(華南理工大學 廣東 廣州 510006)

一、REITs簡介

REITs，是不動產投資信托基金(Real Estate Investment Trusts)的簡稱，其本質上是將成熟的不動產物業(yè)在資本市場進行證券化，從而達到流通轉讓的目的。因此REITs同時具有金融屬性和不動產屬性，金融屬性體現在：REITs可作為一種投資產品，降低不動產投資的較高門檻，使眾多小額投資人能夠享受不動產增值產生的收益。不動產屬性體現在：REITs專門投資于可產生穩(wěn)定的未來現金流的成熟不動產資產，能夠提升物業(yè)價值，實現長期穩(wěn)定的回報。

二、我國REITs現狀

我國目前尚未出現像美國、日本等發(fā)達市場標準REITs工具，但已經擁有大量擁有部分REITs特點的類REITs工具，所謂“類REITs”是在中國現行監(jiān)管和稅收制度下不動產資產證券化的一種嘗試，主要是指以不動產為基礎資產、主要以私募形式發(fā)行的資產支持專項計劃，大多數產品可以在交易所流通。由于這類產品不滿足成熟REITs的全部特征，故稱為“類REITs”。

三、我國類REITs產品存在的相關缺陷

(一)投入金額缺陷

根據《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》第六條規(guī)定，信托產品投資人需達到合格投資者標準，即投資任何信托計劃的最低金額應該超出100萬元，并出示相關證明，上述規(guī)定提高了個人投資者的投資REITs產品的門檻，這也違背了REITs的特點。

(二)證券種類限制

依照現行法律，契約型REITs受益憑證不能上市流通，使得REITs產品流動性較差，不利于緩解不動產行業(yè)的融資困境。并且采用私募的發(fā)行方式，籌資范圍和籌資能力均受到限制，根據《信托公司集合資金信托計劃管理辦法》規(guī)定，單個信托計劃的自然人數最高為50人。人數的限制不利REITs廣泛吸收社會資金，明顯降低了REITs的作用和功能。

(三)真實出售和破產隔離問題

基礎資產的真實出售是不動產資產證券化的前提，傳統(tǒng)的債權類和權益類資產可通過合法買賣實現真實出售,但不動產證券化產品因基礎資產類型及具體產品的設計的不同，可能會受到原始權益人破產的影響。主要判斷依據在于原始權益人真實出售資產后是否仍需履行資產運營及服務責任或提供主體信用增級安排兩個方面。如不存在原始權益人或其關聯方的信用增級安排且無需其提供后續(xù)資產的運營與服務，則原始權益人的破產風險不會傳導至該資產證券化產品，即可實現破產風險隔離。反之，如收益權類資產證券化產品，在實現真實出售的情況下，仍然需要原始權益人穩(wěn)定的運營以產生持續(xù)現金流，原始權益人破產將直接影響資產支持證券的資產收益，可能存在無法完全實現破產隔離的風險。在實際REITs產品相關設計中，原始權益人出售自身資產給SPV實現風險轉移，但是有部分產品設計使原始權益人在出售資產后能夠繼續(xù)運營，從表面上看，資產負債權利均發(fā)生轉移，但資產的收益與原始權益人的運營息息相關，所以實質上并未未真實出售。

(四)稅收制度過高

美國、日本等REITs較為成熟的市場均出臺相應的稅收優(yōu)惠方案。而我國一直尚未專門針對REITs產品的稅收法律，存在多重稅收問題，在物業(yè)購買階段，需要承擔土增稅、所得稅和增值稅等，在運營階段，需承擔租金收入的增值稅和所得稅，在分配階段，需要就分紅和資本利得承擔個人或企業(yè)所得稅，導致對REITs最終的收益具有較大影響，降低投資者對REITs的投資熱情。

(五)基礎資產問題

我國缺乏高收益資產稀缺導致對REITs產品投資者的吸引力較低。高收益物業(yè)資產稀缺原因有二：一是高品質物業(yè)相對較少；二是成熟、專業(yè)的地產項目資產管理經驗缺乏，運營效率低下，無法實現物業(yè)的投資收益最大化。以上海市甲級寫字樓為例，上海市甲級寫字樓的市場回報率為4.60%，扣除REITs運作管理費用和稅費后，其回報率水平更低。高收益物業(yè)資產的稀缺，降低了產品吸引力，極大制約了投資者的投資熱情。

(六)交易結構問題

現階段我國由于法律法規(guī)的不完善導致無法開展主動投資型公募REITs。2019年1月，證監(jiān)會前主席肖鋼等在《制約我國公募REITs的五大因素和破解路徑》中認為我國現行《公司法》和《證券法》未對REITs做出規(guī)范，而REITs的交易結構具有特殊性。這導致證券監(jiān)管部門很難推動公募REITs的實施。法律法規(guī)的不完善，使得目前我國的類REITs產品更多是原始權益人以融資或資產出表為目的進行發(fā)行，而尚未出現國外成熟市場中的主動投資形式的公司制REITs。

四、完善REITs法律制度的建議

(一)采取專項立法模式

因為REITs具有雙重屬性、是一個橫跨多部門法的產物，目前關于REITs的法律制度多是混合在其他的法律規(guī)定之中，應該構建完備的法律體系，在投資期限、投資范圍、收入來源、負責限制、信息披露、關聯交易、分配方式等諸多方面形成統(tǒng)一的制度規(guī)范，從而解決目前我國REITs產品在投資者門檻、受托人管理資格以及有關REITs產品上市流通等方面的問題。

(二)完善REITs稅收制度

我國應當借鑒美國、日本等國家經驗，出臺稅收優(yōu)惠政策，對于增值稅、流轉稅、企業(yè)所得稅等稅收給予減免，避免重復征稅，以吸引大量投資者進入市場。因此可以借鑒國外經驗。

(三)建立有效的外部監(jiān)管機構

我國目前的REITs立法主要由中國銀監(jiān)會及中國證監(jiān)會這兩個部門分別監(jiān)管，但REITs具有多個屬性，涉及多個部門，所以必然涉及跨部門監(jiān)管。因此，應當在明確證監(jiān)會與銀監(jiān)會等監(jiān)管機構在各自監(jiān)管權限的基礎上，加強監(jiān)管合作并建立有效的溝通機制，甚至可以成立專門的監(jiān)管機構，對REITs加以監(jiān)管。

五、總結

隨著我國房地產市場從增量時代逐漸發(fā)展到存量時代，REITs能夠擴大融資來源，降低銀行的信貸壓力和房地產行業(yè)的杠桿，有效應對房地產市場的風險。本文對目前我國REITs產品在存在的相關問題進行了闡釋和分析，并提出相應的對策為我國REITs的發(fā)展提供了一些建議。