曾大麗

摘 要：企業(yè)是現(xiàn)代經(jīng)濟的主體，在其成立成長、發(fā)展壯大的過程中必然需要不斷補充新鮮血液，融資成為其發(fā)展的必然選擇，然而在實現(xiàn)其融資方案和目標(biāo)的過程中，制定適合企業(yè)自身的融資方案、控制融資成本、實現(xiàn)利益最大化、考慮適合企業(yè)發(fā)展的融資規(guī)模和融資方式對其成長至關(guān)重要，企業(yè)融資方式的現(xiàn)狀、影響因素、適用性等對企業(yè)的融資決策及方式選擇起到了關(guān)鍵甚至決定性作用，應(yīng)力求探索融資方式的優(yōu)化，尋求適合自身發(fā)展及實現(xiàn)企業(yè)價值提升的最佳融資方式或組合方式。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵? 股權(quán)融資? 債權(quán)融資? 融資? 理論? 實踐

中圖分類號：F279.23 文獻標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2020）01（b）--02

1 研究背景及意義

企業(yè)融資與其所在的社會制度、經(jīng)濟體制、資本市場成熟度有著極為密切的關(guān)系，隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展、技術(shù)的不斷進步、模式的不斷創(chuàng)新，企業(yè)融資方式日漸增多，趨于多樣化融資方式、融資手段、金融產(chǎn)品等使得企業(yè)在開展新項目、引進外部資金促進自身發(fā)展的融資方式選擇空間越來越大，企業(yè)所需要引進的資金必然越來越多，同時在做融資決策時需要考慮的因素也越來越多、面對的金融服務(wù)越來越復(fù)雜、企業(yè)面臨的風(fēng)險系數(shù)越來越高。

2 企業(yè)融資方式現(xiàn)狀

根據(jù)目前企業(yè)的融資性質(zhì)，大致可以分為內(nèi)部融資、對外股權(quán)融資、債務(wù)融資等，這幾種主要的企業(yè)獲取資金的方式企業(yè)可以單一使用，也可能同時采用幾種，其之間也有相互影響的關(guān)系，同時在我國也出現(xiàn)了一些中國特色的融資現(xiàn)象。

2.1 企業(yè)內(nèi)部融資

企業(yè)內(nèi)部融資即現(xiàn)流行的股權(quán)激勵，其制度的制定、方案的落實及執(zhí)行對于解決企業(yè)內(nèi)部融資同時調(diào)動員工積極性方面都起到了重要作用，但操作成功，進入良性循環(huán)的還是少數(shù)，失敗者居多，像根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)我國工商登記注冊的企業(yè)數(shù)量達千萬以上，但大多體弱多病、壽命短暫。股權(quán)激勵是為企業(yè)有長足的發(fā)展及員工的穩(wěn)定性角度考慮絕大多數(shù)企業(yè)都有制定的一項方案，在對公司的長足發(fā)展起到積極促進作用的同時，在方案制定及流程文件等各方面沒有直接的法律法規(guī)和規(guī)范性文件的指引，就不可避免的存在不規(guī)范、容易引起爭議的風(fēng)險，還普遍面臨著公司成長性的挑戰(zhàn)，員工持股必然存在著對公司成長性的美好期待，能否滿足其預(yù)期是每個企業(yè)的挑戰(zhàn)。

2.2 企業(yè)對外股權(quán)融資

企業(yè)股權(quán)融資是企業(yè)以出讓股份的方式向股東籌集資金以支持企業(yè)發(fā)展及新項目開展，其中包括像首次公開發(fā)行股份、分配股份及非上市公司的增發(fā)股份等。企業(yè)通過出讓股份而獲取資金的方式，使得企業(yè)減輕了財務(wù)負擔(dān)，降低了財務(wù)風(fēng)險，因其無需還本付息，所以企業(yè)不存在到期無法償付本金和支付利息從而引發(fā)企業(yè)經(jīng)營困境甚至導(dǎo)致破產(chǎn)的財務(wù)風(fēng)險。風(fēng)險承擔(dān)上因為股權(quán)融資中股東承擔(dān)的風(fēng)險要比債權(quán)人大很多，所以股東預(yù)期及要求的回報率必然高于債權(quán)人，另股權(quán)融資中股東的股利分配是在稅后利潤中進行分配不能進行稅項抵扣，因而一定程度上抬高了企業(yè)的融資成本，此外隨著新股東的進入，原大股東對企業(yè)的控制權(quán)會逐漸削弱。

