符勝斌

一個企業(yè)的發(fā)展史就是一部財經(jīng)史，有的跌宕起伏，蕩氣回腸；有的曇花一現(xiàn)，驚鴻一瞥。曾經(jīng)的“鞋王”富貴鳥，不幸屬于后者。從上世紀(jì)90年代的一家小作坊開始，到2013年赴港上市，再到2019年破產(chǎn)清算，短短6年時間，富貴鳥從上市的高光時刻走到了清算解散的沉淪沒落。

復(fù)盤富貴鳥從債務(wù)危機到破產(chǎn)清算整個過程可以發(fā)現(xiàn)，導(dǎo)致其走向清算的最根本原因在于企業(yè)內(nèi)部管理失控，以及對商業(yè)規(guī)則的漠視，偶然之中隱含著必然。富貴鳥陷入破產(chǎn)清算的命運，是這種行為和心理所導(dǎo)致的必然結(jié)果。

到2018年年中破產(chǎn)清算的時候，“鞋王”富貴鳥賬面上還有45.15億元資產(chǎn)，負債34.66億元，資產(chǎn)負債率76.8%。初看之下，富貴鳥仍有近10億元的凈資產(chǎn)；實際上，其此時已經(jīng)處于嚴重的資不抵債狀態(tài)，風(fēng)雨飄搖。富貴鳥45.15億元的資產(chǎn)，不僅實際價值已嚴重貶損，而且還有巨額潛虧。

從財務(wù)數(shù)據(jù)看，在2017年6月底時，富貴鳥還有近55億元的資產(chǎn)。為何不到兩年時間，其資產(chǎn)就跌至45.15億元，并發(fā)生了翻天覆地的變化？直接原因在于財務(wù)信息嚴重失真。

富貴鳥當(dāng)時的55億元資產(chǎn)，絕大部分由流動資產(chǎn)組成，流動資產(chǎn)總額達54.23億元，占比98%以上，固定資產(chǎn)僅有1億元左右。在流動資產(chǎn)中，貨幣資金、應(yīng)收賬款和其他應(yīng)收款分別是20.35億元、10.78億元和15.88億元，三者合計47億元。富貴鳥資產(chǎn)出現(xiàn)大額貶值的原因，就在于這三項資產(chǎn)發(fā)生了巨變。

違規(guī)擔(dān)保，貨幣資金半年縮水近九成

2017年底，富貴鳥貨幣資金僅剩2.27億元，其中1.65億元處于質(zhì)押擔(dān)保受限狀態(tài)，可動用的現(xiàn)金不足1億元。短短半年時間，富貴鳥的貨幣資金就從20.35億元猛降到2.27億元，減少18億元。之所以會出現(xiàn)這樣匪夷所思的情況，主要在于富貴鳥為一系列擔(dān)保行為履行代償，但這些擔(dān)保行為并未在以往年度中披露。

截至2016年8月底，富貴鳥以定期存款質(zhì)押的方式，向石獅市的文昌鞋服貿(mào)易、詩娜鞋服貿(mào)易、明譽貿(mào)易、艷芳鞋服貿(mào)易、雅妃鞋服貿(mào)易等5家貿(mào)易公司提供超過6億元的擔(dān)保，這些擔(dān)保行為未公告披露。截至2016年末，富貴鳥存在11.06億元對外擔(dān)保未披露；2017年1-4月，富貴鳥又新增對外擔(dān)保10.7億元，也未履行公告義務(wù)。

從擔(dān)保對象來看，被擔(dān)保方的注冊資本都比較少，與其較大的貸款金額不符，比如康菲貿(mào)易，注冊資本僅100萬元，富貴鳥給其提供的擔(dān)保金額高達5.48億元。

這些接受富貴鳥擔(dān)保的公司，注冊地址相同或相似，大部分位于石獅市福林大廈；部分公司的董事、監(jiān)事及高級管理人員存在重合的情形（表1）。諸多的“巧合”和不合常理之處，難免讓人質(zhì)疑，富貴鳥提供擔(dān)保的資金最終流向何處？

