李川東

摘? ? ? ? ? ?要：短期融資券是企業(yè)直接融資工具的一種，這種融資方式深受眾多企業(yè)歡迎。在實(shí)際運(yùn)行的過程中，不論是對(duì)發(fā)行主體還是資本市場的投資者來說，短期融資券都存在一定的風(fēng)險(xiǎn)。從信用風(fēng)險(xiǎn)來看，除了國家宏觀經(jīng)濟(jì)狀況外，企業(yè)自身經(jīng)營狀況以及違規(guī)操作是風(fēng)險(xiǎn)的重要影響因素;從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來看，主要有負(fù)債因素和經(jīng)營管理因素，由于短期融資券發(fā)行規(guī)模大，期限短，對(duì)企業(yè)的償債能力有很高的要求，而企業(yè)如何有效使用資金將在很大程度上影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為此，本文探究了企業(yè)短期融資券的風(fēng)險(xiǎn)并展開實(shí)證研究。

關(guān)鍵詞：短期融資券;風(fēng)險(xiǎn)分析;實(shí)證研究

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，企業(yè)競爭也日益激烈，而企業(yè)的發(fā)展涉及兩個(gè)重要的方面：投資和融資。合理安排投資和融資對(duì)企業(yè)的發(fā)展乃至生死存亡至關(guān)重要。融資方面，成熟的企業(yè)除使用以銀行等金融機(jī)構(gòu)借款為主的間接融資渠道外，均將在資本市場進(jìn)行直接融資作為重要的融資渠道擴(kuò)充。發(fā)行短期融資券就是一項(xiàng)常見的融資途徑，幫助企業(yè)擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模的同時(shí)，促進(jìn)企業(yè)發(fā)展與戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。但是，伴隨著短期融資券帶來的收益，短期融資同樣存在風(fēng)險(xiǎn)。為此，企業(yè)相關(guān)管理者要認(rèn)識(shí)到短期融資券存在的風(fēng)險(xiǎn)，從而更好地利用其支持企業(yè)發(fā)展。

1.企業(yè)短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

1.1信用風(fēng)險(xiǎn)

首先，發(fā)行主體在公司治理方面存在問題，可能導(dǎo)致短期融資券存在信用質(zhì)量下降。一些發(fā)達(dá)國家在短期融資券發(fā)行方面的專業(yè)性相對(duì)較高。例如，美國的商業(yè)票據(jù)絕大多數(shù)是由大型企業(yè)集團(tuán)或者跨國企業(yè)的專門財(cái)務(wù)公司或者金融服務(wù)公司完成發(fā)行的，只有一少部分是由企業(yè)作為發(fā)行人完成發(fā)行的。而這些公司在金融管理方面十分專業(yè)。而在我國，早期階段發(fā)行的企業(yè)短期融資券的發(fā)行主體為國有企業(yè)，這些企業(yè)在法人治理制度、股權(quán)、所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)等方面存在不透明的現(xiàn)象，有些國有企業(yè)存在刻意隱瞞財(cái)務(wù)信息的情況。發(fā)行主體公司治理的不完善和信息披露的不透明，將增加短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)。

其次，短期融資券市場擴(kuò)充帶來的發(fā)行主體資質(zhì)良莠不齊，加劇了短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)。短期融資券在我國發(fā)行的初期，發(fā)行主體的資產(chǎn)規(guī)模、股東背景等資質(zhì)相對(duì)較高，只有大型國有企業(yè)在可以發(fā)行，其信用質(zhì)量能夠得到保證，外加市場資金十分充裕，短期融資券在市場一經(jīng)發(fā)售供不應(yīng)求，各發(fā)行主體之間幾乎沒有信用利差。但是隨著短期融資券市場的不斷擴(kuò)充，陸續(xù)有除大型國有企業(yè)之外的其他發(fā)行主體加入其中。民營企業(yè)、外資企業(yè)及中小型企業(yè)等也參與到短期融資券的發(fā)行行列中，造成短期融資券的發(fā)行主體信用質(zhì)量難以保證，信用風(fēng)險(xiǎn)也隨之提升。

