毛德勇 杜亞斌

(南京大學(xué) ，江蘇 南京 210093)

一、引言

金融作為現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)的核心，不僅對經(jīng)濟(jì)增長至關(guān)重要，而且與產(chǎn)業(yè)升級也息息相關(guān)。大量理論和實(shí)證研究表明，金融發(fā)展能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級。[1][2][3]當(dāng)前，我國宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增速放緩，產(chǎn)業(yè)升級已成為我國現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展的核心動(dòng)力，而我國金融業(yè)也處于轉(zhuǎn)型發(fā)展期，正在經(jīng)歷一場由互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)革新所引發(fā)的金融制度變遷。2013年以來，被稱為互聯(lián)網(wǎng)金融的新金融模式呈蓬勃發(fā)展之勢，對傳統(tǒng)金融模式產(chǎn)生巨大沖擊?；ヂ?lián)網(wǎng)金融具有的長尾效應(yīng)、普惠性等特征與互聯(lián)網(wǎng)精神完美契合，借助互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)等工具，充分發(fā)揮透明度強(qiáng)、參與度廣、協(xié)作性好、成本低、操作便捷等優(yōu)勢，以摧枯拉朽之勢迅猛發(fā)展。然而，隨著近年來互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管逐漸加強(qiáng)，專項(xiàng)整治活動(dòng)不斷推進(jìn)，越來越多負(fù)面事件不斷曝光，一些學(xué)者對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展開始懷疑甚至持全面否定態(tài)度。那么，互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展對我國經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級究竟產(chǎn)生何種影響？對該問題的回答，有助于厘清三者之間的互動(dòng)機(jī)制，深刻認(rèn)識互聯(lián)網(wǎng)金融與經(jīng)濟(jì)總量增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整之間的關(guān)系，促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融與我國宏觀經(jīng)濟(jì)健康互動(dòng)發(fā)展。

目前我國互聯(lián)網(wǎng)金融主要集中在五類機(jī)構(gòu)六大業(yè)態(tài)。五類機(jī)構(gòu)包括傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)、互聯(lián)網(wǎng)門戶機(jī)構(gòu)、新興互聯(lián)網(wǎng)金融公司、通信和信息基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)，而六大業(yè)態(tài)包括互聯(lián)網(wǎng)支付、網(wǎng)絡(luò)借貸、眾籌、互聯(lián)網(wǎng)基金銷售、互聯(lián)網(wǎng)保險(xiǎn)，互聯(lián)網(wǎng)消費(fèi)金融。[4]李炳和趙陽較早分析了網(wǎng)絡(luò)借貸和網(wǎng)絡(luò)理財(cái)?shù)葘?jīng)濟(jì)增長的影響，認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融通過提高資金市場競爭程度和資金配置效率、降低信貸資金成本等方式來促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)增長。[5]曹劍飛和齊蘭認(rèn)為我國金融化水平偏低、金融錯(cuò)配問題突出，以大銀行為主的金融結(jié)構(gòu)已經(jīng)不能適應(yīng)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)和轉(zhuǎn)型升級的需要。[6]為促進(jìn)我國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級，應(yīng)進(jìn)一步提升金融化水平，大力發(fā)展中小銀行機(jī)構(gòu)、多層次資本市場和互聯(lián)網(wǎng)金融?？傮w上，互聯(lián)網(wǎng)金融通過金融市場、貨幣乘數(shù)和金融機(jī)構(gòu)三個(gè)途徑影響消費(fèi)、投資和凈出口，進(jìn)而影響經(jīng)濟(jì)增長。具體而言，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)表現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)總量增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級兩個(gè)方面。