2.3 企業(yè)債務(wù)融資

企業(yè)的債權(quán)融資方式多樣，如銀行授信、擔(dān)保、抵押、信用貸款，發(fā)債、借債等，融資對象也多元化像銀行、證券公司、個人等，總之債權(quán)就是各種形式的拆借，企業(yè)背負一定債務(wù)，到期還本付息的融資方式，相較于股權(quán)融資，債務(wù)融資則不會面臨控制權(quán)被削弱甚至失去控制權(quán)的問題，同時使得企業(yè)的融資成本較低，債務(wù)融資當(dāng)企業(yè)的凈資產(chǎn)利潤率超過了債務(wù)的融資成本時使企業(yè)充分利用了財務(wù)杠桿，提高了企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率。債務(wù)融資到期還本付息不同于股權(quán)的股東之間利潤共享、虧損共擔(dān)，必然使得企業(yè)承擔(dān)較大的財務(wù)風(fēng)險，其對企業(yè)所有者、經(jīng)營者來說限制條件及約束性則更強，使企業(yè)的財務(wù)壓力和風(fēng)險同時提高。

3 影響企業(yè)融資方式的因素

3.1 宏觀政策層面

金融自由化環(huán)境下對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整，經(jīng)濟周期的變動及國家宏觀政策對企業(yè)的發(fā)展及融資產(chǎn)生著重大影響，通過利率匯率等的相應(yīng)調(diào)整必然會對企業(yè)的融資方式產(chǎn)生影響，各種形式的信用貸款的效率一定程度上會有提高，如果企業(yè)選擇該種融資方式，一定時期內(nèi)確實能夠保障促進企業(yè)發(fā)展，而它的影響也是一把雙刃劍，企業(yè)的交易成本及承擔(dān)的風(fēng)險也相應(yīng)的增加，如經(jīng)營風(fēng)險提升則企業(yè)融資就會遇到更多困難，對企業(yè)融資產(chǎn)生不可忽略的影響。

（1）財政政策。不同財政政策對企業(yè)融資方式產(chǎn)生著不同的影響，當(dāng)國家進行宏觀調(diào)控時，采用擴張的財政政策時，利率受到相應(yīng)的影響整體水平降低，對于企業(yè)通過債務(wù)融資方式提供了有利條件，對企業(yè)融資會產(chǎn)生非常明顯的影響，同時基礎(chǔ)環(huán)境的投資等也為企業(yè)的發(fā)展提供良好的大經(jīng)濟背景，反之，當(dāng)國家采取緊縮的財政政策時就會出現(xiàn)反向的影響。

（2）貨幣政策。也是我國進行宏觀調(diào)控的重要工具，主要從貨幣渠道及融資渠道兩個方面對企業(yè)的融資活動產(chǎn)生影響，尤其是在貨幣政策的調(diào)整階段，資本市場受到刺激會引起波動，當(dāng)存貸款利率發(fā)生變化，企業(yè)的融資環(huán)境就相應(yīng)的變化，銀行的貨幣儲備就會發(fā)生變化，當(dāng)儲備是減少狀態(tài)時，企業(yè)融資就會出現(xiàn)比較緊張的局面，政府推行的貨幣政策對企業(yè)融資方式及融資環(huán)境產(chǎn)生較為直接的影響。

3.2 企業(yè)自身層面

（1）企業(yè)成長性影響。一般而言，成長性較高的公司獲得股權(quán)融資的機會更大，而成長性高的企業(yè)大多為新興產(chǎn)業(yè)，但是處于成長階段的企業(yè)一般規(guī)模不大，另外也有高成長性的公司主要依賴無形資產(chǎn)的估值，導(dǎo)致其股權(quán)融資風(fēng)險加大，而公司經(jīng)營業(yè)績好的企業(yè)，無論股權(quán)融資還是債務(wù)融資都有更多的選擇性和議價能力。