再次，我國的信用評(píng)級(jí)體系有待完善。從我國現(xiàn)有的信用評(píng)級(jí)制度來看，評(píng)級(jí)結(jié)果缺乏公信力，普遍不受認(rèn)可，主要表現(xiàn)在如下幾個(gè)方面：

第一，評(píng)級(jí)手段相對(duì)落后。大部分的評(píng)級(jí)方法存在滯后性，僅對(duì)行業(yè)狀況、未來發(fā)展趨勢、行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)及發(fā)行主體的財(cái)務(wù)狀況等指標(biāo)進(jìn)行評(píng)級(jí)，而沒有關(guān)注到短期融資券的特征。忽略了發(fā)行主體的資產(chǎn)流動(dòng)情況、經(jīng)濟(jì)彈性等短期財(cái)務(wù)指標(biāo)，也沒有重視相關(guān)的償債措施。

第二，評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)缺乏統(tǒng)一性。目前短期融資券評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)存在不統(tǒng)一現(xiàn)象，還有很多發(fā)行短期融資券的企業(yè)缺少歷史數(shù)據(jù)，難以進(jìn)行參照，這對(duì)短期融資券信用評(píng)級(jí)工作造成了一定的困難。

第三，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出具的評(píng)級(jí)結(jié)果不夠客觀。有些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)級(jí)的時(shí)候很難保持其客觀獨(dú)立性，出具難以反映企業(yè)真實(shí)情況的評(píng)級(jí)結(jié)果。根據(jù)當(dāng)前存量企業(yè)短期融資券統(tǒng)計(jì)結(jié)果，發(fā)行主體的主體信用等級(jí)均較高，其中可能存在因監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)發(fā)行主體資質(zhì)有較高要求而給出虛高信用等級(jí)的情況。但是，信用評(píng)級(jí)結(jié)果會(huì)對(duì)投資者的判斷形成影響。

第四，信用增級(jí)與資產(chǎn)支持有待提升。信用增級(jí)需要通過第三方的擔(dān)保，從而提升信用支持，備用信用證無法增級(jí)。信用證在發(fā)債過程中是不被認(rèn)可的，只有擔(dān)保機(jī)構(gòu)承擔(dān)無條件不可撤銷的連帶責(zé)任保證擔(dān)保才能提升債項(xiàng)級(jí)別，提升投資者對(duì)企業(yè)短期融資券的信任。對(duì)于一些企業(yè)信用不高的民企與中小型公司來說，這樣的方法十分奏效，可以視為提升短期融資券的一種方式。通常情況下，短期融資券信用級(jí)別由公司整體經(jīng)營與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)決定，資產(chǎn)支持短期融資券由特殊的資產(chǎn)信用水平?jīng)Q定，資產(chǎn)質(zhì)量高的能夠獲得較高的信用評(píng)級(jí)，其償付能力也會(huì)有所保障。

1.2財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)短期融資券融資的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是根據(jù)不同貨幣政策環(huán)境下的短期融資券的融資行為來分析，具體分為兩個(gè)方面，一是負(fù)債因素，由于短期融資券發(fā)行規(guī)模大，期限短，對(duì)企業(yè)到期償還債務(wù)能力提出了很高的要求，因此短期內(nèi)會(huì)影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。二是經(jīng)營管理因素，即企業(yè)如何使用發(fā)行短期融資券所募集的資金，如果存在短融長投的現(xiàn)象，則很大程度上會(huì)影響到企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