在互聯(lián)網(wǎng)金融對經(jīng)濟(jì)總量增長相關(guān)研究方面。一是，互聯(lián)網(wǎng)金融降低了各類經(jīng)濟(jì)成本。汪煒和鄭揚(yáng)揚(yáng)認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融在供給方通過標(biāo)準(zhǔn)化降低了邊際成本。[7]肖萍認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融憑借大數(shù)據(jù)和較強(qiáng)信息的處理能力，較好地克服了中小企業(yè)在融資過程中抵押品不足、融資成本高等問題。[8]從投資成本方面，Begenau等認(rèn)為大數(shù)據(jù)能夠幫助投資者作出更加科學(xué)的決策，大幅降低投資成本，還有利于企業(yè)擴(kuò)大產(chǎn)品銷售范圍，提高經(jīng)營效率，進(jìn)而促進(jìn)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。[9]二是，互聯(lián)網(wǎng)金融提高了資源配置的效率。莊雷和趙成國認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新使得融資效率提高，從而降低了金融市場利率，改善家庭和廠商消費(fèi)和投資渠道和效率，拉動(dòng)了社會(huì)投資和消費(fèi)，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)總產(chǎn)值的增加。[10]張李義和涂奔從內(nèi)生增長理論視角出發(fā)，建立線性內(nèi)生增長模型，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展能夠有效促進(jìn)我國宏觀經(jīng)濟(jì)增長。[11]

在互聯(lián)網(wǎng)金融對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的相關(guān)研究方面。李克歌和高文認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)金融提高了資金融通效率，通過交易貨幣資本化，擴(kuò)大了貨幣資本的源泉，使資本大眾化成為可能，也逐步改變產(chǎn)業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的逐步融合。[12]曾宇、陳德余和湯勇剛等從大數(shù)據(jù)角度，認(rèn)為大數(shù)據(jù)可以提升全社會(huì)各行業(yè)生產(chǎn)要素使用率，并且與傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)相融合能夠提升產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高度。[13][14]此外，張倩、周榮榮和馮小舟分析了互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)業(yè)集群與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長的互動(dòng)機(jī)制，認(rèn)為我國互聯(lián)網(wǎng)金融產(chǎn)業(yè)集群對區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長的傳導(dǎo)機(jī)制主要通過產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)和創(chuàng)新效應(yīng)來實(shí)現(xiàn)。[15]彭繼增等發(fā)現(xiàn)短期內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)金融與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級之間存在互斥作用，但從長期來看，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展、對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級具有顯著的推動(dòng)作用。[16]張曉燕認(rèn)為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級化與普惠金融發(fā)展之間存在長期均衡關(guān)系，且普惠金融發(fā)展對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級化具有顯著的正向促進(jìn)作用。[17]

綜上，當(dāng)前從經(jīng)濟(jì)總量增長和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級角度分析互聯(lián)網(wǎng)金融的宏觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的實(shí)證研究仍相對匱乏。這一方面是因?yàn)榛ヂ?lián)網(wǎng)金融的數(shù)據(jù)積累相對較少；另一方面所用的實(shí)證方法相對簡單，也沒有深入分析不同時(shí)期的動(dòng)態(tài)時(shí)變效應(yīng)?；诖耍疚牟捎肞VAR模型進(jìn)行實(shí)證研究，以期得到更加深入的結(jié)論。

二、理論分析與假設(shè)提出

(一)理論分析

自從國外學(xué)者開創(chuàng)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系研究領(lǐng)域以來，一直是諸多學(xué)者們關(guān)注和爭論的焦點(diǎn)，迄今為止也并未達(dá)成一致的研究結(jié)論。但總體上，絕大多數(shù)學(xué)者們認(rèn)為金融發(fā)展可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。從影響機(jī)制上，主要分為兩大類。一是內(nèi)生性金融發(fā)展理論認(rèn)為，金融體系的功能在于風(fēng)險(xiǎn)管理、動(dòng)員儲蓄、配置資源、監(jiān)督公司治理和降低交易成本，這些功能最終通過提高資本積累和技術(shù)創(chuàng)新內(nèi)生性地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。二是外生性金融發(fā)展理論認(rèn)為，政府的金融政策和制度對促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長更重要。如果政府過多地干預(yù)金融體系容易形成金融抑制問題，扭曲利率和匯率等價(jià)格體系，從而阻礙經(jīng)濟(jì)增長。事實(shí)上，這些研究實(shí)際上仍是把金融發(fā)展放在了經(jīng)濟(jì)增長的從屬地位。而在經(jīng)濟(jì)增長的初期階段，金融發(fā)展會(huì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長，而當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長到一定程度，將會(huì)反過來產(chǎn)生新的金融服務(wù)需求，從而導(dǎo)致金融發(fā)展。這兩者之間是一種平行互動(dòng)的關(guān)系。實(shí)際上，互聯(lián)網(wǎng)金融是人類歷史上金融發(fā)展進(jìn)入新階段的產(chǎn)物。從金融抑制角度，互聯(lián)網(wǎng)金融是對政府過度管制金融業(yè)的主動(dòng)金融創(chuàng)新，而從互聯(lián)網(wǎng)金融自身優(yōu)勢而言，其可以集腋成裘有效地動(dòng)員長尾客戶的儲蓄資源，提高全社會(huì)資源配置效率，并且能夠通過大數(shù)據(jù)和云計(jì)算等新型技術(shù)大幅降低交易成本，引導(dǎo)更多資金流向高新技術(shù)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整。

