陳艷艷 李敬東

內(nèi)容提要：連續(xù)眾籌孵化了眾多創(chuàng)新創(chuàng)意項目，越來越成為支持小微企業(yè)發(fā)展的融資渠道?；趩l(fā)式——系統(tǒng)式模型，從投資者角度出發(fā)構(gòu)建連續(xù)眾籌融資績效模型，以垂直型平臺“摩點網(wǎng)”成立以來的206組觀測樣本進(jìn)行實證分析，揭示來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗感知以及后期項目質(zhì)量對后期項目融資績效的作用路徑，探究啟發(fā)式線索和系統(tǒng)式線索對后期項目融資績效的影響。結(jié)果顯示：來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知（啟發(fā)式線索）對后期項目融資績效有顯著影響;后期項目質(zhì)量（系統(tǒng)式線索）對后期項目融資績效有顯著影響;啟發(fā)式處理和系統(tǒng)式處理之間存在偏差效應(yīng)，啟發(fā)式線索通過系統(tǒng)式線索的中介作用間接影響后期項目融資績效。上述結(jié)論解釋了企業(yè)連續(xù)眾籌快速興起、融資績效存在較大差異的原因，對提升眾籌市場運(yùn)營效率具有啟示意義。

關(guān)鍵詞：眾籌;連續(xù)眾籌;融資績效;啟發(fā)式——系統(tǒng)式模型;HSM

中圖分類號：F275.6;C93 ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A ?文章編號：1001-148X（2020）07-0112-10

新設(shè)企業(yè)和新興項目在“大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新”政策指引下如雨后春筍般出現(xiàn)，但融資困難的問題始終存在，特別是創(chuàng)新項目融資難的問題難以解決。不少項目開始依托互聯(lián)網(wǎng)平臺直接向大眾籌集資金，“眾籌”的出現(xiàn)成功幫助眾多企業(yè)和個人實現(xiàn)了創(chuàng)意項目和創(chuàng)新產(chǎn)品的順利推出，進(jìn)而促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)孵化成型，超過90%的眾籌項目成功后轉(zhuǎn)化為持續(xù)運(yùn)行的企業(yè)組織[1]。但是，單次的眾籌可能無法支撐創(chuàng)業(yè)企業(yè)持續(xù)進(jìn)行新產(chǎn)品研發(fā)或項目改進(jìn)，有的發(fā)起人借助前期發(fā)起項目的經(jīng)驗優(yōu)勢，在平臺上繼續(xù)發(fā)起多期眾籌，這一現(xiàn)象被稱為連續(xù)眾籌（Serial Crowdfunding）。已有研究表明發(fā)起人社會資本[2-4]、前期項目融資率[5]、發(fā)起人經(jīng)驗[6]、社交媒體和項目類型[7]等有利于降低信息不對稱，對后期項目融資績效起積極作用。然而在“摩點網(wǎng)”成立以來的206組連續(xù)眾籌項目中后期項目的融資率優(yōu)于前期項目的只有107組，占比51.94%，相反有接近一半的連續(xù)眾籌項目表現(xiàn)不佳，這表明前期融資績效好并不意味著后期再次開展眾籌時能夠融資成功。鑒于眾籌支持者兼具投資者+消費(fèi)者的特征，本文基于啟發(fā)式——系統(tǒng)式模型，從投資者角度出發(fā)構(gòu)建連續(xù)眾籌融資績效模型，以垂直型平臺“摩點網(wǎng)”成立以來的206組觀測樣本進(jìn)行實證分析，揭示前期項目來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗感知以及后期項目質(zhì)量對后期項目融資績效的作用路徑，探究啟發(fā)式線索和系統(tǒng)式線索對連續(xù)眾籌融資績效的影響。

