【摘要】國家宏觀調(diào)控對于房地產(chǎn)企業(yè)的投融資活動產(chǎn)生了顯著影響，房地產(chǎn)企業(yè)為了緩解自身的資金短缺問題需要重新金融投資模式。本文首先分析了采用私募股權(quán)基金方式進(jìn)行融資和投資，然后對房地產(chǎn)企業(yè)在未來發(fā)展中預(yù)計可使用的金融工具投資途徑進(jìn)行了探討，具體包括四個方面，分別為并購貸款、合作開發(fā)融資、非金收購以及流動性支持以及資本代建以及專業(yè)服務(wù)。

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)企業(yè);宏觀調(diào)控;金融投資

房地產(chǎn)行業(yè)是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱行業(yè)，在我國經(jīng)濟(jì)體量中所占的比重逐年增加，對于我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了積極的推動作用。但是近些年隨著我國商品房價格的不斷上漲，已經(jīng)給人們的生活造成了巨大的壓力。為了對商品房價格進(jìn)行有效控制，國家對于房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控力度不斷增加，這在很大程度上增加了房地產(chǎn)企業(yè)的生存和發(fā)展壓力。特別是2017年之后，全國各地土地一級市場絕大多數(shù)都要求土地競買者要明確出示土地招拍掛保證金的相關(guān)承諾書以及資信證明?？梢妵覍Ψ康禺a(chǎn)行業(yè)宏觀調(diào)控力度的進(jìn)一步加大，并且相對來說本次宏觀調(diào)控相比前幾次宏觀調(diào)控在后續(xù)預(yù)售以及流通等多個環(huán)節(jié)上的限購限貸政策作出了新的改變，這也充分體現(xiàn)了目前國家對于房地產(chǎn)行業(yè)的調(diào)控是全方位和全過程的，表明了國家對于住房是用來住的，而不是用來炒的堅決態(tài)度。這對于房地產(chǎn)企業(yè)的投融資活動產(chǎn)生了巨大的影響，對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，如何采取有效措施來更好應(yīng)對國家層面對于房地產(chǎn)企業(yè)的宏觀調(diào)控，實現(xiàn)自身的發(fā)展，是每一個房地產(chǎn)企業(yè)均應(yīng)該積極思考的問題。

一、采用私募股權(quán)基金方式進(jìn)行融資和投資

隨著國家政府對于房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控力度的不斷增加，房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度越來越大，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)均難以從商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)獲得融資，這在很大程度上限制了房地產(chǎn)企業(yè)的融資渠道，資金問題已經(jīng)成為了限制房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展的核心因素。因此目前資本市場上房地產(chǎn)企業(yè)最為主要的金融投資業(yè)務(wù)都屬于房地產(chǎn)非標(biāo)融資，這些都為明股實債的投資方式。中國基金協(xié)會于2016年頒布了《證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃備案管理規(guī)范第4號-私募資產(chǎn)管理計劃投資房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)、項目》，在后文中將其簡稱為證券期貨4號文件。該文件對于房地產(chǎn)企業(yè)采用上述明股實債的金融投資方式對房地產(chǎn)企業(yè)本身所產(chǎn)生的影響進(jìn)行了具體深入解讀分析，通過該文件進(jìn)行深刻理解，我國可以得到以下幾個方面的認(rèn)識。

（一）適用范圍

證券期貨4號文件中對于房地產(chǎn)企業(yè)的金融投資描述為以“證券期貨經(jīng)營機(jī)構(gòu)私募資產(chǎn)管理計劃”為標(biāo)準(zhǔn)。不同專家學(xué)者對于該文件的解讀還存在一定的爭議，本文將其理解為為了有效防止金融套利行為的產(chǎn)生，私募基金管理人員凡是涉及到將私募投資基金投入到房地產(chǎn)開發(fā)項目的均應(yīng)該嚴(yán)格執(zhí)行。證券期貨4號文件的頒布實施對房地產(chǎn)行業(yè)的投融資行為產(chǎn)生了重大影響，但是由于不同地區(qū)的具體情況存在差異，因此該文件對于房地產(chǎn)企業(yè)的影響程度和影響范圍還應(yīng)該基于不同地區(qū)的國土部門所頒布的具體的拍賣出讓文件進(jìn)行具體分析。由于不同地區(qū)實際情況有所不同，不同地區(qū)的房地產(chǎn)企業(yè)特點和類型也存在一定的差異，因此應(yīng)該針對具體的地區(qū)和企業(yè)開展針對性研判，有助于提高分析準(zhǔn)確性。