當(dāng)前，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的不斷深入發(fā)展，其低成本、長尾化、高效便捷化和大數(shù)據(jù)普遍應(yīng)用等特點(diǎn)使得資金存量和流量結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)由傳統(tǒng)銀行主導(dǎo)型向市場主導(dǎo)型轉(zhuǎn)型，金融資源配置的方式也發(fā)生了變化，更加有利于中小企業(yè)尤其創(chuàng)新型科研型產(chǎn)業(yè)或服務(wù)業(yè)的發(fā)展。由于資金是主要的生產(chǎn)要素之一，這還引發(fā)了生產(chǎn)要素的分配創(chuàng)新，降低了交易成本，使得產(chǎn)業(yè)組織重新組合，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整也隨之發(fā)生，從而形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化效應(yīng)，最終將促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。具體見圖1所示。

圖1 互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的客觀經(jīng)濟(jì)效應(yīng)示意圖

(二)假設(shè)提出

根據(jù)上述分析，本文提出如下假設(shè)：

1.假設(shè)一

經(jīng)濟(jì)增長的動(dòng)力主要來源于資本積累、技術(shù)進(jìn)步、要素效率、人力資本等因素。隨著互聯(lián)網(wǎng)金融進(jìn)一步發(fā)展，存貸款不斷實(shí)現(xiàn)脫媒化，倒逼著利率市場化機(jī)制形成，銀行與非銀行機(jī)構(gòu)間競爭日趨激烈。一方面，金融機(jī)構(gòu)不得不提高存款利率，提供個(gè)性化的金融產(chǎn)品和服務(wù)來吸收存款；另一方面金融機(jī)構(gòu)不得不降低貸款利率，縮短貸款資金獲得時(shí)間，提高融資效率，想方設(shè)法把資金投到具有競爭優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目上，增強(qiáng)自身的競爭力。與此同時(shí)，貸款利率市場化之后，原有的風(fēng)險(xiǎn)較大客戶將主動(dòng)退出銀行信貸市場，從而給互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)巨大的市場空間。在互聯(lián)網(wǎng)金融信貸市場上，愿意承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的投資者實(shí)現(xiàn)了與高風(fēng)險(xiǎn)貸款客戶的有效匹配。銀行信貸和互聯(lián)網(wǎng)金融信貸之間的關(guān)系不是單純的競爭關(guān)系，而是相互互補(bǔ)的競合關(guān)系。這兩類信貸主體滿足了不同類型的信貸需求，實(shí)現(xiàn)了信貸市場的全覆蓋，從而更好地為各類企業(yè)提高資金支持，更加有效地推動(dòng)全社會(huì)資金配置效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。