一、研究假設(shè)的提出

（一）啟發(fā)式——系統(tǒng)式模型

在說服理論中，啟發(fā)式——系統(tǒng)式模型（Heuristic-Systematic Model，簡稱HSM）用于解釋人們在面對信息不對稱時，如何用兩種平行方式進(jìn)行信息處理并做出決策[8]，主要被應(yīng)用于認(rèn)知科學(xué)、心理科學(xué)、行為科學(xué)等領(lǐng)域的研究，近年來，有學(xué)者將其擴(kuò)展到消費(fèi)領(lǐng)域[9]。HSM強(qiáng)調(diào)了啟發(fā)式和系統(tǒng)式處理的共存和平行加工，并以復(fù)雜的方式相互影響，被視為一個經(jīng)典的雙過程模型[8，10]。啟發(fā)式處理指的是個體對信息進(jìn)行淺層分析，形成大致的直觀感受，從而對純粹的信息本身做出判斷和處理[8]。有限的信息處理模式需要決策者付出的認(rèn)知努力（Cognitive Effort）[8]比系統(tǒng)式處理模式下更少，只需要“簡單的決策規(guī)則”即可幫助其獲得信息的有效性[11]。相比之下，系統(tǒng)式處理需要更多的認(rèn)知努力、更全面的機(jī)制來分析和理解信息[8]。個體會努力尋找高質(zhì)量的信息，并對其進(jìn)行有邏輯的、有意識的、復(fù)雜的加工處理和高度整合，從而做出處理[12]。由于對信息的處理需要花費(fèi)認(rèn)知努力成本，當(dāng)進(jìn)行信息加工處理時，對于一些需要較少認(rèn)知努力成本的信息線索，人們會采用啟發(fā)式處理，而對于一些需要較多認(rèn)知努力成本的信息線索則會采用系統(tǒng)式處理，以確保決策的準(zhǔn)確高效[8-9]。由此，學(xué)者將基于啟發(fā)式處理的信息定義為啟發(fā)式線索，將基于系統(tǒng)式處理的信息定義為系統(tǒng)式線索[9，13]。綜上，HSM提供了雙路徑，啟發(fā)式處理更多地依賴于直覺，個體感觀強(qiáng)，非理性占主導(dǎo)，信息處理速度較快，不占用或占用很少的心理資源;系統(tǒng)式處理更多地依賴?yán)硇?，需要對信息進(jìn)行深層分析，處理速度慢，占用較多的心理資源[14]。啟發(fā)式和系統(tǒng)式在處理信息時同時起作用并相互影響，從而產(chǎn)生偏差效應(yīng)（Bias effect），即啟發(fā)式處理可能通過系統(tǒng)式處理的間接作用改變個體的判斷，將啟發(fā)式處理疊加到系統(tǒng)式處理中，從而對處理結(jié)果產(chǎn)生偏差效應(yīng)[10-11]。

眾籌存在信息不對稱問題，投資者在獲取眾籌項目的各種信息后需要經(jīng)歷信息處理過程，再做出投資決策。在連續(xù)眾籌情境下前期和后期項目的信息都是投資者的參考線索，各種信息可信度、質(zhì)量、重要程度不同會導(dǎo)致其信息處理方式的差異：對某些信息進(jìn)行深入分析處理，而對另一些信息簡單判斷不去過多甄別，這就給HSM提供了可能。對于前期項目，投資者更傾向于了解發(fā)起人的信息，這是因為投資者能夠通過前期項目完成情況驗證一些信息，如來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗等，在后續(xù)的項目支持中會傾向于對這類信息采取簡單判斷， 即啟發(fā)式處理;對于后期項目可能傾向于了解項目本身的信息，如項目質(zhì)量，這是因為項目質(zhì)量無法從前期項目完成情況得到驗證，因此需要深入分析，采用系統(tǒng)式處理。從靜態(tài)角度看后期項目也是一次獨(dú)立的眾籌項目，投資者不僅會考慮前期項目的一些因素，更會重點關(guān)注當(dāng)期項目本身，以此為決策提供參考依據(jù)。因此，前期項目（啟發(fā)式線索）和后期項目（系統(tǒng)式線索）的因素如何影響連續(xù)眾籌融資績效是本文需要探索的問題。

