何倬

中國ETF市場自2018年迎來史上最火爆的一年，2019年的競爭更為激烈，僅1-9月，全市場新發(fā)行的ETF數(shù)量已經(jīng)超過2018年全年的總數(shù)?；鸸驹贓TF產(chǎn)品創(chuàng)新上花式競賽，更是在管理費率上打起了價格戰(zhàn)，還有大批此前從未發(fā)行過ETF的基金公司攜新基入場競技，一時之間，ETF市場百花齊放。

ETF的火爆并非偶然現(xiàn)象，作為被動投資的代表，ETF具有低成本、流動性強、透明度高、長期收益可觀、資產(chǎn)配置等優(yōu)勢，一直以來深受機構投資者青睞，而今，在居民財富增加、房地產(chǎn)調(diào)控加碼、大資管行業(yè)打破剛兌的背景下，資本市場投資環(huán)境、投資主體、投資理念發(fā)生改變，普通居民配置ETF意愿愈發(fā)強烈。

隨著行業(yè)競爭的加劇，ETF產(chǎn)品將更為多樣。不過，由于同類型ETF產(chǎn)品的規(guī)模、流動性、跟蹤誤差等不同，導致收益有所分化，投資者挑選ETF的難度加大，來自第三方的獨立評價參考的重要性凸顯。值此之際，新財富推出ETF排名，以期持續(xù)深入研究ETF行業(yè)的發(fā)展、變化，挖掘行內(nèi)明星公司與產(chǎn)品，增強行業(yè)競爭透明度，為機構、普通投資者挑選產(chǎn)品提供參考，提升資本運作效率。

ETF軍備競賽，規(guī)模、數(shù)量均創(chuàng)歷史之最，基金公司花式競爭

2018年，上證綜指由3587點高位一度下跌至2440點低谷，股民投資情緒低落。同樣是這一年，國內(nèi)交易型開放式指數(shù)基金（ETF）卻寫下了濃墨重彩的一筆。Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年全市場共發(fā)行ETF產(chǎn)品39只，發(fā)行總資產(chǎn)規(guī)模850.86億元，均創(chuàng)造了歷史之最（圖1）。

2019年初至今，市場延續(xù)2018年ETF產(chǎn)品投資熱情，截至9月26日，全市場已新發(fā)行45只ETF，超過2018年全年發(fā)行總數(shù)。市場認購同樣熱火朝天，8月16日，A股市場首只覆蓋全科技行業(yè)指數(shù)的基金產(chǎn)品——華寶中證科技龍頭ETF，上市后3個交易日規(guī)模實現(xiàn)翻倍，成為史上規(guī)模翻番最快ETF。

ETF為交易型開放式指數(shù)基金，是一種在交易所上市交易的、基金份額可變的開放式基金，通過選取一籃子股票，以擬合某一指數(shù)為目標，采用完全被動式管理方法。

如果說2018年ETF的大火，是A股的下跌形成估值洼地，吸引機構投資者低成本布局風險系數(shù)較小的ETF產(chǎn)品；那么2019年的震蕩市場中，ETF持續(xù)走紅，更深層次反映的是市場投資理念的轉變，被動投資工具逐漸被全市場接受。

ETF火爆的背后，是基金公司在跑馬圈地。

2004年就發(fā)行了中國第一只ETF產(chǎn)品的華夏基金，具有先發(fā)優(yōu)勢。10余年過去，華夏基金依然在該領域保持領先地位。截至2019年9月16日，其發(fā)行的ETF規(guī)模達1107.0392億元，排名第一。從發(fā)行數(shù)量來看，華夏基金2004年至2019年上半年共發(fā)行23只ETF，其中，2018、2019年發(fā)行7只，節(jié)奏明顯加快（表1）。整理近兩年ETF發(fā)行規(guī)模靠前的基金公司，可以看到，約有半數(shù)基金公司近兩年發(fā)行的ETF數(shù)量占過往發(fā)行總數(shù)的30%或更高，可見多數(shù)公司都是在近兩年開始發(fā)力。