首先，企業(yè)的負(fù)債因素可以分為兩個(gè)角度來考慮，一是企業(yè)的融資成本角度，二是企業(yè)的短期償還能力角度。先來看融資成本角度，融資成本的實(shí)質(zhì)就是資金的使用者支付給資金的所有者的報(bào)酬。針對(duì)短期融資券來說，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要影響因素來源于向投資人支付的利息。通常認(rèn)為，理性的企業(yè)融資會(huì)遵循內(nèi)部融資—無風(fēng)險(xiǎn)債券—有風(fēng)險(xiǎn)債券—股權(quán)融資的順序來進(jìn)行融資。融資成本越高，給企業(yè)帶來的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越高。隨著近年來短期融資券的發(fā)行利率在逐步上升，作為債務(wù)融資，這種融資方式的成本的提高，勢必給企業(yè)帶來了一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，由于短期融資券屬于短期資金，因此，企業(yè)的短期償還債務(wù)能力就顯得尤為關(guān)鍵，它反映的是企業(yè)償付日常到期債務(wù)的能力。我國企業(yè)的短期融資券發(fā)行規(guī)模大，發(fā)行期限都在1年以內(nèi)，發(fā)債企業(yè)都需要在1年內(nèi)還本付息，同時(shí)由于短期融資券不可能像短期銀行貸款那樣可以展期或者重新談判，短期融資券到期還本付息的剛性要遠(yuǎn)大于短期銀行借款，這樣短期融資券產(chǎn)生的短期風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)大于短期銀行借款的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，經(jīng)營管理因素也會(huì)對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成一定影響。如果企業(yè)具有一定的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，則會(huì)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中不斷擴(kuò)大規(guī)模提升經(jīng)濟(jì)效益，從而鞏固自身的財(cái)政基礎(chǔ)，企業(yè)在面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，則會(huì)有較強(qiáng)的抵御能力，降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生概率?？梢?，企業(yè)的生產(chǎn)能力與規(guī)模大小會(huì)影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。另外，企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)效率也會(huì)影響到短期融資券風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)的主要承載力取決于短期資產(chǎn)運(yùn)營能力，流動(dòng)資產(chǎn)的變現(xiàn)周期與回報(bào)周期越快，就會(huì)提升資金的使用效率，從而降低短期融資券的風(fēng)險(xiǎn)。

最后，市場因素是影響短期融資券風(fēng)險(xiǎn)的一項(xiàng)因素，在市場經(jīng)濟(jì)運(yùn)行與存在的過程中，存在較大的不確定性，市場環(huán)境隨時(shí)都在發(fā)生變化，在這樣的環(huán)境下，市場信息處于不平等的狀態(tài)，很容易出現(xiàn)市場信息滯后的情況，從而影響了投資者的判斷。債券主體的信用評(píng)級(jí)是判斷一項(xiàng)短期融資券風(fēng)險(xiǎn)的主要依據(jù)，如果企業(yè)主體的信用評(píng)價(jià)等級(jí)提高，投資者會(huì)加大投資力度，從而為企業(yè)帶來更多的收益，相反則會(huì)為企業(yè)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.實(shí)證分析

企業(yè)通過發(fā)行短期融資券的方式獲取資金支持，在短時(shí)間內(nèi)要連本帶息的歸還給投資者，從理論上來說，要用資金支持企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)。大部分企業(yè)在短期融資券發(fā)行的時(shí)候，都會(huì)向投資者說明，募集的資金用于企業(yè)發(fā)展運(yùn)營、降低財(cái)務(wù)成本，并將補(bǔ)充企業(yè)運(yùn)營后剩余的資金用于償還銀行貸款。通過分析研究可以發(fā)現(xiàn)，大部分情況下，企業(yè)發(fā)行短期融資券所募集的資金基本都會(huì)用于補(bǔ)充流動(dòng)性資金，還有一些用于償還銀行貸款的行為。對(duì)于企業(yè)來說，這種行為改變了企業(yè)原有的融資結(jié)構(gòu)與投資組合方式，對(duì)企業(yè)資金的流動(dòng)效率造成了一定的影響，容易出現(xiàn)由于企業(yè)流動(dòng)性不足而造成的資金斷裂情況，從而提升了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

一般而言，短期融資券的優(yōu)勢在于期限短，投資人要求的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)充較小，相應(yīng)地債券利率更低。對(duì)于大型國企而言，發(fā)行短期融資券有助于突破利率下限，推動(dòng)銀行投資人的大額包銷，引導(dǎo)短期融資券債券利率持續(xù)下行，甚至出現(xiàn)短期融資券利率和國債利率持平的情況。而對(duì)于弱評(píng)級(jí)企業(yè)來說，短期融資券的優(yōu)勢也很明顯，有助于債券的成功發(fā)行。