（二）啟發(fā)式線索與連續(xù)眾籌融資績效

多數(shù)學(xué)者認(rèn)為來源可信度是一種重要的啟發(fā)式線索[9，11，15]。個體在用啟發(fā)模式處理信息時可能會采用其過去的經(jīng)驗和觀察制定的通用規(guī)則，例如人們傾向于“專家的論述是可信的”、“有過眾籌經(jīng)驗的發(fā)起人是值得信賴的”等。無論是平臺信任還是項目可信度都會成為投資者做出決策的重要考量因素，信任能夠減少甚至規(guī)避眾籌中的風(fēng)險感知[16]。在發(fā)起者第一次發(fā)起眾籌項目時，投資者往往需要對其可信度信息進(jìn)行系統(tǒng)式處理，通過深入分析形成投資判斷，信任先于投資行為產(chǎn)生，是影響雙方合作關(guān)系的重要影響因素[17]。但是，當(dāng)發(fā)起人前期眾籌成功后，投資者對其可信度有了感知就會在后期眾籌項目中采用啟發(fā)式處理方式，減少信息搜索和分析成本。投資者會假定大多數(shù)人的決策是正確的，以此做出自己的選擇[18]，由此前期項目的來源可信度就對投資者后期決策起到了很好的參考作用。據(jù)此，本文提出以下假設(shè)：

H1a：來源可信度對后期項目融資績效有正向影響。

在決策行為研究中通常將人們對信息的感知作為另一條重要的啟發(fā)式線索，學(xué)者們根據(jù)研究對象的差異從消息偏好性[11]、用戶互動性[19]、網(wǎng)站風(fēng)格感知[20]、貸款機(jī)構(gòu)專業(yè)性[21]等方面定義信息感知。前期項目的融資績效、互動表現(xiàn)和積累的社會資本等因素能夠為投資者提供較強(qiáng)的經(jīng)驗感知，以此作為評估連續(xù)眾籌項目質(zhì)量的可靠信號，對后期項目融資績效產(chǎn)生顯著影響[4-5]。因此，發(fā)起人經(jīng)驗感知在連續(xù)眾籌情境下可以作為另一個重要的啟發(fā)式線索。連續(xù)眾籌發(fā)起者擁有較為豐富的經(jīng)驗，投資者從發(fā)起人的前期項目中能夠獲得較強(qiáng)的經(jīng)驗感知，會更加傾向于支持其后期發(fā)起的項目。由于普遍存在的信息不對稱問題，投資者在進(jìn)行投資時往往會變得很謹(jǐn)慎，但是如果投資者對發(fā)起人經(jīng)驗感知較強(qiáng)，就能夠減少很多不確定性，正向影響投資者的出資行為，對后期項目產(chǎn)生積極作用[22]。因此，在投資者能力和認(rèn)知資源有限的情況下會對發(fā)起人經(jīng)驗感知進(jìn)行啟發(fā)式處理，形成對后期項目投資決策的初始判斷。據(jù)此，本文提出以下假設(shè)：

H1b：發(fā)起人經(jīng)驗感知對后期項目融資績效有正向影響。

（三）系統(tǒng)式線索與連續(xù)眾籌融資績效

與啟發(fā)式處理相比，系統(tǒng)式處理需要投資者花費(fèi)更多的時間和認(rèn)知資源進(jìn)行信息整合分析，形成投資決策，而論據(jù)質(zhì)量（Argument Quality）通常被用來表示系統(tǒng)式處理的重要線索，需要經(jīng)過深層分析才能得出結(jié)論[19，23]。根據(jù)研究對象的屬性差異，學(xué)者們從評論質(zhì)量[9]、相關(guān)思考[11]、信息相關(guān)性[24]、感知有用性[25]等方面定義論據(jù)質(zhì)量。Park和Kim研究在線評論對消費(fèi)者購買意愿的影響時，發(fā)現(xiàn)作為系統(tǒng)式線索的評論信息質(zhì)量顯著影響消費(fèi)者的購買意愿[26]，杜松華等的研究也證明作為系統(tǒng)式線索的公眾號質(zhì)量對用戶行為有顯著影響[19]。所以，后期項目質(zhì)量在連續(xù)眾籌中可能是投資者行為意圖的重要預(yù)測線索，并將影響該項目的融資績效。投資者對后期項目質(zhì)量的系統(tǒng)式處理所依賴的信息主要源自眾籌項目本身的內(nèi)容，會重點從項目的圖片、簡介、更新和視屏中獲取項目的發(fā)起緣由、團(tuán)隊成員、創(chuàng)新性、回報情況等信息，進(jìn)而甄別項目質(zhì)量的優(yōu)劣。據(jù)此，本文提出以下假設(shè)：

