賈紫蘭

[摘 要]我國債券市場在逐步發(fā)展與完善，債券信用評級也越來越重要。我國債券市場起步較晚，信用評級機(jī)制還尚不完善，信用評級質(zhì)量受著許多因素的影響。首先，文章在分析了目前債券信用評級虛高、評級較集中的基礎(chǔ)上，說明了我國目前信用評級質(zhì)量不高的現(xiàn)狀；其次，分析了影響信用評級質(zhì)量的因素有企業(yè)的盈余管理動機(jī)和信用評級機(jī)構(gòu)的付費(fèi)模式和利益沖突；最后，對提高我國信用評級質(zhì)量提出了建議。

[關(guān)鍵詞]信用評級質(zhì)量；盈余管理；信用評級機(jī)構(gòu)；利益沖突

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2018.13.045

1 前 言

我國債券市場在逐步發(fā)展與完善，債券信用評級也越來越重要。債券信用評級是市場債券投資者判斷發(fā)債企業(yè)償債能力和違約率的重要指標(biāo)，債券評級是否客觀合理，受哪些因素的影響就顯得尤為重要了。[1]債券信用評級能夠有效緩解債券市場信息不對稱的問題，也有助于降低債券的融資成本。債券信用評級機(jī)構(gòu)是用來進(jìn)行信息搜集和整理的機(jī)構(gòu)，對投資者來說更具有信息優(yōu)勢，不僅可以使投資者獲得企業(yè)未公開的信息，并向市場提供了非常多有價(jià)值的企業(yè)信息。2014年的“11超日債”利息因?yàn)闆]有辦法按期完成全額支付，成為了國內(nèi)第一例實(shí)質(zhì)性違約的公募債券事件，中國債券市場的“剛性兌付”就此結(jié)束。從此之后，我國債券市場頻發(fā)債券違約事件，這些債券違約事件不斷地警示債券投資者和債券市場參與方要非常謹(jǐn)慎地審視債券評級機(jī)構(gòu)給出的信用評級。[2]因此，我們針對債券信用評級機(jī)構(gòu)的信用評級質(zhì)量進(jìn)行研究。

2 問題研究的必要性

我國信用評級普遍虛高和比較集中的事實(shí)，引發(fā)了我們對債券信用評級質(zhì)量的思考。影響信用評級最主要的因素是發(fā)債企業(yè)的贏利能力，由此盈余管理動機(jī)在企業(yè)具有信用評級前，影響信用評級質(zhì)量。除此之外，產(chǎn)生利益沖突與聲譽(yù)機(jī)制的評級機(jī)構(gòu)的付費(fèi)模式也會影響信用評級質(zhì)量。因此，對信用評級質(zhì)量的探討是個(gè)有意義的話題。

2.1 企業(yè)的盈余管理動機(jī)影響信用評級質(zhì)量

評級對債券發(fā)行成本的影響可以反映信用評級對債券市場的影響力。債券的信用評級越高，就越受到投資者的青睞，也就具有越小的發(fā)行成本，如此，有強(qiáng)烈動機(jī)的企業(yè)就獲得較高的企業(yè)債券信用評級。[3]公司及債券的信用等級的劃定需要依賴會計(jì)信息，企業(yè)改善自身的“贏利能力”進(jìn)行的盈余管理，是為了能獲得更好的信用評級。降低會計(jì)穩(wěn)健性與擴(kuò)大操縱性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目是目前多數(shù)公司會選擇來增加會計(jì)利潤的兩種方式，公司業(yè)績基準(zhǔn)水平如若是通過盈余管理而達(dá)標(biāo)，信用評級公司并不能完全排除這種盈余管理對評級帶來的影響，[4]因而也會影響評級機(jī)構(gòu)的評級決策。

