張新民， 陳 帥

(對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué) 國際商學(xué)院， 北京 100029)

一、引言

近年來，隨著制度性力量在經(jīng)濟實踐過程中所發(fā)揮的積極作用日益凸顯，“法與金融”經(jīng)濟后果的相關(guān)研究不斷涌現(xiàn)。已有文獻表明，法律制度環(huán)境能夠顯著影響宏觀經(jīng)濟增長和微觀企業(yè)行為：一方面，法律制度是來源于政府的一種最為直接的外部壓力，具有明顯的強制性和威懾力(1)W.Darrell，B.N.Schwartz，“Environmental Disclosuresand Public Policy Pressure”，Journal of Accounting and Public Policy，Vol.16，No.2，1997.，通過完善法律條款，出臺系列公共政策，能夠為企業(yè)提供良好的營商環(huán)境(2)董志強、魏下海等：《制度軟環(huán)境與經(jīng)濟發(fā)展——基于30個大城市營商環(huán)境的經(jīng)驗研究》，《管理世界》2012年第4期。；另一方面，法律制度具有穩(wěn)定性和預(yù)見性，通過將特定政策固定化和程式化、提高市場透明度，有助于企業(yè)實現(xiàn)風(fēng)險控制(3)高晉康、劉衛(wèi)軍：《風(fēng)險控制：證券法律制度的功能分析》，《金融研究》2001年第5期。。在我國進入經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期以來，為激發(fā)各類市場主體活力，黨的十九大報告明確指出，要通過完善產(chǎn)權(quán)制度等經(jīng)濟體制改革來實現(xiàn)要素自由流動。在此背景下，以產(chǎn)權(quán)制度改革為代表的政策調(diào)整和政府干預(yù)是否會對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為產(chǎn)生影響，成為學(xué)界與業(yè)界廣泛關(guān)注的焦點。

2007年，我國審議通過并頒布實施了《中華人民共和國物權(quán)法》(以下簡稱《物權(quán)法》)，該法以國家法律的形式明確了物權(quán)的歸屬、擴大了抵押擔(dān)保的范圍，并進一步加強了對債權(quán)人的保護力度。作為一項重要的制度安排，《物權(quán)法》的實施深刻地影響著微觀企業(yè)行為。比如，已有研究表明，該政策實施后，企業(yè)融資偏好逐漸由內(nèi)部依賴轉(zhuǎn)向外部融資(4)Daniel Berkowitz，Chen Lin，et al.，“The Real and Financial Effects of Property Rights：Evidence from a Natural Experiment”，Social Science Electronic Publishing，https://ssrn.com/abstract=2239490，2013.，而且在融資方式上，企業(yè)利用應(yīng)收賬款等新增抵押品進行融資的頻率不斷增加(5)錢雪松、方勝：《擔(dān)保物權(quán)制度改革影響了民營企業(yè)負債融資嗎?——來自中國〈物權(quán)法〉自然實驗的經(jīng)驗證據(jù)》，《經(jīng)濟研究》2017年第5期。。然而，作為一項資源消耗性活動，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平是否會受到擔(dān)保物權(quán)制度改革的影響，尚未有文獻對此提供直接的證據(jù)支持。

基于此，本文利用2007年《物權(quán)法》的頒布實施作為一項準(zhǔn)自然實驗，基于《物權(quán)法》對不同抵押擔(dān)保能力(固定資產(chǎn)占比)的企業(yè)所帶來的影響差異構(gòu)建雙重差分模型，進而考察擔(dān)保物權(quán)制度改革是否促進了企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的提升。研究發(fā)現(xiàn)：與固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)相比，《物權(quán)法》實施之后，在固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)中，企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平得到了顯著提升，這表明擔(dān)保物權(quán)制度改革有助于增強企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)能力。進一步的異質(zhì)性檢驗發(fā)現(xiàn)，在法律制度環(huán)境越差、債務(wù)融資能力越弱和非國有企業(yè)樣本中，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的促進作用更加顯著。

本文貢獻主要體現(xiàn)在以下三個方面：

首先，本文以產(chǎn)權(quán)制度改革為切入點，考察以《物權(quán)法》出臺為代表的擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響，有助于豐富“法與金融”相關(guān)理論在公司財務(wù)領(lǐng)域的應(yīng)用場景與范圍。自Porta等開展“法與金融”相關(guān)研究以來(6)La Porta，F(xiàn)lorencio Lopez-de-Silanes，et al.，“Legal Determinants of External Finance”，Journal of Finance，Vol.52，No.3，1997.，制度環(huán)境變化對公司財務(wù)行為的影響受到了廣泛關(guān)注。然而，現(xiàn)有文獻更多關(guān)注于制度變遷對公司治理“結(jié)果”維度方面的影響，如提升企業(yè)價值、緩解融資約束、促進技術(shù)創(chuàng)新等(7)吳超鵬、唐菂：《知識產(chǎn)權(quán)保護執(zhí)法力度、技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)績效——來自中國上市公司的證據(jù)》，《經(jīng)濟研究》2016年第11期；祁懷錦、萬瀅霖：《〈物權(quán)法〉、內(nèi)部資本市場與企業(yè)融資約束》，《經(jīng)濟學(xué)動態(tài)》2018年第11期；Chen Lin，Ping Lin，et al.，“Property Rights Protection and Corporate R&D：Evidence from China”，Journal of Development Economics，Vol.93，No.1，2010.，但鮮有文獻討論制度變革對企業(yè)追逐利潤過程中風(fēng)險承擔(dān)意愿的影響。本文首次基于《物權(quán)法》實施這一準(zhǔn)自然實驗來考察擔(dān)保物權(quán)制度改革與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平之間的關(guān)系，有助于在“法與金融”相關(guān)理論框架下，從“過程”維度進一步強化“制度至關(guān)重要”假說(8)Raul Ibarra，Danilo Trupkin，“Reexamining the Relationship between Inflation and Growth：Do Institutions Matter in Developing Countries”，Economic Modelling，Vol.52，2016.。

