郝民杰

摘要： 隨著金融開放的力度和范圍不斷增加，我國(guó)證券市場(chǎng)已從傳統(tǒng)相對(duì)封閉的市場(chǎng)轉(zhuǎn)向全面開放的國(guó)際市場(chǎng)，與此同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也在不斷增加。在理論上對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和國(guó)際資本流動(dòng)產(chǎn)生的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)模塊進(jìn)行探討分析，以綜合市場(chǎng)日收益率為樣本數(shù)據(jù)，選取GARCH-VaR風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度模型全面測(cè)算市場(chǎng)的VaR值，對(duì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特征進(jìn)行深入分析，再結(jié)合國(guó)內(nèi)外學(xué)者已有對(duì)于證券市場(chǎng)開放風(fēng)險(xiǎn)控制的研究，以期為開放條件下的中國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范提供可參考借鑒的意見(jiàn)。

關(guān)鍵詞： 金融開放? ?證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)? ?風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值模型

一、引言

（一）選題意義及主要研究方式

金融開放是新時(shí)代、新經(jīng)濟(jì)背景下中國(guó)資本市場(chǎng)的新特征之一。立足于黨的十九大關(guān)于“大幅度放寬市場(chǎng)準(zhǔn)入，擴(kuò)大服務(wù)業(yè)對(duì)外開放”的決策部署，中國(guó)金融對(duì)外開放的力度和范圍也將繼續(xù)增加，開放程度不斷深化，國(guó)內(nèi)股市、債市、期市、匯市等市場(chǎng)已從傳統(tǒng)相對(duì)封閉的市場(chǎng)轉(zhuǎn)向全面開放的國(guó)際市場(chǎng)。本文擬以新時(shí)代、新經(jīng)濟(jì)條件下的金融開放背景為前提條件，運(yùn)用條件異方差模型族GARCH-VaR模型和TGARCH-VaR模型，以證券市場(chǎng)日收益率為研究數(shù)據(jù)，對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)度，探索其傳導(dǎo)機(jī)制，并對(duì)如何防范市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)提出對(duì)策建議。

（二）國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀

在開放的環(huán)境下，國(guó)際國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)已成為常態(tài)，國(guó)內(nèi)國(guó)外學(xué)者就金融開放、證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及其防范進(jìn)行了大量研究，研究?jī)?nèi)容主要集中在以下幾個(gè)方面：首先，在風(fēng)險(xiǎn)度量及測(cè)度方法方面：Shen等（2018）研究證明美國(guó)和亞洲的股票市場(chǎng)存在風(fēng)險(xiǎn)高度整合現(xiàn)象。劉桂榮等（2016）則對(duì)比不同的幾個(gè)測(cè)度模型得出更為精確的數(shù)據(jù)處理模型。其次，在風(fēng)險(xiǎn)溢出方面：樸基石等（2018）選擇將中日韓三國(guó)的證券市場(chǎng)作為研究對(duì)象，探討其風(fēng)險(xiǎn)的溢出效應(yīng)。丁志國(guó)等（2007）根據(jù)不同風(fēng)險(xiǎn)積聚水平下?tīng)顟B(tài)相關(guān)系數(shù)來(lái)研究風(fēng)險(xiǎn)的溢出。最后，在證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)開放進(jìn)程方面：陶凌云（2009）對(duì)歐盟國(guó)家的資本賬戶和金融市場(chǎng)的開發(fā)狀態(tài)進(jìn)行探討，提出可能對(duì)我國(guó)金融開放證券市場(chǎng)的發(fā)展有益的相關(guān)建議。張宗新（2000）建議采取漸進(jìn)式開放、階段式開放的方式，明確開放時(shí)序及階段性目標(biāo)，逐步擴(kuò)大開放的領(lǐng)域和范圍，提高國(guó)際化程度，最終與國(guó)際金融市場(chǎng)接軌。

除此之外，還有學(xué)者對(duì)于體系改革和投資者等其他方面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)影響的研究。國(guó)內(nèi)外對(duì)于金融開放條件下的證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的研究已較為全面，但在已有的風(fēng)險(xiǎn)度量中，數(shù)據(jù)的選取較為陳舊，結(jié)合現(xiàn)階段我國(guó)經(jīng)濟(jì)開放進(jìn)程加速，證券市場(chǎng)的發(fā)展也日新月異，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)日益密切，需要進(jìn)一步的大樣本數(shù)據(jù)分析。