圖1：2004-2019年新發(fā)行的ETF數(shù)量及規(guī)模

表1：近兩年ETF發(fā)行規(guī)?？壳暗幕鸸疽挥[

除了ETF發(fā)行節(jié)奏加快之外，基金公司已具備品牌意識，全力打造ETF品牌，致力于布局完備的被動指數(shù)產(chǎn)品線，為投資者提供投資多元的指數(shù)投資工具。2019年初，博時基金將其原大數(shù)據(jù)基金——指慧家升級為指數(shù)基金品牌，僅2019年6月，即有嘉實、廣發(fā)、鵬華三家基金公司推出ETF品牌，分別為Super ETF——超聰明的指數(shù)投資、EASY ETF、ASHARE指數(shù)基金，天弘基金2019年8月也推出國民ETF品牌（表2）。

公募基金對于ETF布局的競爭愈發(fā)激烈，截至2019年10月9日，剔除貨幣型ETF，發(fā)行規(guī)模最大的為華夏基金旗下ETF，規(guī)模1105.39億元，占ETF總量的22.17%，其次為南方基金、易方達基金、華泰柏瑞基金、嘉實基金，占比分別為11.22%、10.76%、8.1%、7.12%（表3）。

除了頭部基金公司，此前從未涉足ETF領域的基金公司也開始“趕趟”。據(jù)新財富不完全統(tǒng)計，2018年以來，至少有10家基金公司首次發(fā)行ETF產(chǎn)品，其中，方正富邦基金第一次即發(fā)行了方正富邦深證100ETF、方正富邦中證500ETF兩只產(chǎn)品（表4）。

而過去10余年，中國ETF發(fā)行數(shù)量和規(guī)模更是經(jīng)歷了一條明顯的45度角向上的斜線，2018年ETF數(shù)量198只，資產(chǎn)總規(guī)模為5773.08億元，是2004年的106倍（圖2）。

根據(jù)投資方法的不同，ETF可以分為指數(shù)型ETF和主動管理型ETF。指數(shù)型ETF又可分為寬基指數(shù)與窄基指數(shù)兩類產(chǎn)品，寬基以模擬綜合指數(shù)為主，如上證50ETF，窄基主要模擬風格指數(shù)、行業(yè)指數(shù)、主題指數(shù)等指數(shù)，如粵港澳大灣區(qū)創(chuàng)新100ETF、科技ETF。由于寬基指數(shù)ETF產(chǎn)品差異較小，先發(fā)者會搶占優(yōu)勢，新進入ETF市場的基金公司更多地選擇在產(chǎn)品差異更大的窄基市場中實現(xiàn)突破，搶占細分行業(yè)、新主題。

盤點市場上的ETF產(chǎn)品，可以發(fā)現(xiàn)，各基金公司圍繞不同行業(yè)、主題的創(chuàng)新層出不窮。行業(yè)方面，ETF已經(jīng)覆蓋了信息技術、醫(yī)藥、消費、傳媒、軍工、金融地產(chǎn)、能源等大部分行業(yè)。主題方面，工銀瑞信基金、廣發(fā)基金、南方基金均圍繞粵港澳大灣區(qū)主題發(fā)行了港澳大灣區(qū)創(chuàng)新100ETF。除此之外，人工智能、5G通信、科技龍頭等主題也受到追捧（表5）。2019年8月27日，國內(nèi)首批商品期貨ETF獲批，央企創(chuàng)新ETF、國企一帶一路ETF、科技ETF等產(chǎn)品也陸續(xù)推出。

表2：基金公司發(fā)布的ETF品牌

表3：發(fā)行ETF規(guī)模前五名的公募基金公司及規(guī)模占比

表4：2018、2019年首次發(fā)行ETF的基金公司

除了加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度外，為了爭奪市場，各大基金公司還走上了降低管理費的價格戰(zhàn)之路。

圖2：ETF發(fā)行數(shù)量和規(guī)模

表5：主題類ETF發(fā)行情況

3月15日，平安基金旗下新發(fā)產(chǎn)品平安創(chuàng)業(yè)板ETF發(fā)行，其管理費率只有0.15%，托管費率為0.05%，合計費率僅為0.2%。此前，市場中的創(chuàng)業(yè)板ETF基金綜合費率基本在0.6%左右。同時，博時、廣發(fā)、華泰博瑞、華夏、嘉實、平安、易方達、銀華等基金公司均提供了管理費低至0.15%的ETF產(chǎn)品。Wind數(shù)據(jù)顯示，2017年、2018年、2019年上半年，ETF基金管理費平均費率分別為0.45%、0.44%、0.45%，基金公司的降價幅度可見一斑。

