租賃行業(yè)的發(fā)展歷程十分悠久，通過追溯人類社會的發(fā)展歷史，可以發(fā)現(xiàn)，租賃行業(yè)迄今已經有上千年的發(fā)展歷史。經營性租賃是租賃行業(yè)最早的業(yè)務模式，承租人向出租人租賃標的物并支付租金，租賃到期以后，承租人向出租人返還租賃物。早期的經營性租賃，隨機性和不確定性較強，租賃物多以生產工具為主，規(guī)格、樣式和質量等要素往往不具有統(tǒng)一標準，經濟關系簡單，租賃期也較短。

二戰(zhàn)以后，社會生產力得到進一步提高，無論是實體領域的產品類型、還是虛擬領域的商業(yè)模式，都得到豐富和創(chuàng)新，其中就包含租賃的商業(yè)模式。1952年，美國租賃公司成立，其成立目的是為了緩解航空公司在購買飛機過程中的資金壓力，開創(chuàng)了通過融資租賃的形式進行商用飛機租賃的先河，成為人類經濟發(fā)展史上第一家專業(yè)從事融資租賃的公司。經過70余年的發(fā)展，當前融資租賃已經廣泛存在于工業(yè)、農業(yè)以及服務業(yè)等各行各業(yè)，是傳統(tǒng)金融業(yè)的重要補充。

我國融資租賃行業(yè)的發(fā)展晚于世界潮流，起步于改革開放時期，最早是因為購買飛機缺乏資金，從而選擇了融資租賃模式。經過數(shù)十年的發(fā)展，我國的融資租賃行業(yè)已經成為企業(yè)超過1萬家、合同余額超過6萬億的巨大市場。2019年，受宏觀經濟及監(jiān)管環(huán)境趨緊等多因素影響，行業(yè)增長放緩，但是依舊呈現(xiàn)正增長。截至2019年底，全國融資租賃企業(yè)12 130家，較2018年底增加353家，增長2.9%；全行業(yè)租賃合同余額66 540億元，較2018年底增加40億元，增長0.1%［1］。中國租賃業(yè)增長情況如圖1所示。

作為萬億級的巨大市場，我國融資租賃行業(yè)的業(yè)務類型比較多樣。雖然融資租賃公司在企業(yè)名稱中冠以“融資租賃”的標識，但是伴隨經濟的發(fā)展以及企業(yè)需求的變化，大多數(shù)融資租賃公司的業(yè)務類型并不只局限于“融資性租賃”，通常還會涵蓋“經營性租賃”“保理”和“資產運營”等業(yè)務類型。

一、融資租賃公司的業(yè)務類型

（一）融資性租賃

圖1 中國融資租賃行業(yè)增長情況

融資性租賃，又稱金融性租賃。相比經營性租賃，融資性租賃往往具有更加明顯和突出的“融資性”需求。按照出租物的來源不同進行劃分，融資性租賃可以分為“直租”和“售后回租”。其主要特點為：（1）融資性需求在先，出租物通常由承租人指定（直租）或提供（售后回租）；（2）租賃期滿以后，出租物的所有權通常會以較低的價格轉移給承租人；（3）租賃期往往較長；（4）并不天然提供設備維護、保養(yǎng)等服務，如承租人需要，此類服務往往需要另行購買。

（二）經營性租賃

經營性租賃，又稱服務性租賃。是指出租人一方面向承租人提供租賃物的使用權，另一方面同時提供租賃期間的維護保養(yǎng)服務，租賃物的所有權自始至終不發(fā)生轉移。其主要特點為：（1）出租物由出租人提前采購或擁有；（2）租賃物不具有專有性；（3）承租人不具有特定性；（4）自始至終不轉移出租物所有權；（5）租賃期往往較短；（6）天然包括設備維護、保養(yǎng)等專門服務。

（三）保理

保理，全稱保付代理，又稱托收保付。是指賣方將其所擁有的基于合同權利產生的應收賬款轉讓給保理商，同時由保理商向其提供風險擔保、應收賬款管理以及資金融通等綜合金融服務。其特點為：（1）基于應收債權，提供資金融通；（2）同時提供其他綜合金融服務，如賬戶管理等。

