陶夢(mèng)倩

摘要：金融安全是國(guó)家安全的重要組成部分，維護(hù)金融安全是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要基礎(chǔ)。本文通過(guò)主成分分析法構(gòu)建金融安全指數(shù)，通過(guò)實(shí)證研究驗(yàn)證短期國(guó)際資本流動(dòng)與金融安全的聯(lián)動(dòng)關(guān)系及其強(qiáng)弱程度。

關(guān)鍵詞：國(guó)際短期資本流動(dòng)? 金融安全? 資本市場(chǎng)

作為經(jīng)濟(jì)全球化的重要組成部分，國(guó)際短期資本流動(dòng)能積極促進(jìn)國(guó)際資源得到合理的配置。但是，資本流動(dòng)是把雙刃劍。從60年代的美元危機(jī)，到97年亞洲金融危機(jī)，都表明國(guó)際短期資本流動(dòng)是危害金融安全的重要因素。在加息人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈的背景下，國(guó)際短期資本及熱錢流動(dòng)的威脅逐漸凸顯。隨著金融改革的完善，我國(guó)資本市場(chǎng)開放是未來(lái)發(fā)展的必然趨勢(shì)。研究短期資本的流動(dòng)對(duì)于防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)我國(guó)金融安全具有重要意義。在國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，本文使用主成分分析法，構(gòu)建金融安全指數(shù)，之后運(yùn)用 VAR 模型，研究我國(guó)資本流動(dòng)與金融安全之間的互動(dòng)關(guān)系。

關(guān)于國(guó)際短期資本流動(dòng)與金融安全的關(guān)系，國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要有兩種觀點(diǎn)。一種認(rèn)為加快短期資本流動(dòng)有利于維護(hù)金融安全，如Levine（1998）和Chari（2002）認(rèn)為，國(guó)際短期資本流動(dòng)有利于吸引外資，增強(qiáng)資本市場(chǎng)流動(dòng)性，補(bǔ)足目標(biāo)國(guó)家外匯與儲(chǔ)蓄的不足，顯著提高其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。第二種觀點(diǎn)認(rèn)為短期資本流動(dòng)會(huì)加劇系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，危及金融安全，如楊繼（2010）、朱瑞玲（2012）等。貨幣危機(jī)理論更著重強(qiáng)調(diào)了跨境資本流動(dòng)對(duì)貨幣危機(jī)的影響。胡義芳（2013）、朱孟楠（2002）等學(xué)者則認(rèn)為金融危機(jī)主要通過(guò)國(guó)際資本流動(dòng)發(fā)生和傳播的。在當(dāng)前各國(guó)逐漸開放資本市場(chǎng)的背景下，構(gòu)建金融安全指數(shù)，探究國(guó)際短期資本流動(dòng)的影響對(duì)防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)尤為重要。

本文選用CPI同比（X1）、GDP同比增速（X2）、不良貸款率（X3）、股票總市值（X4）、實(shí)際有效匯率指數(shù)（X5）、消費(fèi)者信心指數(shù)（X6）作為金融安全測(cè)度的六個(gè)變量，代表我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)方面、金融機(jī)構(gòu)方面，外匯市場(chǎng)和金融軟環(huán)境方面。研究時(shí)間為2003年12月至2019年6月，所有數(shù)據(jù)均來(lái)自同花順數(shù)據(jù)庫(kù)。接下來(lái)，將6個(gè)指標(biāo)分為正向指標(biāo)和反向指標(biāo)。正向指標(biāo)是指該指標(biāo)與金融安全呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，反向指標(biāo)表示該指標(biāo)與金融安全呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。為了便于處理及分析，本文在主成分分析中將反向指標(biāo)X3、X5取相反數(shù)變換為正向指標(biāo)。同時(shí)，由于GDP數(shù)據(jù)只有季度數(shù)據(jù)，因此本文用EVIEWS7將其拆分成月度數(shù)據(jù)。部分缺失值用插值法補(bǔ)全。為了消除量綱對(duì)數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)的影響，對(duì)所有數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化處理。

用R3.4.4對(duì)指標(biāo)做主成分分析，其核心是用互相獨(dú)立的綜合指標(biāo)表達(dá)原有的絕大部分信息。通過(guò)碎石圖我們可以提取累計(jì)貢獻(xiàn)率大于85%、特征根值大于1的三個(gè)主成分，F(xiàn)1，F(xiàn)2，F(xiàn)3。