一方面，基金公司加大ETF產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量和種類，并通過降低基金費率吸引投資者，另一方面，由于規(guī)模較小，ETF產(chǎn)品遭清盤的例子屢見不鮮，ETF市場呈現(xiàn)發(fā)行清盤兩頭熱的現(xiàn)象。

Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月，今年以來已有景順長城180等權ETF、華寶上證180成長ETF、廣發(fā)中證全指主要消費ETF、易方達深證成指ETF、諾安中證500ETF等5只A股ETF發(fā)布清算報告，其中諾安中證500ETF成為首只被清盤的中證500指數(shù)。另有諾安上證新興產(chǎn)業(yè)ETF在今年7月宣布進行清算，但尚未發(fā)布清算報告。造成清盤的直接原因主要是ETF份額較小，最后運作日份額均不足1000萬份。

ETF采用被動化投資理念，減少了基金經(jīng)理調(diào)研、擇股成本，然而管理ETF的成本包括先期的系統(tǒng)、人員、發(fā)行成本，以及成立后的運行、交易、營銷成本，規(guī)模上占優(yōu)勢的基金公司才能承擔較低的基金管理費，這注定是一個寡頭的游戲。

被動投資理念被認可，背靠指數(shù)基金發(fā)展，獲機構投資者青睞

放眼國際，ETF在以美國為首的全球市場中早已大放異彩。透過美國ETF發(fā)展史，可以發(fā)現(xiàn)2018年國內(nèi)ETF的火爆并非偶然現(xiàn)象，而是順應了2008年金融危機后投資者風險偏好降低的全球趨勢。

指數(shù)基金于1971年誕生于美國，直到1993年，美國推出了第一只真正意義上的跟蹤S&P500的指數(shù)ETF——SPDR，被動投資理念逐漸被當?shù)赝顿Y者認可，并開始獲得巨大發(fā)展。ICI數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至 2018 年12月31日，美國ETF產(chǎn)品的資產(chǎn)規(guī)模為3.37萬億美元，占全球市場份額的70%；產(chǎn)品數(shù)量達到1988只，占全球市場的31%左右，從產(chǎn)品數(shù)量和資產(chǎn)規(guī)模來看，美國市場都是全球最大 ETF 市場。

圖3：1999-2018年美國指數(shù)ETF與共同基金規(guī)模

圖4：美國不同投資風格基金規(guī)模占比

ETF在指數(shù)化投資的發(fā)展浪潮中興起，具體而言，指數(shù)基金的發(fā)展催生了指數(shù)ETF。1999年至2018年，美國指數(shù)ETF與指數(shù)共同基金規(guī)模保持了相同的增長趨勢；2008年金融危機后，投資者風險偏好普遍降低，指數(shù)基金與指數(shù)ETF進入快速發(fā)展通道，2008年至2018年，指數(shù)ETF資產(chǎn)規(guī)模復合增速為21%，指數(shù)基金為18%，兩者的規(guī)模差額也逐漸縮?。▓D3）。

2008年，美國主動管理基金規(guī)模占比為82%，代表被動投資理念的指數(shù)基金和指數(shù)ETF占比為18%，十年后美國主動管理基金規(guī)模占比下降至64%，而指數(shù)基金和指數(shù)ETF占比上升至36%（圖4）。值得注意的是，從美國市場ETF的發(fā)展史來看，指數(shù)ETF規(guī)模增速快于指數(shù)基金，成為近年來規(guī)模增長最快的金融產(chǎn)品之一。

相比指數(shù)ETF的走高，主動管理ETF仍處于培育期，截至2018年末，美國主動管理ETF規(guī)模合計693億美元，占比僅為2%。

對比海外，中國ETF發(fā)展史較為短暫。2004年，上海證券交易所推出國內(nèi)第一只ETF——上證50ETF，發(fā)行總規(guī)模為54.15億元，令這一年成為國內(nèi)ETF發(fā)展元年。當前，國內(nèi)前三大ETF發(fā)行商發(fā)行規(guī)模合計2200億元，占比44.15%。而在海外市場，截至 2018 年底，貝萊德（Black Rock）、先鋒（Vanguard）、道富（SSGA）等三大 ETF 發(fā)行商旗下產(chǎn)品資產(chǎn)規(guī)模合計超過2.7萬億美元，在全球市場份額接近60%，頭部效應已經(jīng)顯現(xiàn)。