在我國，保理業(yè)務屬于銀保監(jiān)會監(jiān)管的持牌金融業(yè)務，融資租賃公司開展此類業(yè)務，通常需要申請專門的保理業(yè)務牌照，搭建專門的保理業(yè)務平臺，不得同融資租賃業(yè)務相混同。

（四）資產運營

根據融資租賃公司在資產運營服務中的角色不同，可以將融資租賃公司的資產運營服務大致分為以下兩類：（1）以資產管理人身份向承租人提供資產運營服務并收取一定的管理服務費。在我國的中大型融資租賃公司中，提供此項服務是較為普遍的現(xiàn)象，所收取的管理服務費是融資租賃公司收入多元化的重要來源，一般集中于飛機租賃和船舶租賃兩個領域；（2）以資產所有人的身份直接參與相關實體領域的經營，所獲取的是整體經營收入而非單純的管理費收入，一般集中于醫(yī)療衛(wèi)生領域和教育領域，典型代表如遠東宏信、平安租賃。

不同的業(yè)務類型具有不同的盈利性特征。融資性租賃具有抵押貸款的特征，息差空間是其主要的盈利來源。經營性租賃業(yè)務中較少使用息差概念，但是在扣除折舊率以后，經營性租賃的盈利空間與融資性租賃的息差空間并無二致，兩者具有相似性，所不同的是經營性租賃更接近租賃本源。保理業(yè)務因為在監(jiān)管層面具有一定的模糊性，業(yè)務開展比較謹慎，在大多數(shù)融資租賃公司的收入結構中，占比不高。近年來，不少融資租賃公司都在對其盈利模式進行探索和創(chuàng)新，行業(yè)中比較常見的有“租賃+”模式、“資產管理”模式、“產業(yè)運營”模式等，所產生的相關收入已經成為不少融資租賃公司新的利潤增長點。

二、融資租賃公司的主要盈利模式

當前，大多數(shù)融資租賃公司的利潤來源比較多樣化，但根據業(yè)務模式的不同，不同公司的盈利模式也會存在些許差異。在不同的盈利模式下，不同的業(yè)務收入往往呈現(xiàn)不同的重要性和風險特征。

（一）傳統(tǒng)模式下息差收入

一般而言，單純使用權益資金進行資金投放會使融資租賃公司的業(yè)務發(fā)展受到很大限制，融資租賃公司都會借用較大體量的外部融資。外部融資與客戶租金的息差是融資租賃公司傳統(tǒng)的盈利來源，也是大多數(shù)融資租賃公司主要的盈利來源。一般而言，融資租賃公司使用內部收益率（IRR）衡量其收益水平，IRR受自身議價能力、客戶議價能力、行業(yè)所屬、資產類型等因素影響，不同的項目之間，往往收益率會有較大差異，但行業(yè)主流的融資租賃公司，其平均IRR水平多集中于6%—8%之間，平均息差空間多集中于2%—3%之間。主流融資租賃公司2019年息差空間測算見表1。

表1 主流融資租賃公司2019年息差空間測算

（二）傳統(tǒng)模式下手續(xù)費收入

傳統(tǒng)業(yè)務模式下，融資租賃公司在開展部分業(yè)務時會收取一定比例的手續(xù)費，手續(xù)費率會受到合同金額大小、項目風險高低、行業(yè)所屬差異以及雙方議價能力等因素影響。一般而言，飛機租賃的手續(xù)費率較低，行業(yè)平均在0.5%-1%之間，當前飛機租賃行業(yè)的競爭日趨白熱化，很多新業(yè)務的投標已經開始不再收取手續(xù)費；船舶租賃的手續(xù)費率略高于飛機租賃，行業(yè)平均在1%-1.5%之間；設備及城投類業(yè)務，手續(xù)費率更高，平均在2%-3%之間。

在傳統(tǒng)業(yè)務模式下，手續(xù)費收入是計算IRR的重要組成部分，是息差收入的一項補充，所不一樣的是手續(xù)費收入一般在業(yè)務開始時一次性收取，無需分攤至租期內分期收取。