計(jì)算各主成分得分：

F1=0.39X1+0.88X2-0.79X3-0.88X4+0.97X5-0.09X6

F2=0.36 X1+0.11X2-0.24X3+0.37X4-0.02X5+0.93X6

F3=0.82 X1+0.12X2+0.34X3+0.13X4-0.08X5-0.3X6

以方差貢獻(xiàn)為權(quán)重，構(gòu)建金融安全綜合指標(biāo)

SAFE=0.61F1+0.22F2+0.17F3

目前，學(xué)術(shù)界衡量國(guó)際短期資本流動(dòng)的主要方法有直接法、間接法和混合法三種。鑒于可操作性和數(shù)據(jù)可得性，本文采用間接法，即短期資本流動(dòng)=月度外匯儲(chǔ)備增量-月度貨物貿(mào)易差額-月度實(shí)際利用外商投資額，表示為CF。

所涉及數(shù)據(jù)來(lái)源于同花順數(shù)據(jù)庫(kù)，同時(shí)將原始序列分解為趨勢(shì)成分和周期成分，通過(guò)消除趨勢(shì)，得到周期序列SAFEC和 CFC。經(jīng)單位根檢驗(yàn)，所得數(shù)據(jù)均為平穩(wěn)序列。

根據(jù) AIC 信息準(zhǔn)則和 SC準(zhǔn)則，得出最佳滯后期是3階。已驗(yàn)證AR根的穩(wěn)定性，建立的VAR（3）模型可以進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。VAR 模型是一種非理論性的模型，它利用脈沖響應(yīng)函數(shù)分析隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊對(duì)內(nèi)生變量的影響，即考慮擾動(dòng)項(xiàng)的影響如何傳播到各個(gè)變量，而不是直接探究一個(gè)變量對(duì)另一個(gè)變量的影響。脈沖結(jié)果如圖2所示，橫軸表示沖擊作用的滯后期間數(shù)（單位：月），實(shí)線表示脈沖響應(yīng)函數(shù)，虛線表示正負(fù)兩倍標(biāo)準(zhǔn)差偏離帶。

從圖2中可以看出，資本流動(dòng)對(duì)于來(lái)自自身的沖擊，沖擊響應(yīng)在第2期最大之后持續(xù)下降，總體響應(yīng)顯著為正。這說(shuō)明，資本流動(dòng)對(duì)自身標(biāo)準(zhǔn)差的隨機(jī)信息的響應(yīng)較強(qiáng)且具有一定的持續(xù)性。而對(duì)于來(lái)自金融安全的沖擊，響應(yīng)顯著且在第2期達(dá)到最大。對(duì)于來(lái)自資本流動(dòng)的沖擊，金融安全在前4期沖擊響應(yīng)逐漸增強(qiáng)并達(dá)到最大值之后逐漸衰減趨于零。但相對(duì)于金融安全自身的沖擊，資本流動(dòng)表現(xiàn)出一種比較微弱的響應(yīng)。

下一步可以運(yùn)用 Granger 因果檢驗(yàn)驗(yàn)證短期資本流動(dòng)與金融安全是否構(gòu)成因果關(guān)系。表1說(shuō)明，二者之間不存在雙向的格蘭杰因果關(guān)系。金融安全是短期資本流動(dòng)的 granger 原因，但短期資本流動(dòng)不是金融安全的 granger 原因。說(shuō)明金融安全程度高可以顯著促進(jìn)國(guó)際短期資本流動(dòng)。

本文主要通過(guò)主成分分析從宏觀經(jīng)濟(jì)、金融機(jī)構(gòu)、外匯市場(chǎng)和金融軟環(huán)境四個(gè)方面構(gòu)建我國(guó)金融安全指數(shù)，運(yùn)用VAR模型探究我國(guó)短期資本流動(dòng)與國(guó)家金融安全的聯(lián)動(dòng)關(guān)系?？梢钥闯?，短期資本流動(dòng)與金融安全直接存在顯著正相關(guān)關(guān)系。因此，我們要充分重視國(guó)際短期資本在中國(guó)的流動(dòng)，加強(qiáng)監(jiān)控資本管制。資本管制過(guò)松，投資者警惕性下降，容易將資金投放到海外市場(chǎng)。但是資本管制過(guò)緊，會(huì)導(dǎo)致海外投資者退出我國(guó)市場(chǎng)。因此，我國(guó)需要建立健全資本管制體系，加強(qiáng)國(guó)際合作，合理控制資本流入流出。同時(shí)，必須有效控制我國(guó)資本市場(chǎng)開放速度，防止造成負(fù)面影響，維護(hù)金融穩(wěn)定，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

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（作者單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）