2.體驗式教育實踐課程體系設(shè)計內(nèi)容。體驗式教育實踐課程體系設(shè)計內(nèi)容包括通識教育課、專業(yè)基礎(chǔ)課、教師教育課、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)實踐課等。其中，教學(xué)職業(yè)素養(yǎng)課+教育基本理論課+教學(xué)技術(shù)能力課+教師實踐能力是教師教育課程的主體。

混凝土橋面板分為預(yù)制部分和現(xiàn)澆部分，預(yù)制部分采用C50混凝土，現(xiàn)澆部分采用C50補償收縮混凝土，預(yù)制板縱橫梁均設(shè)置剪力鍵，在鋼梁支撐處設(shè)置厚5mm的橡膠墊片。

運用混合式學(xué)習(xí)模式的整本書閱讀不只在課堂上進行閱讀和討論，而是將閱讀延展到家庭、社區(qū)等任意空間，且靈活采用線上、線下的學(xué)習(xí)方式，至少一部分是在線討論、探究，至少一部分是在實體課堂上由教師介人指導(dǎo)的閱讀學(xué)習(xí)，還有至少一部分是學(xué)生的自由自主閱讀。課堂學(xué)習(xí)、在線互動、非課堂非在線自主閱讀，至少這三個模塊整合在一起，形成完整的整本書閱讀體驗課程。

3.基于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的進一步檢驗。囿于我國特殊的制度背景，在全面評估《物權(quán)法》的實施效果時，本文還進一步對不同企業(yè)性質(zhì)下的政策效應(yīng)差異進行關(guān)注。一方面，與非國有企業(yè)相比，國有企業(yè)在信貸融資方面具有明顯的天然優(yōu)勢。在國有企業(yè)中，政治關(guān)聯(lián)使得企業(yè)與銀行之間的關(guān)系更為緊密，憑借政府隱性擔(dān)保、較高的信息披露質(zhì)量和良好的商業(yè)信用等優(yōu)勢(23)倫曉波、楊竹莘等：《所有制、對外直接投資與融資約束：基于金融資源錯配視角的實證分析》，《世界經(jīng)濟研究》2018年第6期；盧峰、姚洋：《金融壓抑下的法治、金融發(fā)展和經(jīng)濟增長》，《中國社會科學(xué)》2004年第1期。，在銀行信貸資金的配置過程中，國有企業(yè)更容易從銀行等外部投資機構(gòu)融通資金。這意味著在同等條件下，《物權(quán)法》的出臺會對非國有企業(yè)的債務(wù)融資活動產(chǎn)生更大的影響。另一方面，國有企業(yè)目標(biāo)具有明顯的雙重性特征，除了經(jīng)濟目標(biāo)之外，還需要履行一定的社會責(zé)任和政策性負擔(dān)。顯然，在經(jīng)濟利益追逐過程中，過高的企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平不利于國有企業(yè)實現(xiàn)其政治目標(biāo)(24)沈志漁、劉興國等：《基于社會責(zé)任的國有企業(yè)改革研究》，《中國工業(yè)經(jīng)濟》2008年第9期。，因此整體而言，國有企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)意愿普遍較低?；谏鲜龇治觯疚念A(yù)期相對于國有企業(yè)而言，非國有企業(yè)對以《物權(quán)法》出臺為標(biāo)志的擔(dān)保物權(quán)制度改革更為敏感，產(chǎn)生的政策效應(yīng)也越大，而對國有企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響并不顯著。

最后，本文借助《物權(quán)法》的實施這一準(zhǔn)自然實驗，探討擔(dān)保物權(quán)制度的完善與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平之間的關(guān)系，豐富了企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)影響因素方面的研究。已有文獻大多從產(chǎn)業(yè)政策、企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和管理層個人特征等視角展開研究(10)張嬈、路繼業(yè)等：《產(chǎn)業(yè)政策能否促進企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)？》，《會計研究》2019年第7期；B.Sabri，N.Pascal，et al.，“Multiple Large Shareholders and Corporate Risk-taking：Evidence from French Family Firms”，European Financial Management，Vol.22，No.4，2016；M.Faccio，M.Marchica，et al.，“CEO Gender，Corporate Risk-Taking，and the Efficiency of Capital Allocation”，Journal of Corporate Finance，Vol.39，2016.，但對于制度環(huán)境變化對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響缺乏足夠的關(guān)注。盡管張三保和張志學(xué)基于外部制度安排差異，分析了正式制度與非正式制度對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響(11)張三保、張志學(xué)：《區(qū)域制度差異，CEO管理自主權(quán)與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)——中國30省高技術(shù)產(chǎn)業(yè)的證據(jù)》，《管理世界》2012年第4期。，但其研究主要基于較為宏觀的制度環(huán)境視角予以檢驗，且其研究對象主要為高新技術(shù)企業(yè)。本研究則為我國相關(guān)制度政策調(diào)整與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)之間關(guān)系的研究提供了更為直接的證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

風(fēng)險承擔(dān)水平反映了企業(yè)在業(yè)務(wù)經(jīng)營與投融資決策過程中的風(fēng)險態(tài)度和為追求經(jīng)濟增長而擔(dān)負未來損失的意愿。以往研究表明，囿于風(fēng)險投資項目的資源依賴性和預(yù)期收益的不確定性，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為不僅依賴于充裕的資金支持，還需要相關(guān)決策者擁有足夠的自主決策空間(12)范允奇、徐玉生：《腐敗、政府R&D投入與高技術(shù)產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率》，《財貿(mào)研究》2014年第6期。，以及風(fēng)險容忍度(13)宋建波、文雯等：《海歸高管能促進企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)嗎——來自中國A股上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《財貿(mào)經(jīng)濟》2017年第12期。。作為我國重要的制度安排，相較于以往擔(dān)保制度設(shè)計，以《物權(quán)法》出臺為代表的擔(dān)保物權(quán)制度改革在以下兩個方面進行了修訂調(diào)整：一是擴大了可抵押品的種類和范圍；二是進一步加強了對債權(quán)人的保護力度。契合企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)特征與《物權(quán)法》具體實施內(nèi)容，本文認(rèn)為，擔(dān)保物權(quán)制度改革可通過以下渠道對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平產(chǎn)生影響。

