栗曉云　呂文棟　趙楊

摘要：基于國家創(chuàng)新體系的視角探究“營改增”與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的關(guān)系，以及企業(yè)內(nèi)外部情境對這種關(guān)系的影響。實證結(jié)果顯示，受“營改增”政策影響的企業(yè)顯著提高了風(fēng)險承擔(dān)水平;基于國家創(chuàng)新體系視角檢驗這種促進作用的影響因素，發(fā)現(xiàn)減稅對風(fēng)險承擔(dān)的影響在不同性質(zhì)的企業(yè)間具有異質(zhì)性。此外，行業(yè)、代理成本、產(chǎn)品市場競爭、政府補助和外部制度環(huán)境均對上述關(guān)系存在調(diào)節(jié)效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：“營改增”企業(yè);風(fēng)險承擔(dān);國家創(chuàng)新體系;產(chǎn)權(quán)性質(zhì);企業(yè)創(chuàng)新

中圖分類號：F812.42? ?文獻標(biāo)識碼：A? ?文章編號：1007-2101（2019）06-0041-10

一、引言及文獻綜述

創(chuàng)新被廣泛認(rèn)為是國家經(jīng)濟增長的主要刺激因素。近年來，隨著創(chuàng)新實踐活動的不斷進行以及自主創(chuàng)新戰(zhàn)略的提出，政策重點已逐漸從科技政策向創(chuàng)新政策轉(zhuǎn)變，這種轉(zhuǎn)變逐漸與國外相趨同，有學(xué)者認(rèn)為創(chuàng)新政策應(yīng)納入其他政策工具，如市場監(jiān)管、稅收和基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)展等（Borrás和Edquist，2013）[1]。2012年開始試點的營業(yè)稅改征增值稅政策（以下簡稱“營改增”）是我國稅收政策的一項重要改革，旨在打通增值稅抵扣鏈條，消除重復(fù)征稅，從而降低企業(yè)負(fù)擔(dān)①?！盃I改增”政策的經(jīng)濟后果成為近年來學(xué)術(shù)研究的熱點，在宏觀層面，已有文獻從分工效應(yīng)（陳釗和王旸，2016）[2]、價格效應(yīng)和收入分配效應(yīng)（倪紅福等，2016）[3]等視角進行了探討;在微觀層面，現(xiàn)有文獻從企業(yè)稅負(fù)效應(yīng)（范子英和彭飛，2017）[4]、現(xiàn)金流效應(yīng)（喬睿蕾和陳良華，2017）[5]等視角進行了研究。對于其經(jīng)濟后果，學(xué)術(shù)界仍有爭議，例如“營改增”可以提高工資水平（袁從帥等，2015）[6]，但增值稅的“轉(zhuǎn)嫁效應(yīng)”會導(dǎo)致普通居民負(fù)擔(dān)加重，進而惡化收入分配（倪紅福等，2016）[3];又如，“營改增”后產(chǎn)業(yè)互聯(lián)程度高的企業(yè)稅負(fù)顯著降低（范子英和彭飛，2017）[4]，但也有學(xué)者指出“營改增”之后企業(yè)流轉(zhuǎn)稅稅負(fù)并沒有顯著變化，甚至部分企業(yè)還會上升（曹越和李晶，2016）[7]。

筆者選擇企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)作為分析視角，原因在于從長期來看，風(fēng)險承擔(dān)對微觀企業(yè)創(chuàng)新和宏觀經(jīng)濟增長都具有重要影響（Solow，1956）[8]，然而目前大多數(shù)文獻集中于創(chuàng)新政策對創(chuàng)新績效的研究，鮮有文獻對風(fēng)險承擔(dān)這一創(chuàng)新行為進行研究。在微觀層面，風(fēng)險承擔(dān)往往被認(rèn)為是一種創(chuàng)新活動，有助于開拓新市場并獲得新的盈利機會，從而提高企業(yè)持續(xù)競爭優(yōu)勢（OBrien等，2014）[9];在宏觀層面，風(fēng)險承擔(dān)能促進科技進步、加快社會資本的積累，進而提高社會整體生產(chǎn)率（John等，2008）[10]。尤其是當(dāng)前，我國經(jīng)濟進入“新常態(tài)”，鼓勵企業(yè)積極承擔(dān)風(fēng)險有助于激發(fā)創(chuàng)新活力。

鑒于企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)對微觀競爭優(yōu)勢和宏觀經(jīng)濟增長的重要作用，學(xué)界對這一議題進行了大量研究，主要分析視角包括代理理論視角（李文貴和余明桂，2012）[11]、行為理論視角（呂文棟等，2015）[12]和高階理論視角（宋建波等，2017）[13];與上述研究局限于企業(yè)內(nèi)部環(huán)境不同，近年來部分學(xué)者開始關(guān)注外部環(huán)境，包括制度（Acharya等，2011）[14]、文化（Li等，2013）[15]、政策（Ljungqvist等，2017）[16]等因素，但是鮮有文獻從稅制改革視角進行細(xì)致考察。

理論上，稅收政策主要通過對企業(yè)最終收益的非對稱作用影響企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)決策（Green和Talmor，1985）[17]。本質(zhì)上，稅收可視為一種國家與企業(yè)之間的收益分配機制，但這一機制僅分擔(dān)利潤，并不分擔(dān)損失。因此，面對期望收益相同，但風(fēng)險不同的兩個投資項目，高風(fēng)險項目的實際稅負(fù)可能會高于低風(fēng)險項目，導(dǎo)致企業(yè)在稅收的影響下傾向于選擇低風(fēng)險項目。因此，提高稅率會降低企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)傾向，但降低稅率可能不會增加企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)。然而“營改增”的減稅并非簡單的降低稅率，而是打通增值稅抵扣鏈條、消除重復(fù)征稅，那么這種抵扣效應(yīng)產(chǎn)生的降成本式的減稅是否會提高企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平呢？

