陳璐

【摘 要】 我國(guó)面臨著經(jīng)濟(jì)增速向下切換的轉(zhuǎn)型關(guān)鍵時(shí)期，在這個(gè)關(guān)鍵時(shí)期市場(chǎng)主體的認(rèn)識(shí)偏差、體制性矛盾與結(jié)構(gòu)性矛盾并存，易造成金融風(fēng)險(xiǎn)在該關(guān)鍵性階段的波動(dòng)較經(jīng)濟(jì)高速上行期時(shí)更大，影響更深遠(yuǎn)。因此，本文主要就經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期的特征造成金融風(fēng)險(xiǎn)的異動(dòng)進(jìn)行分析，為防范金融風(fēng)險(xiǎn)提供階段性時(shí)代參考。

【關(guān)鍵詞】 經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型 金融風(fēng)險(xiǎn) 防范

金融風(fēng)險(xiǎn)于國(guó)家經(jīng)濟(jì)周期的各個(gè)時(shí)間段均存在，但中央選擇在經(jīng)濟(jì)下行期這個(gè)時(shí)間段不斷的提到要防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)。表面上歸因于風(fēng)險(xiǎn)苗頭已經(jīng)開始集中顯現(xiàn)，但是實(shí)質(zhì)性的原因在于我國(guó)現(xiàn)在處于金融風(fēng)險(xiǎn)的易發(fā)期。

一、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期是系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的易發(fā)期

現(xiàn)在我們正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，而具有全局性意義的風(fēng)險(xiǎn)，往往發(fā)生在這個(gè)時(shí)間段。

1.經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段經(jīng)濟(jì)要素發(fā)生快速轉(zhuǎn)換。在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期間，現(xiàn)在的許多經(jīng)濟(jì)要素已發(fā)生變化，包括經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力發(fā)生變換，要求從傳統(tǒng)的投資型驅(qū)動(dòng)向消費(fèi)型驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變，社會(huì)的主要矛盾出現(xiàn)轉(zhuǎn)變，這標(biāo)志著社會(huì)主義進(jìn)入一個(gè)新的時(shí)期，由原來(lái)的物質(zhì)文化需要變?yōu)槊篮蒙钚枰?，由原?lái)的落后的社會(huì)生產(chǎn)的現(xiàn)狀轉(zhuǎn)換成現(xiàn)在不平衡不充分的發(fā)展的現(xiàn)狀，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度也發(fā)生切換，這三大要素的變化就要求增長(zhǎng)方式與機(jī)制、經(jīng)濟(jì)制度與組織形式等構(gòu)成經(jīng)濟(jì)環(huán)境的要素要相應(yīng)進(jìn)行調(diào)整，但相應(yīng)的社會(huì)要素并沒有相應(yīng)改變，比如人們的認(rèn)知、宏觀經(jīng)濟(jì)政策、經(jīng)濟(jì)制度和組織仍然保持原有的增長(zhǎng)軌跡，或者利用某些領(lǐng)域（如某些工業(yè)投資領(lǐng)域，房地產(chǎn)，甚至消費(fèi)領(lǐng)域）在前一階段人為地維持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

2.經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期經(jīng)濟(jì)行為的升級(jí)存在時(shí)滯。此時(shí)經(jīng)濟(jì)增速換擋，而國(guó)家、機(jī)構(gòu)、居民的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)卻并沒有相應(yīng)換擋，中間出現(xiàn)了一段時(shí)間的時(shí)滯，結(jié)果就造成人們?nèi)匀活A(yù)計(jì)未來(lái)的資產(chǎn)價(jià)格將繼續(xù)上漲，央行在發(fā)現(xiàn)貨幣時(shí)并未完全以實(shí)際儲(chǔ)蓄為基礎(chǔ)，造成貨幣過剩供給，政府仍然通過不合理的隱性擔(dān)保大量借貸，使得民間主體的道德風(fēng)險(xiǎn)的大幅上升等等。在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展期表現(xiàn)為購(gòu)房狂熱，產(chǎn)能擠壓和投資鋪開。在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期的風(fēng)險(xiǎn)被很好的隱藏了起來(lái)，表現(xiàn)為購(gòu)房狂熱因?yàn)橛薪犹嫘枨罂梢灾?、產(chǎn)能擠壓因?yàn)橛挟a(chǎn)業(yè)利潤(rùn)可以支撐，投資鋪開因?yàn)橛卸愂帐杖肟梢灾?，皆處于安全可控范圍。但在?jīng)濟(jì)增速?gòu)母咚傧蛑兴伲皬闹兴傧虻退俚霓D(zhuǎn)變的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過程中，我們發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的轉(zhuǎn)變使這些潛在風(fēng)險(xiǎn)成為主導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)因子，較容易集聚風(fēng)險(xiǎn)。以近幾年的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為例，經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度從2010年的10.6%下降到2018年的6.6%，數(shù)量感觀降幅與實(shí)際數(shù)據(jù)降幅出現(xiàn)不一致，實(shí)際降幅接近40%，于此實(shí)體經(jīng)濟(jì)的利潤(rùn)率與政府一般公共預(yù)算收入增速也相應(yīng)大幅回落。過去不認(rèn)為是風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)展方式卻集聚成為了現(xiàn)在發(fā)展的瓶頸制約因素，成為了要防控化解的重大風(fēng)險(xiǎn)，其中就包括地方政府性債務(wù)、國(guó)有企業(yè)高負(fù)債與房地產(chǎn)金融化系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

二、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期金融風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)高杠桿特征