（2）企業(yè)信用影響。企業(yè)形象和信譽對企業(yè)對內(nèi)、對外、直接、間接融資都產(chǎn)生至關(guān)重要的影響，尤其是中小企業(yè)由于其自身規(guī)模小、經(jīng)營不穩(wěn)定、信用不足、資產(chǎn)欠缺等原因?qū)е氯谫Y較難，現(xiàn)金流容易出現(xiàn)緊張斷裂情況，如不能通過其他基本面彌補企業(yè)信用缺失的不足，一旦陷入惡性循環(huán)，則企業(yè)融資方式將大幅受限，甚至出現(xiàn)資金鏈斷裂的危機。

（3）資本結(jié)構(gòu)影響。企業(yè)進行對外融資，尤其是股權(quán)融資，投資方在進行考量時，對企業(yè)的所有者權(quán)益資本與長期債務(wù)資本比例關(guān)系，其資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)、凈資產(chǎn)收益率、內(nèi)部收益率的盈利能力對其融資方式是否成功是有決定性影響的，主要表現(xiàn)為資本結(jié)構(gòu)影響企業(yè)的資本成本，通過不同的融資渠道的資本成本是不同的，權(quán)益資本一般要比負債資本的成本要高一些，如果權(quán)益資本過度擴張還可能出現(xiàn)控制權(quán)旁落，影響企業(yè)經(jīng)營。

3.3 所處產(chǎn)業(yè)層面

在社會經(jīng)濟發(fā)展的新常態(tài)下，宏觀調(diào)控難度不斷提升，而產(chǎn)業(yè)政策的精準(zhǔn)及有效性對企業(yè)融資方式選擇的影響越來越發(fā)揮作用，因企業(yè)所選的融資方式不同產(chǎn)業(yè)政策對其融資規(guī)模及頻率產(chǎn)生影響。根據(jù)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，不同產(chǎn)業(yè)所偏好選擇的融資方式有很大差異，像傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)如采掘業(yè)內(nèi)部融資率高達22.97%（數(shù)據(jù)來源Wind數(shù)據(jù)庫），農(nóng)林牧漁類內(nèi)部融資率最低在5.7%;而傳播文化類股權(quán)融資率在44.32%（數(shù)據(jù)來源Wind數(shù)據(jù)庫），批發(fā)零售、煤業(yè)電氣、房地產(chǎn)服務(wù)類股權(quán)融資率較低，均在20%左右的融資率;在債務(wù)融資方面，批發(fā)零售、房地產(chǎn)、制造業(yè)最為熱衷，幾大行業(yè)債務(wù)融資率均在30%以上。

（1）產(chǎn)業(yè)政策對企業(yè)融資的有效性。通過產(chǎn)業(yè)政策對公司的有效作用來看，受到產(chǎn)業(yè)支持較多的公司進行股權(quán)融資、債權(quán)融資均有正面效應(yīng)、產(chǎn)生積極影響，其融資的規(guī)模、頻率遠超過未受到產(chǎn)業(yè)政策支持或受到產(chǎn)業(yè)政策支持力度較低的公司，根據(jù)統(tǒng)計結(jié)果，雖然企業(yè)的融資行為，尤其是股權(quán)融資在一定程度上也會受到經(jīng)濟周期及宏觀經(jīng)濟政策的影響，而這些也會一定程度上影響產(chǎn)業(yè)政策對企業(yè)融資產(chǎn)生有效性的實際效果，當(dāng)經(jīng)濟不景氣時，如2008年金融危機這種有效性就會變?nèi)酢?/p>

（2）產(chǎn)業(yè)政策的相關(guān)建議。產(chǎn)業(yè)政策對公司融資規(guī)模和頻率的有效性因企業(yè)融資方式的不同而不同，目前大多公司的融資方式中，絕大多數(shù)公司尤其是上市公司在對外融資的過程中仍以債權(quán)融資為主，據(jù)有關(guān)上市公司融資的資料顯示，大多公司債權(quán)融資占比80%以上，股權(quán)融資在10%～20%，而在債權(quán)融資中銀行貸款又占有絕大多數(shù)的比例，這無疑將增加金融業(yè)系統(tǒng)性的風(fēng)險，因而政府在進行宏觀調(diào)控過程中應(yīng)大力發(fā)展多層次的股權(quán)融資資本市場，創(chuàng)新金融市場，區(qū)域性金融市場，在重視銀行業(yè)發(fā)展的同時加強對銀行業(yè)的監(jiān)管，提高政策的合理性，建立健全社會信用體系，提高金融業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量的同時防患于未然。