從投資方面來說，短期融資券屬于信用債券，企業(yè)將短期融資用于長期融資勢必會(huì)對(duì)企業(yè)造成一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響到期兌付的問題。從企業(yè)的角度分析來看，資金的來源與使用的組合結(jié)構(gòu)存在一定的客觀規(guī)律，短期融資要用于短期資金使用中，長期資金投資需要通過長期融資渠道實(shí)現(xiàn)，如股票及長期債券等。遵循科學(xué)的發(fā)展規(guī)律勢必會(huì)促進(jìn)企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展運(yùn)行，否則企業(yè)將陷入流動(dòng)性不強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)中。成本是企業(yè)融資過程中需要考慮的一項(xiàng)內(nèi)容，但是短期融資的低成本需要以短期內(nèi)還本付息、再融資，是極可能導(dǎo)致流動(dòng)性不足為風(fēng)險(xiǎn)代價(jià)的。從投資者的角度分析來看，短期融資券的投資人要有一定的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，隨時(shí)關(guān)注企業(yè)資金的使用方向，從而以風(fēng)險(xiǎn)高低判斷短期融資券的利率。以監(jiān)管者的角度出發(fā)，要出制定明確的規(guī)定限制短期融資券募集資金的用途，嚴(yán)格限制企業(yè)將短期融資用于長期投資中[2]。

3.企業(yè)短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防控對(duì)策

為了有效防控企業(yè)短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)、銀行經(jīng)濟(jì)效益最大化，應(yīng)當(dāng)采取科學(xué)、健康的風(fēng)險(xiǎn)防范措施。結(jié)合當(dāng)前企業(yè)短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來看，需要從以下幾個(gè)方面入手。

其一，結(jié)合企業(yè)短期融資券市場環(huán)境，在政府部門、行業(yè)部門的約束和協(xié)調(diào)之下，建立健全發(fā)行體財(cái)務(wù)指標(biāo)披露機(jī)制，針對(duì)各企業(yè)的財(cái)務(wù)經(jīng)濟(jì)狀況、信用情況進(jìn)行公布、披露。在市場中全面公開企業(yè)的財(cái)務(wù)信息、信用信息，為金融機(jī)構(gòu)、銀行的債券發(fā)行經(jīng)營戰(zhàn)略打下良好的基礎(chǔ)與保障，避免信譽(yù)不良企業(yè)與財(cái)務(wù)信息造假等情況造成的債券市場經(jīng)濟(jì)損失。

其二，適當(dāng)?shù)拈_展企業(yè)短期融資券調(diào)控管理，避免企業(yè)“短債長用”的問題。通過簽訂金融合同的形式，明確企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)、銀行的權(quán)責(zé)，若超出期限仍未還本息，必須要采取一定的懲罰措施，有效監(jiān)督企業(yè)短期債券的使用情況。借助嚴(yán)格的“短債長用”管控手段，有效約束不良企業(yè)金融行為，并讓企業(yè)意識(shí)到需要承擔(dān)后果的嚴(yán)重性。

其三，全面提升金融機(jī)構(gòu)、銀行、投資者的安全防范意識(shí)，在確定購買短期融資券的過程中，必須進(jìn)行嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)審核。人民銀行應(yīng)該發(fā)展自身的管控權(quán)責(zé)，對(duì)短期融資債券開展嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管控工作，確保金融機(jī)構(gòu)、銀行、投資者的經(jīng)濟(jì)效益與金融安全。

結(jié)語

綜上所述，企業(yè)短期融資券是一種運(yùn)作快、成本低的金融工具，但是隨著短期融資的高度發(fā)展，其信用風(fēng)險(xiǎn)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也隨之提升。面對(duì)企業(yè)短期融資券風(fēng)險(xiǎn)的不斷提升，要加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，避免企業(yè)將短期融資用于長期項(xiàng)目中，提升資金管理能力，出臺(tái)相應(yīng)的監(jiān)管政策，從而規(guī)范企業(yè)融資行為，促進(jìn)企業(yè)短期融資發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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[2]馬翠花.新疆中小微企業(yè)小額短期融資券融資模式調(diào)查研究[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2018，39（02）：109-111.