因而，提出假設(shè)：互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)總量增長。

2.假設(shè)二

隨著互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展，金融市場更加開放，金融市場準(zhǔn)入門檻降低，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的資金可得性增加，更容易從互聯(lián)網(wǎng)金融途徑獲得資金支持。一方面，網(wǎng)絡(luò)借貸和股權(quán)眾籌等多元化的互聯(lián)網(wǎng)金融主體不斷進(jìn)入信貸市場，降低了原有銀行信貸在借貸市場中的占比，提高了信貸市場活力。同時(shí)，這些新興市場主體主要遵循市場化原則進(jìn)行資金配置，并且受到國家政策的大力支持，資金主要傾向于投資高風(fēng)險(xiǎn)的尖端科技產(chǎn)業(yè)，有效地避免了資金流向低效率國有企業(yè)以及落后剩余產(chǎn)能的問題。另一方面，互聯(lián)網(wǎng)金融使得我國金融結(jié)構(gòu)從間接融資向直接融資轉(zhuǎn)變，這將有利于科研型創(chuàng)新性產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展。大多數(shù)科技創(chuàng)新性企業(yè)規(guī)模較小，缺乏可供抵押擔(dān)保的資產(chǎn)，具有外部性、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)，使得銀行等間接金融機(jī)構(gòu)不愿意為這些企業(yè)融資。此外，銀行等還普遍存在信貸配給，也難以將資金投向這些創(chuàng)新型企業(yè)。實(shí)際上，在傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)型金融體系下，越是需要金融支持的科技創(chuàng)新企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越高，并不與銀行偏好低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理趨向相匹配。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)從互聯(lián)網(wǎng)金融途徑不僅可以得到融資支持，效率也得到提高，成本卻大大降低，非常有利于這些產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，而那些沒有競爭優(yōu)勢的產(chǎn)業(yè)將由于得不到資金支持而逐漸萎縮，由此實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化與轉(zhuǎn)型升級。

因而，提出假設(shè)：互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

3.假設(shè)三

產(chǎn)業(yè)升級換代結(jié)構(gòu)調(diào)整是經(jīng)濟(jì)增長進(jìn)入新階段的標(biāo)志。根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長與金融發(fā)展的需求拉動(dòng)觀點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)增長發(fā)展到一定階段會(huì)產(chǎn)生新的金融需求，從而拉動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展。這主要體現(xiàn)在，一是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整為互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展提供了廣闊的市場空間。隨著高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)不斷發(fā)展，傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的空間不斷被擠壓，越來越多從事傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)不斷吸收和開發(fā)新技術(shù)，這將極大促進(jìn)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，而同時(shí)，這些產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)相對更高，恰好契合了互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)相對較高的風(fēng)險(xiǎn)偏好，有利于刺激互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新；二是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的政策外溢效應(yīng)帶動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新。為加快產(chǎn)業(yè)調(diào)整步伐，國家出臺多項(xiàng)促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的優(yōu)惠政策，如降稅減費(fèi)等等，從而激發(fā)大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新的熱情，降低創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的成本，極大地激發(fā)新型互聯(lián)網(wǎng)金融組織的誕生，新型互聯(lián)網(wǎng)金融市場主體不斷涌現(xiàn)。

因而，提出假設(shè)：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整更加有利于互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展。

三、數(shù)據(jù)與模型

1.指標(biāo)、數(shù)據(jù)與樣本

互聯(lián)網(wǎng)金融指標(biāo)。彭繼增將第三方支付作為衡量互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的指標(biāo)。但由于互聯(lián)網(wǎng)金融涵蓋面較廣，僅僅單一的第三方支付指標(biāo)難以代表整個(gè)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展?fàn)顩r。較為權(quán)威的是北京大學(xué)測算的互聯(lián)網(wǎng)金融相關(guān)指數(shù)，其數(shù)據(jù)來源于螞蟻金服、眾安保險(xiǎn)、米么金服、趣分期、中國人民銀行、零壹財(cái)經(jīng)等其他代表性的互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)或第三方機(jī)構(gòu)等多方公開數(shù)據(jù)。該指標(biāo)數(shù)據(jù)來源廣泛，維度多，代表性更強(qiáng)。因此，本文選取其中互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)作為衡量互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展的指標(biāo)變量。