2012年開始推行的“營改增”試點為我們檢驗上述問題提供了一個理想的場景。作為一項結(jié)構(gòu)性減稅政策，該政策自實施以來已累積減稅近2萬億元②。按照政策安排，營改增試點是分批進行的：2012年1月1日，在上海市針對交通運輸業(yè)和部分現(xiàn)代服務(wù)業(yè)啟動“營改增”試點;2012年8月1日至年底，上述試點進一步擴至北京等11省市;2013年8月1日在全國推開。這為我們實證檢驗“營改增”與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的關(guān)系提供了難得的準(zhǔn)自然實驗場景。

基于此，筆者采用雙重差分模型（DID）實證檢驗了“營改增”對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。研究發(fā)現(xiàn)，受“營改增”政策影響的企業(yè)顯著提高了風(fēng)險承擔(dān)水平。我們基于國家創(chuàng)新體系視角檢驗了這種促進作用的影響因素，研究發(fā)現(xiàn)減稅對風(fēng)險承擔(dān)的影響在不同性質(zhì)的企業(yè)間具有異質(zhì)性：非國有企業(yè)表現(xiàn)為研發(fā)投入的增加，而國有企業(yè)則表現(xiàn)為資本支出的提升。此外，行業(yè)、代理成本、外部制度環(huán)境、產(chǎn)品市場競爭和政府補助均對上述關(guān)系存在調(diào)節(jié)效應(yīng)。

本文的研究意義主要體現(xiàn)在如下三方面：第一，從外部環(huán)境視角拓展了企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)影響因素的相關(guān)研究。既有研究大都聚焦于企業(yè)內(nèi)部環(huán)境，探討代理成本、非理性行為、管理層特征等因素對于企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)決策的影響;少量文獻注意到外部環(huán)境的作用，但主要集中于文化、制度和政策不確定性等因素，本文則從稅收視角提供了宏觀經(jīng)濟政策影響企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的新證據(jù)。第二，當(dāng)前學(xué)術(shù)界對“營改增”政策的經(jīng)濟后果仍有爭議，本文嘗試將“營改增”作為一種創(chuàng)新政策工具，運用DID模型評估其對風(fēng)險承擔(dān)的影響，從微觀視角提供“營改增”影響企業(yè)創(chuàng)新活力的新證據(jù)。第三，基于國家創(chuàng)新體系的視角從代理成本、市場競爭、政府部門和制度環(huán)境等維度進一步考察“營改增”影響企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的內(nèi)外部情境，深化對于“營改增”政策經(jīng)濟后果的評估，為“營改增”政策的調(diào)整提供了一定的實踐證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）“營改增”政策與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)

關(guān)于稅收變動與風(fēng)險承擔(dān)的關(guān)系，最早可以追溯到個人根據(jù)個人所得稅的稅率或變動對工作選擇的影響，以及隨后對企業(yè)環(huán)境的應(yīng)用，即稅收政策主要通過對企業(yè)最終收益的非對稱作用而影響企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)決策（Green和Talmor，1985）[17]。稅收會影響企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)，因為它會導(dǎo)致企業(yè)收益的不對稱：如果不含稅，風(fēng)險中性的公司對低風(fēng)險項目和高風(fēng)險項目實行無差別的對待;征稅后，高風(fēng)險項目的利潤下降得比低風(fēng)險項目要多，這是因為政府分擔(dān)利潤而非損失，鑒于這種不對稱，風(fēng)險中性的公司更愿意選擇低風(fēng)險項目而非高風(fēng)險項目。因此，當(dāng)稅率增加時，企業(yè)出于利潤考慮會通過選擇低風(fēng)險項目即降低企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)來應(yīng)對;而當(dāng)稅率減少時，企業(yè)同樣出于利潤考慮并不會選擇高風(fēng)險項目即增加企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)來應(yīng)對。也有一些相關(guān)文獻對此進行了驗證，例如，對于那些沒有損失抵消的公司來說，更高的稅率會減少風(fēng)險承擔(dān)（Lester，2013）[18]，并且企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)對稅收的變動是敏感的、不對稱的，因為政府在其盈利時收稅，但虧損時沒有補償，公司為了應(yīng)對稅率提高而降低風(fēng)險，但不會對稅率降低而做出應(yīng)對（Ljungqvist等，2017）[16]。

以上分析表明降低稅率的減稅并不能提升企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平，但“營改增”政策的減稅并非通過簡單的降低稅率而實現(xiàn)，“營改增”政策是從根本上打通增值稅抵扣鏈條，消除重復(fù)征稅，目的是降低企業(yè)創(chuàng)新成本，促進設(shè)備更新③。“營改增”政策對企業(yè)利潤會產(chǎn)生單向的正抵扣效應(yīng)（李成和張玉霞，2015）[19]，這種抵扣效應(yīng)類似于國外的稅收損失抵消，稅收對風(fēng)險承擔(dān)的影響取決于損失抵消可能性，風(fēng)險承擔(dān)與稅收損失結(jié)轉(zhuǎn)期的長度顯著正相關(guān)，且這種關(guān)系隨稅率水平的提高而增加，即損失抵消的周期越長、抵消的金額越多，風(fēng)險承擔(dān)水平就越高（Lester，2013）[18]。那么，“營改增”的抵扣效應(yīng)會對風(fēng)險承擔(dān)產(chǎn)生類似的影響嗎？筆者認(rèn)為，答案是肯定的，“營改增”通過抵扣效應(yīng)產(chǎn)生的降成本式的減稅可通過以下兩種路徑影響風(fēng)險承擔(dān)水平。