市場曾有傳聞，富貴鳥將大筆資金投入到P2P等領(lǐng)域。2015年，富貴鳥關(guān)聯(lián)公司富貴鳥集團、富貴鳥礦業(yè)集團等通過富銀金融信息服務(wù)（北京）有限公司，入股深圳中融資本投資有限公司，持80%股權(quán)，后者為叮咚錢包的運營主體。叮咚錢包2016年上線，100元起投，累計成交量突破85億元，注冊用戶數(shù)超250萬。2019年6月開始，叮咚錢包開始出現(xiàn)逾期，投資者已無法與其聯(lián)系。除叮咚錢包之外，富貴鳥還與深圳中融資本以千萬美金投資互聯(lián)網(wǎng)交易平臺“共贏社”，共贏社專注于為自然人提供小額借貸。

表1：富貴鳥部分對外擔(dān)保對象情況（單位：億元）

富貴鳥集團是否通過設(shè)立一系列“皮包”公司，并利用上市公司信用，為其投資行為進行輸血，尚且不得而知。但這一筆筆擔(dān)保累積下來，不斷加重著富貴鳥的代償壓力。截至2017年7月底，富貴鳥因履行代償責(zé)任，被銀行至少劃扣16.15億元資金，造成巨額潛虧和資金鏈斷裂，無法及時兌付“14富貴鳥”債券本息，點燃導(dǎo)火索，最終引發(fā)財務(wù)危機。

表2：富貴鳥資金拆借情況 （單位：億元）

在現(xiàn)金大幅流失的同時，富貴鳥的應(yīng)收賬款和其他應(yīng)收款也出現(xiàn)了問題。

違規(guī)拆借，43億應(yīng)收款絕大部分成壞賬

與“積極”開展對外擔(dān)保，不進行信息披露，造成巨大資金窟窿的情況相似，富貴鳥的應(yīng)收款類科目也是一個“重災(zāi)區(qū)”。

截至2017年6月底，富貴鳥賬面上的其他應(yīng)收款為15.88億元，其中大部分是對前述數(shù)家貿(mào)易公司的借款，金額約12.16億元（表2）。在此之后，富貴鳥繼續(xù)向其提供資金，拆借金額約12億元，累計約24億元。因此，若考慮前述未披露，但被銀行劃扣資金的16.15 億擔(dān)保，富貴鳥的其他應(yīng)收款實際金額應(yīng)在43億元左右，其中絕大部分已成為壞賬。

此外，2016年底至2017年初，富貴鳥還購買了2億元的信托理財產(chǎn)品，通過信托貸款的方式將上市公司2億資金轉(zhuǎn)移出去，最終這2億元投資本金也全數(shù)打了水漂。

2015-2016年，富貴鳥分別實現(xiàn)收入20.31億元、14.92億元，實現(xiàn)凈利潤5.3億元、2.17億元，2016年的營業(yè)收入和凈利潤同比分別下降26.55%和59.16%。2015年，富貴鳥的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量僅為1.8億元。受收入大幅下降的影響，富貴鳥2016年的經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量為-5億元。

2017年上半年，富貴鳥實現(xiàn)營業(yè)收入4.12億元，同比下降48.09%，凈利潤為-0.11億元，經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量進一步減少。富貴鳥的資金已十分緊張，主要依靠銀行貸款進行融資，維持現(xiàn)金流的平衡。

在這樣的經(jīng)營狀況和資金實力下，富貴鳥竟然在其實際控制人林和平家族眼皮底下套取超過40億元資金，原因令人費解。一種猜測是這些從上市公司身上“套取”的資金，通過貿(mào)易公司這一“中轉(zhuǎn)站”，被林氏家族用作P2P等領(lǐng)域的投資，或另做他用。但無一例外的是，上市公司將無法收回這筆巨額資金，留下的只是“一地雞毛”。

富貴鳥2016年8月在港交所停牌時，市值仍有約50億元，坐擁20.35億元現(xiàn)金，54.53億元流動資產(chǎn)，資產(chǎn)負債率也比較低。根據(jù)前文的分析，富貴鳥實際控制人林氏家族通過違規(guī)擔(dān)保、違規(guī)拆借和對外投資三個行為，令富貴鳥40多億元現(xiàn)金無法收回。這些行為發(fā)生的時間段主要集中在2016-2017年期間。