2.2 信用評級機(jī)構(gòu)付費(fèi)模式產(chǎn)生的利益沖突影響信用評級質(zhì)量

投資人的利益與發(fā)行人的利益是不一致的，因?yàn)樾庞迷u級機(jī)構(gòu)的付費(fèi)模式為發(fā)行人支付評級費(fèi)用，投資者可以免費(fèi)獲得評級的結(jié)果，可是發(fā)行人與信用評級機(jī)構(gòu)擁有共同的利益，而發(fā)行方與投資者的信用評級需求方面卻不是一致的。在這種信用評級機(jī)構(gòu)的付費(fèi)模式下，發(fā)行方只是想獲得高的信用等級，而投資者想要獲得準(zhǔn)確值得信賴的信用等級。這種模式下，評級機(jī)構(gòu)會作出為了利益而與發(fā)債企業(yè)真實(shí)贏利水平不相符的信用等級，[5]影響投資者的判斷。

3 問題現(xiàn)狀分析

3.1 我國評級過度集中、評級虛高的典型事實(shí)

下圖給出了中國截至2017年末存續(xù)期間債券信用評級的分布情況。

圖 中國債券信用評級分布

資料來源：wind資訊。

中國的評級分布情況99%的債券分布于A+到AAA級，評級等級的覆蓋范圍較小，在全部信用等級中，以AAA類最多，信用等級整體平均值較高。從分布范圍、分布形態(tài)、和整體均值上看，中國信用評級的集中程度過高，存在信用評級過度集中、評級偏高等問題，根據(jù)wind資訊，截至2017年發(fā)行的公司債券中，超過99%的企業(yè)主體評級在AA-以上，40%的債券主體評級為AAA級。中國債券信用評級過度集中、評級偏高和頻繁上調(diào)的事實(shí)或許意味著，在中國名義上屬于同一信用等級的公司的實(shí)際信用狀況可能會差別很大。

3.2 債券信用評級機(jī)制發(fā)展不完善

目前我國債券市場信用評級的有效性還很低，在信用評級制度、評級方法、信用等級設(shè)定等許多方面還存在較多的缺陷，有待進(jìn)一步地完善。目前，我國的信用評級行業(yè)處于壟斷局面，具備一定規(guī)模的評級機(jī)構(gòu)占了大部分競爭市場，發(fā)展形勢嚴(yán)峻，其中的業(yè)務(wù)包括證券評級和企業(yè)評級等。債券市場的現(xiàn)狀導(dǎo)致債券等級的普遍偏高和趨同，這就使得債券評級的市場功能不能得到充分的體現(xiàn)。[6]由于我國的評級行業(yè)起步較晚，信用評級產(chǎn)品趨向單一化狀態(tài)，整體市場的規(guī)模十分有限，同時(shí)導(dǎo)致信用評級機(jī)構(gòu)的第三方獨(dú)立性不能得到充分體現(xiàn)，行業(yè)自律性差、監(jiān)管不到位和缺乏約束等問題頻現(xiàn)。并且我國信用評級的付費(fèi)模式是發(fā)行人付費(fèi)，信用評級機(jī)構(gòu)可能為了利益做出與發(fā)債企業(yè)真實(shí)贏利能力不符的結(jié)論，從而影響市場上投資者的判斷。

3.3 中國信用評級的質(zhì)量受到盈余管理的影響

債券發(fā)行公司有可能通過盈余管理將債券發(fā)行前的業(yè)績裝飾得更加漂亮。有關(guān)學(xué)者研究得出，應(yīng)計(jì)盈余管理對中國債券的信用評級有著顯著的正向影響，尤其是監(jiān)管較少的短期融資券市場尤為嚴(yán)重，這意味著中國債券信用評級的甄別能力較弱，不能排除盈余管理等污染信息的干擾。[7]

4 問題原因分析

4.1 評級機(jī)構(gòu)付費(fèi)模式造成信用評級虛高

信用評級虛高，主要的原因就是評級機(jī)構(gòu)的付費(fèi)模式，評級的費(fèi)用由發(fā)行人支付的模式使得信用評價(jià)機(jī)構(gòu)的利益與發(fā)行人一致，就導(dǎo)致評級虛高的現(xiàn)狀問題。投資者想要獲得值得信賴并且貼合實(shí)際的信用評級，但是發(fā)行方只想獲得較高的信用等級，[5]信用評級機(jī)構(gòu)在利益沖突下做出信用評級，評級質(zhì)量不能得到保證。

