楊孝海 仝曉萌

【摘 要】 客戶是企業(yè)經(jīng)營利潤的來源，是企業(yè)的外部利益相關者，對企業(yè)的財務活動具有重要的影響，在瞬息萬變的市場環(huán)境中甚至會反作用于企業(yè)的經(jīng)營戰(zhàn)略決策。在“互聯(lián)網(wǎng)+營銷”中，“微營銷”鋪天蓋地沖擊客戶的消費理念和購買欲望。由傳統(tǒng)大客戶到全民“微營銷”的轉(zhuǎn)變，客戶集中是否仍大大影響企業(yè)的財務績效？現(xiàn)有研究在客戶集中對企業(yè)績效是好是壞這一問題上沒有一致結(jié)論，更沒有在營銷環(huán)境轉(zhuǎn)變下進行研究。對2010—2017年956家滬深A、B股的制造業(yè)上市公司進行研究，實證顯示客戶集中度與企業(yè)的財務績效呈現(xiàn)負相關關系，并且呈現(xiàn)出倒“U”型，而營銷方式變革會有效減少客戶集中對企業(yè)財務績效的影響。

【關鍵詞】 客戶集中; 財務績效; 營銷方式; 微營銷

【中圖分類號】 F274 ?【文獻標識碼】 A ?【文章編號】 1004-5937（2020）01-0065-06

一、引言

全球經(jīng)濟競爭的不斷加劇，市場環(huán)境和消費習慣也隨之發(fā)生變化?？蛻粼谶x擇商品的時候，價格不再作為唯一的選擇標準，更多的是關注品牌的實力和口碑的宣傳。經(jīng)銷商在與供應商企業(yè)的博弈中，優(yōu)勢也不再那么明顯。企業(yè)在發(fā)展的道路上步履維艱，眾多加盟企業(yè)憑借低門檻與品牌優(yōu)勢迅速擴張，無疑為企業(yè)營銷帶來新的危機與挑戰(zhàn)。不論是立足品牌效應的維護與宣傳而營造“樹大招風”的效果吸引終端消費者來進行縱向一體化減少中間環(huán)節(jié)達到消費者利益最大化，還是依靠傳統(tǒng)的低價親民策略和“微營銷”來迎合消費者，都從不同角度沖擊了企業(yè)的客戶集中程度，減少代理成本提高企業(yè)利潤，最終影響企業(yè)的財務績效。

在產(chǎn)品市場中，少數(shù)的經(jīng)銷商憑借其銷售優(yōu)勢，承擔了上游供應商的大部分銷售業(yè)務從而形成了客戶集中。多方研究發(fā)現(xiàn)客戶集中導致公司收入的不穩(wěn)定性，企業(yè)為了維持資金的正常周轉(zhuǎn)會持有更多的資金[1]，這就更需要通過籌集資金來滿足企業(yè)的日常運作，大多企業(yè)采取增加長期借款的方法[2]，無疑增加了企業(yè)的償債壓力[3]。同時客戶集中擁有較強的議價能力，客戶為自己爭取更長的信用期限和更多的商業(yè)折扣，削弱企業(yè)的營運能力[4]。為了維護良好的合作關系，交易雙方會進行專有性投資，提高了企業(yè)的盈余管理水平[5]，注冊會計師為避免錯報風險而面臨高昂的審計成本，需要更多的審計證據(jù)[6]來進行佐證，提高了企業(yè)的管理費用。綜上來看，客戶集中無疑降低了企業(yè)的財務績效水平。

企業(yè)的財務績效受到內(nèi)外部因素的影響。在現(xiàn)代企業(yè)理論下，為了降低代理成本，增加企業(yè)價值，學者從股權結(jié)構、董事會規(guī)模、董事長與總經(jīng)理兼任、高管激勵不同層面研究影響企業(yè)財務績效的因素，從企業(yè)內(nèi)部利益相關者角度研究持股[7]還是貨幣薪酬等對企業(yè)財務績效的影響。大股東的隧道行為與企業(yè)的財務績效呈現(xiàn)負相關關系[8]，同時降低在職消費也可以提高企業(yè)財務績效水平[9]。從公司治理角度來看，各指標對企業(yè)財務績效影響程度依次為：第一大股東持股比例、獨立董事比例、流通股比例、機構投資者比例、股權制衡度。張川等從內(nèi)部控制五要素、內(nèi)部控制制度的有效執(zhí)行等角度研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制制度與財務績效顯著正相關關系。實證結(jié)果也發(fā)現(xiàn)，地區(qū)、產(chǎn)權、資金周轉(zhuǎn)率、員工人數(shù)、員工受教育程度等因素均會影響企業(yè)財務績效。