除此之外，富貴鳥的其他資產(chǎn)，比如應(yīng)收賬款、存貨、固定資產(chǎn)等，都存在不同程度的減值和損失，金額約在9億元。也就是說，富貴鳥扣除貨幣資金、其他應(yīng)收款之外的約20億元資產(chǎn)，能夠變現(xiàn)的資產(chǎn)賬面值不超過10億元，而此時富貴鳥的債務(wù)金額為34.66億元，陷入了萬劫不復(fù)的境地。對富貴鳥的債權(quán)人而言，一場圍繞爭奪富貴鳥財產(chǎn)的戰(zhàn)爭，即將拉開帷幕。

一波三折，從重整到清算

作為石獅市的“明星”企業(yè)，富貴鳥自陷入破產(chǎn)清算開始，就引起當(dāng)?shù)卣椭T多利益相關(guān)方的高度關(guān)注，不同債權(quán)人之間反復(fù)進行著博弈，著眼點是如何將自身利益最大化。

一般而言，當(dāng)一家企業(yè)進入破產(chǎn)前后，需清償5類債務(wù)：擔(dān)保形成的債務(wù)、破產(chǎn)費用和共益?zhèn)鶆?wù)、職工債務(wù)（欠職工工資、勞動保險費用以及職工安置支出）、欠繳稅費和普通債務(wù)。前三者會優(yōu)先得到足額支付，有剩余時，再逐次支付欠繳稅費和普通債務(wù)。清償普通債務(wù)時，債權(quán)人將按照不同的債權(quán)金額享受不同的清償比例。比如債權(quán)金額小于10萬元的債權(quán)人，一般可以得到足額或較高比例的清償，金額大的債權(quán)人，只能得到很少比例的清償。

具體到富貴鳥，其擔(dān)保形成的債務(wù)，因大部分被銀行提前劃扣，且擔(dān)保債權(quán)擁有優(yōu)先受償權(quán)，基本能得到足額清償，富貴鳥債權(quán)人的利益博弈，主要集中在普通債權(quán)人之間。富貴鳥的普通債權(quán)人主要由三類構(gòu)成：銀行，貸款金額約5億元；“14 富貴鳥”和“16富貴01”債券持有人，債券本金合計21億元；日常經(jīng)營業(yè)務(wù)相關(guān)方，如上游供應(yīng)商、下游經(jīng)銷商等，富貴鳥欠款約3億元。

由于富貴鳥是富貴鳥集團的核心企業(yè)，富貴鳥的破產(chǎn)極有可能把富貴鳥集團拉到危險的邊緣，進而引發(fā)一系列問題。因此，當(dāng)?shù)卣部焖偌尤氲竭@一戰(zhàn)局，石獅市市長親任富貴鳥清算組組長（清算組后擔(dān)任富貴鳥的破產(chǎn)管理人），使得利益訴求主體更加多元，局面更加復(fù)雜。梳理下來，多方利益博弈的焦點在于三方面。在這個過程中，各方既有聯(lián)合，又有分歧，博弈不斷。

富貴鳥因履行代償責(zé)任，被銀行至少劃扣16.15億元資金，造成巨額潛虧和資金鏈斷裂，無法及時兌付“14富貴鳥”債券本息，點燃導(dǎo)火索，最終引發(fā)財務(wù)危機。

其一，是清算，還是重整？

依照我國破產(chǎn)法的規(guī)定，當(dāng)一家企業(yè)進入破產(chǎn)時，有清算、重整、和解三種方式可選擇。清算立足于解散破產(chǎn)企業(yè)；重整、和解立足于通過債務(wù)重組、引入投資者，挽救破產(chǎn)企業(yè)。顯然，重整、和解對企業(yè)債權(quán)人的吸引力更大。畢竟，在未來還有收回債權(quán)的希望。富貴鳥的破產(chǎn)，即是這一思路的反映。富貴鳥前后歷經(jīng)了兩次重整，第三次才選擇清算。整個過程一波三折。