我的愛情進入一個微妙的拉鋸期。就好像解放戰(zhàn)爭時輪番被國軍和共軍占領(lǐng)的中間地帶，一會兒是白區(qū)，一會兒是紅區(qū)，無論白方來了還是紅方來了，都要對該地區(qū)來一番清洗，把寄生在這一帶的異己成分清除干凈。在我身上存在著兩股勢力，一股是正統(tǒng)的守舊的維護社會傳統(tǒng)道德觀念的，另一股是叛逆的浪漫的追求新的生活理念和超越舊秩序的。這兩股力量時常在我內(nèi)心交戰(zhàn)，令我疲憊不堪。

一方面，擔(dān)保物權(quán)制度改革通過擴大抵押擔(dān)保品范圍和類型，有助于企業(yè)更好地借助自身抵押擔(dān)保資產(chǎn)來緩解風(fēng)險承擔(dān)活動所面臨的融資約束問題。企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)是一項資源消耗性活動，為滿足項目投資持續(xù)運轉(zhuǎn)，避免投資不足，需要企業(yè)持續(xù)性地投入大量資源予以支撐，因此，從借款企業(yè)視角來看，融資約束是制約企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的重要限制性因素(14)嚴(yán)楷、楊箏等：《銀行管制放松、地區(qū)結(jié)構(gòu)性競爭與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)》，《南開管理評論》2019年第1期。。以往研究表明，在信貸市場中，由于資金供求雙方存在高度的信息不對稱，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)在信貸過程中所表現(xiàn)出來的“信貸歧視”現(xiàn)象由來已久(15)Loren Brandt,Li Hongbin,“Bank Discrimination in Transition Economies:Ideology,Information,or Incentives?”,Journal of Comparative Economics,Vol.31,No.3,2003.，為降低信貸風(fēng)險，對于那些抵押擔(dān)保品不足的融資對象，信貸機構(gòu)往往會采取“惜貸、怕貸、從嚴(yán)、從緊”的保守政策，在此情形下，為從外部獲取足夠的資金資源支持，融資企業(yè)必須支付更高的風(fēng)險溢價(16)Andrea Moro,Mathias Fink，“Loan Managers Trust and Credit Access for SMEs”,Journal of Banking and Finance,Vol.37,No.3,2013.或者提供更多的擔(dān)保抵押物，以提升自身融資和“議價”能力(17)唐松、王俊杰等：《可抵押資產(chǎn)、社會網(wǎng)絡(luò)與商業(yè)信用》，《南開管理評論》2017年第3期。。

2007年我國頒布實施的《物權(quán)法》以法律形式擴大了抵押擔(dān)保物的范圍，根據(jù)《物權(quán)法》規(guī)定，企業(yè)應(yīng)收賬款、基金份額、商標(biāo)專利等均被增列為新型的可以出質(zhì)的財產(chǎn)權(quán)利。在擔(dān)保物權(quán)制度改革之后，通過放松抵押品約束，放寬抵押擔(dān)保范圍，融資約束企業(yè)在信貸過程中可以擁有更多的抵押品選擇空間，從而避免因抵押擔(dān)保范圍受限、抵押品不足而難以向銀行獲得外部融資支持。因此，從該角度來看，相較于以往有限的抵押擔(dān)保范圍，該政策實施有助于企業(yè)更好地借助于自身抵押擔(dān)保資產(chǎn)來提升企業(yè)外部融資能力，緩解風(fēng)險承擔(dān)活動所面臨的融資約束問題，進而為履行風(fēng)險承擔(dān)提供充裕的資金支持。

3.控制變量。借鑒已有相關(guān)文獻，本文對可能影響企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平和擔(dān)保物權(quán)制度改革的相關(guān)影響因素進行了控制。包括公司基本面特征與治理特征的相關(guān)變量：公司規(guī)模(Size)、總資產(chǎn)收益率(Roa)、資產(chǎn)負債率(Lev)、公司成長性(Growth)、經(jīng)營活動現(xiàn)金流(Cashflow)、上市年限(Age)、企業(yè)性質(zhì)(Soe)、董事長與總經(jīng)理是否兩制合一(Dual)、股權(quán)集中度(Top1)、獨立董事占比(Indep)和審計質(zhì)量(Big4)。具體變量定義如表1所示。

另一方面，擔(dān)保物權(quán)制度改革還可以通過增強債權(quán)人保護力度以消除債權(quán)人疑慮，從而弱化債權(quán)人對管理層風(fēng)險承擔(dān)決策行為的干預(yù)程度，提升企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的積極性。債務(wù)契約假說認(rèn)為，由于債權(quán)人和債務(wù)人之間存在高度的信息不對稱，為保障自身權(quán)益，債權(quán)人往往會通過增加限制性條款或加強監(jiān)督的形式，對企業(yè)行為進行約束，以抑制企業(yè)對高風(fēng)險項目的投資。而且，已有文獻表明，基于現(xiàn)金持有預(yù)防性動機，為應(yīng)對投資失敗所引致的債務(wù)違約風(fēng)險，融資約束企業(yè)往往會在當(dāng)期采取較為保守的投資策略(18)Seungjin Han,Qiu Jiaping,“Corporate Precautionary Cash Holdings”,Journal of Corporate Finance,Vol.13,No.1,2007.，因此，對于那些更容易面臨財務(wù)困境和債務(wù)違約風(fēng)險的企業(yè)而言，受投資失敗容忍度較低的影響，即使在當(dāng)期面臨投資機會，企業(yè)進入風(fēng)險項目的意愿依然會很低。