綜上所述，影響制造業(yè)上市公司財務績效的因素固然很多，企業(yè)的利益相關者無疑也是影響因素，無論是企業(yè)內(nèi)部的利益相關者還是外部利益相關者。目前就企業(yè)內(nèi)部利益相關者對財務績效影響的研究很多，但企業(yè)外部利益相關者對其財務績效的研究相對有限，特別是企業(yè)客戶因素對于制造業(yè)類上市公司財務績效的研究還有所欠缺，已有的關于這一方面的研究，例如唐躍軍（2006）通過對客戶集中的議價能力對企業(yè)業(yè)績影響的研究，鄭金玲（2015）從客戶集中的市場反應來研究公司的財務反應，分別從不同的角度、采用了不同的方法進行了有意的探討，因研究方法不同得出的結(jié)論自然也不同;本文試圖通過客戶集中在新的營銷方式下對企業(yè)財務績效的影響，采用實證分析的方法，對這一問題展開新的研究與探討，以期得到有關客戶集中度這一外部利益相關者對制造業(yè)類上市公司財務績效有無影響、影響結(jié)果如何等較為全面的結(jié)論。

二、理論分析與研究假設

（一）客戶集中對企業(yè)財務績效的影響

財務績效是企業(yè)戰(zhàn)略及其實施正在為最終的經(jīng)營業(yè)績做出的貢獻。財務績效能夠很全面地表達企業(yè)成本控制的效果、資產(chǎn)運用管理的效果、資金來源調(diào)配的效果以及股東權益報酬率的組成。財務績效體現(xiàn)在財務管理的盈利能力、營運能力、償債能力和抗風險能力。

收入和費用影響企業(yè)的盈利性。從收入的角度來看，客戶集中就意味著較強的議價能力，企業(yè)的利潤必然受到客戶的侵蝕;從費用角度看，在市場同質(zhì)化的同時，價格不僅僅是唯一的消費要素，消費者在進行商品選擇的同時更多地會關注商品的質(zhì)量和知名度，這就要求企業(yè)提供高質(zhì)量的產(chǎn)品，無疑加大了企業(yè)生產(chǎn)成本、研發(fā)投入和技術創(chuàng)新，都會攤薄企業(yè)利潤。

同時，企業(yè)為了與重要客戶進行長期的戰(zhàn)略合作會相互進行關系專用性投資。這樣客戶就會關注企業(yè)的運營狀況，企業(yè)也有義務向投資者傳遞其業(yè)績平穩(wěn)、持續(xù)增長及履約能力較強的利好消息，從而達到改善交易關系和優(yōu)化交易條款的目的。企業(yè)就有動機進行較高水平的盈余管理以體現(xiàn)其經(jīng)營良好并穩(wěn)步增長。較高水平的盈余管理也就意味著審計風險的增加，注冊會計師就需要搜集大量的證據(jù)、付出更多的審計成本以控制檢查風險。此外，如果審計失敗，注冊會計師將面臨法律訴訟、名譽受損甚至承擔刑事責任，所以注冊會計師在審計收費中，會基于風險補償?shù)目紤]收取一定的風險溢價。諸多經(jīng)驗證據(jù)支持了盈余管理與審計收費之間的顯著正相關關系。審計費用的增加就無疑增加了企業(yè)的管理費用。當然，企業(yè)為了維護良好的合作關系也會進行一些不合法的關系投資，這些也加劇了企業(yè)管理費用的提高，削弱企業(yè)的盈利水平，降低企業(yè)的財務績效水平。

