楊曉彤

1 噪聲交易理論與成因

1.1 噪聲與噪聲交易

在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，噪聲指任何能夠造成證券價格偏離證券內(nèi)在價值的，又能給證券價格造成影響的信息。噪聲交易：一切使得證券價格偏離其內(nèi)在價值的交易。噪聲交易理論討論的核心內(nèi)容是金融市場運(yùn)行方式和行為，著重強(qiáng)調(diào)的是證券市場中的非理性行為與因素。

1.2 噪聲交易產(chǎn)生的原因

（1）信息的不對稱。在對證券產(chǎn)品進(jìn)行內(nèi)在價值評估時依據(jù)其未來預(yù)期收益率。實(shí)際中要要求市場有很強(qiáng)的有效性才能達(dá)到目的，而信息不對稱存在于證券市場中就為噪聲交易創(chuàng)造了條件。

（2）盲目投資，缺乏理性分析。在以個人投資者為主體的市場中，理性投資者的行為尤為重要，我國證券市場中的個人投資者普遍缺乏相關(guān)專業(yè)知識，具有盲從性，容易產(chǎn)生“羊群效應(yīng)”，會被“噪音”影響，表現(xiàn)出非理性。

（3）上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理。在上市公司中的一些國有大型企業(yè)普遍存在一股獨(dú)大的現(xiàn)象，中小股東沒有選擇的權(quán)利，盲目跟風(fēng)，滋生噪聲交易。

（4）政府過度行政干預(yù)。我國證券市場演變過程中國家干涉理所當(dāng)然，但經(jīng)常干預(yù)過度管理，會讓投資者把揣摩政府的意圖來作為一種投資分析方法，導(dǎo)致噪聲交易的過度發(fā)展。

2 噪聲交易對證券市場的影響

2.1 噪聲交易對市場有效性的影響

噪聲交易會導(dǎo)致證券價格脫離其內(nèi)在價值波動，價格圍繞價值上下波動正是市場有序發(fā)展的表現(xiàn)，所以說噪聲交易在一定程度上提高了市場的流動性。而過度投機(jī)與內(nèi)幕交易都會導(dǎo)致證券市場效率的降低。大量噪聲交易者在市場中進(jìn)行交易，會擾亂證券市場應(yīng)有的功能。

表1 2010-2017年上證平均市盈率與換手率

2.2 噪聲交易對市場風(fēng)險水平的影響

理性投資者會受噪聲交易影響，面臨噪聲交易風(fēng)險。具體表現(xiàn)在：當(dāng)市場中存在一定數(shù)量的噪聲交易者時，資產(chǎn)價格會背離內(nèi)在價值，甚至長時間內(nèi)不會回歸它的內(nèi)在價值。但在長期來看，證券的價格最終還是要回歸到它的內(nèi)在價值的，而受期限限制，理性交易者等不到均衡狀態(tài)，造成實(shí)際交易結(jié)果與預(yù)期收益的不符，這也就是理性交易者因噪聲交易的存在而面臨的噪聲交易者風(fēng)險。

3 我國證券市場噪聲交易現(xiàn)狀分析

本文將在這一節(jié)對我國證券市場噪聲交易進(jìn)行現(xiàn)狀分析，例如分析證券市場的平均市盈率、換手率、市場波動率等指標(biāo)。

3.1 平均市盈率和換手率

在證券市場中通常用市場平均市盈率判斷股票市場是否存在泡沫，反映噪聲交易的程度。股票的換手率代表的成交量與流通量的比值，換手率高表明股市中投機(jī)嚴(yán)重，炒作程度高，說明噪聲交易程度高。采用上海證券交易所年平均市盈率和換手率指標(biāo)反映噪聲交易程度。

從表1顯示來看，上海證券交易所代表的我國股票市場在2011年至2017年間的平均市盈率呈現(xiàn)出先降后升的趨勢，最高市場平均市盈率為2010年的21.61；最低市場平均市盈率2013年10.99。成熟市場的平均市盈率一般不會超過20，而2011年到2017年的上證平均市盈率均值在13以上，在2010年超過了20，表明我國證券市場噪聲交易現(xiàn)象嚴(yán)重。