（三）“租賃+”業(yè)務模式下增值收入

融資租賃行業(yè)傳統(tǒng)的業(yè)務模式（息差模式）相對簡單，雖然融資租賃行業(yè)當前的監(jiān)管權力已經劃歸銀保監(jiān)會，準入門檻有所上升，但是在過去十年高速發(fā)展過程中成立的大量融資租賃公司使得傳統(tǒng)的業(yè)務模式成為激烈廝殺的“紅海市場”。傳統(tǒng)業(yè)務模式下，收益率提升困難，息差空間有收窄趨勢。融資租賃行業(yè)的參與者，包括融資租賃公司的管理者，融資租賃行業(yè)協(xié)會以及學術界的理論學者，都對創(chuàng)新融資租賃公司的業(yè)務模式進行了研究和探索。

當前，“租賃+客戶管理”、“租賃+權益管理”等新的業(yè)務模式開始出現(xiàn)并得到發(fā)展。相比于傳統(tǒng)的業(yè)務模式，“租賃+”業(yè)務模式使融資租賃公司的業(yè)務思維得到拓展，包括投行思維、互聯(lián)網思維等。通過從客戶需求角度出發(fā)，從業(yè)務線條的全生命周期入手，深入到設備采購、設備維護、設備交易、設備處置等多環(huán)節(jié)。為客戶提供多種增值服務或產品，包括但不限于咨詢服務、管理服務、投行服務等，通過打造特色化的商業(yè)模式和運營模式，從而獲取息差空間以外的增值收入。與傳統(tǒng)的息差收入所不同的是，此類收入更像是特色化的經營收入，貫穿于整個業(yè)務期間，具有持續(xù)性、規(guī)律性和專業(yè)性，客戶粘性更強，收入的抗風險能力也更高。

（四）輕資產運營模式下資產管理收入

傳統(tǒng)業(yè)務模式下，相關資產的所有權歸融資租賃公司所有，使得融資租賃公司的資產規(guī)模較為龐大，種類也很多樣，資產管理壓力較大。在輕資產業(yè)務模式下，通過建立專業(yè)的資產管理公司，積累專業(yè)的資產管理資源，培養(yǎng)專業(yè)的資產管理人才，將相關的資產進行托管或轉讓，可以實現(xiàn)專業(yè)的人才做專業(yè)的事情，提供資產運行效率。

透過專業(yè)化的資產管理公司，向客戶提供某一領域的專業(yè)資產管理服務，進而收取資產管理費用，一方面可以降低融資租賃公司的資產管理壓力和杠桿壓力，另一方面可以實現(xiàn)收入的多元化和專業(yè)化，促使融資租賃公司從單一的融資租賃服務提供商向專業(yè)的資產管理服務提供商升級。當前此類模式較多見于飛機租賃和船舶租賃，主要因為此兩類業(yè)務一方面資產金額較為龐大，另一方面此兩類資產具有高技術性和高精密性的特征，資產管理要求較高。

（五）資產結構（或地域分布）差異下政策性收入（或稅費減免）

當前除部分廠商系融資租賃公司成立之初即以推銷自身產品、提高市場占有率為目的，從而使得資產類型及分布較為單一以外，多數(shù)中大型融資租賃公司的資產類型較為多樣，行業(yè)分布涵蓋各行各業(yè)，地域分布也遍及全球。由于不同國家或地區(qū)對于不同行業(yè)的融資租賃業(yè)務呈現(xiàn)不同的扶持態(tài)度，使得融資租賃公司可以通過優(yōu)化自身的資產結構或地域分布，從而享受地區(qū)政府給與的扶持收入或稅費減免，此項盈利對于融資租賃公司而言同樣不容忽視。

以飛機租賃業(yè)務為例，當前國際國內主要的飛機租賃分布區(qū)域的扶持政策或稅收政策存在明顯差異，融資租賃公司可以通過調整資產的地域分布實現(xiàn)政策紅利最大化［2］。主要飛機租賃區(qū)域部分稅收政策見表2。

（六）實體經營模式下產業(yè)運營收入

當前，部分融資租賃公司依托自身雄厚的資金實力以及在融資租賃業(yè)務開展過程中積累的行業(yè)經驗，進入實體經濟領域，發(fā)展實體經營模式，將自身由融資租賃業(yè)務中的資金或資產提供方轉變?yōu)楫a業(yè)服務提供商，進而獲取產業(yè)運營收入。相比傳統(tǒng)的息差收入，產業(yè)運營收入的性質發(fā)生了變化，其不再是建立在資金供給之上的衍生收入，衡量的主要標準也不再是借貸業(yè)務的息差空間，而是實體經營企業(yè)的經營性指標，如增長率、利潤率等。

