李冉

【摘要】隨著“中美貿(mào)易戰(zhàn)”打響，美聯(lián)儲(chǔ)的兩次加息，美元指數(shù)的走強(qiáng)，特朗普政府的貿(mào)易保護(hù)主義所刺激的全球避險(xiǎn)情緒，這些都導(dǎo)致了人民幣匯率的大幅波動(dòng)。在這一背景下，那些美元需求較大或美元負(fù)債較多的企業(yè)備受沖擊。2018年，航空公司因其行業(yè)特性——外幣負(fù)債比例較高，毫無(wú)懸念地躋身于A股上市公司匯兌損失排行榜的前列。本文以A航空公司為例，以人民幣匯率變動(dòng)為背景，分析這一變動(dòng)給企業(yè)帶來(lái)的外匯風(fēng)險(xiǎn)及影響。進(jìn)而為企業(yè)如何完善外匯風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)管理提供建議，供其參考。

【關(guān)鍵詞】航空公司? 外匯風(fēng)險(xiǎn)? 外匯風(fēng)險(xiǎn)管理

一、外匯風(fēng)險(xiǎn)的定義及類型

外匯風(fēng)險(xiǎn)，也稱匯率風(fēng)險(xiǎn)或外匯暴露，是指在某一時(shí)期的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中，企業(yè)或個(gè)人用外幣進(jìn)行計(jì)價(jià)的資產(chǎn)或負(fù)債因?yàn)橥鈪R匯率的變動(dòng)所導(dǎo)致的價(jià)值的變動(dòng)。企業(yè)在日常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中，要面對(duì)的外匯風(fēng)險(xiǎn)大致可以分為三種類型，它們分別是：交易風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和折算風(fēng)險(xiǎn)。交易風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金交易價(jià)值受匯率波動(dòng)的影響，即以外幣交易所產(chǎn)生的權(quán)利或義務(wù)，因交易日與結(jié)算日之間匯率變動(dòng)，將使得實(shí)際的本幣現(xiàn)金流量與預(yù)期的本幣現(xiàn)金流量產(chǎn)生差異所造成的利益或損失。經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)指由于匯率變動(dòng)，企業(yè)未來(lái)營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流量發(fā)生改變，不論是否真正牽涉到外匯交易，即匯率變動(dòng)可能影響企業(yè)未來(lái)的銷售量、價(jià)格與成本，以致降低其貿(mào)易競(jìng)爭(zhēng)地位，使企業(yè)實(shí)質(zhì)獲利能力減弱。折算風(fēng)險(xiǎn)指企業(yè)在期末編制合并財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)，境外子公司貨幣折算為本幣時(shí)產(chǎn)生的匯率風(fēng)險(xiǎn)。

二、外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的方法

交易風(fēng)險(xiǎn)的管理：可以分為兩大策略，一是經(jīng)營(yíng)性對(duì)沖，主要方式有貿(mào)易談判、合約商洽以及調(diào)整經(jīng)營(yíng)決策;二是金融性對(duì)沖，通過(guò)使用衍生金融產(chǎn)品進(jìn)行套期來(lái)對(duì)沖交易風(fēng)險(xiǎn)。在使用經(jīng)營(yíng)對(duì)沖策略時(shí)，其主要方法有：提前或延遲收付時(shí)間、選擇貨幣法等。在使用金融對(duì)沖策略時(shí)，常用的衍生金融產(chǎn)品有：遠(yuǎn)期合同法、即期合同法、外匯期權(quán)合同法、期貨合同法、掉期合同法、貿(mào)易融資法等。

折算風(fēng)險(xiǎn)的管理：通常是采取一種被稱為資產(chǎn)負(fù)債表套期保值的方法，該方法也被稱為資產(chǎn)負(fù)債平衡法。該方法通過(guò)將資產(chǎn)負(fù)債表中受險(xiǎn)資產(chǎn)與受險(xiǎn)負(fù)債的數(shù)額調(diào)平，使得資產(chǎn)和負(fù)債兩者在均受到匯率波動(dòng)影響時(shí)，利用兩者數(shù)額相等但方向相反的特點(diǎn)，讓影響自動(dòng)地進(jìn)行相互抵消，最終達(dá)到使折算風(fēng)險(xiǎn)寸頭為零的目的。