首先是“營改增”與企業(yè)現(xiàn)金流的變化。倪紅福等（2016）[3]通過將增值稅抵扣機制引入投入產(chǎn)出價格模型中以測算企業(yè)成本的變化，從中發(fā)現(xiàn)：在現(xiàn)有稅收征管能力和稅率不變的情況下，“營改增”通過抵扣效應(yīng)在總體上將使所有行業(yè)的價格（成本）有所下降;從而改善企業(yè)的現(xiàn)金流情況。喬睿蕾和陳良華（2017）[5]基于交易費用理論的現(xiàn)金持有成本與收益視角，認(rèn)為“營改增”政策之后企業(yè)現(xiàn)金流的敏感性顯著降低?！盃I改增”之后，企業(yè)通過固定資產(chǎn)購置、外購原材料等進項稅額抵扣使得企業(yè)現(xiàn)金流變得充裕，而影響風(fēng)險承擔(dān)的一個因素便是現(xiàn)金流狀況，因為任何項目的投資都需要相應(yīng)的資本支持，特別是風(fēng)險性越高的項目對資金的前期需求也相對越大（毛其淋和許家云，2016）[20]。此外，如前所述，政府對企業(yè)投資與經(jīng)營進行損失補償有助于提高企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平;而增值稅的進項抵扣在一定程度上可看作是對企業(yè)投資行為的一種補償。

其次是“營改增”與企業(yè)融資約束的變化。由于信息不對稱的存在，管理層被認(rèn)為比潛在投資者更了解公司的價值，因此企業(yè)融資偏好順序依次為內(nèi)部融資、外部債務(wù)融資、外部股權(quán)融資（Myers和Majluf，1983）[21]。如前文所述，“營改增”政策通過抵扣效應(yīng)增加了企業(yè)現(xiàn)金流，同時因為固定設(shè)備等資產(chǎn)原值中扣減了增值稅，減少了折舊基數(shù)，增加了凈利潤，這在一定程度上緩解了內(nèi)部融資約束。此外，根據(jù)信號傳遞理論，“營改增”對企業(yè)現(xiàn)金流和凈利潤的正面影響也向外部投資者傳遞了正面的信號，因此，外部投資者可能會做出相機選擇，改變資金投向，增加資金供給量，降低企業(yè)的融資成本，進而緩解企業(yè)的外部融資約束（羅宏和陳麗霖，2012）[22];而資金持有或融資約束的改善均能顯著提高企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平。綜上，“營改增”在本質(zhì)上可以通過降低企業(yè)成本、改善企業(yè)的現(xiàn)金持有與融資約束而影響其對風(fēng)險投資項目的決策、提高其風(fēng)險承擔(dān)水平。據(jù)此，我們提出基本假設(shè)：

H1：在其他條件不變的情況下，“營改增”政策通過抵扣效應(yīng)可以提高企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平。

（二）“營改增”政策與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)：企業(yè)內(nèi)外部情境的影響

我們探討企業(yè)內(nèi)外部情境對“營改增”政策與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)關(guān)系的影響。國外學(xué)者使用“國家創(chuàng)新體系”一詞來確定與科技知識的產(chǎn)生和運用有關(guān)的組織的不同特征，該觀點的核心是，有些特征可能比其他特征更有效，這在很大程度上解釋了世界各地生產(chǎn)率和創(chuàng)新績效極不平衡的原因。也即國家創(chuàng)新體系內(nèi)部各主體的特征、主體間的交互作用決定了企業(yè)內(nèi)部創(chuàng)新活動的積極性和有效性。而企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)往往被認(rèn)為是一種創(chuàng)新活動，因此這里我們基于國家創(chuàng)新體系的視角將上文基本假設(shè)的線性模型拓展為鏈?zhǔn)侥Ｐ汀４送?，在政策的治理機制方面，創(chuàng)新系統(tǒng)內(nèi)部各參與者之間進行合作和協(xié)調(diào)，以避免系統(tǒng)失靈;同時作者提到，這些問題應(yīng)由各國政府的管理部門或機構(gòu)來處理，然而這些部門往往是獨立的，導(dǎo)致各政策之間也是孤立的（Schot和Steinmueller，2018）[23]。因此在本部分，我們將致力于探討企業(yè)自身特征與企業(yè)外部環(huán)境或其他政策對“營改增”政策影響的調(diào)節(jié)效應(yīng)，拓展政策評估框架，以期為“營改增”政策的改進提供一定的實踐證據(jù)。

1. 企業(yè)特征的調(diào)節(jié)效應(yīng)

