文/莊幼緋

引言

本文主要對公開發(fā)布年報的40家上市房地產企業(yè)(包括滬深和香港上市的我國內地房企及在我國香港的港資房企)進行研究，擬通過企業(yè)年報中的關鍵財務指標對活躍在房地產市場中的相關房企運營特點進行分析，梳理它們在運營風格、風險控制、產品特點等方面存在的差異與優(yōu)劣，以促進對房地產市場的全面認識與了解。下文所涉及的圖表數(shù)據均以上市公司2016年企業(yè)年報為基準。

圖1 2014-2016年我國香港本地房企營收規(guī)模及營收增長率

一、發(fā)展速度

從總資產情況看，所謂的“行業(yè)三巨頭”——恒大、萬科和碧桂園——分別達到13509億元、8307億元及5916億元，穩(wěn)居前三。中海（5110億元）、保利（4680億元）、新鴻基（5252億元）、九龍倉（3970億元）等超三千億的企業(yè)形成第二梯隊，其中內地央企、內地民企和港企數(shù)量相當。企業(yè)規(guī)模在千億左右的房企還有富力（2264億元）、龍湖（2248億元）、恒隆（1667億元）、嘉里（1544億元）等。

從營業(yè)收入規(guī)?？矗幱谛袠I(yè)龍頭地位的仍然是所謂的“行業(yè)三巨頭”，營業(yè)收入均超千億；華潤、招商、新鴻基、長實等企業(yè)緊隨其后，營業(yè)收入達500億至千億之間；首創(chuàng)、寶龍、恒基、瑞安等企業(yè)在百億左右，整體營收情況與總資產規(guī)模呈現(xiàn)的特征基本相同。（圖1、圖2）

從近三年房企營收增長率看，長實、融信、景瑞、泰禾分別為80.8%、74.8%、56.4%和50.1%，增長率均超50%。長實的營收之所以能如此大幅增長，主要是因為2015年和記黃埔的業(yè)績并入了長實的財務報告中，因此其2015、2016年業(yè)績相較2014年有了顯著提升。值得注意的是，除長實以外，大多數(shù)港企的營收增長率均低于內地中位數(shù)水平（萬科的21.1%）。（由于長實集團沒有2013年的營收數(shù)據，故80.8%是近兩年的營收增長率。）（表1）

圖2 2014-2016年我國內地上市房企營收規(guī)模及營收增長率

從凈資產收益率看，中駿、旭輝及萬科顯著領先，分別達到24.6%，18.7%和18.4%。相比之下，港企的凈資產收益率均低于內地中位數(shù)水平（保利的13.7%）。(表2)

從總資產、凈資產收益率、營收規(guī)模及增長速度等角度考量在房地產市場中較為活躍的上市房企，發(fā)現(xiàn)其增長速度均較快，但細分之下，我國內地房企仍比我國香港房企“更快一籌”。2000年后，我國內地房企開始高速發(fā)展，目前正處于高周轉、高杠桿、快速擴張的發(fā)展階段，而香港房企由于起步和發(fā)展時間與我國內地房企有明顯不同，九龍倉、新鴻基、長實等成立時間均在五十年以上，歷史較為悠久，相對而言已經進入穩(wěn)定、成熟的發(fā)展階段。

表1 近三年我國香港本地房企及我國內地上市房企營收增長率排行榜

表2 2016年我國香港本地房企及我國內地上市房企凈資產收益率排行榜

二、經營風格

從負債情況看，陽光城、泰禾、佳兆業(yè)等企業(yè)處于較高水平，反觀央企和香港房企，其資產負債率和凈負債率均較低，企業(yè)融資相對謹慎，風險控制較為嚴格。（圖3、圖4）

圖3 2016年我國香港本地房企資產負債率及凈負債率一覽圖

圖4 2016年我國內地上市房企資產負債率及凈負債率一覽圖

從杠桿情況看，多數(shù)央企與港企對財務風險、經營風險和綜合風險的管控相對較為謹慎。

相對于部分房企資產規(guī)模增長主要來源于負債擴張，上述房企的規(guī)模增長主要來源于凈利潤轉化為凈資產后的累積，因此相對穩(wěn)健。而過去數(shù)十年內地的大規(guī)模建設則促使內地部分房企采取積極進取、大膽布局的發(fā)展戰(zhàn)略，追求資金的快速流轉。值得注意的是，雖然部分在內地投資的香港企業(yè)也經歷了內地房地產行業(yè)的繁榮階段，但由于他們在香港經歷過金融危機與房價的暴跌，因此“接受過教訓”后，在投資策略上略顯保守。（圖5、圖6）