2018年7月，富貴鳥的管理人申請進行第一次重整。此時，富貴鳥的資產(chǎn)變現(xiàn)值只有4.47億元，主要包括存貨、股權(quán)投資、機器設(shè)備，以及292項商標(biāo)使用權(quán)和52項專利。富貴鳥的債務(wù)總額則高達34.66億元。

富貴鳥第一次重整方案的主要內(nèi)容是，引入戰(zhàn)略投資人，由投資人現(xiàn)金出資1.65億元，購物券出資0.6億元，用于支付普通債權(quán)人債權(quán)。職工債權(quán)、稅款債權(quán)由重整完成后的富貴鳥繼續(xù)償還，清償率為100%；不處理或調(diào)整富貴鳥股東所持的股份。

根據(jù)重整方案，普通債權(quán)的清償率約為2.7%（略高于破產(chǎn)清算時2.5%清償率），其中現(xiàn)金部分約為1.1%，購物券部分約為1.6%。如果一位富貴鳥的債權(quán)人持有1億元債權(quán)，其最終只能獲得270萬元的清償。這270萬元，分為110萬元現(xiàn)金和160萬元的購物券，購物券可購買富貴鳥皮鞋。

富貴鳥的這份重組方案，一言以蔽之，就是讓富貴鳥的普通債權(quán)人，如銀行、債券投資者等承擔(dān)全部損失，富貴鳥的股東毫發(fā)無損。重整方案中引入的這位投資者，意圖以2.25億元了結(jié)富貴鳥近35億元債務(wù)，還考慮了富貴鳥產(chǎn)品的未來銷售，其算盤打得“夠精”。

這樣一份重整方案明顯缺乏誠意，關(guān)鍵是讓富貴鳥大股東逃脫了“最終懲罰”，顯然不會獲得普通債權(quán)人的認可。2019年5月9日，富貴鳥的債權(quán)人會議第一次否決了重整方案。

2019年6月29日，管理人調(diào)整了重整方案，開始第二次沖擊。此次方案把清償方式由混合式清償變更為全部現(xiàn)金清償，不再使用購物券。但投資人又做了另一項安排，其支付的金額視債權(quán)人選擇不同清償期限而定：若債權(quán)人全部選擇6個月清償，則投資人支付對價為2.28億元；若債權(quán)人全部選擇2年清償，重整投資人支付對價在2.28億元至2.4億元之間。此舉的意思是，債權(quán)人選擇越晚收到清償，獲得的清償比例會更高，但最高只能超過應(yīng)得清償額的8.7%。

這依舊是一份缺乏誠意的方案。如果說，確保職工債權(quán)、稅款債權(quán)的清償率為100%，尚且可以理解，富貴鳥的股東權(quán)益不做調(diào)整，是整個方案最難以理解之處。富貴鳥之所以會陷入破產(chǎn)的境地，最大的原因在于其大股東對公司治理規(guī)則的漠視，對監(jiān)管規(guī)則的蔑視，對商業(yè)道德規(guī)范的藐視。股東不承擔(dān)主要責(zé)任，竟然要一眾普通債權(quán)人承擔(dān)主要責(zé)任，這究竟是何道理？

重整、和解對企業(yè)債權(quán)人的吸引力更大。畢竟，在未來還有收回債權(quán)的希望。富貴鳥前后歷經(jīng)了兩次重整，第三次才選擇清算。整個過程一波三折。

果不其然，富貴鳥的第二次債權(quán)人會議依舊否決了管理人提出的重整方案。按照破產(chǎn)法的規(guī)定，泉州中院最終裁定對富貴鳥進行破產(chǎn)清算。石獅市政府的努力，也隨之付諸東流。

其二，擔(dān)保行為有效性的判斷。

破產(chǎn)工作的核心和關(guān)鍵是盡可能多地確認破產(chǎn)財產(chǎn)，這樣就可以提高債權(quán)人的清償率。如果富貴鳥此前的違規(guī)擔(dān)保行為不能被認定為有效，那么就意味著富貴鳥不必承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任，銀行就需歸還已劃扣的資金，富貴鳥用于向普通債權(quán)人分配的財產(chǎn)將會隨之增加。圍繞這一出發(fā)點，富貴鳥的破產(chǎn)管理人進行申訴。只不過，這一舉措與債權(quán)人審議重整方案時針鋒相對的氣氛相比，更多的是“無奈的掙扎”。