產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級指標(biāo)。一般文獻(xiàn)根據(jù)克拉克定律采用非農(nóng)業(yè)產(chǎn)值比重作為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的度量，總體看經(jīng)濟(jì)非農(nóng)產(chǎn)值比重的增加是一個(gè)很重要的規(guī)律，但近五十年來信息技術(shù)革命對主要工業(yè)化國家的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生了極大的沖擊，出現(xiàn)了“經(jīng)濟(jì)服務(wù)化”的趨勢。吳敬璉提出在信息化推動(dòng)下的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的服務(wù)化是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的一種重要特征，“經(jīng)濟(jì)服務(wù)化”的一個(gè)典型事實(shí)就是第三產(chǎn)業(yè)的增長率要快于第二產(chǎn)業(yè)的增長率，而這種傳統(tǒng)的度量方式?jīng)]有辦法反映出經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的這種動(dòng)向。[18]本文采用第三產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值與第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值之比(本文簡記為TS)作為產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的度量。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級應(yīng)當(dāng)是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)系統(tǒng)從較低級形式向較高級形式的演變過程，它對應(yīng)的路徑應(yīng)當(dāng)是勞動(dòng)密集產(chǎn)業(yè)—資本密集產(chǎn)業(yè)—技術(shù)密集產(chǎn)業(yè)—知識密集產(chǎn)業(yè)的一個(gè)漸進(jìn)過程，這里的TS 值主要衡量的是最后一個(gè)階段，而傳統(tǒng)的指標(biāo)則集中于前三個(gè)階段，該度量能夠清楚地反映出經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的服務(wù)化傾向，明確地昭示產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是否朝著“服務(wù)化”的方向，如果TS 值處于上升狀態(tài)，就意味著產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)在升級，經(jīng)濟(jì)在向服務(wù)化的方向推進(jìn)。

我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)省際數(shù)據(jù)和GDP數(shù)據(jù)是以季度為度量單位，結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)金融綜合指數(shù)(IF)的數(shù)據(jù)可得性，本文最終選取2014年3月至2016年12月全國31個(gè)省(市、區(qū))的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，其中互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)月度數(shù)據(jù)通過均值化處理成季度數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表1所示，其中，各區(qū)域互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)和GDP的標(biāo)準(zhǔn)差較大，體現(xiàn)出地區(qū)發(fā)展不均勻，而TS數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差較小，表明各地區(qū)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級是循序漸進(jìn)的過程。數(shù)據(jù)來源為Wind數(shù)據(jù)庫。

表1 數(shù)據(jù)的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

注：為保持量綱一致，三個(gè)指標(biāo)均為增長率數(shù)據(jù)。

2. PVAR模型構(gòu)建

本文從經(jīng)濟(jì)總量和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)視角，利用面板數(shù)據(jù)向量自回歸(PVAR)模型檢驗(yàn)互聯(lián)網(wǎng)金融與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、經(jīng)濟(jì)增長的影響關(guān)系。PVAR已發(fā)展成為兼具時(shí)間序列分析和面板數(shù)據(jù)優(yōu)點(diǎn)的成熟模型。PVAR對內(nèi)生變量和外生變量不做區(qū)分，統(tǒng)一視為內(nèi)生變量，能夠真實(shí)客觀地反映各變量之間的互動(dòng)關(guān)系，同時(shí)還能控制不可觀測的個(gè)體異質(zhì)性，通過分解各變量的沖擊對其他變量的影響，分析不同變量對沖擊的動(dòng)態(tài)反應(yīng)程度。在本研究中，PVAR模型可以分解互聯(lián)網(wǎng)金融對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、經(jīng)濟(jì)增長的影響路徑和程度。

一般地，PVAR模型中的因變量與自變量均為時(shí)間序列變量，而解釋變量為原解釋變量的N階滯后變量。其估計(jì)模型為：

其中Yit代表TS(產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級)、GDP(經(jīng)濟(jì)增長)，i代表各省(市、區(qū))，t代表年份，j代表滯后期，βj是滯后j期的待估系數(shù)矩陣，αi是個(gè)體效應(yīng)向量，γt是時(shí)間效應(yīng)向量，μit是服從正態(tài)分布的隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

四、實(shí)證結(jié)果分析

1. 相關(guān)檢驗(yàn)

在進(jìn)行面板PVAR模型建模之前，首先需要對數(shù)據(jù)進(jìn)行性檢驗(yàn)，防止出現(xiàn)偽回歸問題。檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示，三個(gè)變量的統(tǒng)計(jì)值均拒絕數(shù)據(jù)不平穩(wěn)的原假設(shè)，即通過平穩(wěn)性檢驗(yàn)。

表2 單位根穩(wěn)定性檢驗(yàn)