眾多學者發(fā)現(xiàn)大客戶擁有很大的話語權，通過談判迫使公司提供更多的商業(yè)折扣、放寬信用周期。韓敬穩(wěn)等（2012）的研究表明，在力量不對等的供應鏈上，下游強勢零售商會選擇向上游供應商轉(zhuǎn)嫁成本，且侵占上游供應商利益的穩(wěn)定狀態(tài)。大企業(yè)依據(jù)自身實力多數(shù)存在“兩頭吃”的現(xiàn)象。以應收賬款周轉(zhuǎn)率為例，應收賬款周轉(zhuǎn)率=賒銷收入凈額/平均應收賬款余額，應收賬款的增加，從等式上看，應收賬款周轉(zhuǎn)率就會減少?，F(xiàn)金流是企業(yè)的“血液”，應收賬款周轉(zhuǎn)率的減小，影響企業(yè)的正常運作，降低企業(yè)的營運能力，降低企業(yè)的財務績效水平。

客戶集中使公司收入的不確定風險增大（陳正林，2016）、長期資金占用增加（徐晨陽，2015）、專有化投資提高。面對這些問題，公司必須確保債務融資具有持續(xù)性和穩(wěn)定性，而長期債務融資比短期債務融資有著更高的持續(xù)性和穩(wěn)定性、還款利息較低、還款期限固定、不確定性較小等特性，因而客戶集中度較高的公司更傾向于采用長期債務融資，從而提高債務融資中長期債務融資的比重，改變公司的債務期限結(jié)構選擇行為。從資金的供給方——銀行的角度來說，銀行在審批貸款時會調(diào)查公司的銷售情況，公司的客戶集中度高說明其業(yè)務良好，會給予公司更多的長期貸款。同時企業(yè)出于預防性動機會持有更多的現(xiàn)金，這就需要籌集更多的資金來滿足企業(yè)的日常運作，無疑增加了企業(yè)的長期借款，加大了企業(yè)的償債壓力。因此，客戶集中度越高，公司的負債水平越高，企業(yè)的流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重越低，增加了企業(yè)的償債能力，降低了企業(yè)的財務績效。

客戶集中在增加了企業(yè)收入不確定性的同時加大了現(xiàn)金流風險，企業(yè)越依賴主要客戶，其現(xiàn)金流風險越大，面臨財務困境的風險也越大[6]。比如財務杠桿，財務杠桿是衡量企業(yè)財務風險的一個指標。DFL=（Q（P-V）-F）/（Q（P-V）-F-I），Q表示銷售量，P表示銷售單價，V表示單位產(chǎn)品變動成本，F(xiàn)表示固定成本。從等式來看，假設F不變（從短期來看，假定F不變具有一定的合理性），盡管客戶集中壓低了銷售價格（即P減?。话闱闆r下，銷售價格總是會大于單位產(chǎn)品變動成本（即P>V），即使客戶集中，利潤也是客觀存在的，即Q（P-V）>F。因此，客戶集中長期借款的增加引致利息增加，加大了企業(yè)的財務杠桿，增加了企業(yè)的財務風險，降低了企業(yè)的財務績效水平。

基于此，提出假設1。

H1：客戶集中與企業(yè)財務績效負相關。

（二）營銷方式變革對客戶集中與企業(yè)財務績效關系的影響

企業(yè)要發(fā)展就需要在變化的市場環(huán)境中不斷調(diào)整和適應，才不會在激烈的市場競爭中淘汰。消費行為的轉(zhuǎn)變，給企業(yè)帶來機遇與風險。特別是“微營銷”的出現(xiàn)，這種以移動互聯(lián)網(wǎng)為主要溝通平臺，配合傳統(tǒng)網(wǎng)絡媒體和大眾媒體，通過有策略、可管理、持續(xù)性的線上線下溝通，建立和轉(zhuǎn)化、強化顧客關系，實現(xiàn)客戶價值的一系列過程的營銷方式，經(jīng)常活躍在我們的朋友圈，手機支付的便利性使“微營銷”的發(fā)展迅速壯大，企業(yè)開發(fā)APP增值產(chǎn)品服務、開通公眾號進行每日推送增加了企業(yè)的運營成本，“羊毛出在羊身上”也相對應地提高了產(chǎn)品的售價，提高企業(yè)財務績效。再加之傳統(tǒng)的廣告宣傳，支付高昂的費用請明星代言，轉(zhuǎn)而偏向進行縱向一體化的經(jīng)營戰(zhàn)略，鋪設銷售渠道沖擊了客戶的集中程度，正是缺少了這中間層層代理的盤剝，提高了企業(yè)的收益，提高了企業(yè)的財務績效。