經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的管理：首先就是要提高外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的意識(shí)和對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的能力。其次就是要有抵御外匯風(fēng)險(xiǎn)的管理體系，這就要求企業(yè)內(nèi)部要制定關(guān)于外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的程序，需包括風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警、識(shí)別與評(píng)估、應(yīng)對(duì)措施、管理監(jiān)督各個(gè)環(huán)節(jié)。

三、A航空公司的基本情況

A航空集團(tuán)有限公司是我國(guó)三大國(guó)有航空之一，同時(shí)也是首家在紐約、香港、上海三地上市的中國(guó)航企。目前，A航空公司已經(jīng)構(gòu)建起龐大的航線網(wǎng)絡(luò)，可以通達(dá)全球177個(gè)國(guó)家1074個(gè)目的地，年旅客運(yùn)輸量位列全球第七。A航空公司作為國(guó)內(nèi)主要的航空公司之一，其外幣收入、外幣債務(wù)、外幣資產(chǎn)數(shù)量龐大而且隨著國(guó)際運(yùn)輸業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展，A航空公司面臨較大的外匯風(fēng)險(xiǎn)。因此選擇A航空公司外匯風(fēng)險(xiǎn)管理作為案例研究對(duì)象具有一定的代表性。

四、A航空公司外匯風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）存在的交易風(fēng)險(xiǎn)和折算風(fēng)險(xiǎn)

交易風(fēng)險(xiǎn)主要涉及外幣貨幣性項(xiàng)目，貨幣性項(xiàng)目是企業(yè)持有的貨幣和將以固定或可確定金額的貨幣收取的資產(chǎn)或者償付的負(fù)債。截至2018年12月31日，東方航空公司外幣帶息債務(wù)總額折合人民幣為400.82億元，其中美元負(fù)債占全部外幣帶息負(fù)債的比例為71.14%，因此在美元匯率大幅波動(dòng)情況下，由外幣負(fù)債折算產(chǎn)生的匯兌損益金額較大。鑒于A航空外幣中大多數(shù)為美元，在分析外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口時(shí)僅考慮美元。通過(guò)A公司近三年年報(bào)中外幣貨幣性項(xiàng)目的數(shù)據(jù)，計(jì)算得出A航空公司外匯交易風(fēng)險(xiǎn)敞口的情況。

從表1可見，A航空近3年外幣貨幣性負(fù)債的規(guī)模十分龐大，平均每年都有幾百億元的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口。原因主要是相對(duì)于寥寥可數(shù)的外幣收入，因購(gòu)買和租賃飛機(jī)等所產(chǎn)生的長(zhǎng)短期借款和應(yīng)付融資租賃款十分龐大，這就使得外幣貨幣性負(fù)債遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)外幣貨幣性資產(chǎn)。兩者規(guī)模的極度不匹配進(jìn)而產(chǎn)生了巨額的美元外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口。因此，在2018年人民幣兌美元大幅貶值情況下，巨額的美元債務(wù)所帶來(lái)的交易風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)讓A公司措手不及。

與此同時(shí)，龐大的外幣債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)敞口，將使A公司在資產(chǎn)負(fù)債表日面對(duì)較大的折算風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于A公司而言，截至2018年12月31日，在其他因素不變的條件下，如果人民幣貶值1%，所產(chǎn)生的匯兌損失將使凈利潤(rùn)減少1.78億，占2018年凈利潤(rùn)的6.1%。

（二）存在的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)

一般企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)多以交易風(fēng)險(xiǎn)為主，但是由于航空公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)主要由外幣債務(wù)帶來(lái)，所以普遍存在較高的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。而A航空公司就屬于高負(fù)債企業(yè)，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到74.93%。而且航空公司的運(yùn)營(yíng)成本普遍較高，對(duì)飛機(jī)的依賴較大，因此由于外匯匯率的影響而對(duì)飛機(jī)運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生影響的可能性較大。并且，匯率變動(dòng)會(huì)在一定程度上影響居民跨境旅游活動(dòng)與進(jìn)出口貿(mào)易，隨著A航空公司不斷的開拓國(guó)際航線，這對(duì)其國(guó)際航線收入也會(huì)產(chǎn)生直接影響。因此，A航空公司面臨的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)也不容小看。