然而，《物權(quán)法》的實施則較好地緩解了這一現(xiàn)狀，與以往相關(guān)擔(dān)保法不同，《物權(quán)法》的一個顯著變化是明確物的歸屬，增強了對權(quán)利人的物權(quán)保護程度。根據(jù)《物權(quán)法》規(guī)定，債務(wù)人如果未能及時履行到期債務(wù)，債權(quán)人有權(quán)依據(jù)抵押權(quán)時的動產(chǎn)優(yōu)先受償，比如，該《物權(quán)法》第195條規(guī)定“抵押權(quán)人可以與抵押人協(xié)議以抵押財產(chǎn)折價或者以拍賣、變賣該抵押財產(chǎn)所得的價款優(yōu)先受償”。因此，與以往企業(yè)因未能及時清償債務(wù)而瀕臨破產(chǎn)的情形不同，《物權(quán)法》在抵押權(quán)實現(xiàn)方式與履行程序方面的規(guī)定，一定程度上降低了企業(yè)的債務(wù)違約風(fēng)險，消除了債權(quán)人疑慮，尤其是隨著企業(yè)抵押擔(dān)保能力的提升和債務(wù)人債務(wù)履行程序的便捷化，在債權(quán)人利益得到最大程度保護的情形下，債權(quán)人對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為的容忍度也在不斷提升。因此，從債權(quán)人視角來看，該政策實施有助于弱化債權(quán)人對管理層風(fēng)險承擔(dān)決策行為的干預(yù)程度，進而刺激企業(yè)積極承擔(dān)風(fēng)險。

基于上述分析，對于那些固定資產(chǎn)占比較低，抵押品相對不足的企業(yè)而言，此類企業(yè)對《物權(quán)法》的頒布實施會更為敏感。因此，從《物權(quán)法》對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響來看，本文提出以下研究假說。

（1）監(jiān)測并記錄3組患者治療前及治療后的收縮壓和舒張壓；（2）收集患者入院第1天及治療后24 h尿液送檢，定量分析24 h尿蛋白。（3）血清炎癥因子水平：治療前及治療后采集患者空腹外周靜脈血5 mL，采用酶聯(lián)免疫吸附法檢測患者血清中腫瘤壞死因子‐α（TNF‐α）、白介素‐6（IL‐6）、血清高遷移率蛋白‐1（HMGB1）的水平。（4）母嬰結(jié)局：記錄兩組患者生產(chǎn)時胎齡、剖宮產(chǎn)率、新生兒窒息及新生兒體質(zhì)量。

假設(shè)1：在其他條件不變的情況下，與固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)相比，以《物權(quán)法》出臺為標(biāo)志的擔(dān)保物權(quán)制度改革能顯著提升固定資產(chǎn)占比較低企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平。

三、研究設(shè)計

(一)樣本選取與數(shù)據(jù)來源

1.基于法律制度環(huán)境的進一步檢驗。不同法律制度環(huán)境下的產(chǎn)權(quán)保護程度存在著明顯差異。在《物權(quán)法》頒布實施前，由于法律制度環(huán)境較好的地區(qū)能夠有效彌補對投資者產(chǎn)權(quán)保護不足的缺陷，從而對正式的產(chǎn)權(quán)保護制度形成互補，而在法律制度環(huán)境較差的地區(qū)，產(chǎn)權(quán)則難以從法律制度中得到有效保護。因此，在《物權(quán)法》實施后，相較于處在法律制度環(huán)境較好地區(qū)的企業(yè)而言，那些在較差法律制度環(huán)境中的企業(yè)對擔(dān)保物權(quán)制度改革更為敏感，《物權(quán)法》對此類企業(yè)的政策沖擊效果越大。

(二)變量設(shè)計

1.被解釋變量。被解釋變量為企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平(Risk)。作為一種資源消耗性活動，企業(yè)風(fēng)險抵御能力與現(xiàn)金流入不確定性有著較為直接的關(guān)系，因此，參考余明桂等的研究(19)余明桂、李文貴等：《管理者過度自信與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)》，《金融研究》2013年第1期。，本文采用盈余波動性對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平進行度量，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的具體度量方法如模型(1)和模型(2)所示。具體而言，本文首先利用模型(1)計算出上市公司實際資產(chǎn)收益率與行業(yè)平均資產(chǎn)收益率平減之差，作為公司經(jīng)行業(yè)調(diào)整后的上市公司資產(chǎn)收益率(Roain)，其中EBITDAin表示上市公司i在觀測年度為n年時的稅息折舊及攤銷前利潤，ASSETin表示上市公司i在觀測年度為n年時的期末總資產(chǎn)，M表示行業(yè)內(nèi)的企業(yè)總數(shù)量，k表示行業(yè)內(nèi)的第i家企業(yè)；其次，本文利用模型(2)計算在盈余波動觀測窗口期為5年時的標(biāo)準(zhǔn)差，從而得到企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平Riskin。

(1)

(2)

2.解釋變量。核心解釋變量為外部沖擊虛擬變量與分組虛擬變量的交乘項(Post*Low)。其中，外部沖擊虛擬變量與分組虛擬變量分別設(shè)為Post和Low。參考錢雪松等的做法(20)錢雪松、代禹斌等：《擔(dān)保物權(quán)制度改革、融資約束與企業(yè)現(xiàn)金持有——基于中國〈物權(quán)法〉自然實驗的經(jīng)驗證據(jù)》，《會計研究》2019年第1期。，首先，若樣本觀測期發(fā)生在《物權(quán)法》出臺之后，即觀測樣本所在年份大于或等于2007時，Post取值為1，觀測樣本所在年份小于2007年時，Post取值為0。其次，本研究以企業(yè)固定資產(chǎn)占比作為劃分實驗組與對照組的劃分基準(zhǔn)。已有研究發(fā)現(xiàn)，相較于固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)，固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)受《物權(quán)法》出臺的政策沖擊更大。為確保相關(guān)變量不受擔(dān)保物權(quán)制度改革的政策影響，本研究對《物權(quán)法》出臺前兩年(2005—2006)的企業(yè)的固定資產(chǎn)占比進行分組。具體而言，對樣本企業(yè)的固定資產(chǎn)占比進行由低到高排序，并進行三分位數(shù)分組，并將落在前三分之一分位數(shù)區(qū)間的樣本，設(shè)置為實驗組(Low=1)，對于落在后三分之一分位數(shù)區(qū)間的樣本，設(shè)置為對照組(Low=0)。