（二）項目劃分標(biāo)準(zhǔn)

證券期貨4號文件只適用于普通住房項目的房地產(chǎn)企業(yè)融資，對于那些商業(yè)房地產(chǎn)項目以及保障房房地產(chǎn)項目沒有任何影響。因此證券期貨4號文件的精神與國家政府層面的宏觀控制基調(diào)基本上保持一致，也充分體現(xiàn)了國家宏觀調(diào)控大的原則不能改變的房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控方向。

（三）明股實債方式是控制的重點內(nèi)容

為了防止明股實債方式被引申解讀或者錯誤解讀，更為準(zhǔn)確的表述文件精神，證券期貨4號文件中對于明股實債進(jìn)行了詳細(xì)準(zhǔn)確的說明，基本上禁止了現(xiàn)有私募資管違規(guī)進(jìn)入房產(chǎn)項目的渠道，為明股實債方式的實施奠定了基礎(chǔ)。明股實債并不是房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展中所形成的新的產(chǎn)物，其最早來源于信托行業(yè)。隨著我國房地產(chǎn)行業(yè)的快速發(fā)展以及融資難度的不斷增加，明股實債被引用到房地產(chǎn)企業(yè)的投融資管理中。對于明股實債方式來說，債性設(shè)計的太弱雖然可以有效幫助房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)避我國銀監(jiān)會的監(jiān)管，但是很可能會產(chǎn)生法律風(fēng)險;如果對于債性設(shè)計的太強(qiáng)雖然可以有效規(guī)避法律風(fēng)險，但是難以幫助房地產(chǎn)企業(yè)繞開銀監(jiān)會的監(jiān)管。這就要求在明股實債設(shè)計過程中對于債性的設(shè)計要科學(xué)合理，既不能債性太強(qiáng)，也不能債性太弱，在盡量不產(chǎn)生法律風(fēng)險的前提下幫助房地產(chǎn)企業(yè)來規(guī)避銀監(jiān)會的監(jiān)管。證券期貨4號文件在對資管產(chǎn)品明股實債的定義過程中并沒有將“真股權(quán)+股東借款”的形式考慮進(jìn)去，這為房地產(chǎn)企業(yè)在未來的發(fā)展中進(jìn)行融資操作提供了空間。

（四）向下穿透審查底層資產(chǎn)

在過去房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)避銀監(jiān)會監(jiān)管往往會采用層層嵌套的方式來增加監(jiān)管的復(fù)雜性和難度，提高規(guī)避監(jiān)管的成功率。為了有效防止這種層層嵌套的方式來規(guī)避監(jiān)管的情況發(fā)生，在證券期貨4號文件中明確規(guī)定資產(chǎn)監(jiān)管人員應(yīng)該基于受托義務(wù)中關(guān)于勤勉盡責(zé)的具體要求，在具體工作開展中堅決履行向下穿透義務(wù)，不管是否為層層嵌套，都需要對最底層的資產(chǎn)進(jìn)行穿透式審核，只有這樣提高監(jiān)管的成效，有效防止房地產(chǎn)企業(yè)通通層層嵌套的方式來規(guī)避監(jiān)管，有效保障受托資金的最終投資方向明確符合監(jiān)管的相關(guān)要求，更好體現(xiàn)我國房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的精神。

二、房地產(chǎn)企業(yè)在未來發(fā)展中預(yù)計可使用的金融工具投資途徑

（一）并購貸款

基于我國對房地產(chǎn)企業(yè)宏觀調(diào)控要求，監(jiān)管部門需要對房地產(chǎn)企業(yè)的底層資產(chǎn)進(jìn)行穿透式審查，在這種情況下當(dāng)?shù)禺a(chǎn)企業(yè)已經(jīng)難以有效采用股權(quán)以及債券等直接融資方式，更難以采用銀行貸款等間接融資方式，但是對于房地產(chǎn)企業(yè)來說關(guān)于并購類融資還存在一定的操作空間，房地產(chǎn)企業(yè)可以通過并購的方式來有效規(guī)避銀監(jiān)會關(guān)于底層資產(chǎn)穿透式審查的監(jiān)管，在很大程度上可以緩解房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展的融資需求，產(chǎn)業(yè)并購基金已經(jīng)在多個房地產(chǎn)企業(yè)融資中得到了成功應(yīng)用。具體來說不管是采用信托并購貸款還是采用銀證合作的方式進(jìn)行并購貸款，對于房地產(chǎn)企業(yè)來說均具有一定的操作空間。