注：***為在1%的置信水平上顯著。原假設(shè)為：數(shù)據(jù)不平穩(wěn)。

其次，在確定面板PVAR模型形式時(shí)，還需要確定合適的滯后階數(shù)，本文綜合根據(jù)MBIC、MAIC、MQIC和Hansen’s J 等統(tǒng)計(jì)量按規(guī)則選擇較小的統(tǒng)計(jì)量，如表3所示，從中可以看到滯后一階最為恰當(dāng)，因而選取滯后1階構(gòu)建PVAR模型。

表3 滯后階數(shù)選擇準(zhǔn)則

接下來需要對面板VAR模型的平穩(wěn)性條件進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果如圖2所示，可以看出，三個(gè)單位根均落在單位圓內(nèi)，表明模型符合穩(wěn)定性條件。

圖2 穩(wěn)定性檢驗(yàn)結(jié)果圖

2. PVAR估計(jì)

由于本文選取的樣本數(shù)據(jù)和模型滿足平穩(wěn)性條件，因而可以直接建立無約束的PVAR模型。PVAR的優(yōu)勢在于能夠在其他變量不變的情況下通過正交化響應(yīng)，分解出每個(gè)沖擊對自變量的影響。由于因變量的滯后固定效應(yīng)與回歸量有關(guān)，通常用于消除固定效應(yīng)的均值差分法會(huì)造成系數(shù)偏差，因此本文運(yùn)用前向均值差分法，采用滯后的回歸量作為工具變量，并結(jié)合系統(tǒng)GMM方法估計(jì)系數(shù)。PVAR通過脈沖響應(yīng)函數(shù)對變量間的動(dòng)態(tài)關(guān)系進(jìn)行可視化呈現(xiàn)，如圖3所示。

圖3第一行三個(gè)圖描繪出了互聯(lián)網(wǎng)金融對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級以及經(jīng)濟(jì)增長一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的響應(yīng)特征。對于互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)的沖擊，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)的整體響應(yīng)均為正，在第二期達(dá)到最大響應(yīng)值0.1，此后響應(yīng)值逐漸下降，大致在第五期趨向于0；經(jīng)濟(jì)增長(GDP)的整體響應(yīng)也為正，也在第二期達(dá)到最大響應(yīng)值，但是最大響應(yīng)值為1左右，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)的最大響應(yīng)值，此后響應(yīng)值也逐漸下降，大致在第十期趨向于0。從上述分析可以看到，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)和經(jīng)濟(jì)增長(GDP)均有明顯的正向響應(yīng)，這表明互聯(lián)網(wǎng)金融對兩者均有促進(jìn)作用，從而驗(yàn)證了假設(shè)一和假設(shè)二的正確性。進(jìn)一步地，從圖中還可以看到，無論短期內(nèi)還是長期內(nèi)，IF對GDP的沖擊相比對TS的沖擊均更大，而且短期內(nèi)這種特征表現(xiàn)的更為明顯。這表明互聯(lián)網(wǎng)金融對經(jīng)濟(jì)增長的正向作用更大，經(jīng)濟(jì)總量增長效應(yīng)更加突出。

圖3 互聯(lián)網(wǎng)金融、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級、經(jīng)濟(jì)增長PVAR脈沖響應(yīng)圖

圖3第二行和第三行的脈沖圖，我們重點(diǎn)關(guān)注對于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)和經(jīng)濟(jì)增長(GDP)的沖擊，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)的響應(yīng)情況，以驗(yàn)證假設(shè)三是否成立。對于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)的沖擊，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)整體的響應(yīng)為正，響應(yīng)值大致在第二期達(dá)到最大值2左右，而后逐漸減少，在第十期趨向于0。經(jīng)濟(jì)增長(GDP)的整體響應(yīng)也為正，但是在第一期達(dá)到響應(yīng)最大值2左右后持續(xù)下降，也大致在第十期趨向于0。相比之下，我們可以看到，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)在短期對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)的促進(jìn)作用更大，在長期內(nèi)兩者對互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)的影響基本趨同。這表明，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級的確促進(jìn)了互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展。假設(shè)三也成立。