H2：后期項目質(zhì)量對其融資績效有正向影響。

（四）啟發(fā)式處理和系統(tǒng)式處理之間的偏差效應(yīng)

在HSM下，兩種信息處理方式的相互依賴性容易產(chǎn)生偏差效應(yīng)[10-12，24]。在連續(xù)眾籌中，投資者對信息的處理并不是完全的，受信息不對稱的影響及其本身認(rèn)知能力和資源的限制，對來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知的分析結(jié)果可能會影響到項目質(zhì)量的評判，進(jìn)而對投資決策產(chǎn)生影響。所以，投資者對于來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知（啟發(fā)式線索）、后期項目質(zhì)量（系統(tǒng)式線索）的信息處理可能會產(chǎn)生偏差效應(yīng)。例如，從著名教授而非匿名學(xué)生那里得到的建議，可能會比直接深入分析內(nèi)容的質(zhì)量更為可信和有效[9]。Chaiken和Maheswaran研究發(fā)現(xiàn)，來源可信度和消息偏好性（啟發(fā)式線索）既可以直接作用于決策者態(tài)度，也能夠通過屬性思考和來源思考（系統(tǒng)式線索）的中介作用間接影響決策者態(tài)度，這種間接影響反映了啟發(fā)式處理對系統(tǒng)式處理的偏差效應(yīng)[11]。類似的，Zhang等發(fā)現(xiàn)在線評論來源可信度和感知量（啟發(fā)式線索）可以通過評論質(zhì)量（系統(tǒng)式線索）間接影響消費(fèi)者購買意愿，產(chǎn)生偏差效應(yīng)[9]。據(jù)此，本文提出以下假設(shè)：

H3a：發(fā)起人經(jīng)驗感知通過后期項目質(zhì)量間接影響后期項目融資績效。

H3b：來源可信度通過后期項目質(zhì)量間接影響后期項目融資績效。

根據(jù)以上推理和假設(shè)，本文構(gòu)建的模型框架如圖1所示。

二、研究設(shè)計的設(shè)定

（一）樣本與數(shù)據(jù)來源

本文數(shù)據(jù)選自摩點網(wǎng)，通過程序爬蟲和手工收集的方法收集摩點網(wǎng)成立至2019年3月21日的425組連續(xù)眾籌數(shù)據(jù)作為初始樣本，按發(fā)起人名稱進(jìn)行前期與后期項目的匹配，并按照以下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行數(shù)據(jù)篩選：剔除狀態(tài)為項目終止、預(yù)約提醒、立即支持、眾籌取消的項目數(shù)據(jù);剔除愛心通道、個人愿望和動物救助三種公益項目數(shù)據(jù);剔除有同期發(fā)起現(xiàn)象的項目。最終保留觀測樣本206組。

（二）變量定義與說明

1. 因變量：融資績效?，F(xiàn)有研究對眾籌融資績效的測量一般考慮融資率、融資金額和支持人數(shù)三個指標(biāo)，但國內(nèi)眾籌有較多為獲取經(jīng)濟(jì)回報而受雇于商業(yè)組織的偽支持者，不適宜用支持人數(shù)衡量融資績效。參照連續(xù)眾籌領(lǐng)域曾江洪和施凡、陳艷艷等的研究[4-5]，本文選擇融資率作為融資績效的測量指標(biāo)，并用融資金額作為穩(wěn)健性檢驗的指標(biāo)。

2. 自變量：來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗感知和后期項目質(zhì)量。來源可信度通常表示為評論可信性[9]、官方權(quán)威可靠性[20]、組織可信度[21]等，借鑒王雪莉和董念念的研究觀點，前期項目績效能夠增強(qiáng)投資者對后期項目的信任[16]，本文將前期項目融資績效作為來源可信度的測量指標(biāo);參照孟剛、李曉鑫和曹紅輝的研究[22，27]，并結(jié)合連續(xù)眾籌情境，發(fā)起人經(jīng)驗感知采用發(fā)起人眾籌經(jīng)驗作為測量指標(biāo)，對發(fā)起人發(fā)起項目的次數(shù)取對數(shù)值;對項目質(zhì)量的衡量指標(biāo)一般包括視頻、照片數(shù)等[28]，本文用圖片數(shù)、更新數(shù)、簡介數(shù)、有無視頻作為后期項目質(zhì)量的測量指標(biāo)。