可是，李老黑已經(jīng)和我擦肩而過，一步一步晃晃悠悠走開了。汪汪。那只獅子狗耀武揚威地沖我叫了一聲，然后也屁顛屁顛地跑走了。

(三)識別策略與模型構(gòu)建

1.平行趨勢檢驗。雙重差分法運用的關(guān)鍵前提是平行趨勢假設(shè)，即在外生政策沖擊之前，實驗組與對照組具有平行的企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平趨勢。在借鑒相關(guān)研究的基礎(chǔ)上(21)Fang Lily，Lerner Josh，et al.，“Intellectual Property Rights Protection，Ownership，and Innovation：Evidence from China”，The Review of Financial Studies，Vol.30，No.7，2017.，我們構(gòu)建以下模型對平行趨勢檢驗假設(shè)進行驗證。

(表1) 變量定義

在上述模型中，Risk為被解釋變量，表示企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平。Post為外部沖擊虛擬變量，樣本觀測年份在2007年《物權(quán)法》之后(包括2007年)，Post賦值為1，反之賦值為0。Low表示分組虛擬變量，實驗組賦值為1，對照組賦值為0。交乘項Post*Low是本文主要關(guān)注的核心解釋變量。除了對有關(guān)公司基本面特征和公司治理特征的相關(guān)變量進行控制外，本文還對行業(yè)與年度虛擬變量進行了控制。

傳統(tǒng)養(yǎng)老設(shè)施注重對老年人提供日常生活支援、生活照料、文體娛樂等服務(wù),而醫(yī)養(yǎng)結(jié)合是將醫(yī)與養(yǎng)的服務(wù)整合起來,并將醫(yī)療服務(wù)提升到一個更重要位置．醫(yī)養(yǎng)結(jié)合下的養(yǎng)老設(shè)施除了提供傳統(tǒng)養(yǎng)老設(shè)施的服務(wù)外,還具備了一定的醫(yī)療及護理功能,或者與相對應(yīng)的醫(yī)院有協(xié)作和支持的關(guān)系．

張家港市作為全國首批加快實施最嚴(yán)格水資源管理制度的縣級試點城市，在落實“三條紅線”和建立“四項制度”工作過程中，建立了水資源節(jié)約、保護、管理和監(jiān)測的全方位、全過程標(biāo)準(zhǔn)化管理模式，形成了“職能一體化、隊伍專業(yè)、設(shè)備現(xiàn)代化、流程標(biāo)準(zhǔn)化、檔案星級化、宣傳長效化”的水資源規(guī)范化、精細化管理模式，扎扎實實推進了最嚴(yán)格水資源管理制度的落實。

為檢驗本文研究假說，考察以《物權(quán)法》實施為代表的擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響，本文構(gòu)建以下實證模型：

Risk=β0+β1Post+β2Post*Low+β3Low+β4Size+β5Roa+β6Lev+β7Growth+β8Cashflow
+β9Age+β10Dual+β11Top1+β12Indep+β13Big4+∑Year+∑Industry+ε

(3)

具體而言，本研究以企業(yè)固定資產(chǎn)占比作為劃分實驗組與對照組的基準(zhǔn)，并將固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)設(shè)為對照組，固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)設(shè)為實驗組。其原因在于：一方面，從我國信貸市場的經(jīng)濟實踐來看，銀行等金融機構(gòu)為減少信貸風(fēng)險，銀行更愿意將貸款投向未來償債風(fēng)險更低的客戶，其在向企業(yè)提供融資貸款時，除了對借貸企業(yè)的信用評級與還款能力進行審查外，還尤為注重借貸企業(yè)的固定資產(chǎn)等抵押品情況，因此，在《物權(quán)法》實施前，相較于固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)而言，固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)可以憑借抵押擔(dān)保優(yōu)勢從銀行獲取充裕的融通資金。換言之，對于該類企業(yè)，擔(dān)保物權(quán)制度改革對其風(fēng)險承擔(dān)水平的影響較為有限。另一方面，由于缺乏抵押資產(chǎn)，固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)在向銀行融資時，往往需要支付更高的融資成本?！段餀?quán)法》有關(guān)抵押品范圍的認(rèn)定、債權(quán)人保護力度的提升措施，極大地改善了企業(yè)的融資環(huán)境和信貸銀行的風(fēng)險態(tài)度，在此情形下，與固定資產(chǎn)占比較高的企業(yè)相比，固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)對《物權(quán)法》的出臺會更為敏感，其風(fēng)險承擔(dān)水平在《物權(quán)法》實施前后會存在明顯差異?；诖?，借鑒已有文獻的處理方式，本文對《物權(quán)法》出臺前兩年(2005—2006)的企業(yè)的固定資產(chǎn)占比進行由低到高排序，并進行三分位數(shù)分組，并將落在前三分之一分位數(shù)區(qū)間的樣本，設(shè)置為實驗組，即Low取值為1；對于落在后三分之一分位數(shù)區(qū)間的樣本，設(shè)置為對照組，即Low取值為0。

在具有創(chuàng)新型人才培育天然優(yōu)勢的高校，開展社會創(chuàng)業(yè)教育實踐，將推動高校教育教學(xué)方式和人才培養(yǎng)方式的巨大變革，提升大學(xué)生的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)能力，實現(xiàn)高等教育提質(zhì)增效發(fā)展。