二、金融開放條件下證券市場(chǎng)的主要風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)證券市場(chǎng)是一個(gè)轉(zhuǎn)軌中的新興市場(chǎng)，市場(chǎng)容量、相關(guān)的經(jīng)濟(jì)制度、監(jiān)管機(jī)制等都不完善，隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的開放進(jìn)程持續(xù)向前，本文主要從不考慮開放條件下的市場(chǎng)主要風(fēng)險(xiǎn)和考慮開放條件下的市場(chǎng)主要風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)角度，從理論上分析我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)階段面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)。

（一）國(guó)內(nèi)主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源

我國(guó)的證券市場(chǎng)在未開放的條件下本身存在著較多風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源，其主要體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)性缺陷所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，這些缺陷主要體現(xiàn)在投資者、公司、可投資產(chǎn)品這三個(gè)維度上。

首先，現(xiàn)階段市場(chǎng)的投資者散戶所占比重最大，機(jī)構(gòu)投資者所占比重較小，以大部分的散戶為例，他們對(duì)經(jīng)濟(jì)的了解及對(duì)市場(chǎng)的敏感度都十分欠缺，缺乏獨(dú)立判斷的能力，且大部分都有著較強(qiáng)的投機(jī)意識(shí)，大量如此的投資者極易引發(fā)股市中出現(xiàn)羊群效應(yīng)，加大了股市的波動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

其次，是在市場(chǎng)結(jié)構(gòu)方面的欠缺，我國(guó)股市中幾大類股的市場(chǎng)所占比重十分不均衡，不同的市場(chǎng)投資的條件差別較大，其股票的差價(jià)也較大，公司的上市股票還會(huì)存在同股不同權(quán)還有同股不同利的現(xiàn)象。市場(chǎng)難以形成有效的價(jià)格機(jī)制，公司的真實(shí)業(yè)績(jī)與實(shí)時(shí)的股票價(jià)格變動(dòng)存在時(shí)滯性，甚至是不真實(shí)性，可能給投資者造成誤導(dǎo)，這就弱化了證券市場(chǎng)的資源配置功能，形成市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

最后，是在投資產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)方面，股票所占比重較大，債券等占比較小，債券市場(chǎng)中各種債券的占比也十分不均衡。另外我國(guó)的金融期權(quán)期貨等衍生交易產(chǎn)品發(fā)展緩慢，投資者在這一渠道下難以排除風(fēng)險(xiǎn)，時(shí)間跨度較長(zhǎng)則會(huì)積累較大的風(fēng)險(xiǎn)壓力，一旦爆發(fā)則會(huì)有可能給國(guó)內(nèi)市場(chǎng)造成巨大損害。

（二）開放條件下的主要風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源

除去僅看我國(guó)在開放的條件下，國(guó)內(nèi)證券面臨更多的沖擊，風(fēng)險(xiǎn)種類隨之增加，而這些風(fēng)險(xiǎn)主要是由于跨國(guó)資本的流動(dòng)所引發(fā)的。

第一，大額的資本短時(shí)間內(nèi)涌入市場(chǎng)會(huì)造成資本市場(chǎng)的泡沫。投機(jī)資本的第一要義便是逐利性，為了保證其大額資本可靈活進(jìn)入和退出市場(chǎng)，最佳的目標(biāo)市場(chǎng)必定是虛擬經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，從而選擇證券等開展投資行為。短期內(nèi)的資本流入造成成交額及成交量等主要投資參考數(shù)據(jù)急劇變化，需求的增加導(dǎo)致目標(biāo)產(chǎn)品的價(jià)格也迅速增加，造成了市場(chǎng)的過(guò)度虛假繁榮現(xiàn)象，結(jié)合投資者羊群效應(yīng)的跟風(fēng)行為會(huì)進(jìn)一步放大市場(chǎng)現(xiàn)象，產(chǎn)品價(jià)格的過(guò)度升高還會(huì)使實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)的差異性更大，脫離愈發(fā)明顯，虛擬經(jīng)濟(jì)的泡沫不斷擴(kuò)大。

第二，資本的跨國(guó)流動(dòng)與外匯市場(chǎng)息息相關(guān)，造成匯率波動(dòng)。其他條件不變，在外匯市場(chǎng)中，短期內(nèi)大額資本的流入會(huì)使本幣供給減少（外幣需求減少），這會(huì)導(dǎo)致本幣匯率升值（外匯匯率貶值），首先這會(huì)導(dǎo)致匯率的動(dòng)蕩，其次，因我國(guó)金融市場(chǎng)的特性使得市場(chǎng)對(duì)匯率的變化較為敏感，本幣匯率升值引發(fā)更多的短期資本流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，再通過(guò)上一部分的傳導(dǎo)機(jī)制形成泡沫，這便形成了一個(gè)惡性循環(huán)。同時(shí)，這也會(huì)對(duì)利率市場(chǎng)造成沖擊，引發(fā)一系列市場(chǎng)連鎖反應(yīng)。

