàn):第一,人口老齡化是發(fā)達(dá)國家主權(quán)債務(wù)風(fēng)險上升的原因之一,這符合現(xiàn)實(shí)情況,老齡人口越多,政府所需的社保支出也越多,因此老齡化越是嚴(yán)重,政府越是有可能依賴借債來發(fā)放養(yǎng)老金,從而主權(quán)債務(wù)風(fēng)險上升;第二,經(jīng)濟(jì)增長率下滑和銀行危機(jī)都會增加政府債務(wù)風(fēng)險;第三,失業(yè)率上升所導(dǎo)致的失業(yè)保險支出增加也會導(dǎo)致政府債務(wù)風(fēng)險加劇。作者的研究成果,對我國有一些有意義的借鑒價值,我國可以根據(jù)西方發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),在控制老齡化和養(yǎng)老金制度改進(jìn)方面有所作為。

作者在系統(tǒng)地探討了美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險相關(guān)問題之后,根據(jù)得出的預(yù)警結(jié)果,進(jìn)一步提出我國優(yōu)化外匯儲備管理的策略。我國作為美國最大的債權(quán)國,持有大量的美國主權(quán)債務(wù),如何科學(xué)管理巨額的外匯儲備是一個需要認(rèn)真考慮的問題。美國一旦發(fā)生主權(quán)債務(wù)危機(jī),將不利于我國外匯儲備的保值,馬宇教授認(rèn)為,我們國家應(yīng)在關(guān)注美國主權(quán)債務(wù)的長期和短期風(fēng)險基礎(chǔ)上,根據(jù)預(yù)警的級別調(diào)整相應(yīng)應(yīng)對策略,最大限度地減輕美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險給我國造成的損失。

在過去的十多年里,我國央行通過公開市場業(yè)務(wù)購進(jìn)了大量外匯儲備,有效防止了人民幣過快升值,為我國經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展給予了有力支持。但是,外匯儲備數(shù)量過多,會迫使我國被動的增發(fā)基礎(chǔ)貨幣,所以現(xiàn)實(shí)要求我們對外匯儲備管理提出更高的要求,為了化解外匯儲備風(fēng)險,我國可在“一帶一路”倡議和合理控制投資風(fēng)險的基礎(chǔ)上,合理地進(jìn)行對外直接投資,在謀取自身利益的同時化解外匯儲備風(fēng)險。(作者系廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)教授,經(jīng)濟(jì)學(xué)博士)