摘要：作為中國第一個電影行業(yè)ABS項目，電影票房收入資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對于電影行業(yè)的融資和發(fā)展都具有示范性的標桿作用。本文以星美控股資產(chǎn)證券化的交易結構和產(chǎn)品設計為切入點，全面剖析了本次資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎資產(chǎn)質(zhì)量、特殊目的載體的設計、采取的增信措施和手段，充分論證本次資產(chǎn)證券化實施的可行性。最后對于此次ABS項目的情況以及未來發(fā)展提出建議。

關鍵詞：電影票房收入;資產(chǎn)證券化;星美控股

1.引言

1.1行業(yè)背景

我國電影產(chǎn)業(yè)在進入E時代后得到了迅猛的發(fā)展，然而影視院線行業(yè)巨大的融資需求，僅靠傳統(tǒng)融資渠道無法滿足。目前常見的融資渠道可分為5種，直接融資、銀行借貸、股票融資、政府補助、企業(yè)冠名贊助。傳統(tǒng)的融資渠道各有利弊。其中直接融資有利于快速形成生產(chǎn)，增強企業(yè)信譽。但是資金成本高，對于一些中小電影制作企業(yè)很難有號召力。銀行借貸是指直接向銀行貸款。銀行具有最穩(wěn)定且風險較低的資金來源，但是借貸成本較高。股票融資是指企業(yè)通過向其他投資者發(fā)行股票來獲得融資。對于企業(yè)來說，這種方式的資金限制較小，但同時資金成本較高，會分散企業(yè)的控制權。政府補助能夠提供較充足的資金量，也有相應的稅收費用減免，但對于投資對象有一定要求和行業(yè)限定。通過企業(yè)冠名贊助能夠獲得較高的資金投入，但通常需要付出一定代價，例如贊助商要求影視公司將贊助商廣告植入作品中，會削弱電影的藝術性。

資產(chǎn)證券化在我國得到快速發(fā)展。從2000年開始我國對國內(nèi)外成熟技術進行系統(tǒng)性研究。2005年，我國發(fā)行了第一單企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。2008年美國次貸危機爆發(fā)，監(jiān)管層擔心資產(chǎn)證券化對我國經(jīng)濟帶來沖擊和風險，緊急叫停了資產(chǎn)證券化業(yè)務，并于2012年國重新啟動內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務。2018年資產(chǎn)證券化產(chǎn)品全年發(fā)行規(guī)模突破2萬億元，年末存量突破3萬億元。[1]

1.2企業(yè)概況

2001年星美傳媒集團有限公司按照“媒體+電訊+科技”的產(chǎn)業(yè)模式和新媒體市場的戰(zhàn)略導向開始了產(chǎn)業(yè)布局。2009年3月在香港聯(lián)合交易所上市，成為一家集影視產(chǎn)業(yè)、文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)等多功能于一身的媒體投資集團。截至2018年，互聯(lián)網(wǎng)運營平臺的會員人數(shù)累計達4，375萬。星美控股實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈線上線下的深層次融合，全面打造星美“線上互聯(lián)網(wǎng)+用戶會員+生活服務+兩公里生態(tài)圈”的多層次生態(tài)系統(tǒng)，盈利水平大幅提升。[2]

2.星美控股ABS專項計劃介紹和分析

2015年8月，星美控股拿出旗下23家影院公司所屬影院的未來預期票房收入作為基礎資產(chǎn)，發(fā)行了總額13.5億元的票房收入資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，并在深圳證券交易所成功上市。

2.1基礎資產(chǎn)

星美控股ABS專項計劃是以其子公司即23個借款人旗下50家影院作為原始權益人，并以這些影院在特定期間內(nèi)（2015年至2019年的5月1日-12月31日）的票房收入作為基礎資產(chǎn)，該基礎資產(chǎn)只含有電影院的票房收入，并不包括電影院線的餐飲銷售收入、廣告收入和其他收入等非票房收入。以23家借款人存續(xù)期間的現(xiàn)金流預測，未來五年這23家借款人的票房收入預測現(xiàn)金流逐年遞增，且遠超過專項計劃各個特定期間約定的必備金額。由此可見，星美控股此次的票房收入證券化專項計劃擁有穩(wěn)定可靠的基礎資產(chǎn)。

2.2交易結構

本次ABS專項計劃采用集合資金信托計劃和資產(chǎn)支持專項計劃的雙層交易結構來實現(xiàn)風險隔離。

第一層結構。星美控股將旗下23家借款人的未來五年特定期間的票房收入抵押給華寶信托，獲得13.5億元的借款資金，華寶信托在設立華寶星美國際影院集合資金信托計劃之后，承接了信托受益權。

第二層結構。星美控股委托安信證券作為計劃管理人，負責管理信托資金，并設立了《星美國際影院信托受益權資產(chǎn)支持專項計劃》，投資者根據(jù)自己風險偏好選擇購買不同檔次的證券化產(chǎn)品而成為資產(chǎn)支持證券持有人。