進(jìn)一步地，通過方差分解表可以分析互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)與經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變量之間的結(jié)構(gòu)沖擊的貢獻(xiàn)度。本文選取第5期和第10期兩個(gè)時(shí)點(diǎn)進(jìn)行分析，具體結(jié)果如表4所示。對于互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)，自身的影響最大，經(jīng)濟(jì)增長(GDP)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)的影響大致相同。這說明，長期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級對互聯(lián)網(wǎng)金融的影響程度大致相同。這與前面的分析基本一致。對于經(jīng)濟(jì)增長(GDP)，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)在第5期和第10期的方差貢獻(xiàn)分別為18.4%和21%，而對于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(TS)，互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展指數(shù)(IF)在第5期和第10期的方差貢獻(xiàn)分別僅為3.9%和4.3%。這說明，互聯(lián)網(wǎng)金融在長期內(nèi)對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)度更大，與前面的脈沖結(jié)果一致。

五、結(jié)論與啟示

作為具有革命顛覆性的新金融業(yè)態(tài)，互聯(lián)網(wǎng)金融在我國短短數(shù)年間從萌芽到野蠻發(fā)展再到當(dāng)前回歸常態(tài)，經(jīng)歷了從無序發(fā)展到有序規(guī)范的過程。雖然近期互聯(lián)網(wǎng)金融相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，負(fù)面影響不斷，但是在政府層面鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新，規(guī)范互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的政策基點(diǎn)并沒有改變。作為金融業(yè)未來發(fā)展趨勢之一，互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新已成為推動(dòng)我國金融發(fā)展的生力軍，有力地促進(jìn)我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。同時(shí)，我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力的增強(qiáng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的推進(jìn)也為互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展提供良好基礎(chǔ)。本文借助PVAR面板向量自回歸模型，利用我國31個(gè)省(市、區(qū))2014年3月至2016年12月的季度數(shù)據(jù)，實(shí)證分析互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展、經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級之間的動(dòng)態(tài)互動(dòng)影響。結(jié)果表明：整體上，互聯(lián)網(wǎng)金融對經(jīng)濟(jì)總量的增長效應(yīng)大于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化效應(yīng)，而這在短期表現(xiàn)得尤為明顯；反過來，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級調(diào)整卻在短期內(nèi)能更加有效地促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展。這意味著在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，不能將互聯(lián)網(wǎng)金融的負(fù)面影響過度放大，應(yīng)積極鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展，以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，為互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)造發(fā)展機(jī)會(huì)，實(shí)現(xiàn)雙向互動(dòng)發(fā)展。

表4 方差分解

從本文可得到的啟示主要是：首先，要理順互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新、經(jīng)濟(jì)增長與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整之間關(guān)系，做好頂層設(shè)計(jì)。2015年國務(wù)院發(fā)布的《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》為我國互聯(lián)網(wǎng)金融發(fā)展奠定了總基調(diào)。我國互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展既需要結(jié)合宏觀政策，引導(dǎo)其與實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效結(jié)合，同時(shí)也要市場化微觀層面推進(jìn)，使之與產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策融合發(fā)展，才能互相促進(jìn)，起到補(bǔ)充、協(xié)同而非替代作用。其次，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)放緩的背景下，短期內(nèi)要充分發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融對經(jīng)濟(jì)總量的促進(jìn)作用，鼓勵(lì)互聯(lián)網(wǎng)金融創(chuàng)新與實(shí)體經(jīng)濟(jì)相結(jié)合，發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融機(jī)構(gòu)的活力，刺激大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新，促進(jìn)全社會(huì)就業(yè)。再次，要著眼未來，注重長期效益。互聯(lián)網(wǎng)金融對經(jīng)濟(jì)增長和產(chǎn)業(yè)升級已經(jīng)起到了積極的促進(jìn)作用，但需要進(jìn)一步建設(shè)好互聯(lián)網(wǎng)金融生態(tài)系統(tǒng)，為長期發(fā)展奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。最后，要進(jìn)一步探索大數(shù)據(jù)等互聯(lián)網(wǎng)新興技術(shù)對產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級換代的路徑，找到互聯(lián)網(wǎng)金融與產(chǎn)業(yè)升級的有效結(jié)合點(diǎn)，發(fā)揮互聯(lián)網(wǎng)金融的催化作用。