第三，短期內(nèi)頻繁流動(dòng)的資本會(huì)對(duì)我國(guó)的貨幣政策造成一定影響。在蒙代爾一弗萊明模型結(jié)論的基礎(chǔ)上，克魯格曼提出了著名的“三難選擇”理論，將理論用于證券市場(chǎng)，這三者為資本、匯率還有利率，也就說(shuō)明在控制資本變動(dòng)時(shí)，政府不可能同時(shí)控制利率和匯率的變動(dòng)，控制匯率則會(huì)任由利率變化由市場(chǎng)決定，控制利率則匯率也只能由市場(chǎng)決定，這不僅是理論的推斷，在我國(guó)這些年的管理實(shí)踐中也確實(shí)得到了證明。

三、中國(guó)證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)度量

以1990年12月19日—2019年5月7日的市場(chǎng)日收益率為樣本數(shù)據(jù)，先選取合適的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度模型全面測(cè)算市場(chǎng)的VaR值，再對(duì)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特征進(jìn)行深入分析，以期為開放條件下的中國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范提供參考借鑒。

（一）風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度模型的選取

本文選用在正態(tài)分布下的GARCH族模型，除了采用最初的GARCH模型，還將其與TGARCH及EGARCH等后期衍生出的GARCH模型進(jìn)行對(duì)比分析，從而最終采用結(jié)果更好的VaR進(jìn)行研究。

（二）數(shù)據(jù)選取和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文所選取的數(shù)據(jù)為考慮現(xiàn)金紅利再投資的綜合日市場(chǎng)回報(bào)率下的用流通市值加權(quán)平均法計(jì)算得出的A股綜合日市場(chǎng)收益率，包括1990年12月19日至2019年5月7日的實(shí)時(shí)交易數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。本文的所有數(shù)據(jù)處理均通過(guò)Eviews軟件完成（除少量特別處外，所有數(shù)據(jù)均保留小數(shù)點(diǎn)后三位數(shù)）。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)分析

1. 綜合日市場(chǎng)收益率的統(tǒng)計(jì)分析。為提高最終VaR值的準(zhǔn)確性從而確保數(shù)據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)分析的有效性，本節(jié)首先對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)的基本分析，確保所選數(shù)據(jù)適用于預(yù)先選取的數(shù)據(jù)處理模型（因篇幅限制基本分析相關(guān)圖表省略），再在下一節(jié)內(nèi)容進(jìn)行模型處理。

第一，綜合日市場(chǎng)收益率數(shù)據(jù)的特征分析：通過(guò)對(duì)收益率序列做時(shí)序圖，觀察后得所選數(shù)據(jù)波動(dòng)并無(wú)明顯的規(guī)律性，存在“集聚效應(yīng)”，存在條件異方差的跡象，得出該序列并無(wú)隨機(jī)波動(dòng)特征。

第二，綜合日市場(chǎng)收益率的平穩(wěn)性檢驗(yàn)：此處選取ADF檢驗(yàn)法，計(jì)算所得ADF遠(yuǎn)小于臨界值，說(shuō)明我們所做原假設(shè)并不成立，收益率序列不存在單位根，即說(shuō)明序列具有平穩(wěn)性，不會(huì)出現(xiàn)偽回歸問(wèn)題。

第三，綜合日市場(chǎng)收益率的正態(tài)分布檢驗(yàn)：對(duì)收益率做Q—Q圖檢驗(yàn)觀察得曲線擬合度較低，具有明顯的尖峰厚尾特征，不服從正態(tài)分布。

第四，綜合日市場(chǎng)收益率的自相關(guān)性檢驗(yàn)：經(jīng)過(guò)檢驗(yàn)，36階全部顯示，且在95%的置信水平下，每一階p值均接近于0，說(shuō)明原來(lái)對(duì)于收益率不存在自相關(guān)性的原假設(shè)則不成立，說(shuō)明該序列具有不平穩(wěn)性，存在自相關(guān)的現(xiàn)象，且為7階自相關(guān)。