四、實證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計

表2報告了本文主要變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果。由統(tǒng)計結(jié)果可知，Risk的均值為0.05、標(biāo)準(zhǔn)差為0.09、中位數(shù)為0.023，說明不同企業(yè)之間的風(fēng)險承擔(dān)水平存在較大差異。Low的均值為0.495，表明49.5%的樣本屬于固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)。在其他控制變量方面，本文的描述性統(tǒng)計結(jié)果符合預(yù)期，且與已有相關(guān)研究基本一致。相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。

(表2) 主要變量的描述性統(tǒng)計

(二)主要實證結(jié)果與分析

本文主要以我國2007年頒布實施的《物權(quán)法》作為準(zhǔn)自然實驗，通過構(gòu)造雙重差分模型來檢驗擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響。根據(jù)雙重差分法的檢驗邏輯，雙重差分法主要是基于某一外生政策沖擊對實驗組與對照組的作用差異，進而識別政策實施效果，因此，《物權(quán)法》的頒布實施為本文研究提供了一個較好的外生事件和實驗場景。同時，限于我國《物權(quán)法》的適用范圍是在全國范圍內(nèi)頒布實施，且并不存在改革試點范圍，《物權(quán)法》實施時，我國所有企業(yè)均面臨著同樣的外生沖擊，因此在同一觀測期難以匹配到完全不受此法律影響的對照組上市公司樣本。為有效識別《物權(quán)法》對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平帶來的影響，本文基于《物權(quán)法》對上市公司企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響差異，構(gòu)造實驗組與對照組。

Risk=β0+β1Low+β2Before-3+β3Before-2+β4Before-1+β5Low*Before-3
+β6Low*Before-2+β7Low*Before-1+Cortrol+ε

(4)

在上述模型(4)中，如果觀測年度Year為2004年，則Before-3賦值為1，其余賦值為0；如果觀測年度Year為2005年，則Before-2賦值為1，其余賦值為0，如果觀測年度Year為2006年，則Before-1賦值為1，其余賦值為0。在此基礎(chǔ)上，分別構(gòu)造交乘項Low*Before-3、Low*Before-2和Low*Before-1。其他控制變量的定義與模型(3)一致。如表3回歸結(jié)果所示，在第(1)—(3)列中，交互項的系數(shù)均不顯著，這表明在《物權(quán)法》實施之前，在不同固定資產(chǎn)占比的企業(yè)中，企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平并沒有顯著差異，驗證了平行趨勢檢驗，并在一定程度上緩解了反向因果的影響。

2.多元回歸結(jié)果分析。表4報告了以《物權(quán)法》出臺為代表的擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響結(jié)果。結(jié)果顯示，在控制其他可能影響因素后，核心解釋變量Post*Low的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正(T值為1.98)，說明相對固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)而言，在《物權(quán)法》頒布實施后，該類企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平得到了顯著提升。從而本文的研究假設(shè)得到驗證。

五、進一步分析與穩(wěn)健性檢驗

(一)進一步分析

為進一步考察在不同企業(yè)樣本中，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響差異，本文分別根據(jù)企業(yè)所處地域的法制環(huán)境、債務(wù)融資能力和企業(yè)性質(zhì)進行異質(zhì)性檢驗。

為考察物權(quán)擔(dān)保制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響，并確保樣本窗口期間相較于外生沖擊事件的分布相對均衡，本文以我國2007年《物權(quán)法》出臺為自然實驗，選取2000—2017年我國滬深兩市A股上市公司為研究樣本。并通過以下標(biāo)準(zhǔn)對樣本進行篩選：(1)剔除金融類、保險類上市公司；(2)剔除被ST、PT的上市公司；(3)剔除相關(guān)財務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)缺失的上市公司。根據(jù)以上篩選程序，本研究最終獲得了11565個公司年度觀測值。本文所有財務(wù)數(shù)據(jù)均來自于CSMAR數(shù)據(jù)庫。為緩解異常值對研究結(jié)論的影響，本文還對主要連續(xù)變量進行了上下各1%的Winsorize處理。

為檢驗不同企業(yè)所在地的法律制度環(huán)境對擔(dān)保物權(quán)制度改革與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響，本文根據(jù)上市公司所在省份的“市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)”得分對不同法律制度環(huán)境的樣本進行分組。具體而言，當(dāng)上市公司的“市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)”得分低于同年度的樣本中值時，設(shè)為法律制度環(huán)境較差組，否則設(shè)為法律制度環(huán)境較好組。表5結(jié)果顯示，在“市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)”得分較低的樣本組中，Post*Low的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正，而在“市場中介組織的發(fā)育和法律制度環(huán)境指數(shù)”得分較低的樣本組中不顯著。這說明在法律制度環(huán)境越差的地區(qū)，《物權(quán)法》出臺后，其政策沖擊效果越大，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的促進作用越顯著。

(表3) 平行趨勢檢驗

2.基于債務(wù)融資能力的進一步檢驗。與以往我國債務(wù)融資體系認(rèn)定的擔(dān)保物類型不同，《物權(quán)法》的實施在增強債權(quán)人產(chǎn)權(quán)保護程度的同時，還擴大了企業(yè)抵押品范圍，進而大大促進了企業(yè)融資效率的提升。因此，我們預(yù)期相對融資能力較好的企業(yè)而言，《物權(quán)法》的政策實施對融資約束嚴(yán)重、融資能力較差的企業(yè)能夠起到更大的融資支持作用，從而提升企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)能力。為進一步地考察債務(wù)融資能力對擔(dān)保物權(quán)制度改革和企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平之間關(guān)系的影響，本文借鑒已有文獻(22)Philip G.Berger，Eli Ofek，et al.，“Investor Valuation of the Abandonment Option”，Journal of Financial Economics，Vol.42，No.2，1996.，基于資產(chǎn)未來變現(xiàn)能力，對企業(yè)債務(wù)融資能力進行度量。具體計算公式為：Ability=(Cash+0.75*RC+0.547*Inventory+0.535*PPE)/Asset，指標(biāo)數(shù)值越大表示企業(yè)的債務(wù)融資能力越強，其中，公式中的Cash表示企業(yè)現(xiàn)金持有量，RC表示企業(yè)應(yīng)收賬款，Inventory表示存貨，PPE表示企業(yè)固定資產(chǎn)凈值，Asset表示企業(yè)期末總資產(chǎn)。