五、匯率變動(dòng)對(duì)A航空公司財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的影響

在人民幣貶值的背景下，航空企業(yè)的業(yè)績(jī)均受到巨額匯兌損失的影響。2018年A航空公司匯兌損失為20.40億元，與公司2018年度凈利潤(rùn)的比值分別為75.30%。也就是說(shuō)，A航空大部分的利潤(rùn)都被匯兌損失給吞噬了。這種巨額損失使得A公司在營(yíng)業(yè)總收入同比增長(zhǎng)12.99%的情況下依然展現(xiàn)出較差的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)。由此可見，因人民幣大幅貶值而導(dǎo)致的大額匯兌損失已經(jīng)嚴(yán)重影響A航空的當(dāng)期利潤(rùn)，進(jìn)而掩蓋良好的盈利狀況，阻礙其發(fā)展。因此，A航空應(yīng)當(dāng)給予外匯風(fēng)險(xiǎn)管理工作特別關(guān)注。

六、A航空公司外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的現(xiàn)狀

（一）積極優(yōu)化債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)

為了解決大額外幣帶息負(fù)債在人民幣匯率波動(dòng)時(shí)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，A公司積極優(yōu)化債務(wù)的幣種結(jié)構(gòu)，特別是減少一直占比較大的美元債務(wù)，來(lái)減輕人民幣兌美元貶值的不利影響。一方面，A航空在努力豐富融資渠道，增加人民幣貸款的同時(shí)增添更靈活的融資方式如超短期融資融券、中期票據(jù)等來(lái)吸引更多投資者，從而擴(kuò)大人民幣融資規(guī)模，逐漸改變、優(yōu)化公司債務(wù)幣種結(jié)構(gòu)，抵御外匯風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較高的大量美元債務(wù)，A航空利用借入的人民幣債務(wù)來(lái)提前償還部分美元債務(wù)。這樣一來(lái)，美元債務(wù)比例就得到了有效降低。

（二）利用外匯衍生工具

在外匯衍生工具的利用上，A航空近五年均使用外匯遠(yuǎn)期合約、利率互換合同來(lái)對(duì)沖部分匯率和利率風(fēng)險(xiǎn)，在2015年增加使用了交叉貨幣互換合約。

2018年，A航空公司將部分遠(yuǎn)期外匯合同指定為以美元計(jì)價(jià)結(jié)算的未來(lái)銷售和采購(gòu)的套期工具，這些遠(yuǎn)期外匯合同的余額隨預(yù)期外幣銷售和采購(gòu)的規(guī)模以及遠(yuǎn)期匯率的變動(dòng)而變化。將利率互換合同指定為以美元計(jì)價(jià)結(jié)算的未來(lái)飛機(jī)租賃支付的套期工具，這些利率互換合同的余額隨預(yù)期租金支付及遠(yuǎn)期利率的變動(dòng)而變化。

A航空期初持有名義金額為美元829百萬(wàn)元的外匯遠(yuǎn)期合約，目的是對(duì)美元829百萬(wàn)元貸款本金還款的公允價(jià)值變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期。合約已于本報(bào)告期間全部交割，計(jì)入公允價(jià)值變動(dòng)損益人民幣311百萬(wàn)元，對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)具有一定的對(duì)沖作用。

七、A航空公司外匯風(fēng)險(xiǎn)管理存在的問(wèn)題

首先，A公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)仍然不足。因?yàn)榍靶┠耆嗣駧盘幱诓粩嗌档臓顟B(tài)，A航空在人民幣升值時(shí)大量借入美元債務(wù)可以獲得大額的匯兌收益，同時(shí)可以享受美元債務(wù)較低的資本成本，這就使得A公司忽略了外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的重要性。而薄弱的外匯風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)將會(huì)導(dǎo)致很多問(wèn)題，例如外匯風(fēng)險(xiǎn)管理體系的不健全，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制遲緩等等。