3. 控制變量：為減少后期項目屬性和兩期項目特質(zhì)對融資績效產(chǎn)生的影響，本文選取支持?jǐn)?shù)、目標(biāo)融資額、回報檔位數(shù)、兩期項目時間間隔、目標(biāo)籌資額變動比例作為控制變量。

關(guān)鍵變量描述如表1所示，部分值為0的變量采取+1再取Ln值的方法，以免產(chǎn)生缺失值。

（二）相關(guān)性分析

表5是各研究變量之間的相關(guān)系數(shù)矩陣，其中后期項目融資率與前期項目融資率、發(fā)起人眾籌經(jīng)驗、后期項目質(zhì)量的相關(guān)系數(shù)分別為0.364、0.213和0.479，均在p<0.01的顯著性水平下存在正相關(guān)性;前期項目融資率與發(fā)起人眾籌經(jīng)驗、后期項目質(zhì)量的相關(guān)系數(shù)分別為0.142和0.311，分別在p<0.05和p<0.01的顯著性水平下存在正相關(guān)性，其他主要變量之間不存在顯著的相關(guān)性。

（三）多重共線性檢驗

據(jù)表6的共線性統(tǒng)計結(jié)果，所有變量的VIF值均分布在1到3之間，遠(yuǎn)小于10，且平均的VIF值為1.726，大于1，可以排除顯著的多重共線性問題。

（四）回歸分析與結(jié)果討論

表7為根據(jù)模型（1）得到的多元回歸結(jié)果，以此檢驗啟發(fā)式線索、系統(tǒng)式線索與連續(xù)眾籌融資績效的關(guān)系。回歸（1）只加入控制變量，回歸（2）、（3）、（4）在控制變量基礎(chǔ)上分別加入來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗感知和后期項目質(zhì)量指標(biāo)，回歸（5）加入所有主要變量以及控制變量。據(jù)表7的回歸結(jié)果，在控制變量的基礎(chǔ)上增加了主要變量后，模型的擬合效果及方差解釋力都得到顯著提升，說明模型回歸的效果比較理想。

1.啟發(fā)式線索與連續(xù)眾籌融資績效。根據(jù)回歸（2）、（3）的結(jié)果，本文前期項目融資率的系數(shù)為0.250，在0.01的水平上顯著，證明來源可信度對后期項目融資績效存在顯著正向影響。連續(xù)眾籌發(fā)起人前期項目融資率越高，投資者在進(jìn)行啟發(fā)式處理時越容易獲得積極的投資信息，減少不確定性，增強(qiáng)對發(fā)起人后期項目成功的期望水平，H1a成立;發(fā)起人眾籌經(jīng)驗的系數(shù)為0.561，在0.01的水平上顯著，證明發(fā)起人經(jīng)驗感知對后期項目融資績效存在顯著正向影響。發(fā)起人發(fā)起眾籌項目的次數(shù)越多，投資者對發(fā)起人的經(jīng)驗感知越強(qiáng)，對后期項目的支持意愿越強(qiáng)烈，H1b得到驗證。

投資者對后期項目的決策依賴于對啟發(fā)式線索的觀察和判斷，檢驗結(jié)果表明基于啟發(fā)式處理的來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知線索對后期項目的融資績效具有顯著正向影響。發(fā)起人前期項目融資率高、眾籌經(jīng)驗豐富，將增強(qiáng)投資者對啟發(fā)式線索的確信程度，對后期項目產(chǎn)生強(qiáng)烈的支持意愿，這表明前期項目與后期項目并不是割裂的：眾籌項目發(fā)起者的歷史業(yè)績會影響投資者對后期項目的判斷，投資者決策時會從前期項目中尋找可供借鑒的信息，從而產(chǎn)生投資行為[2，4-5]。這一發(fā)現(xiàn)從另一視角解釋了連續(xù)眾籌發(fā)展迅速的原因：面臨不確定性因素時，投資者更傾向于相信前期項目融資率高、眾籌經(jīng)驗豐富的發(fā)起人能夠保持“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的高水準(zhǔn)，完成后期項目的既定目標(biāo)，不至于使項目“流產(chǎn)”。