（二）合作開發(fā)融資

在國家對房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)控日益趨緊的情況下，對于單個房地產(chǎn)企業(yè)來說由于資金問題對一些優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)項目難以啟動，在這種情況下房地產(chǎn)企業(yè)可以選擇合作開發(fā)的融資模式來有效滿足對于資金的需求。合作開發(fā)主要是指房地產(chǎn)企業(yè)與其他一些具有土地使用權(quán)、房地產(chǎn)項目開發(fā)資質(zhì)以及具有大量建設(shè)資金的企業(yè)進(jìn)行合作，共享利益，可以有效解決房地產(chǎn)企業(yè)自身啟動房地產(chǎn)項目資金不足的問題。畢竟對于單個的房地產(chǎn)企業(yè)來說自身力量是有限的，因此為了有效彌補(bǔ)自身建設(shè)資金方面的不足，合作開發(fā)不失為一種有效的方式。在這種方式具體的實施操作過程中不限于哪方出資、哪方出地，合作參與各方可以基于自身的實際問題和需求開展合作。這種方式也是社會分工發(fā)展的必然趨勢，通過強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合有效提高房地產(chǎn)企業(yè)的市場競爭力，目前很多房地產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)采用了這種合作開發(fā)融資方式。

（三）非金收購以及流動性支持

房地產(chǎn)企業(yè)為了拓寬融資渠道，借助私募股權(quán)基金與資產(chǎn)管理公司平臺進(jìn)行多方業(yè)務(wù)合作，來對相關(guān)的房地產(chǎn)項目進(jìn)行融資。對于資產(chǎn)管理公司來說，可以采用激進(jìn)收購的方式來對部分存在資金流動性問題的房地產(chǎn)企業(yè)的股權(quán)進(jìn)行收購，重新進(jìn)行資源的優(yōu)化配置，提高資源利用效率。因此通過房地產(chǎn)企業(yè)與資產(chǎn)管理公司之間進(jìn)行合作可以有效打通雙方的融資渠道，既有效拓展了商業(yè)化收購業(yè)務(wù)，促進(jìn)商業(yè)化收購業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，同時對于房地產(chǎn)企業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展具有積極的意義，符合我國化解金融風(fēng)險的宗旨。

（四）資本代建以及專業(yè)服務(wù)

資本代建以及專業(yè)服務(wù)主要是指房地產(chǎn)企業(yè)充分發(fā)揮資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，基于地產(chǎn)專業(yè)性優(yōu)勢開展代建業(yè)務(wù)或者后續(xù)管理業(yè)務(wù)，具體可以采用股權(quán)方式、債權(quán)方式以及股權(quán)聯(lián)合債權(quán)的方式。在這種模式下，房地產(chǎn)企業(yè)自身不需要投入大量的資金，可以有效緩解自身資金不足的問題，同時有助于降低自身的項目風(fēng)險，對于房地產(chǎn)企業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展具有重要意義。除此之外，房地產(chǎn)企業(yè)采用這種融資方式有助于房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)一步擴(kuò)大資產(chǎn)業(yè)務(wù)管理規(guī)模，有助于房地產(chǎn)企業(yè)轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的資產(chǎn)經(jīng)營管理模式，而是在資金募集、資金管理以及資金的投資和退出等各個環(huán)節(jié)來進(jìn)行創(chuàng)新，尋求更加適合自身發(fā)展的模式，同通過自身專業(yè)優(yōu)勢來不斷提高管理能力，有助于房地產(chǎn)企業(yè)在發(fā)展過程中實現(xiàn)地產(chǎn)聯(lián)合金融的差異化發(fā)展。

三、結(jié)束語

基于以上分析，目前我國房地產(chǎn)行業(yè)的國家宏觀調(diào)控日益趨緊，對于房地產(chǎn)企業(yè)的投融資活動產(chǎn)生了重大的影響，部分房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)面臨巨大的資金壓力，房地產(chǎn)企業(yè)又將面臨新一輪的資源整合，這對于房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展既是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)。在國家宏觀調(diào)控的大背景下，房地產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)難以采用常規(guī)的直接融資以及間接融資方式獲得企業(yè)發(fā)展所需要對資金，因此房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該針對自身發(fā)展實際和發(fā)展方向來積極拓展投融資業(yè)務(wù)，包括并購貸款、合作開發(fā)融資、非金收購以及流動性支持以及資本代建以及專業(yè)服務(wù)等，進(jìn)而有效緩解其在發(fā)展中的資金問題，更好實現(xiàn)自身的發(fā)展。

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作者簡介：

呂明辰，男，北京人，對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院在職人員高級課程研修班學(xué)員。