相比傳統(tǒng)的息差收入，產業(yè)運營服務的靈活性可以更強，相關收入可以通過改變產品或服務的種類、層次、內容等要素使其更加多元化，進一步提高盈利能力。當前，國內融資租賃公司提供產業(yè)運營服務主要集中在教育和醫(yī)療衛(wèi)生兩個領域，代表公司有平安租賃和遠東宏信。

（七）資產交易收入

對于中大型融資租賃公司而言，資產交易是較為普遍存在的業(yè)務類型，在獲取價差收入的同時可以盤活資產。依靠生息資產的租息，融資租賃公司雖然可以在較長時間內獲取比較穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但是也需要承擔較長時間的風險。對于經營性租賃而言，一方面所持資產需要不斷更新?lián)Q代，才能滿足市場的最新需求；另一方面所持資產的可變現(xiàn)凈值會隨著經濟發(fā)展狀況、行業(yè)發(fā)展波動等因素而產生變化。因此，多數(shù)融資租賃公司每年都會對資產質量、客戶質量、余值變化、發(fā)展需求、行業(yè)波動等要素進行評估，進而在合適時點進行一定數(shù)量的資產交易，實現(xiàn)“騰籠換鳥”。此項收入也是融資租賃公司的一項重要收入［3］。

三、融資租賃公司盈利模式的主要影響因素

（一）政策因素

融資租賃行業(yè)屬于類金融行業(yè)，因此國家的金融監(jiān)管政策、央行的貨幣政策以及利率政策等會對其產生重要影響。

表2 主要飛機租賃區(qū)域部分稅收政策

融資租賃公司的監(jiān)管權限由商務部劃轉至銀保監(jiān)會，融資租賃行業(yè)的準入門檻和監(jiān)管壓力有所上升。2020年6月，銀保監(jiān)會發(fā)布了《融資租賃公司監(jiān)督管理暫行辦法》［4］，該辦法第二十九條進一步補充了對融資租賃公司的監(jiān)管指標要求，包括：（1）財務杠桿上限。融資租賃公司的風險資產總額不得超過凈資產的8倍。（2）單一客戶融資上限。對單一承租人的全部融資租賃業(yè)務余額不得超過融資租賃公司凈資產的30%。（3）單一集團客戶融資上限。對單一集團的全部融資租賃業(yè)務余額不得超過融資租賃公司凈資產的50%。（4）單一客戶關聯(lián)度上限。對一個關聯(lián)方的全部融資租賃業(yè)務余額不得超過融資租賃公司凈資產的30%。（5）全部關聯(lián)度上限。對全部關聯(lián)方的全部融資租賃業(yè)務余額不得超過融資租賃公司凈資產的50%。（6）單一股東關聯(lián)度上限。對單一股東及其全部關聯(lián)方的融資余額，不得超過該股東在融資租賃公司的出資額，且同時滿足本辦法對單一客戶關聯(lián)度的規(guī)定。

上述監(jiān)管指標部分收緊部分新增，例如“風險資產總額不得超過凈資產的8倍”，在此之前，是10倍。由于融資租賃公司業(yè)務增長主要依靠資本金疊加杠桿作用，財務杠桿倍數(shù)的下降，會直接影響融資租賃公司業(yè)務投放金額以及生息資產規(guī)模的大小，進而影響其盈利能力。

（二）市場因素

良好的市場環(huán)境對融資租賃公司的發(fā)展至關重要，當前融資租賃行業(yè)的市場競爭已經日益白熱化，是“紅海市場”。一方面因為傳統(tǒng)的息差模式較為簡單，對于新進入者而言，業(yè)務的開展壓力較??；另一方面，在劃歸銀保監(jiān)會監(jiān)管以前，融資租賃公司，尤其是商租公司的設立門檻較低，設立難度較小，市場競爭者眾多。