2. 系統(tǒng)式線索與連續(xù)眾籌融資績效。根據(jù)回歸（4）的結(jié)果，后期項目質(zhì)量的系數(shù)為0.983，在0.01的水平上顯著，說明后期項目質(zhì)量對項目融資績效存在非常顯著的正向影響。后期項目圖片數(shù)、簡介數(shù)、更新數(shù)和視頻數(shù)越多，投資者在進(jìn)行系統(tǒng)式處理時能夠獲得的項目信息越多，對項目質(zhì)量甄別的確定性越大，顯著影響其投資決策，H2成立。此結(jié)果表明投資者對信息的系統(tǒng)式處理會對連續(xù)眾籌融資績效產(chǎn)生顯著的積極影響，后期項目質(zhì)量越好，融資績效越顯著。這說明投資者從前期項目來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知獲得啟發(fā)式線索后，并不根據(jù)單一線索進(jìn)行決策，而是會通過對后期項目的圖片、更新、簡介和視頻等線索的系統(tǒng)式處理，謹(jǐn)慎做出投資決策。

更值得關(guān)注的是，回歸結(jié)果顯示后期項目質(zhì)量的系數(shù)大于來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知指標(biāo)的系數(shù)，說明系統(tǒng)式線索比啟發(fā)式線索的影響更重要，投資者在斟酌來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗感知和后期項目質(zhì)量等線索時更傾向于后期項目質(zhì)量。作為一種金融創(chuàng)新，當(dāng)前眾籌運(yùn)營模式尚處于探索階段，存在較大不確定性和信息不對稱問題，投資者在面對眾籌項目各類信息時，發(fā)起人歷史業(yè)績和過往經(jīng)歷必然成為其決策的客觀依據(jù)，但這并不是其決策的首要依據(jù)，投資者更側(cè)重于對后期項目本身的謹(jǐn)慎考察，從項目質(zhì)量相關(guān)信息中得到支持其決策的影響線索。也就是說歷史表現(xiàn)好的發(fā)起人并不會一直受到市場青睞，一旦在后期發(fā)起質(zhì)量差的項目，投資者并不會盲目依據(jù)前期信息做出支持決策。

3. 啟發(fā)式處理和系統(tǒng)式處理之間的偏差效應(yīng)。為了檢驗啟發(fā)式處理和系統(tǒng)式處理之間的偏差效應(yīng)，本文采用中介效應(yīng)分析方法[9，11]。表8回歸（6）是在模型（1）的基礎(chǔ)上剔除自變量發(fā)起人眾籌經(jīng)驗、后期項目質(zhì)量指標(biāo)再進(jìn)行回歸，回歸（7）是根據(jù)模型（2）得到，回歸（8）是根據(jù)模型（3）得到，以此檢驗前期項目來源可信度對后期項目質(zhì)量的偏差;同理，回歸（9）、（10）、（11）可以檢驗發(fā)起人經(jīng)驗感知對后期項目質(zhì)量的偏差。回歸（6）表明來源可信度對后期項目融資績效具有顯著正向影響（b1=0.250，p<0.01），加入中介變量quality后，來源可信度對后期項目融資績效具有顯著間接影響（c1=0.209，p<0.01）。根據(jù)回歸（9）分析可得發(fā)起人經(jīng)驗感知對后期項目融資績效具有顯著正向影響（b2=0.561，p<0.01），在加入中介變量quality后，發(fā)起人經(jīng)驗感知對后期項目融資績效具有顯著間接影響（c2=0.456，p<0.01）。通過啟發(fā)式處理，Prerate—Rate以及l(fā)n_experience—Rate的直接路徑顯示來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知直接影響后期項目融資績效;與此同時，Prerate—quality—Rate和ln_experience—quality—Rate路徑表明來源可信度和發(fā)起人經(jīng)驗感知可以通過后期項目質(zhì)量間接影響融資績效。即啟發(fā)式處理和系統(tǒng)式處理之間存在偏差效應(yīng)，H3a、H3b成立。