得益于風險系數(shù)較低、管理成本低、長期收益較為樂觀、交易制度靈活、資產(chǎn)覆蓋豐富等特點，ETF深受機構投資者青睞。從數(shù)據(jù)來看，2016-2018年ETF產(chǎn)品的機構投資者占比分別為83.47%、76.28%、84.06%。

Wind數(shù)據(jù)還顯示，ETF已經(jīng)成為FOF產(chǎn)品的重要配置方向。2017年僅1只FOF產(chǎn)品持倉ETF，隨著FOF產(chǎn)品數(shù)量的增加，截至2019年中期，持有ETF的FOF產(chǎn)品數(shù)量已高達60只（表6）。而截至2019年9月，國內(nèi)FOF產(chǎn)品總數(shù)僅為91只。

FOF是一種專門投資于其他投資基金的基金，通過幫助投資者一次買“一籃子基金”，達到降低非系統(tǒng)風險的目標。由于存在雙重收費的問題，在收益有限的前提下，如何有效地降低費率，是FOF吸引力的關鍵。ETF風險低、管理費低，且具有資產(chǎn)配置功能，是FOF底層配置的良好工具。自2016年9月證監(jiān)會發(fā)布《公開募集證券投資基金運作指引2號——基金中基金指引》以來，基金公司紛紛布局投資基金中基金（FOF）。

隨著基金公司FOF產(chǎn)品的興起，養(yǎng)老金的入市，機構投資者對ETF需求有望進一步提升。

適合普通人：用ETF進行資產(chǎn)配置

機構之外，ETF也越來越受到個人投資者的青睞。

ETF第一大特點在于兩級市場交易機制，投資者既可以在一級市場以凈值申購贖回ETF份額，還可以在二級市場以實時價格進行ETF份額的買賣，這一交易機制提高了ETF流動性。對于普通的開放式指數(shù)基金的投資者而言，贖回價只能根據(jù)收盤價來計算，當日盤中漲幅再大都沒有意義，ETF可以在二級市場中像股票一樣交易，幫助投資者抓住盤中上漲的機會。

當前，ETF在A股市場的成交額占比逐年提升。2008年ETF成交額為3176億元，僅占A股市場成交額的1.23%，2015年后這一數(shù)據(jù)增速提高，2018年占比突破兩位數(shù)。截至2018年12月31日，ETF成交額達99437億元，占A股市場成交額的11.1%，顯示國內(nèi)ETF流動性大大增強（圖5）。

ETF第二大特點在于高效定價機制以及透明化管理。ETF以收盤凈值定價，相當于資產(chǎn)價值，同時，二級市場的供需產(chǎn)生日內(nèi)連續(xù)的交易價格，反映基金資產(chǎn)的實時價值及供需變化，從而形成資產(chǎn)價格。普通公募基金每個季度披露投資組合且有一定滯后，而ETF通過披露每日申購贖回清單，保持投資組合高度透明，降低了ETF價格偏離價值的幅度和概率，形成較為有效的定價。

表6：FOF重倉ETF情況

圖5：2008-2018年ETF成交額及占A股成交額比重

ETF第三大特點在于交易成本低。由于ETF采用被動化投資理念，不以跑贏指數(shù)為目的，管理人只需要根據(jù)指數(shù)成分變化來調(diào)整投資組合，投資者不需為其擇時和選股能力付費，因此可收取較低的管理費用。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月11日，國內(nèi)ETF平均管理費率為0.42%，最低管理費率低至0.15%，平均托管費率為0.095%，這比主動管理型基金0.85%的平均管理費率、0.17%的托管費要低得多。美國市場亦如此，2018年末美國股票ETF整體費率為0.2%，遠低于主動管理基金的0.76%。

圖6：2018年中國居民金融資產(chǎn)結構

圖7：2015-2019年中期ETF產(chǎn)品投資者結構圖

對投資者來說，指數(shù)投資傾向于長期持有購買的證券，交易頻率低于積極買賣的主動式管理基金，從而減少了交易成本?；ヂ?lián)網(wǎng)以及智能投顧的興起，讓ETF的消費場景變得更豐富，也為個人投資者提供方便快捷的線上服務。