嚴峻的市場競爭環(huán)境，驅使融資租賃公司不斷研究和探索新的業(yè)務模式。例如“租賃+權益管理”，以融資租賃為切入點，通過對企業(yè)自身以及所處行業(yè)的詳盡調查，全面了解客戶自身以及所處行業(yè)上下游產業(yè)鏈行業(yè)環(huán)境和發(fā)展?jié)摿Γㄟ^直接入股或基金投資的方式，選擇優(yōu)質公司以及優(yōu)質行業(yè)進行權益投資，獲取息差收入以外的權益收入，更大程度攫取企業(yè)及行業(yè)發(fā)展紅利。當前國藥集團融資租賃有限公司的業(yè)務領域即包括“基金投資”，通過“與地方政府共同發(fā)起設立醫(yī)療健康產業(yè)基金，以醫(yī)療機構和醫(yī)療產業(yè)鏈為投資方向，通過投資、并購和改善經營的方式，支持地方醫(yī)療衛(wèi)生事業(yè)建設，促進健康醫(yī)療產業(yè)快速發(fā)展”［5］。

農村土地流轉是指農村家庭承包的土地通過合法的形式，保留承包權，將經營權轉給其他農戶或其他經濟組織的行為。一般以土地承包經營權流轉、集體建設用地使用權流轉、宅基地使用權流轉三種形式存在。

（三）戰(zhàn)略因素

公司戰(zhàn)略對公司的發(fā)展具有提綱挈領的指導作用，會直接影響融資租賃公司的資金投向、客戶選擇和目標市場選擇，進而影響其盈利模式。例如在競爭戰(zhàn)略的選擇上，融資租賃公司可以選擇深耕現(xiàn)有市場，加強客戶維護，進一步提升在“紅海市場”的競爭能力，也可以選擇提供差異化的產品或服務，開辟“藍海市場”。

以遠東宏信為例，當前大規(guī)模發(fā)展產業(yè)運營的融資租賃公司并不多見，遠東宏信選擇產業(yè)運營戰(zhàn)略是其差異化競爭戰(zhàn)略的表現(xiàn)。其產業(yè)運營服務涵蓋醫(yī)療、教育、建設等多個基礎領域，擁有三個產業(yè)集團和七個事業(yè)部［6］。2019年，遠東宏信的產業(yè)運營板塊實現(xiàn)收入總額65.21億元，相比2018年增加20.05億元，增幅44.4%，占其收入總額的24.21%；產生利潤總額6.63億元，相比2018年增加2.86億元，增幅75.86%，占其利潤總額的9.28%。

五、基于中國飛機租賃集團控股有限公司（以下簡稱“中飛租”）的案例分析

（一）公司簡介

中飛租是一家主要從事飛機租賃服務的專業(yè)融資租賃公司，成立于2006年，集團總部設于香港。中飛租是中國第一家從事飛機經營性租賃的租賃公司，現(xiàn)為國內最大的獨立飛機租賃商。根據環(huán)球航空業(yè)界著名刊物之一《航空金融》雜志，中飛租憑借強勁的訂單儲備，于2019年被評為全球六大飛機租賃商之一。截至2019年12月31日，中飛租機隊規(guī)模達134架飛機，待交付訂單共有218架，客戶遍布全球15個國家及地區(qū)。

中飛租及其成員公司提供的服務覆蓋新飛機、二手飛機、老舊飛機的生命周期各個階段，并透過靈活管理飛機資產獲取機隊的資產價值。業(yè)務范圍既包括飛機經營性租賃、融資性租賃等常規(guī)業(yè)務，也涵蓋機隊規(guī)劃、資產運作、機隊維護等增值服務。2019年，中飛租實現(xiàn)資產總額391.03億元，同比增加28.05億元，增幅7.73%；實現(xiàn)收入總額31.56億元，同比增加2.28億元，增幅7.79%；實現(xiàn)利潤總額9.32億元，同比增加0.67億元，增幅7.75%。

（二）主要盈利模式

1.傳統(tǒng)業(yè)務模式下息差收入

中飛租的業(yè)務范圍涵蓋融資租賃下直租和回租業(yè)務，在直租和回租業(yè)務模式下，中飛租主要賺取傳統(tǒng)的息差收入。2019年，中飛租融資租賃業(yè)務實現(xiàn)收入總額6.24億元，占其租賃業(yè)務收入總額的28.31%。中飛租2017-2019年息差空間測算見表3。