（1）所有權(quán)性質(zhì)。我們將從所有權(quán)性質(zhì)對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響及所有權(quán)性質(zhì)與“營改增”的關(guān)系兩方面進行分析。有關(guān)所有權(quán)性質(zhì)對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響，現(xiàn)有文獻主要包括兩種理論觀點：政治觀與經(jīng)理人觀。具體到政治觀，一般認(rèn)為有兩方面的因素：其一是政治家為了在仕途中獲得優(yōu)勢，常常會通過干預(yù)國有企業(yè)來達到其自身的政治目標(biāo)（Boycko等，1996）[24];其二是國企往往要承擔(dān)政府的許多社會職能，所以政府對國企的設(shè)立、運營等方面有較多的管制，導(dǎo)致其具有較重的社會性負(fù)擔(dān)（Lin等，1998）[25]。因此，根據(jù)政治觀，為了確保政治家政治目標(biāo)或國有企業(yè)社會目標(biāo)的實現(xiàn)，國企會更傾向于選擇那些風(fēng)險較低的投資機會，也即具有較低的風(fēng)險承擔(dān)水平。具體到經(jīng)理人觀，基于代理理論主要有兩方面的因素，其一是國企監(jiān)督機制的缺乏，其所有權(quán)性質(zhì)不清晰，故而任何單個股東都缺乏對管理層監(jiān)督的積極性（余明桂等，2013）[26];其二是國企激勵機制的缺乏，因為管理層帶有行政級別，其薪酬也會受到普遍的行政管制;監(jiān)督與激勵機制的缺乏導(dǎo)致嚴(yán)重的雙重代理問題，進而導(dǎo)致管理層在經(jīng)營決策中會發(fā)生嚴(yán)重的道德風(fēng)險和機會主義行為，而良好的監(jiān)督與激勵機制可以促進管理層選擇那些凈現(xiàn)值為正但風(fēng)險性較高的投資機會（Low，2009）[27]。因此，根據(jù)經(jīng)理人觀，國有企業(yè)也具有較低的風(fēng)險承擔(dān)水平。另外，國有企業(yè)在稅改之后需要積極履行國家政策，加之前文敘述的政治觀和經(jīng)理人觀，管理層可能會更積極響應(yīng)“營改增”政策。此外，政府也會采取各種舉措以達到降低國有企業(yè)稅負(fù)的目的，比如通過行政干預(yù)增加其對固定資產(chǎn)的投資等（何建國等，2018）[28]，從而促使“營改增”的目標(biāo)在國有企業(yè)成功達成。綜上可知，國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)一方面抑制企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)，另一方面又會通過增加固定資產(chǎn)等資本支出來積極響應(yīng)“營改增”政策，因此，我們得出假設(shè)：

H1a：國有企業(yè)與非國有企業(yè)在“營改增”政策后會有不同的風(fēng)險承擔(dān)行為，即國有企業(yè)傾向增加資本支出，而非國有企業(yè)傾向增加研發(fā)強度。

（2）行業(yè)。“營改增”作為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要舉措，其一大目標(biāo)是促進我國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級，對此從稅率上也有所體現(xiàn)：信息技術(shù)類行業(yè)的稅率為6%，而其他行業(yè)如有形動產(chǎn)租賃服務(wù)稅率為17%，交通運輸業(yè)服務(wù)稅率為11%，明顯高于信息技術(shù)類行業(yè);也即信息技術(shù)類行業(yè)的現(xiàn)金流和融資約束在“營改增”政策之后會有更大的改善，因此可以得出假設(shè)：

H1b：“營改增”政策后信息技術(shù)類行業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)會顯著提高，其他行業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)沒有變化。

（3）在職消費?！盃I改增”政策的目標(biāo)之一是通過減少重復(fù)征稅，而使改革企業(yè)的整體稅負(fù)不增加或有所下降，進而降低企業(yè)負(fù)擔(dān)，那么因為“營改增”而節(jié)省的資源是否能如國家所期望的有效運用到企業(yè)的決策與投資中呢？我們選取在職消費這一視角來探索答案，在職消費可以認(rèn)為增加了代理成本，而增加的成本可能大于其帶來的效益凈額，導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績下降（Hart，2001）[29]。因此，本文假設(shè)在職消費高的企業(yè)在“營改增”后有可能將節(jié)省的成本用作在職消費這一私人收益，而不會將其用作企業(yè)發(fā)展;據(jù)此，我們提出假設(shè)：

H1c：在職消費高的企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)不受“營改增”的影響，而在職消費低的企業(yè)“營改增”后風(fēng)險承擔(dān)水平會提升。

2. 企業(yè)外部環(huán)境或其他政策的影響

（1）市場化程度。1994年分稅制改革后，我國開始實行中央稅和地方稅并行的征收方式，營業(yè)稅屬于地方稅，增值稅則屬于中央與地方的共享稅;地方稅由地方稅務(wù)局負(fù)責(zé)，共享稅由國家稅務(wù)總局管理，同時，國稅局協(xié)同省級人民政府對省級地方稅務(wù)局實行雙重領(lǐng)導(dǎo)④，這意味著共享稅不會受到地方政府的影響，而地方稅則可能因各地市場化程度的高低而不同?！盃I改增”之后，則有可能會消除這種地方差異，為市場創(chuàng)造一個更為公平的環(huán)境，因此可以得到假設(shè)：

H1d：市場化程度負(fù)向調(diào)節(jié)“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。

（2）產(chǎn)品市場競爭。有關(guān)風(fēng)險承擔(dān)的外部治理機制，尚未有研究考慮產(chǎn)品市場競爭這一機制。產(chǎn)品市場競爭增加了對治理結(jié)構(gòu)薄弱公司的激勵，能有效緩解管理層的懈怠行為以最大化股東財富;此外，在經(jīng)營競爭激烈的企業(yè)中，這種緩解程度更大，而較好的治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)有正向的促進作用。同時，產(chǎn)品市場競爭激烈的企業(yè)有較低的利潤水平和現(xiàn)金流（Maksimovic等，1991）[30]，“營改增”政策的減稅效應(yīng)能在一定程度上緩解其資金壓力。綜上，我們提出假設(shè)：

H1e：產(chǎn)品市場競爭正向調(diào)節(jié)“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。