富貴鳥提供違規(guī)擔(dān)保的對象，絕大部分是貿(mào)易公司。這些公司的特征與“皮包”公司高度相似。為此，管理人請求漳州銀監(jiān)分局認定這些公司為空殼公司。如果這些公司被認定為空殼公司，意味著接受擔(dān)保銀行的貸款核查工作沒有履行到位，所形成的損失也應(yīng)由銀行承擔(dān)。這一結(jié)論若成立，對富貴鳥而言，將會是顛覆性的結(jié)果，富貴鳥或不會走入破產(chǎn)清算境地。但對銀行而言，則意味著自己要背負重大的損失。不出意外，漳州銀監(jiān)分局最終認為，無法判斷這些被擔(dān)保公司是否為空殼公司。因此，富貴鳥該履行的代償責(zé)任還是要履行。

類似的博弈還發(fā)生在其他擔(dān)保責(zé)任認定上，其結(jié)果均是認定富貴鳥應(yīng)承擔(dān)責(zé)任。

其三，資產(chǎn)抵押行為有效性的判斷。

如果說對擔(dān)保行為有效性的判斷，是政府和富貴鳥普通債權(quán)人出于共同利益而與擔(dān)保銀行進行的博弈，那么對資產(chǎn)抵押行為有效性的判斷，則是二者之間的直接利益沖突。

富貴鳥在進入破產(chǎn)程序前夕，將其285項商標(biāo)使用權(quán)出質(zhì)給石獅市獅城擔(dān)保公司（以下簡稱“獅城擔(dān)保公司”），為富貴鳥礦業(yè)的1.5億元借款提供反擔(dān)保，即在獅城擔(dān)保公司為富貴鳥礦業(yè)提供融資擔(dān)保的同時，富貴鳥向獅城擔(dān)保公司提供反擔(dān)保。

獅城擔(dān)保公司有兩家股東，均由石獅市財政局間接全資控制。如果富貴鳥礦業(yè)不能如期償還這部分債務(wù)，用作出質(zhì)的商標(biāo)將歸獅城擔(dān)保公司所有，最終歸石獅市政府所有。除此之外，富貴鳥還將相關(guān)土地房產(chǎn)、機器設(shè)備等進一步用于反擔(dān)保，金額分別為0.98億元、0.17億元。

在此之前，富貴鳥集團將其部分土地以3.83億元價格出售給石獅市土地收儲中心，用作政府收儲，土地收儲所得用于償還富貴鳥集團的債務(wù)。這些被收儲的土地，是富貴鳥的主要生產(chǎn)經(jīng)營用地。

將這兩件事聯(lián)系起來，這其中的安排值得玩味。截至破產(chǎn)清算時，富貴鳥的資產(chǎn)僅剩4億元，其中最核心的資產(chǎn)應(yīng)是其商標(biāo)，機器設(shè)備、存貨等其他資產(chǎn)變現(xiàn)價值并不高，而且也比較容易重新購置。但商標(biāo)、土地若合二為一，非常容易再造一個新的“富貴鳥”?；诖耍?dāng)?shù)卣ㄟ^種種手段將富貴鳥的核心資產(chǎn)牢牢控制在手中。

富貴鳥普通債權(quán)人代表國泰君安一紙訴狀將富貴鳥、獅城擔(dān)保公司告上法庭，以富貴鳥并非1.5億元擔(dān)保借款資金的最終實際使用人，卻無償提供擔(dān)保為由，申請撤銷0.17億元的機器設(shè)備反擔(dān)保合同。國泰君安的請求最終被石獅、泉州兩級法院駁回。

誰是贏家？

從富貴鳥整個破產(chǎn)過程來看，損失最大的就是其眾多普通債權(quán)人，尤其是21億元債券的投資者。理論上，富貴鳥的破產(chǎn)清算清償率為2.5%，但實際上，富貴鳥的這些機器設(shè)備、存貨、應(yīng)收賬款能拍賣出多少收入，不確定性非常大。