在此可建立回歸方程，本文把收益率的均值方程設(shè)為以下形式：

其中，Rt為收益率，Rt-1為收益率的滯后項(xiàng)，β為系數(shù)，εt為誤差項(xiàng)。

第五，綜合日市場(chǎng)收益率的異方差性檢驗(yàn)：此處采用對(duì)均值方程進(jìn)行ARCH—LM 檢驗(yàn)。分析數(shù)據(jù)得出F統(tǒng)計(jì)量和LM檢驗(yàn)的p值非常接近于0。原假設(shè)不成立，殘差序列存在ARCH效應(yīng)，即本文所選取的研究數(shù)據(jù)存在顯著的異方差性。

上述結(jié)果表明：本文的數(shù)據(jù)適合通過(guò)GARCH類模型來(lái)進(jìn)行研究。下一小節(jié)將就具體模型的選擇進(jìn)行對(duì)比分析。

2.GARCH 模型的建立與比較。第一，GARCH族模型的建立與比較。由綜合日市收益率的所有數(shù)據(jù)基本分析可知，本文所選數(shù)據(jù)：綜合日市場(chǎng)收益率具備建立GARCH類模型的基本條件。所以接下來(lái)本文在正態(tài)分布的假設(shè)條件下，建立GARCH（1，1）、GARCH（1，2）、GARCH（2，1）、TGARCH（1，1）、EGARCH（1，1）模型，通過(guò)對(duì)比分析從而選用最適宜的繼續(xù)進(jìn)行研究，五種模型的具體結(jié)果見(jiàn)表3.1所示

根據(jù)P值及AIC、SC、HC準(zhǔn)則能夠初步的判定，五種模型中TGARCH（1，1）模型最為顯著，其AIC、SC、HC值最小，即正態(tài)分布假設(shè)下的TGARCH（1，1）模型最適于擬合我國(guó)A股綜合日市場(chǎng)收益率序列的特征，最能夠反映證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)情況。

第二，VaR的計(jì)算。利用VaR的計(jì)算公式：

其中，為所選GARCH類模型的一步向前預(yù)測(cè)的均值，為一步向前預(yù)測(cè)的條件方差的平方根（標(biāo)準(zhǔn)差）。Q（q）為q顯著性水平下的分位數(shù)。通過(guò)查閱可知，顯著性水平為0.05標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的z分位數(shù)為1.96。再進(jìn)行一步預(yù)測(cè)的均值與條件方差的計(jì)算得最終結(jié)果。

在95%的置信度水平下所得到的日VaR值統(tǒng)計(jì)結(jié)果為：最大值為-0.008，最小值為-0.225，平均值為-0.039，標(biāo)準(zhǔn)差為0.017，超出VaR值的比例為3.89%。對(duì)得出的VaR值做波動(dòng)性分析得出下圖：

（四）根據(jù)日VaR值進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)分析

由圖3.1我們可以觀察出97年前的波動(dòng)幅度較大，后期波動(dòng)幅度明顯降低，且02至06年還有10至14年波動(dòng)幅度普遍較低且較平穩(wěn)。日VaR最大的幾個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)分別為：92年5月，93年3月，95年5月，96年12月，98年4月，08年6月，15年7月，在圖3.1中也可清楚觀察到其波動(dòng)性的突變，說(shuō)明在這些時(shí)間上投資者所面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)較大，其在1994年8月9日達(dá)到VaR的最小值0.225。

我國(guó)股市在這些時(shí)間節(jié)點(diǎn)上的風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源可能主要是政策風(fēng)險(xiǎn)，也可能是受證券市場(chǎng)主要事件的影響，其發(fā)生時(shí)間VaR值都較大。本節(jié)挑選兩個(gè)典型事件：2007年8月次貸危機(jī)（美國(guó)股市劇烈波動(dòng)開始影響世界多個(gè)國(guó)家股市）及2015年6月股災(zāi)（主要由系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：高債務(wù)率、高杠桿等所引發(fā)），進(jìn)行收益率的波動(dòng)性變化檢驗(yàn)及一定時(shí)期內(nèi)日VaR的風(fēng)險(xiǎn)檢驗(yàn)，以此證明金融開放條件下我國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不僅包含國(guó)內(nèi)本身存在的也包含國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)。