正是企業(yè)營銷策略的變革沖擊了客戶集中的程度，給了企業(yè)自主營銷的機會，使代理成本減少，使企業(yè)憑借其自身的品牌優(yōu)勢，向下游經(jīng)銷商制定規(guī)則，占據(jù)有利地位，從根源上解決了企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)率和壞賬損失，大大提高了企業(yè)的財務績效。

基于此，提出假設2。

H2：營銷方式變革能夠減少客戶集中對企業(yè)財務績效的影響，提高企業(yè)財務績效水平。

三、研究設計

（一）樣本選取和數(shù)據(jù)來源

本文以2010—2016年滬、深兩市A、B制造業(yè)為樣本，制造業(yè)能明顯地體現(xiàn)出客戶的特征。自2001年B股市場向境內(nèi)個人投資者開放后，外資不斷撤離，國內(nèi)投資者成為B股的投資主體，由于上市企業(yè)均來自國內(nèi)，所受法律約束也來自國內(nèi)，B股實質(zhì)上已經(jīng)A股化，所以我們同時選擇A、B股上市公司作為研究對象[10]。創(chuàng)業(yè)板的公司經(jīng)營具有較大的波動性，不做研究。基于此，對樣本數(shù)據(jù)進行預處理：剔除ST、*ST類公司及研究期間發(fā)生重大資產(chǎn)重組企業(yè)主營業(yè)務變化或者企業(yè)性質(zhì)發(fā)生變化的公司;保留數(shù)據(jù)連續(xù)的樣本數(shù)據(jù)并對其進行1%的Winsorize處理，以消除極端值的影響。最終得到956家上市公司的6 078個觀測值。本文的數(shù)據(jù)來源于CSMAR和Wind數(shù)據(jù)庫，其他經(jīng)人工搜集和整理得到。

（二）主要變量設計

1.財務績效的度量

考核企業(yè)財務績效的立足點是盈利能力，參照唐躍軍、陳正林等的研究以總資產(chǎn)報酬率（sroa）進行計量。

2.客戶集中的度量

本文主要的解釋變量是客戶集中度，參考之前學者的研究采取以下方式進行計量：企業(yè)前五大客戶的銷售額占全年總銷售額的比重，由前五大客戶的銷售比例替換成前五大客戶銷售比例的平方（CII），來研究與財務績效的關系。

3.營銷方式變革的度量

傳統(tǒng)的營銷方式以廣告支出規(guī)模來進行衡量，現(xiàn)在理解定義的“微營銷”=微博+微視+微信公眾號+微商城，所以將采用虛擬變量對企業(yè)營銷變革進行計量，企業(yè)采用上述四種方式進行營銷定義為1，否則為0。

4.控制變量

本文在模型中還對變量進行了控制：資產(chǎn)負債率、公司規(guī)模、上市時長、公司成長性、第一大股東持股比例、行業(yè)、上一年的總資產(chǎn)收益率等。

各變量定義見表1。

（三）模型設計

參考引用陳正林（2014）的模型，建立以下模型：

sroa=α0+α1sCCi+α2srad+α3ssize+α4sage+α5s-

growth+α6scg+α7lagroa+εi ? （1）

CCi是解釋變量，表示第i家企業(yè)的客戶集中程度，用企業(yè)財務報表附注披露的前五大客戶的銷售比例來表示，同時使用前五大客戶的銷售比例的平方進行比較計量。如果回歸系數(shù)α1顯著為負，表示客戶集中與企業(yè)財務績效負相關。

引入市場化環(huán)境，參考魯桐等的模型，構建下列模型：

FPi=α0+α1sCCi+α2CIIi×sSale+α3srad+α4ssize+

α5sage+α6sgrowth+α7scg+α8lagroa+εi ? （2）

其中，sSale表示營銷方式變革，作為交叉項，設定為虛擬變量。α2的值為正，說明營銷環(huán)境變革能夠減少客戶集中對企業(yè)財務績效的影響水平。證明H2的成立。