表3：富貴鳥資產(chǎn)起拍價情況 （單位：億元）

2019年10月9日，富貴鳥破產(chǎn)管理人在阿里司法拍賣平臺，對富貴鳥的應(yīng)收預(yù)付類債權(quán)、存貨、長期股權(quán)投資、固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)等破產(chǎn)財產(chǎn)進行第一次拍賣，起拍價為2.837億元（表3）。拍賣過程中，有91人設(shè)置了提醒，超過6000次圍觀，但無人報名參與競拍，第一次拍賣流拍。10月18日，管理人進行第二次競拍，起拍價較第一次打了8折，下降到2.27億元。除了圍觀人數(shù)超過第一次外，絕大部分資產(chǎn)依舊流拍。普通債權(quán)人的清償前景不容樂觀。

對于當(dāng)?shù)卣块T而言，通過一系列積極的手段，保住了富貴鳥最核心的商標(biāo)資產(chǎn)和最有價值的土地、房地產(chǎn)資產(chǎn)，不僅最大限度保護了自己借款的安全性，也為未來再造一個新的“富貴鳥”，奠定了一個比較好的基礎(chǔ)。應(yīng)當(dāng)說，當(dāng)?shù)卣呀?jīng)實現(xiàn)了自己的最低訴求。

至于富貴鳥的大股東林氏家族，由于重整方案沒有獲得債權(quán)人會議通過，其在富貴鳥的權(quán)益已歸零。如今，富貴鳥的創(chuàng)始人林和平已被列為高消費限制人員，聯(lián)合創(chuàng)始人林國強2017年6月意外去世，當(dāng)年12月，林國強子女宣布放棄繼承父親財產(chǎn)，以避免背負巨額債務(wù)。值得關(guān)注的是，富貴鳥在林氏家族轄下，之前通過各種方式從上市公司套取的40余億元資金，究竟流向了何處？

興衰成敗，皆有內(nèi)因

從2001年開始，我國品牌服飾行業(yè)發(fā)展開始提速，各種品牌百花齊放，百舸爭流，誕生了一大批“鳥”：貴人鳥、太平鳥、富貴鳥、報喜鳥……在這些品牌中，富貴鳥于2013年登陸香港資本市場，在港交所掛牌上市，當(dāng)屬其中的佼佼者。

近幾年，受宏觀經(jīng)濟的影響，眾多服飾、鞋類公司經(jīng)營出現(xiàn)困難。貴人鳥不貴，太平鳥不太平，報喜鳥不報喜，富貴鳥欠巨債。富貴鳥自上市以后，業(yè)績也開始“變臉”。2015年，富貴鳥的利潤出現(xiàn)首次下滑，2016年進一步下滑，并于2016年8月開始停牌，直至破產(chǎn)清算。富貴鳥上市后的命運變遷，在一定程度上反映了企業(yè)經(jīng)營的困難。

但如果把富貴鳥的衰亡歸結(jié)于外部環(huán)境的變化，未免過于簡單。富貴鳥的衰亡固然有其外部環(huán)境的影響，但決定其命運的，仍然是內(nèi)在原因。在上市短短3年的時間里，富貴鳥實際控制人林氏家族不顧上市公司股東的利益讓40余億元資金被瞞天過海地從上市公司套取出去。最終因為“14 富貴鳥”債券回售到期，富貴鳥及其連帶擔(dān)保人林和平家族無法按期支付本息，才導(dǎo)致問題集中爆發(fā)。

富貴鳥債券違約，無法兌付的根本原因，就在于林氏家族通過違規(guī)擔(dān)保、違規(guī)拆借、對外投資等惡意、簡單、粗暴的違規(guī)方式，掏空上市公司，使得上市公司本已嚴峻的經(jīng)營形勢，雪上加霜。這筆資金究竟去向何處，至今仍是一個謎。

上市公司被抽干后，留下的只是少許資產(chǎn)，以及金額龐大的債務(wù)。從破產(chǎn)清算結(jié)果來看，這一苦果將被眾多金融機構(gòu)和債券持有人吞下。