向文婷　邱強

摘 要：以2012—2016年深市中小企業(yè)板上市公司為研究樣本，基于委托代理理論，研究中小板上市公司是否存在成本粘性，并通過管理層股權(quán)激勵實證檢驗成本粘性理論中的委托代理成因，在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分析管理層股權(quán)激勵對成本粘性的影響。研究發(fā)現(xiàn)，管理層激勵與成本粘性顯著負(fù)相關(guān)，由于我國中小企業(yè)管理質(zhì)量較低，成本粘性程度過高，提高高管持股比例有助于抑制成本粘性的產(chǎn)生。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；成本粘性；變參數(shù)模型

中圖分類號：F272.92 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2018）18-0114-04

引言

管理層股權(quán)激勵作為現(xiàn)代企業(yè)制度下使管理層盡可能地為股東利益服務(wù)的機(jī)制設(shè)計，已經(jīng)引起了學(xué)術(shù)界廣泛的研究。Kuntara 等（2007）追蹤公司實施IPO后五年的數(shù)據(jù)，研究管理層股權(quán)激勵與企業(yè)績效關(guān)系時發(fā)現(xiàn)，當(dāng)管理層持有的股票期權(quán)與所有者權(quán)益保持一定比例時可以提升公司長期績效[1]。呂長江（2008）基于中國制度背景對上市公司股權(quán)激勵進(jìn)行全面刻畫，發(fā)現(xiàn)上市公司設(shè)計的股權(quán)激勵方案既存在激勵效應(yīng)又存在福利效應(yīng)，上市公司可以通過改善激勵條件和激勵有效期來增加股權(quán)激勵計劃的實施效果[2]。雖然學(xué)術(shù)界對管理層股權(quán)激勵中存在的代理問題有了較為清晰的認(rèn)識，但大多從公司風(fēng)險、公司績效等方面研究激勵效應(yīng)，有關(guān)股權(quán)激勵對成本粘性影響的研究仍然較少。成本粘性是一種成本升降變化具有不對稱性的成本性態(tài)，具體而言，是指當(dāng)業(yè)務(wù)量上升時的邊際成本增加量大于當(dāng)業(yè)務(wù)量下降時的邊際成本減小量的現(xiàn)象，它能夠直觀反映出企業(yè)遭遇的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險和微觀經(jīng)營風(fēng)險，是影響企業(yè)持續(xù)經(jīng)營重要的風(fēng)險因素[3]。

國外學(xué)者Anderson等首次以美國公眾公司作為大樣本實證證實了費用粘性現(xiàn)象的存在，為成本粘性的相關(guān)性研究奠定了基礎(chǔ)[4]。國內(nèi)學(xué)者孫錚、劉浩（2004）最早從委托代理理論的角度解釋了成本粘性的主要成因：即由于經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)分離與管理者自利、風(fēng)險規(guī)避的動機(jī)，管理者在經(jīng)濟(jì)波動時往往選擇優(yōu)先維護(hù)自身利益而不是股東權(quán)益[5]。Calleja等（2006）通過對美國、英國、法國和德國的3 500家公司1988—2004年的樣本數(shù)據(jù)分析研究，從公司治理模式角度支持了成本粘性的代理問題觀點[6]。Chen等（2013）基于管理層帝國構(gòu)建等行為，對委托代理和成本粘性問題也進(jìn)行了研究，證明了在公司治理不完善的情況下，代理沖突會造成成本粘性[7]。委托代理沖突雖然會導(dǎo)致企業(yè)的成本粘性增強，但Kama和Weiss（2010）以美國公眾公司為研究對象發(fā)現(xiàn)，由于管理者有規(guī)避利潤損失和盈余下降的動機(jī)，代理沖突會對成本粘性產(chǎn)生弱化作用[8]。已有的關(guān)于成本粘性的研究大多是從靜態(tài)的角度考慮成本粘性，并沒有考慮到成本粘性的動態(tài)性。在以往研究的基礎(chǔ)上，本文基于國泰安數(shù)據(jù)庫中中小板上市公司的數(shù)據(jù)，采用變參數(shù)模型，從動態(tài)的角度對我國中小板上市公司成本粘性的存在性以及股權(quán)激勵對成本粘性水平產(chǎn)生何種影響的問題展開研究。研究發(fā)現(xiàn)，我國中小企業(yè)管理質(zhì)量較低，成本粘性程度較高，提高高管持股比例有助于抑制成本粘性的產(chǎn)生[9]。

一、理論分析與假設(shè)提出

孫錚、劉浩（2004）最早提出契約觀、效率觀、機(jī)會主義觀，將成本粘性概念引入我國上市公司的研究[5]，孔玉生等（2007）進(jìn)一步驗證了成本粘性普遍存在于我國上市公司，且不同行業(yè)公司的成本粘性程度也存在差異[10]。中小板企業(yè)作為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展路程中活躍的市場供給主體，扮演著重要的角色。基于成本粘性在我國上市公司中具有普遍性，本文提出如下假設(shè)：