表6報告了不同企業(yè)的債務(wù)融資能力對擔(dān)保物權(quán)制度改革與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平之間關(guān)系的影響結(jié)果。由回歸結(jié)果可知，與預(yù)期一致，在債務(wù)融資能力較差的樣本組，Post*Low的回歸系數(shù)顯著為正(T值為2.10)，這意味著《物權(quán)法》實施后，債務(wù)融資能力較差企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)能力得到了顯著提升，而并沒有證據(jù)表明《物權(quán)法》能顯著增強債務(wù)融資能力較好企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)能力。

(表6) 債務(wù)融資能力分組檢驗結(jié)果

其次，本文以企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)為落腳點，考察擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響，有助于從微觀企業(yè)層面為擔(dān)保物權(quán)制度改革的經(jīng)濟后果提供新的證據(jù)支持。已有研究表明，擔(dān)保物權(quán)制度改革可以通過擴大抵押擔(dān)保范圍、增加商業(yè)信用來降低企業(yè)融資成本，促進企業(yè)投資效率和創(chuàng)新行為(9)王靖宇、張宏亮等：《外部融資與企業(yè)創(chuàng)新投資效率——基于〈物權(quán)法〉自然實驗的經(jīng)驗證據(jù)》，《南京審計大學(xué)學(xué)報》2020年第3期。。然而，關(guān)于擔(dān)保物權(quán)制度改革經(jīng)濟后果的研究大多忽略了其對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)行為選擇的影響。本文研究表明，《物權(quán)法》實施后，在固定資產(chǎn)占比較低的企業(yè)中，企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平得到了顯著提升，為全面評價擔(dān)保物權(quán)制度改革實施的政策后果提供了微觀證據(jù)。

表7報告了企業(yè)性質(zhì)對擔(dān)保物權(quán)制度改革與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平之間關(guān)系的影響。本文基于上市公司“實際控制人性質(zhì)”將樣本分為國有企業(yè)上市公司與非國有企業(yè)上市公司。由回歸結(jié)果可知，在非國有企業(yè)樣本中，Post*Low的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正(T值為2.07)，而在國有企業(yè)樣本中并不顯著。說明在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)中，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的影響具有明顯差異。而且，與國有企業(yè)相比，擔(dān)保物權(quán)制度改革對非國有企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的提升作用更為明顯。

(二)穩(wěn)健性檢驗

為確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性，本文分別采用更換實驗組、利用虛擬政策沖擊的安慰劑檢驗和改變研究樣本的方法，對主要研究結(jié)論進行檢驗。

課堂教學(xué)設(shè)計是根據(jù)課程標(biāo)準(zhǔn)的要求和教學(xué)對象的特點，將教學(xué)諸要素合理安排與優(yōu)化組合，確定合適而有效的教學(xué)方案的設(shè)想和計劃，它對課堂教學(xué)具有定向作用。一般主要包括教學(xué)內(nèi)容(或課題)、教學(xué)目標(biāo)、教學(xué)重點、教學(xué)難點、教學(xué)方法、教學(xué)過程等。在課堂教學(xué)設(shè)計中，要重視“四個圍繞”：要圍繞技能形成，能力培養(yǎng)、素養(yǎng)提升設(shè)計過程；要圍繞知識系統(tǒng)優(yōu)化整體設(shè)計；要圍繞轉(zhuǎn)變學(xué)習(xí)方式改進教學(xué)組織；要圍繞效益提升整合教學(xué)策略。

1.更換實驗組。與主檢驗中對照組和實驗組的識別方式不同，在該部分主要基于企業(yè)固定資產(chǎn)占比的樣本中位數(shù)對實驗組與對照組進行區(qū)分。若固定資產(chǎn)占比高于樣本中位數(shù)，則設(shè)為對照組，若固定資產(chǎn)占比低于樣本中位數(shù)，則設(shè)為實驗組。如表8結(jié)果所示，Post*Low的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正，本文主要研究結(jié)論依然存在。

(表7) 企業(yè)性質(zhì)分組檢驗結(jié)果

(表8) 基于企業(yè)固定資產(chǎn)占比構(gòu)造對照組與實驗組

2.采用虛擬政策沖擊的安慰劑檢驗。本文通過改變外生沖擊虛擬變量來考察核心解釋變量的顯著性差異。具體而言，本文將《物權(quán)法》的實際實施時間由2007年調(diào)整至2006年，并重新根據(jù)回歸模型(3)進行檢驗。若仍能發(fā)現(xiàn)交乘項系數(shù)顯著為正，則意味著擔(dān)保物權(quán)制度改革與企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平之間的關(guān)系可能還受到其他干擾因素(或事件)的影響。相反，如果將外生沖擊虛擬變量改為2006年之后原有結(jié)果不存在，則說明本文研究結(jié)論較為穩(wěn)健。表9報告了基于安慰劑對照測試的檢驗結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)Post*Low的回歸系數(shù)并不顯著，因此，可以排除在研究窗口期內(nèi)，企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的提高是由《物權(quán)法》實施之外的其他事件所造成的可能性解釋。

總的來說，社會的發(fā)展離不開技術(shù)的進步，企業(yè)要想在競爭的大環(huán)境下不斷發(fā)展，必須依靠先進的技術(shù)，切實提升自身自動化的水平。人工智能技術(shù)應(yīng)用到電氣工程當(dāng)中發(fā)揮了重要的作用，不斷加強智能技術(shù)的創(chuàng)新并且做好實際應(yīng)用，才能保證電氣工程的工作效率，滿足人們的生產(chǎn)生活需求。