（3）政府補助。有研究表明，適度補助可提高企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平，而高額度的補助會降低企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)（毛其淋和許家云，2016）[20]，也有研究認(rèn)為補貼有一個臨界值，當(dāng)大于該值時，企業(yè)會出現(xiàn)“尋補貼”行為進而對其生產(chǎn)率的促進不再顯著，甚至降低資源使用效率（楊筠和寧向東，2018）[31]?！盃I改增”使得企業(yè)的固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)等都可以作為進項抵扣，在一定程度上緩解了資金壓力，從企業(yè)收入視角來看，“營改增”相當(dāng)于增加了一定的政府補助，從而導(dǎo)致原來補助較多的企業(yè)在“營改增”之后可能會降低風(fēng)險承擔(dān);而之前補助較少的企業(yè)因為“營改增”帶來的資金緩解而增加了風(fēng)險承擔(dān)水平。綜上，可以提出假設(shè)：

H1f：政府補助負(fù)向調(diào)節(jié)“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。

綜合上述理論分析和研究假設(shè)，本文的研究框架如圖1所示。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文使用2009—2014年（即2012年實施“營改增”政策的前后三年）中國A股上市公司的面板數(shù)據(jù)來評估“營改增”對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。除市場化程度數(shù)據(jù)來源于王小魯、樊綱的《中國分省份市場化指數(shù)報告（2016）》外，其余數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫。文章選取兩個試點行業(yè)，結(jié)合證監(jiān)會《上市公司行業(yè)分類指引》進行篩選，即交通運輸業(yè)：G54，G55，G56，G57;研發(fā)和技術(shù)服務(wù)：M73，M74，M75;信息技術(shù)服務(wù)：I65;文化藝術(shù)業(yè)：R87;物流輔助服務(wù)：G58，G59。經(jīng)過篩選，符合試點行業(yè)的上市公司有273家;進一步地，剔除財務(wù)數(shù)據(jù)異?；蛉笔颖?，最終得到963個年度觀測值，我們對主要連續(xù)變量進行雙向0.5%水平的縮尾處理。

（二）模型構(gòu)建與變量說明

2012年“營改增”的試點行業(yè)為交通運輸業(yè)和部分現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，截至2012年底，試點地區(qū)包括上海、北京、天津、江蘇、浙江、安徽、福建、湖北、廣東這九省市，本文將“營改增”政策看作是一次準(zhǔn)自然實驗，利用DID方法評估“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。我們對“營改增”政策效果的評估基于2012年開始的兩個試點行業(yè)，將2012年作為政策實施節(jié)點，并通過設(shè)置du和dt兩個虛擬變量來區(qū)分上述樣本。據(jù)此，本文的DID基準(zhǔn)回歸模型確定為如下形式：

Riski=β0+β1dui+β2dtt+β3dui×dtt+βitZit+εit（1）

式中下標(biāo)i和t分別表示企業(yè)和年份，ε為隨機擾動項。各變量解釋如下：

1. 被解釋變量

Risk為企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)，參考現(xiàn)有文獻（Miller和Bromiley，1990）[32]，我們選擇資本支出和研發(fā)強度作為代理變量，因為兩者都意味著風(fēng)險與收益的不確定性，都將增加企業(yè)的戰(zhàn)略風(fēng)險。

2. 解釋變量

du為“營改增”地區(qū)的虛擬變量，該變量反映了處理組與控制組本身的差異，也就是說即使不實行該項政策，也存在此差異。dt為“營改增”試點期虛擬變量，該變量反映了實驗期前后兩期本身的差異，也就是說即使不實行該項政策，也存在此時間趨勢。交乘項du×dt度量“營改增”的政策效應(yīng)，也即β3為本文的主效應(yīng)——“營改增”政策對試點地區(qū)企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的凈影響，如果“營改增”政策提高了試點地區(qū)所在企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平，那么，β3的系數(shù)應(yīng)該顯著為正，因此，下文將圍繞交乘項系數(shù)β3進行檢驗及分析。

3. 調(diào)節(jié)變量

對其檢驗時，所有權(quán)性質(zhì)與行業(yè)是定義虛擬變量后分組，其余調(diào)節(jié)變量是以均值為標(biāo)準(zhǔn)劃分為高低兩組，分組后分別使用模型（1）進行檢驗。調(diào)節(jié)變量的解釋如下：

所有權(quán)性質(zhì)，創(chuàng)建一個虛擬變量來指示一個公司是否是國有企業(yè);

行業(yè)，本文將試點行業(yè)中的研發(fā)和技術(shù)服務(wù)、信息技術(shù)服務(wù)作為信息技術(shù)類行業(yè)，其余為其他行業(yè);

在職消費，取自管理費用中扣除了董事、高管以及監(jiān)事會成員薪酬及當(dāng)年的無形資產(chǎn)攤銷等明顯不屬于在職消費項目后的金額來測度（Luo等，2011）[33];

市場化程度，使用王小魯、樊綱的《中國分省份市場化指數(shù)報告（2016）》;

產(chǎn)品市場競爭，這里我們采用國內(nèi)外研究中常用的赫芬達爾—赫希曼指數(shù)（HHI）來衡量，該指數(shù)反向衡量產(chǎn)品市場競爭;

政府補助，本企業(yè)當(dāng)年獲得的所有政府補助之和。

4. 控制變量

Z表征一系列控制變量，參考Acharya等（2011）[14]、Li等（2013）[15]、余明桂等（2013）[26]、呂文棟等（2015）[12]、Ljungqvist等（2017）[16]等研究，文章控制了企業(yè)經(jīng)營年限、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)成長性、資產(chǎn)負(fù)債率、CEO年齡、CEO性別、CEO任期。此外，由于樣本數(shù)據(jù)為面板數(shù)據(jù)，我們還控制了行業(yè)效應(yīng)（在以行業(yè)作調(diào)節(jié)變量檢驗時不固定行業(yè)效應(yīng)）;但由于模型中的dt為年份虛擬變量，這里將不對年份效應(yīng)進行控制。