H1：我國中小板上市公司存在成本粘性。

Jenson和Meckling在代理理論中指出股東與管理者分別作為經(jīng)濟(jì)主體，其行為目標(biāo)都是為了實現(xiàn)自身利益的最大化[11]。萬壽義和王紅軍從管理者的自利動機(jī)考慮，管理者通常會為了躲避風(fēng)險，而以犧牲企業(yè)整體利益為代價換取自身利益，由此產(chǎn)生代理沖突[12]。在委托代理關(guān)系中，管理層掌握企業(yè)的經(jīng)營權(quán)和控制權(quán)，而企業(yè)日常的成本費用支出在很大程度上取決于管理層的決策，當(dāng)企業(yè)的業(yè)務(wù)量上升時，管理層對未來業(yè)務(wù)量連續(xù)上升持有樂觀預(yù)期，從而借此增加自身的薪酬、福利并盡量增加可控資源；業(yè)務(wù)量下降時，管理者不愿意降低薪酬并且會盡量維持目前享有的資源水平，成本費用的支出不會立即減少，由此出現(xiàn)成本相對業(yè)務(wù)量變化較慢的粘性特征。成本粘性過高會造成企業(yè)資源配置失衡，嚴(yán)重影響企業(yè)績效水平。為了避免成本粘性對企業(yè)造成的不利影響，合理控制成本粘性成為公司治理的重要目標(biāo)之一。股權(quán)激勵措施將收益與市場表現(xiàn)掛鉤，讓市場來評價股東的決策，在一定程度上緩解了股東與管理層間由于信息不對稱帶來的代理沖突。在股權(quán)激勵計劃下，管理層只有達(dá)到既定的業(yè)績要求才可以行權(quán)，這促使其放棄增加在職福利、可控資源以及操控成本費用支出等自利行為。同時，管理者到股東這一角色的轉(zhuǎn)換使兩者間的利益盡可能趨于一致，從而形成一種共擔(dān)風(fēng)險、共享利益的機(jī)制。在這種情況下，當(dāng)企業(yè)業(yè)務(wù)量下降時，管理者也會為了維護(hù)自己作為股東的利益，及時合理控制成本費用的支出，使得成本維持在較低的水平。因此，股權(quán)激勵對于緩解代理問題，降低企業(yè)過高的成本粘性有著重要的促進(jìn)作用?；谖写砝碚摬⒕C合考慮中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)不完善、代理問題嚴(yán)重的現(xiàn)狀，本文提出如下假設(shè)：

H2：我國中小板上市公司股權(quán)激勵與成本粘性負(fù)相關(guān)。

二、研究設(shè)計

（一）模型構(gòu)建與變量選擇

本文所建立的模型參考了Andonsen等（2003）關(guān)于成本粘性問題研究的模型：

In■=？茁0+？茁1×In■+？茁2×Di，t×

In■+？著i，t（1）

模型（1）是本文假設(shè)檢驗的基本形式，因變量Expensei，t /Expensei，t-1表達(dá)了成本從第t-1期到第t期的變化率，自變量Revenuei，t/Revenuei，t-1表達(dá)了營業(yè)收入從第t-1到第t期的變化率，β2表示成本粘性程度。我們對上述變量進(jìn)行了對數(shù)化處理，以消除不同公司和不同時期所造成的數(shù)據(jù)方差過大的影響。

本文所要研究的核心變量是高管持股比例（Executive Shareholding Ratio），為了檢驗高管持股比例對成本粘性的影響，我們構(gòu)造了以下模型：

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫中2012—2016年深圳證券交易所中小企業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)處理過程如下：首先，選取在2011年12月30日前上市的非ST中小企業(yè)板上市公司，共625個觀測值；其次，剔除營業(yè)成本大于營業(yè)收入的公司，共13個觀測值；最后，剔除當(dāng)期數(shù)據(jù)缺失的公司及有異常值和極端值的公司，共9個觀測值。經(jīng)過上述調(diào)整，本文最后獲得603個觀測值，使用Excel和Stata14.0來完成本文的數(shù)據(jù)處理和統(tǒng)計分析。

三、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計分析

樣本公司的描述性分析（如表2和上圖所示），統(tǒng)計結(jié)果顯示，樣本公司的成本增長率普遍高于營業(yè)收入增長率，這直觀上反映了成本粘性的存在性。另外，從成本和收入的標(biāo)準(zhǔn)差可以看出，不同企業(yè)成本和收入間的差異較大，成本管理是促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展，提高經(jīng)濟(jì)效益的根本途徑。從高管持股比例的數(shù)據(jù)來看，均值只有0.10，可以看出中小企業(yè)板上市公司高管持股比例較低，大部分企業(yè)并未注重對于高管的股權(quán)激勵。