上述結(jié)果表明后期項目質(zhì)量在來源可信度、發(fā)起人經(jīng)驗感知與連續(xù)眾籌融資績效間起著重要的中介作用，通過sobel檢驗發(fā)現(xiàn)中介效應(yīng)占總效應(yīng)的比例分別達(dá)到15.44%和18.83%，由此看來，投資者對后期項目質(zhì)量非?？粗亍Ｔ诨貧w中加入后期項目質(zhì)量變量的前后變化對比，可以發(fā)現(xiàn)項目質(zhì)量減弱了啟發(fā)式線索對后期項目融資績效的效應(yīng)（系數(shù)分別由0.250和0.561降至0.209和0.456），進(jìn)一步表明后期項目質(zhì)量是連續(xù)眾籌融資績效的重要影響因素，一旦投資者獲得了有關(guān)后期項目質(zhì)量的信息后就會減少來自前期項目信息對決策的直接影響，增強(qiáng)對后期項目質(zhì)量的重點分析，在一定程度上減輕了非理性行為。連續(xù)眾籌的影響因素是多方面的，投資者的決策路徑離不開對前期和后期項目因素的綜合分析。Butticè在研究中將發(fā)起人眾籌經(jīng)驗作為前期社會資本的考量因素，發(fā)現(xiàn)隨著時間的流逝，社會資本對連續(xù)眾籌融資績效的影響越來越弱直至完全消失，但未對這一現(xiàn)象做出充分解釋[2]。從本文研究結(jié)果看，產(chǎn)生這種現(xiàn)象的原因可能在于Butticè對前期項目因素考察不夠充分，更為重要的是忽略了后期項目質(zhì)量的重要影響。投資者不僅僅關(guān)注于“你做過多少項目”，也關(guān)注于“你上一個項目做得多好”以及后期項目是否質(zhì)量優(yōu)良。這就解釋了本文所提出的連續(xù)眾籌理論研究與現(xiàn)實問題的矛盾，發(fā)起人可能只有一部分在后期發(fā)起了高質(zhì)量的項目，才使前期項目的經(jīng)驗積累和歷史業(yè)績等優(yōu)勢得以充分發(fā)揮，實現(xiàn)了后期項目融資績效優(yōu)于前期。

[2] Butticè V， Colombo M G， Wright M. Serial crowdfunding， social capital， and project success[J]. Entrepreneurship Theory and Practice， 2017，41（2）： 183-207.

[3] Skirnevskiy V，Bendig D，Brettel M. The influence of internal social capital on serial creators success in crowdfunding[J]. Entrepreneurship Theory and Practice，2017，41（2）： 209-236.

[4] 曾江洪，施凡.內(nèi)部社會資本對連續(xù)眾籌項目融資績效的影響——有調(diào)節(jié)的中介[J].軟科學(xué)，2019，33（3）：61-64.

[5] 陳艷艷，宋雅文，曾江洪.前期項目表現(xiàn)對連續(xù)眾籌融資績效的影響：產(chǎn)品創(chuàng)新的調(diào)節(jié)作用[J].廣東財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2018，33（5）：41-52.

[6] Yang L，Hahn J. Learning fromprior experience： An empirical study of serial entrepreneurs in IT-enabled crowdfunding[C]. Thirty Sixth International Conference on Information Systems，2015.

[7] Hong Y，Hu Y，Burtch G. How does social media affect contribution to public versus private goods in crowdfunding campaigns？ [C]. Thirty Sixth International Conference on Information Systems，2015.

[8] Chaiken S. Heuristicversus systematic information processing and the use of source versus message cues in persuasion[J]. Journal of Personality and Social Psychology，1980，39（5）：752-766.

[9] Zhang K Z K，Zhao S J，Cheung M K，et al. Examining the influence of online reviews on consumers decision-making： A heuristic-systematic model.[J]. Decision Support Systems，2014，67（C）：78-89.

[10]Eagly A H，Chaiken S. The psychology of attitudes[M].New York： Harcourt Brace Jovanovich College Publishers，1993.