文章所涉及的變量及其描述如表1所示。

（三）描述性統(tǒng)計

表2報告了主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，樣本企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的平均值和中位數(shù)分別是1.10和1.09，基本相等，說明樣本企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)數(shù)據(jù)并沒有受到極端值的影響;樣本企業(yè)被解釋變量的最小值與最大值分別為0.1和4.38，差異非常大，說明我國企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平分布不平衡。

四、實證結(jié)果分析與穩(wěn)健性檢驗

（一）“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響分析

作為中國分稅制改革以來最重要的一項稅制改革，“營改增”為我們的研究提供了一個準(zhǔn)自然實驗，因此，本文運用DID方法來評估“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的凈效應(yīng)，回歸結(jié)果見表3⑤，其中（1）、（2）列分別以資本支出與研發(fā)強度作為因變量，“營改增”政策對因變量的回歸系數(shù)顯著為正，表明企業(yè)在“營改增”政策后增加了資本支出與研發(fā)強度?？傮w而言，“營改增”政策有助于提升企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平，假設(shè)H1成立。

（二）調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗

將所有樣本企業(yè)分別按所有權(quán)性質(zhì)和行業(yè)的不同分組后，使用模型（1）進行檢驗，其結(jié)果如表4所示，國有企業(yè)在“營改增”政策后增加了資本支出，而非國有企業(yè)增加了研發(fā)強度，驗證了假設(shè)H1a;行業(yè)的調(diào)節(jié)方面，信息技術(shù)類行業(yè)在“營改增”政策之后，資本支出和研發(fā)強度均有所增加，而其余行業(yè)并未受“營改增”政策的影響，支持了假設(shè)H1b，可見“營改增”政策有利于擴大信息技術(shù)類行業(yè)的科技投資需求，促進企業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

對于其余變量的調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗，我們以均值為標(biāo)準(zhǔn)劃分為高低兩組后，使用模型（1）進行檢驗，其結(jié)果如表5和表6所示。在表5中，高在職消費組的企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)沒有變化，低在職消費組的資本支出和研發(fā)強度均顯著增加，假設(shè)H1c成立;低市場化程度組在“營改增”后資本支出顯著增加，但研發(fā)強度增加不顯著，說明市場化程度對“營改增”政策引起的研發(fā)強度增加沒有調(diào)節(jié)作用，但可以負(fù)向調(diào)節(jié)資本支出，假設(shè)H1d部分成立。

表6中低產(chǎn)品市場競爭組、高政府補助的企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)沒有變化，而高產(chǎn)品市場競爭組、低政府補助組的資本支出和研發(fā)強度均顯著增加，假設(shè)H1e和H1f均成立。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了保證回歸結(jié)果的可信度及穩(wěn)健性，本文進行了如下穩(wěn)健性檢驗。（1）安慰劑試驗：前面的實證結(jié)果顯示基本假設(shè)H1成立，但也有一點疑問，即這種變化是由于“營改增”政策導(dǎo)致的嗎？因此，我們首先做一個安慰劑試驗以驗證上述假設(shè)的穩(wěn)健性。通過將政策時間分別提前與延后兩年作為虛擬的政策時點來進行回歸，結(jié)果顯示解釋變量的系數(shù)均不顯著，這一證據(jù)有力地表明企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的變化確實是由“營改增”政策引起的。（2）關(guān)鍵變量的敏感性：關(guān)鍵變量的不同衡量方法可能影響結(jié)論的穩(wěn)健性。參考既有文獻（Miller和Bromiley，1990）[32]，這里我們使用企業(yè)的風(fēng)險評價系數(shù)beta作為企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的代理變量，因為選擇風(fēng)險較高的投資項目會導(dǎo)致beta增大。與上述文獻相一致，本文的beta同樣采用CAPM模型進行計算，使用每只股票的日收益對股票所在的分市場的日收益進行回歸，計算出股票在一個完整年度的beta值，結(jié)果顯示主要結(jié)論并未發(fā)生變化。（3）傾向得分匹配—雙重差分（PSM-DID）：盡管現(xiàn)有文獻多將“營改增”近似于“自然實驗”，但并非完全意義上的“自然實驗”，因為國家選取的試點地區(qū)未必是完全隨機的，這就有可能導(dǎo)致選擇偏差，參考既有文獻，我們通過PSM控制選擇偏差，運用PSM-DID方法時，通過是否是“營改增”試點的虛擬變量對控制變量進行Logit回歸，得到傾向得分值。在估計中我們使用核匹配法進行估計，以檢驗“營改增”政策對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響是否穩(wěn)健。結(jié)果表明，在使用PSM-DID方法之后，“營改增”政策仍然顯著提高了企業(yè)資本支出與研發(fā)強度，與前文結(jié)論無顯著差異，從而進一步支撐了本文實證結(jié)論（見表7）。

五、結(jié)論、啟示與不足

一個國家或地區(qū)的創(chuàng)新政策可以促進或阻礙創(chuàng)新和經(jīng)濟發(fā)展，制定始終如一的創(chuàng)新政策，對國家和地區(qū)的發(fā)展都至關(guān)重要，那么稅制改革會對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平產(chǎn)生怎樣的影響？針對這一問題，國外學(xué)者嘗試從稅率變動、損失補償?shù)冉嵌冗M行探討，而國內(nèi)學(xué)者對這一問題的關(guān)注明顯不足，因此我們試圖從企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)視角對“營改增”的政策效果提供初步評估，同時基于國家創(chuàng)新體系視角將這種線性模型拓展為鏈?zhǔn)侥Ｐ?，以便能更全面地評估“營改增”政策。