因?yàn)樵瓉?lái)的經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展大部分都是通過負(fù)債的模式來(lái)推動(dòng)的，短期有效但負(fù)債推動(dòng)模式于長(zhǎng)期缺乏足夠動(dòng)力支撐。高負(fù)債意味著高杠桿，高杠桿同樣意味著高風(fēng)險(xiǎn)。

1.高杠桿是現(xiàn)代金融脆弱性的總根源。杠桿一詞近年來(lái)提及的頻率很多，運(yùn)用杠桿的群體也從專業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者與投機(jī)者擴(kuò)大至了普通居民群體，但從微觀層面來(lái)看，能用的多但會(huì)用的少，大多數(shù)是基于羊群效應(yīng)與人性的狂歡，誤認(rèn)為杠桿效應(yīng)必帶來(lái)高速增長(zhǎng)的財(cái)富，其背后的風(fēng)險(xiǎn)往往忽視了。例如常見的股市配資，若資本金只有一萬(wàn)，投入股市，機(jī)遇良好遇到一個(gè)漲停板可以有一千的回報(bào)，遇到一個(gè)跌停板則損失一千，如若加十倍杠桿入市，十萬(wàn)資金入市，機(jī)遇良好遇到一個(gè)漲停板可以有一萬(wàn)的回報(bào)，遇到一個(gè)跌停板則損失一萬(wàn)，而股市長(zhǎng)期來(lái)看屬于少數(shù)人的狂歡、多數(shù)人的夢(mèng)碎之地，盈利可能性偏小，所以是以大概率損失的可能性發(fā)生，還要支付高額的配資公司手續(xù)費(fèi)與利息支出，高風(fēng)險(xiǎn)可想而知，這是微觀主體的杠桿體驗(yàn)。

2.高杠桿呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化。國(guó)際上衡量國(guó)家負(fù)債率，一般采用宏觀杠桿率數(shù)據(jù)作為支撐，指經(jīng)濟(jì)社會(huì)各部門總負(fù)債與GDP的比率。根據(jù)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室和國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心（CNDS）的數(shù)據(jù)，張曉晶教授的團(tuán)隊(duì)于每季度發(fā)布最新的杠桿率數(shù)據(jù)，2019年11月下旬發(fā)布了“中國(guó)第三季度杠桿化進(jìn)程報(bào)告（2019年度）”。在報(bào)告中數(shù)據(jù)顯示：中國(guó)的國(guó)債總量與GDP的比率即宏觀杠桿率為245.4%，其中家庭債務(wù)占GDP的比例約為55.8%;政府債務(wù)與GDP的比率也約為38.3%;而企業(yè)債務(wù)與GDP的比率高達(dá)151.3%。家庭債務(wù)主要是由于近年來(lái)居民購(gòu)房金融信貸化所導(dǎo)致的快速上升，從在21世紀(jì)初的個(gè)位數(shù)飛速上漲，10年間中國(guó)居民部門杠桿率從 2006年3% 上升到2016年45%，擴(kuò)張了整整15倍，大部分人的購(gòu)房習(xí)慣發(fā)生重大變化，從原來(lái)的全款買房變成了現(xiàn)在的貸款買房。政府債務(wù)的積累主要在于地方政府債務(wù)的積累，而之所以杠桿率比家庭的更低，是地方政府顯性債務(wù)確實(shí)規(guī)模相較隱性債務(wù)低得多，而隱形債務(wù)的主體是地方融資平臺(tái)公司，這些平臺(tái)公司的性質(zhì)是屬于企業(yè)，不會(huì)總結(jié)歸納至政府債務(wù)中，而是集中體現(xiàn)在企業(yè)債務(wù)中。因此，中國(guó)的企業(yè)債務(wù)與GDP比率在世界主要大國(guó)中排名第一就可以理解了。在企業(yè)杠桿率中國(guó)國(guó)企的貢獻(xiàn)率最高，而在國(guó)企中地方融資平臺(tái)的貢獻(xiàn)率也最高。分列而看，便可以清晰的得出一個(gè)結(jié)論：我國(guó)宏觀杠桿率的結(jié)構(gòu)性矛盾突顯。

三、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期金融風(fēng)險(xiǎn)的防范

經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期由于經(jīng)濟(jì)要素的快速變化和經(jīng)濟(jì)行為的升級(jí)存在時(shí)滯，使得經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大，原來(lái)依賴于金融資金快速融通與流動(dòng)帶來(lái)的高收益與低成本成為了過去式。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期，杠桿率的高壓態(tài)勢(shì)使得資金成本居高不下，收益率與利率難以有效包容匹配，出現(xiàn)錯(cuò)配與缺口。要防范金融風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)需要有效系統(tǒng)性應(yīng)對(duì)。

1.金融市場(chǎng)釋放的資金流動(dòng)性仍然需要保持合理充裕，以保持經(jīng)濟(jì)的總體穩(wěn)定和杠桿的總體穩(wěn)定。

2.警惕結(jié)構(gòu)性杠桿進(jìn)一步出現(xiàn)分化。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段的關(guān)鍵載體是實(shí)體經(jīng)濟(jì)，但企業(yè)杠桿率居高不下，原因不在于民營(yíng)企業(yè)，對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步釋放活力與降低資金成本是亟需的。

3.加強(qiáng)監(jiān)管力度，防止資金流入資產(chǎn)領(lǐng)域催生泡沫。流動(dòng)性充足的投資標(biāo)的并不一定指向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，需重點(diǎn)突出行業(yè)監(jiān)管和機(jī)構(gòu)監(jiān)管的時(shí)效性與處罰力度。

【參考文獻(xiàn)】

[1] 張曉晶、劉磊.2020年杠桿率或?qū)⒂邢夼噬?019年度中國(guó)杠桿率報(bào)告.[N]經(jīng)濟(jì)參考報(bào)，2020-2-18