其次，A航空公司對(duì)外匯套期工具的選擇過(guò)于謹(jǐn)慎難以有效對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)。單一的外匯期權(quán)工具僅能夠在特定情況下起到一定的對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)的作用，但是，在面臨內(nèi)外匯率環(huán)境的巨大變化時(shí)，難以有效應(yīng)對(duì)多樣化的風(fēng)險(xiǎn)。在上文分析中，公司存在巨大的外匯風(fēng)險(xiǎn)敞口，僅依靠外匯遠(yuǎn)期合同和利率互換合同兩項(xiàng)工具，加之在套期金額上也比較保守，很難有效的對(duì)沖巨大的外匯風(fēng)險(xiǎn)。

八、完善東方航空公司外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的對(duì)策建議

（一）增強(qiáng)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，不斷完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系

隨著人民幣匯率波動(dòng)的不斷加劇，A航空公司應(yīng)當(dāng)提高外匯風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)。一方面，要重視匯率市場(chǎng)和國(guó)家政策的變化，另一方面，公司的風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)要重視外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的相關(guān)工作。同時(shí)，A航空公司需要不斷自我完善風(fēng)險(xiǎn)管理體系，把風(fēng)險(xiǎn)管理政策與程序落實(shí)到實(shí)處。A航空公司沒(méi)有根據(jù)當(dāng)下經(jīng)濟(jì)背景和人民幣兌美元的匯率趨勢(shì)而對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)作出及時(shí)應(yīng)對(duì)的情況，恰恰反映了A航空風(fēng)險(xiǎn)管理體系的不健全。最后，作為對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理工作實(shí)施效果的保障，A公司可以將外匯風(fēng)險(xiǎn)管理作為一個(gè)指標(biāo)來(lái)對(duì)管理層和相關(guān)人員進(jìn)行考核，在外匯風(fēng)險(xiǎn)管理產(chǎn)生優(yōu)異效果時(shí)給予相應(yīng)的激勵(lì)，激發(fā)管理層和普通員工參與外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的積極性。

（二）增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制的靈敏度

準(zhǔn)確的外匯風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制是企業(yè)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理有效進(jìn)行的第一步和保障。根據(jù)A航空有關(guān)套期保值業(yè)務(wù)相關(guān)規(guī)定中提到的對(duì)潛在風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)警和采取補(bǔ)救措施的應(yīng)急機(jī)制，在公司2014年-2015年持續(xù)產(chǎn)生巨額匯兌損益的情況下，A公司應(yīng)當(dāng)根據(jù)預(yù)警采取應(yīng)對(duì)措施，可是結(jié)果表明A公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)依然受到劇烈影響。因此可見，A公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制仍需要完善，企業(yè)可以聘請(qǐng)外部專家根據(jù)企業(yè)自身情況來(lái)制定出相關(guān)規(guī)定，提高外匯風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制的靈敏度和科學(xué)性。

（三）積極合理使用外匯衍生工具

雖然A航空公司目前已經(jīng)在使用外匯衍生工具來(lái)對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)，但是，公司所采用的的外匯衍生工具種類單一且過(guò)于保守。外匯衍生工具是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避常見的措施，A航空公司應(yīng)當(dāng)積極關(guān)注國(guó)家外匯管理機(jī)構(gòu)對(duì)外匯交易的管制的變化，綜合運(yùn)用外匯期權(quán)合同、遠(yuǎn)期交易、外匯掉期、交叉貨幣掉期、即期結(jié)匯等方式分散外匯風(fēng)險(xiǎn)。多元化的外匯衍生交易能夠發(fā)揮1+1>2的協(xié)同效應(yīng)。

九、結(jié)語(yǔ)

對(duì)于有著龐大的外匯資產(chǎn)與負(fù)債業(yè)務(wù)的航空公司來(lái)說(shuō)，由于人民幣匯率的貶值帶來(lái)了數(shù)額巨大的匯兌損失，為了應(yīng)對(duì)這些外匯風(fēng)險(xiǎn)，A航空公司需要不斷完善、優(yōu)化過(guò)去對(duì)外匯風(fēng)險(xiǎn)管理的策略，積極主動(dòng)地去采用多種手段來(lái)應(yīng)對(duì)當(dāng)前的外匯風(fēng)險(xiǎn)，降低外匯風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)日常經(jīng)營(yíng)管理所帶來(lái)的影響。

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