2012年實施的“營改增”相當(dāng)于“自然實驗”，本文基于這一典型事實，選用2009—2014年中國A股上市公司數(shù)據(jù)作為研究樣本。為了克服內(nèi)生性問題，采用DID模型以考察“營改增”對風(fēng)險承擔(dān)的影響。通過實證檢驗，主要發(fā)現(xiàn)以下兩點：第一，“營改增”在總體上顯著提高了企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平，這一結(jié)論在安慰劑試驗及控制樣本選擇偏誤后依然成立;第二，這一影響在信息技術(shù)類行業(yè)、低在職消費、低市場化程度、高產(chǎn)品競爭、低政府補助的樣本組成立;同時，“營改增”政策在非國有企業(yè)中具體表現(xiàn)為研發(fā)投入的增加、而在國有企業(yè)中具體表現(xiàn)為資本支出的提升。

本研究具有一定的理論與政策意義。理論上，本文首次分析“營改增”對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響，并且探討了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、行業(yè)、在職消費、市場化程度、產(chǎn)品市場競爭、政府補助的調(diào)節(jié)效應(yīng)，拓展了“營改增”在微觀企業(yè)上所呈現(xiàn)出來的經(jīng)濟效果。政策啟示上，研究結(jié)論表明，政府應(yīng)當(dāng)進一步規(guī)范和引導(dǎo)國有企業(yè)制定合理的投資行為，增加研發(fā)強度，促進我國產(chǎn)業(yè)升級;同時，為了政策更好地發(fā)揮作用，可根據(jù)稅收政策及時調(diào)整政府補助等其余政策，或因地制宜地制定、調(diào)整與實施相關(guān)政策以適合企業(yè)所在地區(qū)的環(huán)境，從而促進企業(yè)創(chuàng)新、加速產(chǎn)業(yè)升級。本文結(jié)論為深入分析我國“營改增”政策的微觀經(jīng)濟效果提供理論依據(jù)，為國家創(chuàng)新體系的構(gòu)建提供了一定的實踐證據(jù)。

本文的研究主要有如下不足之處，首先，我們主要討論了國家經(jīng)濟金融政策的影響及其作用情境，而經(jīng)濟金融政策屬于創(chuàng)新政策工具中的“胡蘿卜”政策，除此之外，政策工具還包括“大棒”政策即監(jiān)管工具和“勸導(dǎo)”政策即軟工具（Borrás和Edquist，2013）[1]，并且各政策工具間是相互作用相互依賴的（Flanagan等，2011）[34]，而本文囿于研究行業(yè)和樣本的限制，并未考量監(jiān)管工具如環(huán)保法規(guī)、知識產(chǎn)權(quán)等，以及軟工具如技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)、自愿協(xié)議等的影響，后續(xù)可選擇其他經(jīng)濟金融政策擴大樣本以對此進行進一步的研究。其次，實證檢驗中，我們主要將“營改增”視為政策沖擊，檢驗了政策的執(zhí)行效應(yīng)，但并沒有驗證增值稅稅率的影響。2019年3月5日，國務(wù)院總理李克強在政府工作報告中指出：2019年中國要將制造業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行16%的增值稅稅率降至13%，將交通運輸業(yè)、建筑業(yè)等行業(yè)現(xiàn)行10%的增值稅稅率降至9%，后續(xù)可根據(jù)這一事件進一步檢驗增值稅稅率對企業(yè)的微觀影響。

注釋：

①資料來源：http：//www.ctax.org.cn/csyw/201511/t20151117_

1024094.shtml。

②資料來源：每日經(jīng)濟新聞，全國稅務(wù)工作會議，https：//baijiahao.baidu.com/s？id=1589900836631259025&wfr=spider&for=pc。

③資料來源：http：//epaper.gmw.cn/gmrb/html/2016-04/14/nw.D110000gmrb_20160414_2-13.htm？div=-1。

④資料來源：http：//www.chinatax.gov.cn/n810209/index.html。

⑤限于篇幅，本文所有實證結(jié)果均只顯示政策效應(yīng)（dt×du）的結(jié)果且未顯示控制變量的結(jié)果，如有需要請向作者索取。

參考文獻：

[1]BorrásS， Edquist C. The Choice of Innovation Policy Instruments[J]. Technological Forecasting and Social Change，2013，80（8）：1513-1522.

[2]陳釗，王旸.“營改增”是否促進了分工：來自中國上市公司的證據(jù)[J].管理世界，2016（3）：36-45.

[3]倪紅福，龔六堂，王茜萌.“營改增”的價格效應(yīng)和收入分配效應(yīng)[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2016（12）：23-39.

[4]范子英，彭飛.“營改增”的減稅效應(yīng)和分工效應(yīng)：基于產(chǎn)業(yè)互聯(lián)的視角[J].經(jīng)濟研究，2017，52（2）：82-95.

[5]喬睿蕾，陳良華.稅負(fù)轉(zhuǎn)嫁能力對“營改增”政策效應(yīng)的影響——基于現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性視角的檢驗[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2017（6）：117-135.

[6]袁從帥，劉曄，王治華，劉睿智.“營改增”對企業(yè)投資、研發(fā)及勞動雇傭的影響——基于中國上市公司雙重差分模型的分析[J].中國經(jīng)濟問題，2015（4）：3-13.