4 融資方式的適用性

企業(yè)不同的融資方式體現(xiàn)著其權(quán)益的分散或集中，這將會形成不同的股權(quán)、債權(quán)比例關(guān)系，影響股東、債權(quán)人等利益主體對公司的控制及對利潤的索取，其風(fēng)險偏好各有不同，對于股東權(quán)益及公司整體價值的追求難免會產(chǎn)生不同訴求，這將對企業(yè)的管理及經(jīng)營產(chǎn)生直接影響。

4.1 理論適用性

融資是企業(yè)資金籌集的行為與過程，通過科學(xué)的預(yù)測和決策，采用一定的方式、選擇一定的渠道向投資人或債權(quán)人籌集資金的過程，在這個過程中基于不同維度的假設(shè)按照理論研究產(chǎn)生了MM理論、平衡理論、控制權(quán)理論、優(yōu)序理論、委托代理成本理論、資本結(jié)構(gòu)理論和啄食順序理論等。也逐漸形成了西方的融資順序原則，即：內(nèi)部股權(quán)融資—債權(quán)融資—股權(quán)融資。

4.2 現(xiàn)實適用性

現(xiàn)實企業(yè)經(jīng)營中，將面臨諸多的不可控的風(fēng)險，有不確定的阻礙因素。

企業(yè)融資究竟采用什么方式，什么渠道，除了理論的科學(xué)預(yù)測指導(dǎo)外，還與其所處的社會制度、經(jīng)濟環(huán)境、金融體制及自身情況等密切相關(guān)，不同國家、社會制度、經(jīng)濟發(fā)展水平及政治、歷史、文化等原因，使得企業(yè)對資金的需求及渠道選擇會有很大的不同，政府所選用的金融體制也不盡相同，而不同的金融體制規(guī)范制約著企業(yè)的融資方式，例如像歐美等西方國家內(nèi)部股權(quán)融資比例高達50%以上，而外部融資40%左右，在其外部融資中股權(quán)融資僅占10%左右的比例。我國資本市場的發(fā)展及企業(yè)融資方式的演進逐漸形成了中國特色融資方式，即融資方式基本體現(xiàn)為優(yōu)先股權(quán)融資、短期債融資、長期債融資、內(nèi)部股權(quán)融資，整體看我國企業(yè)的融資方式與歷史上經(jīng)濟學(xué)家的融資理論相悖，體現(xiàn)著普遍偏好對外股權(quán)融資。

4.3 企業(yè)自身適用性

市場競爭日趨激烈，金融市場瞬息萬變，企業(yè)融資方式及資本結(jié)構(gòu)環(huán)境也在發(fā)生顯著的變化，企業(yè)融資決策要充分考慮自身的業(yè)務(wù)定位、發(fā)展戰(zhàn)略、競爭策略等，平衡當(dāng)前與后續(xù)資金需求，與風(fēng)險水平相匹配，另外企業(yè)在不同成長階段其融資方式選擇及考慮的因素也會有所不同，不同類型的企業(yè)如高技術(shù)類型、高現(xiàn)金流類型、高成長類型的企業(yè)也需要根據(jù)其所處的行業(yè)及自身的狀況優(yōu)化融資方式。

總之，企業(yè)在進行融資方式選擇時所需考慮的因素是多維度的，不單單是考慮融資成本、所承擔(dān)的風(fēng)險、釋放的股權(quán)比例這些單點的問題，而是要綜合分析其與企業(yè)經(jīng)營的現(xiàn)金流及風(fēng)險、權(quán)益結(jié)構(gòu)、財務(wù)彈性及如何保障股東及債權(quán)人權(quán)益的同時完善企業(yè)經(jīng)營管理，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。

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