3.改變研究樣本?？紤]到《物權(quán)法》政策從頒布實施到廣泛被企業(yè)接受采用，可能會在時間上產(chǎn)生一定的遲滯，因此，在《物權(quán)法》實施當(dāng)年，這種政策效應(yīng)可能并不會引起較大反響。基于此，為消除擔(dān)保物權(quán)制度改革實施當(dāng)年的影響，本文剔除了觀測值在2007年的觀測樣本，重新對新樣本進行回歸檢驗。如表10結(jié)果所示，Post*Low的回歸系數(shù)依然顯著為正，這表明本文原有結(jié)論依然存在。

(表9) 基于安慰劑對照測試的檢驗結(jié)果

(表10) 關(guān)于改變研究樣本的穩(wěn)健性檢驗

六、研究結(jié)論與政策建議

隨著“法與金融”理論的不斷發(fā)展，法律制度環(huán)境對宏觀經(jīng)濟增長與微觀企業(yè)行為的影響開始受到了廣泛關(guān)注。本文以2007年我國《物權(quán)法》出臺作為一項準(zhǔn)自然實驗，通過構(gòu)造雙重差分模型，實證檢驗以《物權(quán)法》出臺為標(biāo)志的擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的影響。本研究以企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)為切入點，不僅有助于拓展“法與金融”相關(guān)理論在公司財務(wù)領(lǐng)域的應(yīng)用場景與范圍，還豐富了企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)影響因素研究，同時，還為全面評估擔(dān)保物權(quán)制度改革的政策效果提供了新的經(jīng)驗證據(jù)。

區(qū)別于已有研究更多地關(guān)注于法律制度變革對公司治理“結(jié)果”維度方面的影響，比如企業(yè)價值、債務(wù)融資成本和審計收費等，本文則以企業(yè)利潤追逐過程中的風(fēng)險承擔(dān)意愿為切入點，實現(xiàn)了從“結(jié)果”維度轉(zhuǎn)向“過程”維度的轉(zhuǎn)換?；凇段餀?quán)法》實施內(nèi)容，本文研究結(jié)論如下：

(1)從政策實施效應(yīng)來看，整體而言，相較于《物權(quán)法》實施之前，在政策出臺后，固定資產(chǎn)占比較低企業(yè)的風(fēng)險承擔(dān)水平得到了顯著提升。與理論直覺一致，《物權(quán)法》政策實施可通過兩種機制促進企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的提升，一是擔(dān)保物權(quán)制度改革通過擴大抵押擔(dān)保品范圍和類型，有助于企業(yè)更好地借助自身抵押擔(dān)保資產(chǎn)以緩解風(fēng)險承擔(dān)活動所面臨的融資約束問題；二是擔(dān)保物權(quán)制度改革還可以通過增強債權(quán)人保護力度以消除債權(quán)人疑慮，從而弱化債權(quán)人對管理層風(fēng)險承擔(dān)行為的干預(yù)程度，提升企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的積極性。

(2)進一步區(qū)分企業(yè)異質(zhì)性特征后發(fā)現(xiàn)，在不同條件下，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的促進效應(yīng)存在明顯差異，具體而言，在法律制度環(huán)境越差、債務(wù)融資能力越弱和非國有企業(yè)樣本中，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)的促進作用越為顯著。

基于上述結(jié)論，本文提出以下政策建議：

首先，從企業(yè)視角來看，要充分利用法律制度變革對資本市場資源的二次配置功能。作為我國的一項重要制度安排，以《物權(quán)法》為代表的擔(dān)保物權(quán)制度改革不僅可以通過擴大抵押擔(dān)保品范圍的方式緩解企業(yè)融資約束，還可以利用該法案中的債權(quán)人保護制度緩和資本市場中的債務(wù)契約關(guān)系，從而避免資本市場中固有的“融資難、融資貴”等問題。因此，在我國新興資本市場和經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌期，企業(yè)主體需要及時、準(zhǔn)確地對相關(guān)經(jīng)濟政策和法律法規(guī)進行解讀，并將其靈活運用于經(jīng)營實踐活動中，從而為企業(yè)創(chuàng)造良好的外部營商環(huán)境。

（4）本刊辦公電話：0538-6213228轉(zhuǎn)分機；0538-8839334。專用電子信箱：jiaoxingtougao@163.com;jxwk1994@126.com；財務(wù)專用信箱：jiaoxingwaikecaiwu@163.com；郵編：271000

其次，從管理層視角來看，要綜合權(quán)衡企業(yè)自身特征對經(jīng)濟政策出臺的敏感性問題。本文研究發(fā)現(xiàn)，囿于企業(yè)異質(zhì)性特征，在不同法律制度環(huán)境、債務(wù)融資水平和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)樣本中，擔(dān)保物權(quán)制度改革對企業(yè)風(fēng)險承擔(dān)水平的提升作用存在明顯差異。因此，在相關(guān)法律的具體執(zhí)行過程中，作為企業(yè)的主要決策者，企業(yè)管理層要注重區(qū)分不同企業(yè)特征對經(jīng)濟制度改革的敏感度問題，適時調(diào)整投融資策略，最大程度地享有產(chǎn)權(quán)制度改革的紅利。

最后，從政府部門視角來看，作為推動實施擔(dān)保物權(quán)制度改革的主導(dǎo)力量，政府部門要在資本市場中扮演好“有形之手”的角色，通過制度性力量形成對金融市場的有效補充。經(jīng)驗證據(jù)顯示，法律制度環(huán)境與經(jīng)濟增長緊密聯(lián)系，為更好地彌合資本市場制度背景下的實踐需要，激發(fā)各類市場主體活力，我國相關(guān)部門還需要進一步完善產(chǎn)權(quán)制度等經(jīng)濟體制改革來實現(xiàn)要素自由流動，比如，如何緩解因不同地區(qū)市場化程度差異所帶來的法律執(zhí)行成本等。尤其在當(dāng)前我國復(fù)工復(fù)產(chǎn)階段，政府部門需要靈活利用行政干預(yù)手段，配合與助力風(fēng)險承擔(dān)能力較弱的企業(yè)恢復(fù)生產(chǎn)，增強企業(yè)其韌性與活力。