[7]曹越，李晶.“營改增”是否降低了流轉(zhuǎn)稅稅負(fù)——來自中國上市公司的證據(jù)[J].財貿(mào)經(jīng)濟，2016（11）：62-76.

[8]Solow R. A Contribution to the Theory of Economic Growth[J]. Quarterly Journal of Economics，1956，70（1）：65-94.

[9]OBrien J P，David P. Reciprocity and R&D Search：Applying the Behavioral Theory of the Firm to a Communitarian Context[J]. Strategic Management Journal，2014，35：550-565.

[10]John K， Litov L， Yeung B. Corporate Governance and Risk-taking[J]. Journal of Finance，2008，63（4）：1979-1728.

[11]李文貴，余明桂.所有權(quán)性質(zhì)、市場化進程與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2012（12）：115-127.

[12]呂文棟，劉巍，何威風(fēng).管理者異質(zhì)性與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)[J].中國軟科學(xué)，2015（12）：120-133.

[13]宋建波，文雯，王德宏.海歸高管能促進企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)嗎——來自中國A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].財貿(mào)經(jīng)濟，2017，38（12）：111-126.

[14]Acharya V， Amihud Y， Litov L. Creditor Rights and Corporate Risk-taking[J]. Journal of Financial Economics，2011，102（1）：150-166.

[15]Li K， Griffin D， Yue H et al. How Does Culture Influence Corporate Risk Taking[J]. Journal of Corporate Finance，2013，23（3）：1-22.

[16]Ljungqvist A， Zhang L， Zuo L. Sharing Risk with the Government： How Taxes Affect Corporate Risk Taking [J]. Journal of Accounting Research，2017，55（3）：669-707.

[17]Green R C，Talmor E. The Structure and Incentive Effects of Corporate Tax Liabilities[J]. Journal of Finance，1985，40（4）：1095-1114.

[18]Lester R. Taxation and Corporate Risk-taking[C]. Oxford University Centre for Business Taxation，2013.

[19]李成，張玉霞.中國“營改增”改革的政策效應(yīng)：基于雙重差分模型的檢驗[J].財政研究，2015（2）：44-49.

[20]毛其淋，許家云.政府補貼、異質(zhì)性與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)[J].經(jīng)濟學(xué)（季刊），2016，15（4）：1533-1562.

[21]Myers S C，Majluf N S. Corporate Financing Decisions When Firms Have Information Investors do not Have[J].Journal of Financial Economics，1983，13（2）：187-221.

[22]羅宏，陳麗霖.增值稅轉(zhuǎn)型對企業(yè)融資約束的影響研究[J].會計研究，2012（12）：43-49+94.

[23]Schot J， Steinmueller W E. Three Frames for Innovation Policy：R&D，Systems of Innovation and Transformative Change[J]. Research Policy，2018，47（9）：1554-1567.

[24]Boycko M，Shleifer A，and Vishny R W. A Theory of Privatization [J]. Economic Journal，1996，106：309-319.

[25]Lin J Y，Cai F，Li Z. Competition，Policy Burdens，and State-owned Enterprise Reform [J]. American Economic Review，1998（88）422-427.

[26]余明桂，李文貴，潘紅波.民營化、產(chǎn)權(quán)保護與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)[J].經(jīng)濟研究，2013（9）：112-124.

[27]Low A. Managerial Risk-taking Behavior and Equity-based Compensation [J]. Journal of Financial Economics，2009（92）：470-490.

[28]何建國，黃晶晶，劉俊剛.“營改增”對企業(yè)所得稅的傳導(dǎo)效應(yīng)研究[J].重慶理工大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)），2018（6）：77-88.

[29]Hart O. Financial Contracting[J]. Journal of Economic Literature，2001，39（4）：1079-1100.

[30]Maksimovic V， Titman S. Financial Policy and Reputation for Product Quality[J]. Review of Financial Studies，1991，4（1）：175-200.

[31]楊筠，寧向東.政治關(guān)聯(lián)、政府補貼與企業(yè)創(chuàng)新績效[J].技術(shù)經(jīng)濟，2018（5）：31-37.

[32]Miller K D， Bromiley P. Strategic Risk and Corporate Performance： An Analysis of Alternative Risk Measures[J].Academy of Management Journal，1990（33）：756-779.

[33]Luo W，Zhang Y，Zhu N. Bank Ownership and Executive Perquisites：New Evidence from an Emerging Market[J].Journal of Corporate Finance，2011，17（2）：352-370.

[34]Flanagan K，Uyarra E，Laranja M. Reconceptualizing the ‘Policy Mix for Innovation[J]. Research Policy，2011，40（5）：702-713.

責(zé)任編輯：艾 嵐

The Policy of Replacing Business Tax with Value-added Tax and Corporate Risk-taking

Li Xiaoyun1， Lv Wendong1， Zhao Yang2

（1.School of International Business， University of International Business and Economics， Beijing 100029， China;

2.Institute of Internet Economy， Central University of Finance and Economics， Beijing 100081， China）

Abstract：This paper explores the relationship between "replacing business tax with VAT" and corporate risk taking from the perspective of the national innovation system， as well as the impact of internal and external situations on this relationship.The empirical results show that enterprises affected by the policy of "replacing business tax with VAT" have significantly increased the level of risk taking.Further， from the perspective of national innovation system， we examine the influencing factors of this promotion effect， and find that the impact of tax cuts on risk taking is heterogeneous among enterprises of different nature.In addition， industry， agency costs， product market competition， government subsidies and external institutional environment all have moderating effects on the above relations.

Key words：replacing business tax with VAT corporate， risk-taking， national innovation system， nature of property right，corporate innovation