圖5 2016年我國香港本地房企經營杠桿、財務杠桿和綜合杠桿情況

圖6 2016年我國內地上市房企經營杠桿、財務杠桿和綜合杠桿排名情況

三、運營策略

從物業(yè)自持情況看，恒隆、九龍倉、信和、新鴻基等8家港企和金茂、寶龍的自持物業(yè)占比均超過50%，恒隆、九龍倉更是達到90%以上，這說明上述企業(yè)主要打造商辦物業(yè)，企業(yè)運營并非主要依靠物業(yè)售賣獲利。其中，香港房企物業(yè)持有的總體水平較高。（表5、表6）

表5 2016年我國香港本地房企自持物業(yè)比例排行榜

表6 2016年我國內地上市房企自持物業(yè)比例排行榜

從營業(yè)收入構成情況看，對比房企的物業(yè)銷售收入和物業(yè)租賃收入，絕大多數(shù)企業(yè)的銷售收入比租賃收入高，但進一步分析后，發(fā)現(xiàn)香港房企的租金收入與銷售收入比值均高于內地房企。新鴻基、九龍倉、恒隆的物業(yè)租賃收入分別高達港幣210億、150億和83億，相當于內地房企中投資物業(yè)收入最高的華潤置地（63億元人民幣）的3.3倍、2.4倍和1.3倍。此外，新鴻基、嘉里建設和九龍倉的物業(yè)租賃收入占銷售收入約50%，恒隆的租賃收入甚至高出了銷售收入。（表7）

表7 我國香港本地房企銷售收入與租金收入比較

從銷售毛利率看，金茂、禹州、合景泰富等8家大陸房企和恒隆、九龍倉、嘉華等10家香港房企超過了30%。其中，恒隆以68.42%遙遙領先，九龍倉、嘉華、嘉里等港企的銷售毛利率也在40%以上，分別達到了48.44%、47.02%和45.08%，均高于內地房企的最高水平（金茂的37.4%）。

通過上述分析可以看出，內地房企由于處在快速擴張、積極進取的發(fā)展階段，因此以“短平快”銷售物業(yè)為主，注重高周轉，而港企更多注重“物業(yè)持有和銷售并重”的經營策略，側重開發(fā)城市核心區(qū)域的高端項目。（表8、表9）

四、發(fā)展方向

房地產企業(yè)的發(fā)展正從單一的房地產開發(fā)與銷售逐步向城市運營商的角色轉型。從內地房企看，華潤的養(yǎng)老產業(yè)、海外投資、物業(yè)投資及管理等經營領域收入規(guī)模為96億元，占比8.8%；恒大的金融業(yè)務、互聯(lián)網業(yè)務、酒店運營等經營領域收入規(guī)模為75億元，占比3.5%；金茂的物業(yè)管理、設計裝修服務等經營領域收入規(guī)模為9.7億元，占比3.5%。除上述幾家企業(yè)外，其他內地房企也越來越多地滲透到了城市運營的方方面面，但囿于公開資料有限，尚不能做更多的分析與展示。（表10）

表8 2016年我國香港本地房企銷售毛利率排行榜

表9 2016年我國內地上市房企銷售毛利率排行榜

表10 我國內地房企多元化經營領域及收入規(guī)模比較

而在香港房企中，較有代表性的是新鴻基、九龍倉與新世界發(fā)展。新鴻基除開展地產開發(fā)與物業(yè)投資外，還涉及地產相關業(yè)務（包括酒店、物業(yè)管理、建筑、保險及按揭服務）、電訊及資訊科技（數(shù)碼通，香港主要的電訊運營商之一）、基建及其他業(yè)務（停車場運營、機場空運、巴士業(yè)務等）；九龍倉除發(fā)展物業(yè)和投資物業(yè)外，在香港還經營現(xiàn)代貨箱碼頭（年吞吐量達到780萬個標準箱）、天星小輪（香港旅游必到景點之一）等運輸業(yè)務；新世界發(fā)展除房地產開發(fā)外，在香港還提供基建服務，在內地還從事基建和百貨業(yè)務。（表11）

表11 我國香港房企多元化經營領域及收入規(guī)模比較

結束語

通過以上四個角度的比較分析可以看出，部分企業(yè)尤其是內地房企借助國內改革開放浪潮，擴張速度較快、發(fā)展較為迅猛，而部分央企與港企因更注重毛利潤率和物業(yè)自持，發(fā)展較為穩(wěn)健。

這些形形色色的企業(yè)給上海的過去、現(xiàn)在及未來增添了一抹抹絢麗的光彩，上海這座城市也期待著房地產企業(yè)能逐步從開發(fā)商向城市運營商、服務商轉型，希望看到更多愿意且有能力與城市共發(fā)展的企業(yè)參與到城市運營管理中去。當然，這對大多數(shù)企業(yè)而言仍然需要一個長期積累的過程。