4.2 評級機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)機(jī)制影響信用評級質(zhì)量

高聲譽(yù)的評級機(jī)構(gòu)出具的債券信用評級具有較高的評級質(zhì)量，評級機(jī)構(gòu)競爭加劇了評級虛高，降低了債券信用評級質(zhì)量。[8]

4.3 信用評級行業(yè)監(jiān)管措施不到位

我國的信用評級行業(yè)起步十分晚，評級公司的聲譽(yù)資本非常薄弱，同時(shí)由于其外部監(jiān)管制度不完善，使得上市公司在債券發(fā)行前的盈余管理對債券信用評級結(jié)果有著十分顯著的影響，上市公司制造出來的虛假的業(yè)績信息被評級公司錯(cuò)誤評估，并最終體現(xiàn)出虛高的信用評級結(jié)果，也說明了中國債券市場具備的較弱的信用評級結(jié)果甄別能力。[9]債券類型影響信用評級的甄別能力，當(dāng)外部監(jiān)管越少的時(shí)候，期限越短的類型其評級結(jié)果受到盈余管理的影響就越大。期限較長、監(jiān)管較嚴(yán)的債券和票據(jù)發(fā)行時(shí)盈余管理就減弱。

5 提出建議

5.1 加強(qiáng)監(jiān)管力度，提高信用評級質(zhì)量

加強(qiáng)對信用評級機(jī)構(gòu)的外部監(jiān)管力度，從而改善信用評級的質(zhì)量。在發(fā)行者付費(fèi)模式下，信用評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管的成本產(chǎn)生與信息生產(chǎn)成本的上升，都是因?yàn)檫M(jìn)行外部監(jiān)管而形成的。那么監(jiān)管者要做的，就是要對評級質(zhì)量的監(jiān)管成本與收益做好權(quán)衡，并且進(jìn)行改善，盡量實(shí)現(xiàn)利益最大化地做好監(jiān)管措施。[10]同時(shí)，制定監(jiān)管政策時(shí)，要充分考慮到信用評級行業(yè)之間的競爭情況，盡量降低因?yàn)橥懈偁幎鴮?dǎo)致的聲譽(yù)機(jī)制的破壞，盡量減少由于競爭引起的評級質(zhì)量降低問題，避免產(chǎn)生過量競爭。避免評級機(jī)構(gòu)將主觀評判作為評級標(biāo)準(zhǔn)，由而使得評級質(zhì)量降低，應(yīng)該監(jiān)管單個(gè)需要把握評級機(jī)構(gòu)的主觀調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)，應(yīng)該將流程標(biāo)準(zhǔn)化：預(yù)付費(fèi)用—自動披露評級結(jié)果—審查評級標(biāo)準(zhǔn)。由此盡可能將因利益沖突產(chǎn)生的扭曲的評級現(xiàn)象減少。

同時(shí)，為了提高評級機(jī)構(gòu)的信用評級質(zhì)量、防止信用評級機(jī)構(gòu)的虛假披露，對虛假披露監(jiān)管者要實(shí)行監(jiān)管懲罰，例如，罰款、吊銷執(zhí)照或取消評級資格等，使評級機(jī)構(gòu)的聲譽(yù)資本受到威脅。監(jiān)管的力度越大，虛假評級就會受到監(jiān)管的懲罰，因虛假披露承擔(dān)的聲譽(yù)成本越高，評級機(jī)構(gòu)評級質(zhì)量也越高，并且越可能真實(shí)披露。提高債券信用評級質(zhì)量，評級機(jī)構(gòu)競爭導(dǎo)致的評級虛高，都可以用聲譽(yù)機(jī)制進(jìn)行抑制。

5.2 完善收費(fèi)制度，改善付費(fèi)形式

我國信用評級行業(yè)的付費(fèi)模式是“發(fā)行人付費(fèi)”的模式?！鞍l(fā)行人付費(fèi)”模式潛在的利益沖突是信用評級機(jī)構(gòu)為了留住債務(wù)人或發(fā)行人會做出較高的評級，這樣有利于留住發(fā)行人，而不是給其相應(yīng)的正確級別。信用評級機(jī)構(gòu)必須避免某些利益沖突，在制定政策和程序時(shí)采取一定的措施解決受利益沖突影響的信用評級。

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