四、實證分析

（一）樣本描述性統(tǒng)計

從表2可以看出，各公司的sroa從-3.390到17.54相差很大;sCC由最小的6.58%到最大的99.37%，說明樣本中各個公司的客戶集中程度相差很大;樣本公司的資產(chǎn)負債率總體還是低于50%，企業(yè)總體的負債水平還是比較穩(wěn)定的;資產(chǎn)規(guī)模的均值和方差為22.03和1.06，方差較小說明樣本的公司規(guī)模不相上下;公司的成長水平有較大差異，最小的為負增長，最好的增長水平大于50%;第一大股東的持股水平平均為33.92%，揭示出公司股權結(jié)構的“一股獨大”;公司的上市時長平均為10.70年，最短為一年，最長為20年。

從表3可以看出客戶集中與總資產(chǎn)報酬率顯著負相關，初步說明客戶集中與企業(yè)財務績效負相關。各變量之間的相關系數(shù)都很小，排除了模型存在多重共線性的情況。

（二）回歸分析

將搜集整理好的樣本數(shù)據(jù)帶入模型1，得到回歸結(jié)果如表4。

從回歸結(jié)果可以看出，sCC與sroa顯著負相關，表示客戶集中對企業(yè)財務績效的負面影響;并與平方項（CII）也呈現(xiàn)出顯著的負相關關系，說明客戶集中與企業(yè)財務績效呈倒“U”型，和提出的研究假設一致，H1得到驗證?？刂谱兞恐?，顯著性水平都相同，回歸結(jié)果中除了資產(chǎn)負債率對企業(yè)財務績效存在明顯的負相關關系，其余的控制變量對企業(yè)財務績效有著顯著的正相關關系。

加入營銷方式變革，將數(shù)據(jù)帶入模型2進行回歸，結(jié)果見表5。交互項系數(shù)的變化說明營銷方式變革影響企業(yè)的財務績效，可以有效降低客戶集中對企業(yè)財務績效的影響，提高企業(yè)的財務績效水平。

（三）穩(wěn)定性檢驗

對以上的實證研究結(jié)果進行穩(wěn)健性檢驗。本文采用以下兩種方法，一是改變變量的計量模式，對變量進行差分處理，檢驗上述實證結(jié)果。結(jié)果如表6所示：客戶集中度對企業(yè)財務績效呈負相關關系，說明前文的實證結(jié)果是可信的，同時說明模型中沒有自相關的存在。

二是面板數(shù)據(jù)固定效應回歸，客戶集中度對企業(yè)財務績效的影響可能會受到一些難以量化，無法在模型中進行控制的因素的影響，使本文存在由遺漏變量引起的內(nèi)生性。企業(yè)對前五大客戶信息的披露是自愿，因此，企業(yè)在做信息披露決策時可能會對大客戶信息進行選擇性披露，從而引起本文結(jié)論可能存在選擇性偏差問題。Pindado et al.認為應用面板數(shù)據(jù)固定效應回歸可以緩解這些未觀察到的變量帶來的內(nèi)生性問題的影響。因此，本文應用面板數(shù)據(jù)固定效應回歸進行穩(wěn)健性檢驗，結(jié)果如表7。結(jié)果顯示客戶集中度對企業(yè)財務績效呈負相關關系，說明前文的實證結(jié)果是穩(wěn)定的。

五、研究結(jié)論與不足

本文研究了客戶集中對企業(yè)財務績效的影響，發(fā)現(xiàn)客戶集中與企業(yè)財務績效顯著負相關，說明客戶集中會降低企業(yè)的財務績效，與客戶集中的平方項進行回歸，結(jié)果顯著負相關，說明客戶集中與企業(yè)財務績效呈倒“U”型，支持了唐躍軍（2006）的結(jié)論。同時營銷方式變革能夠影響兩者之間的關系，能夠有效降低客戶集中對企業(yè)財務績效的影響，提高企業(yè)的財務績效。

不足：用總資產(chǎn)收益率（roa）來衡量企業(yè)的財務績效，不能直觀反映資本預算、業(yè)績評價和激勵報酬結(jié)合起來，所以今后對財務績效的計量還需要更全面的研究。

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