（二）回歸分析

表3展示的是我們運用模型（1）對H1進(jìn)行檢驗的結(jié)果。由于β1衡量的是成本對營業(yè)收入增加的變化，即營業(yè)收入增加1%時，成本增加β1%。（β1+β2）度量的是成本對營業(yè)收入減少的變化，即營業(yè)收入減少1%時成本減少（β1+β2）%。如果存在成本粘性，即營業(yè)收入增加時成本的增加率大于營業(yè)收入減少時成本的減少率，我們預(yù)期應(yīng)當(dāng)有β1>β1+β2，即β2<0；若β2？芏0，則成本粘性不存在。表3中的回歸結(jié)果表明，當(dāng)營業(yè)收入增加1%時，費用增加0.739%當(dāng)營業(yè)收入減少1%時，費用減少0.273%，而且β1與β2都在1%的水平上顯著。這一研究結(jié)果表明，收入增加時成本變化的幅度大于收入降低時成本變化的幅度，從而驗證了H1，即中小企業(yè)板上市公司存在成本粘性。

表4是模型（2）的回歸結(jié)果，β1衡量的是收入的增長率對費用變化率的影響，β3衡量的是企業(yè)的成本粘性程度，β4衡量的是高管持股比例與收入的變化率之間的關(guān)系，β1、β3、β4均在1%的水平上顯著。β3系數(shù)為負(fù)，β4的系數(shù)為正，并都在5%的顯著性水平上顯著。這說明，高管持股比例與成本粘性呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)，高管持股比例與企業(yè)收入正相關(guān)，說明企業(yè)對高管采取長期激勵措施，可以在一定程度上抑制成本粘性的產(chǎn)生。

四、結(jié)論和建議

本文基于我國2011年12月30日前上市的603家中小企業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)，對管理層股權(quán)激勵與成本粘性問題進(jìn)行了實證研究。實證結(jié)果表明，我國中小企業(yè)板上市公司存在成本粘性，并且提高高管持股比例有利于抑制成本粘性的產(chǎn)生。

研究還發(fā)現(xiàn)，當(dāng)營業(yè)收入增加1%時，營業(yè)成本增加1.25%，成本增加的速度高于收入增加的速度，說明我國中小企業(yè)板上市公司的管理層水平較低，隨著業(yè)務(wù)量的增加管理質(zhì)量下降，成本上升。從公司的長期利益和長遠(yuǎn)發(fā)展來看，中小企業(yè)規(guī)模正在逐步壯大，高管們需要具備更高的管理技能和綜合素質(zhì)來適應(yīng)企業(yè)的發(fā)展，那么自然需要完善激勵機(jī)制以滿足高管更高的個人回報需求。綜合上述兩點考慮，合適的中長期管理者激勵方式應(yīng)該被我們所關(guān)注與重視。我們認(rèn)為，我國中小公司發(fā)行的股票數(shù)量不多，高管的持股比例相對沒有達(dá)到“利益收斂理論”的臨界點，中小企業(yè)應(yīng)該根據(jù)企業(yè)績效進(jìn)行分紅、發(fā)放股利，增加管理層持股比例，緩解公司管理層與股東的代理問題，促進(jìn)企業(yè)的長期發(fā)展，實現(xiàn)股東與管理者的雙贏。

參考文獻(xiàn)：

[1] affect long-term IPO operating performanceJournal of Corporate Financial，2013：659-720.

[2] 呂長江.上市公司股權(quán)激勵制度設(shè)計：是激勵還是福利？[J].管理世界，2009，（9）.

[3] 謝獲寶，惠麗麗.成本粘性、公司治理與高管薪酬業(yè)績敏感性——基于企業(yè)風(fēng)險視角的經(jīng)驗證據(jù)[J].管理評論，2017，（3）.

[4] Anderson M.C.，Banker R.D.，Janakiraman S.N..Are Selling，General，and Administrative Costs“Sticky”？[J]. The Accounting Review，2000.

[5] 孫錚，劉浩.中國上市公司費用“粘性”行為研究[J].經(jīng)濟(jì)研究，2004，（12）.

[6] Calleja K.， Steliaros M.，Thomas D.A note on cost stickness：Some interngitional comparisons[J].Management Accounting Research，2006，（2）：127-140.

[7] Chen C.X.，Gores T.，Nasev J.M. Managerial Overconfidence and Cost Stickiness[J].Social Science Electronic Publishing，2013，（2）：12-17.

[8] Kama I.，Weiss D.Do ManagersDeliberate Decisions Induce Sticky Costs？.Working paper.

[9] 江偉，胡玉明.企業(yè)成本費用粘性：文獻(xiàn)回顧與展望[J].會計研究，2011，（9）.

[10] 孔玉生，朱乃平，孔慶根.成本粘性研究：基于中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2007，（11）.

[11] Jenson M.，Meckling W.Theory of Firm：Managerial Behavior，Agency Cost，and Capital Structure[J].Journal of Financial Economics，1976，（4）：305-360.

[12] 萬壽義，王紅軍.費用粘性成因的理論分析[J].湖南財政經(jīng)濟(jì)學(xué)院學(xué)報，2011，（32）.