經(jīng)過(guò)波動(dòng)性分析，最終選定2007年7月10日為次貸危機(jī)數(shù)據(jù)分析的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，選定2015年6月17日為股災(zāi)數(shù)據(jù)分析的時(shí)間節(jié)點(diǎn)。按照時(shí)間順序，首先對(duì)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)的傳遞性進(jìn)行證明，此處對(duì)時(shí)間節(jié)點(diǎn)的前后各180個(gè)收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行GARCH模型波動(dòng)性分析（D1為虛擬變量），結(jié)果如表所示：

表中可以明顯看出波動(dòng)性變化十分顯著，以時(shí)間節(jié)點(diǎn)前后各180個(gè)VaR值進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)變化的測(cè)度，系數(shù)大于零，風(fēng)險(xiǎn)的變化也較顯著，說(shuō)明在次貸危機(jī)發(fā)生后的一定時(shí)期內(nèi)，我國(guó)證券市場(chǎng)受到?jīng)_擊較大，由美國(guó)爆發(fā)的危機(jī)經(jīng)直接及間接傳導(dǎo)，對(duì)我國(guó)的證券市場(chǎng)造成了較大的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，證明在開放條件下我國(guó)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)本身也存在風(fēng)險(xiǎn)，同上文對(duì)股災(zāi)時(shí)間所選定的時(shí)間節(jié)點(diǎn)前后各180個(gè)收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行GARCH模型波動(dòng)性分析（D2為虛擬變量），結(jié)果如表所示：

表中系數(shù)也大于零且P值較小，波動(dòng)性變化十分顯著，說(shuō)明我國(guó)現(xiàn)階段證券市場(chǎng)的主要風(fēng)險(xiǎn)及沖擊來(lái)源不僅可能來(lái)自于國(guó)外資本市場(chǎng)或經(jīng)濟(jì)變動(dòng)，國(guó)內(nèi)的沖擊及影響也十分巨大。

四、結(jié)論與政策建議

（一）主要結(jié)論

經(jīng)過(guò)理論及風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度兩方面分析，可確認(rèn)我國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不僅存在于市場(chǎng)機(jī)制等系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，還來(lái)源于國(guó)外市場(chǎng)的沖擊等各方面影響，所以在風(fēng)險(xiǎn)的防范工作方面，不僅需要注重對(duì)國(guó)外資本沖擊或風(fēng)險(xiǎn)傳遞的防范，更要注意從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)著手改革和監(jiān)督監(jiān)管，從基礎(chǔ)上降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)及防范外來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的沖擊。

（二）政策建議

金融開放本身的目的就是發(fā)展經(jīng)濟(jì)，有效地防范風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)也是在進(jìn)一步的發(fā)展經(jīng)濟(jì)。依據(jù)上文分析我們得出，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的防范需要從兩個(gè)方面入手：第一，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中可能自發(fā)產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。第二，國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)的傳遞而導(dǎo)致的沖擊。以此為基礎(chǔ)，結(jié)合自身發(fā)展?fàn)顩r和外部環(huán)境，防范金融擴(kuò)大開放的沖擊和風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)對(duì)策略與路徑可參考如下：

明確開放的順序，把握每一步開放的主動(dòng)權(quán)，讓開放成為可控的市場(chǎng)改革而不能被國(guó)外市場(chǎng)所牢牢牽制。擴(kuò)大金融市場(chǎng)的資產(chǎn)規(guī)模及投資范圍，這是市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展及擴(kuò)大開放的必須條件，市場(chǎng)的規(guī)模會(huì)降低資本的流動(dòng)性所帶來(lái)的沖擊。同時(shí)加快提升國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)體系的層次性，降低更高程度的融合利率及匯率市場(chǎng)的變化所帶給市場(chǎng)的影響，同時(shí)也進(jìn)一步的改革利率匯率市場(chǎng)。

在投資產(chǎn)品方面，增加其多樣性，擴(kuò)大金融衍生產(chǎn)品等可避險(xiǎn)的投資產(chǎn)品的市場(chǎng)選擇面，降低整體的證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。培育國(guó)內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者，提升市場(chǎng)參與主體的綜合素質(zhì) ，規(guī)范市場(chǎng)主體的投資行為。加強(qiáng)對(duì)國(guó)際資本流動(dòng)的監(jiān)控及加強(qiáng)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的監(jiān)管，進(jìn)一步完善監(jiān)管體系，創(chuàng)新監(jiān)管機(jī)制，給市場(chǎng)足夠自由發(fā)展的空間，但同時(shí)也可及時(shí)把控及控制風(fēng)險(xiǎn)，這可能是目前監(jiān)管的首要目標(biāo)。

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（作者單位：長(zhǎng)沙理工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院金融系）