表3 中飛租2017—2019年息差空間測算

2.布局航空基金，拓展“租賃+”業(yè)務模式

3.輕資產運營模式下管理費收入

2018年，中飛租設立CAG投資平臺，用于投資租賃給航空公司的新飛機機隊組合，開始發(fā)展輕資產運營模式。參照CAG的設立模式，2019年12月，中飛租新設ARG投資平臺，用于投資租賃給航空公司的老舊飛機機隊組合和飛機零部件交易。相較于CAG，ARG旗下飛機機齡將更長，且涵蓋飛機零部件，與CAG相互補充，共同構成中飛租完整的飛機資產運營體系，進一步推動了中飛租的輕資產業(yè)務模式。2019年，中飛租來自于CAG集團的管理費收入0.3億元，同比增加500%，伴隨中飛租繼續(xù)向CAG集團注入飛機，預計該項收入會進一步增加。

但是同時我們也應該看到，中飛租在設立CAG和ARG平臺時，使用了較大金額的銀團貸款和夾層融資，其中CAG平臺使用銀團貸款和夾層融資合計金額11.7億美元，占比92.5%；ARG平臺使用銀團貸款和夾層融資合計金額3.45億美元，占比92%，此類融資具有剛性兌付的要求，當市場行情出現(xiàn)巨幅震蕩時，該模式會增加公司的還本付息壓力。

4.立足香港稅收政策的稅費減免

2017年至2019年，中飛租的所得稅稅負逐年降低，從2017年的27.42% 下降至2019年的13.89%，累計下降13.53個百分點。中飛租所得稅稅負逐年下降，主要因為中飛租依據香港地區(qū)的稅收政策對租賃模式進行了結構性調整。根據香港地區(qū)《2017年稅務（修訂）（第2號）條例草案》：“香港租賃公司的飛機‘經營租賃業(yè)務’，‘合格飛機出租人（一般為SPV）’可以就租金總收入減去可扣減費用（不包括折舊）后應稅利潤的20%，按照正常企業(yè)所得稅率（16.5%）的50%來繳納所得稅”。在該項政策下，理論上飛機經營租賃業(yè)務的有效稅率可以降至1.65% （20%×16.5%×50%）。由于該項政策對飛機經營性租賃業(yè)務扶持力度很大，中飛租持續(xù)增加飛機經營性租賃投放，同時對部分融資性租賃合約進行變更，以提升其飛機經營性租賃占比，2017年至2019年，其飛機經營性租賃業(yè)務占比由51%提升至71%，占比累計提升約20%。

5.資產交易收入

資產交易是中飛租重要的資產管理手段。通過資產交易，中飛租一方面可以獲取資產交易利潤，補充現(xiàn)金流；另一方面可以促進機隊的更新?lián)Q代，保持機隊機齡的年輕化。2019年，中飛租完成飛機出售15架，實現(xiàn)利潤5.33億元。

六、結語

中飛租作為一家行業(yè)領先的融資租賃公司，其盈利模式比較多樣，具有一定的創(chuàng)新性，但是我們也應該看到，盈利模式的創(chuàng)新并非沒有風險。當前，融資租賃公司傳統(tǒng)的息差模式已日漸成熟，競爭激烈，繼續(xù)深入挖掘的潛力有限，進行盈利模式的創(chuàng)新已經成為融資租賃公司必須的選擇。在探索新的盈利模式時，融資租賃公司對外需要收集各項影響因素，進行深入研究，提前做好風險預判；對內要對公司戰(zhàn)略、組織架構以及人才梯隊進行適當變革，以適應新的盈利模式的開展［7］。

融資租賃行業(yè)在我國發(fā)展至今，已經成為金融市場的重要參與者，有別于傳統(tǒng)金融企業(yè)，融資租賃公司具有“融資”和“融物”的雙重屬性，這使其可以從“金融領域”和“實體領域”兩方面進行盈利模式的探索和創(chuàng)新。盈利模式的創(chuàng)新，宏觀層面受國民經濟、監(jiān)管政策的影響；中觀層面受行業(yè)發(fā)展、競爭態(tài)勢的影響；微觀層面受公司戰(zhàn)略、資源儲備的影響。當前行業(yè)領先的龍頭公司，已經在盈利模式的創(chuàng)新上邁出了步伐，這對于其他公司而言，具有參考、學習和借鑒的意義，通過盈利模式的創(chuàng)新，有助于實現(xiàn)融資租賃公司收入來源的多元化，提供其競爭實力和抗風險能力。