眾所周知，國內(nèi)居民大部分資產(chǎn)都分布在房地產(chǎn)領域。海通證券估算，截至2018年末，我國居民的總資產(chǎn)規(guī)模達465萬億元，其中，房地產(chǎn)規(guī)模約占70%，金融資產(chǎn)約占30%。然而當前，隨著國家房地產(chǎn)調(diào)控政策的實施以及人口紅利見頂，居民對金融資產(chǎn)需求的提升是必然趨勢。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2018年居民金融資產(chǎn)結構中，存款規(guī)模占比過半，保險和銀行代客理財分別占金融資產(chǎn)的13.8%與13.1%，股票規(guī)模約占6.3%（圖6）。隨著2018年資管新規(guī)的落地，銀行理財產(chǎn)品打破剛兌，向凈值化管理轉型，居民此前購買銀行保本理財產(chǎn)品，在不用承擔風險的情況下獲得較高收益的時代將過去。由于大多數(shù)居民風險偏好較低，投資者需尋求收益更為穩(wěn)健的金融資產(chǎn)。

在房地產(chǎn)調(diào)控以及資管新規(guī)背景下，ETF越來越受到個人投資者青睞。

同時，隨著金融業(yè)對外開放、國內(nèi)不同區(qū)域主題改革推進、科創(chuàng)板建立，資本市場產(chǎn)品越來越豐富，而大多數(shù)個人投資者研究產(chǎn)品、擇股能力有限，被動式投資、風險小、配置覆蓋豐富的ETF產(chǎn)品成為資產(chǎn)配置需求不斷提高的個人投資者的不二選擇。

觀察2015年至2019年中期ETF產(chǎn)品的投資者結構，個人投資者超過50%的產(chǎn)品數(shù)量逐漸增加，且在ETF總產(chǎn)品數(shù)量中占比上升，截至2019年中期，已上升至31.53%，ETF越來越受到個人投資者青睞（圖7）。

新財富首度評價ETF，追蹤行業(yè)發(fā)展格局，為投資者挑選ETF產(chǎn)品提供便利

ETF的火爆并非偶然現(xiàn)象，而是整個資本市場投資環(huán)境、投資主體、投資理念變化的體現(xiàn)。更為重要的是，隨著行業(yè)競爭的加劇，ETF產(chǎn)品將更為多樣，同類型ETF產(chǎn)品由于規(guī)模、流動性、跟蹤誤差等差異導致收益有所分化，投資者挑選難度加大。

具體而言，ETF產(chǎn)品規(guī)模越大，遭清盤的可能性相對較小，投資安全系數(shù)更高。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月30日，ETF規(guī)模最大的為南方中證500ETF，達434.96億元，總規(guī)模排名第十的為匯添富上海國企ETF，達126.39億元，ETF規(guī)模TOP10差額即為308.57億元，值得注意的是規(guī)模最小的ETF產(chǎn)品為建信H股，僅635.94萬元，可見ETF產(chǎn)品規(guī)模差異顯著（表7）。

同樣，投資ETF時，流動性不容忽視，流動性越高交易靈活性越好。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至2019年9月30日，華夏上證50ETF日均成交額為15.81億元，延續(xù)8月份日均成交額第一的活躍度，9月份日均成交額TOP10的ETF產(chǎn)品，其日均成交額都為億級，但萬家50ETF日均成交額僅14027元，為最小日均成交額（表8）。

ETF在投資策略上免去了投資者挑選個股的難題，但由于ETF市場變化較大，投資ETF并不是一勞永逸的，對市場的持續(xù)關注必不可少，從ETF產(chǎn)品規(guī)模變動可見一斑。2019年9月，華寶科技ETF規(guī)模月增41.43億元，而嘉實滬深300ETF規(guī)模月減31.46億元（表9）。

由此可見，來自第三方的獨立評價參考的重要性凸顯。2019年10月，新財富首度展開ETF評價，每月公布各基金公司ETF規(guī)模、成交額及份額、規(guī)模變化，持續(xù)跟蹤ETF市場格局變化，以期發(fā)掘優(yōu)質(zhì)ETF產(chǎn)品，降低ETF挑選的難度，提升資金配置效率。除此之外，借助新財富的評價，可以挖掘ETF產(chǎn)品表現(xiàn)優(yōu)秀的基金公司，提升基金公司在ETF產(chǎn)品管理方面的實力，提升市場競爭的透明度。

表7：2019年9月ETF產(chǎn)品規(guī)模前十

表8：2019年9月ETF產(chǎn)品日均成交額前十

表9：2019年9月ETF產(chǎn)品規(guī)模變動前十