從換手率來看，在2010-2017年間呈現(xiàn)出先下降后上升的規(guī)律，在2015年換手率達(dá)到峰值289.23%，2016年迅速下降；在2012年達(dá)到最小值53.75%。一般的證券市場換手率在20%-50%之間，很明顯2010-2017年我國股票市場中充斥著噪聲交易。

3.2 市場波動性

在我國股票市場中最直接最直觀的市場波動率就是上證指數(shù)的波動率，對2010-2017年上海證券交易所股票指數(shù)的統(tǒng)計結(jié)果如表2。

2010-2017年的上證指數(shù)波動較大，這與宏觀經(jīng)濟(jì)狀況相關(guān)聯(lián)。上證指數(shù)自2010年的30%左右開始下降，到2014年突然上揚(yáng)達(dá)到59.76%，在2015年增長到71.95%，在2017年回落到13.98%。表明我國股票市場缺乏穩(wěn)定因素，整體價格波動較大，揭示出我國股票市場的噪聲交易現(xiàn)象普遍存在。

3.3 泡沫系數(shù)

泡沫系數(shù)就是衡量泡沫程度的指標(biāo)，又稱噪聲系數(shù)，是指股票市值增長率與名義GDP的比值。泡沫系數(shù)過高和過低都不利于經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展，過高說明股市中炒作成分較多，過低反映了股市流動性偏差。表3測算了2010-2016年間我國股票市場的泡沫系數(shù)。

表2 2010-2017年上證指數(shù)波動率

表3 2010-2016年上證指數(shù)泡沫系數(shù)

從表 3看出，2010-2016年間，除2015年，噪聲系數(shù)均不在合理可接受范圍內(nèi)。2010-2013年間噪聲系數(shù)低于正常水平，股票市場流動性過低，噪聲交易現(xiàn)象比較嚴(yán)重；2014年噪聲系數(shù)最高為6.67，股票的市值遠(yuǎn)超過GDP增長帶來的效果，表明噪聲交易現(xiàn)象的存在。

4 對我國證券市場噪聲交易影響的對策建議

4.1 加強(qiáng)投資者教育，提高投資者素質(zhì)

降低噪聲交易最直接也最簡單的方法就是減少噪聲交易者的數(shù)量，提高理性投資者的比例，抑制過度投機(jī)與噪聲交易者盲目跟風(fēng)，提高市場的有效性。加強(qiáng)投資者的教育，從根本上在市場中樹立良好的投資理念與價值觀念。

4.2 繼續(xù)深化信息披露機(jī)制，解決信息不對稱

信息不對稱是噪聲交易充斥證券市場的最直接的原因。對證券產(chǎn)品的價值評估要建立在有效的信息披露的基礎(chǔ)上。因此，解決信息不對稱，相關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)該充分發(fā)揮其監(jiān)督職能，完善監(jiān)督機(jī)制，從傳播途徑中入手提高信息質(zhì)量，保證投資者能夠接收到真實(shí)有效的信息。

4.3 轉(zhuǎn)變政府思維方式，減少政府過度干預(yù)

任何國家和地區(qū)的證券市場的穩(wěn)固運(yùn)行都離不開市場自身發(fā)展規(guī)律，投資者自然能夠清楚明了的觀察到市場運(yùn)行性狀態(tài)的變化，做出正確的決策，降低噪聲交易程度。政府要選擇好參與的角色與參與的時機(jī)，以強(qiáng)有力的立法保證證券市場的合法有序。

4.4 改善上市公司治理結(jié)構(gòu)，提高上市公司質(zhì)量

改善上市公司的治理結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮股東會的治理作用，改觀“一股獨(dú)大”，讓上市公司健康發(fā)展，減少噪聲的產(chǎn)生；制定中小股東保護(hù)機(jī)制，制定符合上市公司發(fā)展?fàn)顩r的運(yùn)行機(jī)制和披露制度，提高上市公司的質(zhì)量。

[1]武龍.信息不對稱、噪聲交易與IPO首日收益[J].管理評論,2011,23(07):43-52.

[2]陳娜娜.噪聲交易理論在中國證券市場的應(yīng)用研究[D].西北農(nóng)林科技大學(xué),2010.

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