[11]Chaiken S，Maheswaran D. Heuristic processing can bias systematic processing： Effects of source credibility，argument ambiguity，and task importance on attitude judgment.[J]. Journal of Personality and Social Psychology，1994，66（3）：460-473.

[12]盧艷峰，范曉屏，孫佳琦.網(wǎng)購多線索環(huán)境對消費(fèi)者信息處理過程的影響[J].管理學(xué)報，2016，13（10）：1546-1556.

[13]Davis J M，Tuttle B M. A heuristic-systematic model of end-user information processing when encountering IS exceptions[J]. Information & Management，2013，50（2-3）：125-133.

[14]孫彥，李紓，殷曉莉.決策與推理的雙系統(tǒng)——啟發(fā)式系統(tǒng)和分析系統(tǒng)[J].心理科學(xué)進(jìn)展，2007（5）：721-726.

[15]Bohner G，Chaiken S，Hunyadi P. The role of mood and message ambiguity in the interplay of heuristic and systematic processing[J]. European Journal of Social Psychology，1994，24（1）：207-221.

[16]王雪莉，董念念.中國式眾籌的信任如何構(gòu)建和演化？——基于水木客眾籌行為的案例研究[J].管理評論，2018，30（01）：242-255.

[17]Cholakova M，Clarysse B. Does the possibility to make equity investments in crowdfunding projects crowd out reward-based investments？ [J]. Entrepreneurship Theory and Practice，2015，39（1）： 145-172.

[18]甄燁，薛耀文，王文利.眾籌融資中支持者投資行為的動態(tài)分析——基于演藝眾籌的實證[J].廣東財經(jīng)大學(xué)學(xué)報，2016，31（4）：72-80.

[19]杜松華，柯曉波，后銳，等.基于HSM的企業(yè)微信影響力研究：以P2P網(wǎng)貸平臺為例[J].管理評論，2016，28（12）：198-212.

[20]Luo X R，Zhang W，Burd S，et al. Investigating phishing victimization with the Heuristic-Systematic Model： A theoretical framework and an exploration[J]. Computers & Security，2013，38：28-38.

[21]劉志明.P2P網(wǎng)絡(luò)信貸模式出借行為分析——基于說服的雙過程模型[J].金融論壇，2014，19（3）：16-22.

[22]孟剛.眾籌經(jīng)驗、項目展示、社會支持與籌資績效——基于576個科技眾籌項目的調(diào)查[J].中國科技論壇，2018（7）：136-142，179.

[23]Bohner G，Moskowitz G B，Chaiken S. Theinterplay of heuristic and systematic processing of social information[J]. European Review of Social Psychology，1995，6（1）：33-68.

[24]Zhang W，Watts S A. Capitalizing on content： information adoption in two online communities[J]. Journal of the Association for Information Systems，2008，9（2）：73-94.

[25]Xu Y，Chen Z. Relevance judgment： What do information users consider beyond topicality？[J]. Journal of the Association for Information Science & Technology，2006 57（7）：961-973.

[26]Park D H，Kim S. The effects of consumer knowledge on message processing of electronic word-of-mouth via online consumer reviews[J]. Electronic Commerce Research and Applications，2008，7（4）：399-410.

[27]李曉鑫，曹紅輝.信息披露、投資經(jīng)驗與羊群行為——基于眾籌投資的研究[J].財貿(mào)經(jīng)濟(jì)，2016（10）：72-86.

[28]曾江洪，李林海.質(zhì)量信號對農(nóng)業(yè)眾籌項目融資成敗影響的實證研究[J].廣西社會科學(xué)，2017（6）：78-83.

[29]Bartlett M S. The statistical conception of mental factors[J]. British Journal of Psychology，1937，28（1）：97-104.

[30]Baron R M，Kenny D A. The moderator-mediator variable distinction in social psychological research： conceptual，strategic，and statistical considerations[J]. Journal of Personality and Social Psychology，1986，51（6）：1173-1182.

[31]Sussman S W，Siegal W S. Informational influence in organizations： An integrated approach to knowledge adoption[J]. Information Systems Research，2003，14（1）：47-65.