2.3信用增級

星美控股ABS專項計劃同時采用內(nèi)部增級方式和外部增級方式對證券化產(chǎn)品進行信用增級，能實現(xiàn)低成本融資獲得高收益增級效果。在發(fā)行證券化但未增級之前，該證券化產(chǎn)品的信用等級為AA-，在采取增級措施后，證券化產(chǎn)品的信用等級變更為AA+，實現(xiàn)了信用增級。

內(nèi)部增信。優(yōu)先和次級分層機制，本次資產(chǎn)支持證券通過設定優(yōu)先檔和次級證券，提升該ABS產(chǎn)品的內(nèi)部信用。其中次級資產(chǎn)支持證券全部由北京星美認購，除非得到相關交易方的同意，否則這些次級資產(chǎn)支持證券不能轉(zhuǎn)讓，極大降低了風險。差額支付觸發(fā)機制，由于賬戶可能存在可供分配的資金不足的情況，一旦發(fā)生資金短缺無法償付就要啟動差額支付觸發(fā)機制，保證在無法完成償付證券應付資金的情況下，可以得到后續(xù)其他擔保人的支付，這樣就能讓星美控股ABS產(chǎn)品獲得更穩(wěn)定償付的預期，提升該ABS產(chǎn)品的信用等級。

外部增信。北京名翔、覃輝和星美控股為23家借款人信托貸款的本息償付承擔連帶保證責任。當專項計劃賬戶中的擔保資金在扣除其他必須費用后，剩下的可分配資金如果不足以支付信托貸款每期需要支付的本金和利息，擔保機制將會被觸發(fā)，且按照北京名翔、覃輝、星美控股的順序依次觸發(fā)。設立信托業(yè)保障基金，通過設立信托業(yè)保障基金進行外部增信，當借款人在經(jīng)營過程中違反了信托計劃合同中的相關事宜，“華寶星美國際影院集合資金信托計劃”的合法受托人是華寶信托，當出現(xiàn)違約事件時，有權承擔借款人依法應負擔的違約責任，并優(yōu)先于信托合同中認購的全部資金，比如信托業(yè)保障基金的本金和利息以及獲得的收益。

3.資產(chǎn)證券化專項計劃運行現(xiàn)狀

星美控股雖然如期完成了星美國際影院信托受益權資產(chǎn)支持專項計劃的一期歸集程序，但是依據(jù)專項計劃中簽署的有關協(xié)議約定，星美資產(chǎn)支持專項計劃已觸發(fā)了擔保啟動事件。2018年5月31日為專項計劃星美-3檔5月的信托貸款還款日，當月信托貸款應償還本金支付利息的金額共計為4860.14萬元。截至2018年6月1日，信托計劃賬戶已收到的23家借款人歸集的票房收入為1145.14萬元，未達到借款人本月應還信托貸款本金及利息數(shù)額，差額為3715萬元。根據(jù)專項計劃中的協(xié)議規(guī)定，2018年6月7日，擔保人星美控股將應還信托貸款本金及利息差額3715萬元劃入華寶信托在上海浦發(fā)銀行深圳分行的信托計劃賬戶中，星美控股已按照約定履行保證擔保義務。

4.結論與建議

本文通過分析星美控股案例，完整剖析了契合時代發(fā)展的資產(chǎn)證券化過程。在融資優(yōu)勢方面，首先電影票房收入證券化能夠滿足電影產(chǎn)業(yè)的巨額融資要求，解決了電影產(chǎn)業(yè)融資難的問題;其次，風險控制且融資成本低，一般地，資產(chǎn)支持證券通常由多個優(yōu)先級證券和一個次級證券構成，次級證券化產(chǎn)品通常會被發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的主體買入，使該主體做到基礎資產(chǎn)風險隔離;最后拓寬了融資渠道，縮短資金使用的循環(huán)周期。

然而電影票房收入證券化也存在著一定問題。目前電影票房證券化處于起步階段，一方面政府缺乏對于電影產(chǎn)業(yè)證券化的政策支持，法律法規(guī)方面尚屬于空白，另一方面資產(chǎn)證券化的風險控制機制并不完善，而且我國電影產(chǎn)業(yè)中的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設計能力整體較弱。

針對上述問題，首先我國應該加大對電影產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)證券戶的政策支持，實施稅收等的優(yōu)惠政策，簡化電影票房收入證券化的程序，提高市場效率。其次，政府應當積極推出針對電影產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)證券化方面的法律，構建多級別法律法規(guī)體系，明確各個環(huán)節(jié)的流程規(guī)定。最后，注意加大電影業(yè)與金融業(yè)的融合，提升產(chǎn)品設計能力，設計出豐富且適合的基礎資產(chǎn)種類，研究新的信用增級措施，靈活運用各種信用增級措施。

參考文獻：

[1]吳秀倫，李黎.我國資產(chǎn)證券化業(yè)務發(fā)展研究[J].新金融，2018：34-37.

[2]韓一銘.影院行業(yè)票房收入資產(chǎn)證券化研究——以“星美控股”為例[D].江西師范大學，2019.

作者簡介：周思雨（1995-），女，河南洛陽人，金融碩士，研究方向：證券投資分析。