方斐

2021年前三季度，證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3663.57億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1439.79億元，同比分別增長(zhǎng)7%和8.51%，與2020年和2019年同期相比，雖然增速出現(xiàn)明顯下降且降幅較大，但在2020年高基數(shù)下依舊能維持增長(zhǎng)實(shí)屬不易。總體來(lái)看，證券行業(yè)經(jīng)過(guò)2019年和2020年的高速發(fā)展，目前已進(jìn)入相對(duì)和緩的發(fā)展階段。

截至2021年9月30日，證券行業(yè)總資產(chǎn)為10.31萬(wàn)億元，首次突破10萬(wàn)億元大關(guān)，同比增幅為20.3%，與2020年和2019年同期相比增幅依舊強(qiáng)勁。行業(yè)凈資產(chǎn)為2.49萬(wàn)億元，同比增幅為11.16%，與2020年同期增幅相當(dāng)。2021年前三季度，證券行業(yè)業(yè)績(jī)?cè)龇m有所放緩，但總資產(chǎn)和凈資產(chǎn)增幅依舊維持高位，在某種程度上反映出證券行業(yè)的重資產(chǎn)屬性得到強(qiáng)化。

分業(yè)務(wù)板塊來(lái)看，2021年前三季度，在2020年大幅增長(zhǎng)的情況下，投行業(yè)務(wù)未能繼續(xù)保持增長(zhǎng)，同比小幅下跌3.61%。資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)則繼續(xù)低位徘徊，錄得3.28%的小幅增長(zhǎng)。自營(yíng)業(yè)務(wù)或受股市債市商品市場(chǎng)波動(dòng)較大影響，同比小幅增長(zhǎng)4.97%。經(jīng)紀(jì)和信用業(yè)務(wù)是表現(xiàn)最好的兩個(gè)板塊，分別錄得11.19%和8.41%的同比增幅。

從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，2021年前三季度，自營(yíng)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為29.04%，是行業(yè)第一大收入來(lái)源，與2020年同期持平;經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)是第二大收入來(lái)源，營(yíng)收占比為27.32%，與2020年同期相比小幅上升;投行業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為11.36%，與2020年同期相比小幅下降;資管業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為5.99%，為2018年同期以來(lái)最低水平，主要系資管業(yè)務(wù)收入體量較小，在其他板塊絕對(duì)規(guī)模較快增長(zhǎng)時(shí)，其相對(duì)占比就會(huì)降低。信用業(yè)務(wù)營(yíng)收占比為13.19%，是僅次于自營(yíng)和投行的第三大收入來(lái)源，2019年以來(lái)其營(yíng)收占比一直保持穩(wěn)定。

證券行業(yè)總體收入結(jié)構(gòu)自2015年以來(lái)朝著均衡化方向發(fā)展，原來(lái)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占據(jù)半壁江山的景象已經(jīng)不復(fù)存在，目前的格局是經(jīng)紀(jì)和自營(yíng)業(yè)務(wù)總體占到營(yíng)業(yè)收入的一半，投行、信用和資管屬于營(yíng)收第二梯隊(duì)，在不同年景下各有表現(xiàn)。

行業(yè)整體仍不夠強(qiáng)

盤點(diǎn)2021年行業(yè)重大事件和政策，可以看出監(jiān)管層對(duì)于證券行業(yè)發(fā)展和治理的定位、思路和方法，可以勾勒出未來(lái)證券行業(yè)可能面對(duì)的發(fā)展環(huán)境。

2021年，證監(jiān)會(huì)積極為全市場(chǎng)穩(wěn)步推進(jìn)注冊(cè)制改革創(chuàng)造條件，包括修訂部分規(guī)則規(guī)定和主要領(lǐng)導(dǎo)在公開場(chǎng)合提到注冊(cè)制改革的重大意義，預(yù)計(jì)2022年為注冊(cè)制改革做好準(zhǔn)備依然是監(jiān)管層的重要工作，券商也應(yīng)當(dāng)提前為注冊(cè)制改革做好內(nèi)部準(zhǔn)備工作，如相關(guān)人員的培訓(xùn)和儲(chǔ)備，原有業(yè)務(wù)流程的改進(jìn)和優(yōu)化，權(quán)益業(yè)務(wù)條線的梳理與協(xié)同等?！傲闳萑獭薄ⅰ敖ㄖ贫取焙汀皯褪讗骸痹?021年的“康美藥業(yè)案”中得到了充分體現(xiàn)，其意義或許有三：一是“康美藥業(yè)案”是中國(guó)首單特別代表人訴訟案，為保護(hù)中小投資者利益開辟出法律救濟(jì)途徑;二是康美藥業(yè)原董事長(zhǎng)馬興田一審被判刑12年，折射出中國(guó)目前初步建立起民事、行政、刑事立體化的責(zé)任追究體系，“以法治市”邁出堅(jiān)實(shí)一步;三是“康美藥業(yè)案”對(duì)上市公司治理產(chǎn)生重大影響，引發(fā)社會(huì)對(duì)于“獨(dú)立董事制度”的大討論，如何建立起符合中國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)情的“獨(dú)立董事制度”或?qū)⒊蔀榻窈蟮闹匾n題。

盡管證券行業(yè)在30余年的發(fā)展歷程中取得了巨大進(jìn)步，但與國(guó)內(nèi)其他金融行業(yè)和國(guó)際同行相比，仍處于起步階段，整體規(guī)模較小，收入利潤(rùn)偏低。截至2020年年底，證券行業(yè)總資產(chǎn)為8.9萬(wàn)億元，凈利潤(rùn)為1575億元，而同期高盛集團(tuán)總資產(chǎn)規(guī)模為7.59萬(wàn)億元，凈利潤(rùn)為1901億元。中國(guó)整個(gè)證券行業(yè)總資產(chǎn)僅相當(dāng)于1.17個(gè)高盛集團(tuán)，行業(yè)凈利潤(rùn)不敵一家高盛集團(tuán)，僅為其八成左右;在銀行、證券、保險(xiǎn)、信托四大金融支柱中，證券行業(yè)2020年總資產(chǎn)占比僅為2.39%，同期銀行業(yè)總資產(chǎn)規(guī)模為319.7萬(wàn)億元，保險(xiǎn)業(yè)為 23.3萬(wàn)億元，信托業(yè)為20.49萬(wàn)億元。證券行業(yè)凈利潤(rùn)占比也偏低，同期銀行業(yè)凈利潤(rùn)為 2萬(wàn)億元，保險(xiǎn)業(yè)為3000 億元。

圖1：我國(guó)直接融資占比仍有提升空間

資料來(lái)源：世界銀行（2019年），光大證券研究所

圖2：中國(guó)證券化率相對(duì)較低

資料來(lái)源：世界銀行（2019 年），光大證券研究所

券商作為資本市場(chǎng)中最重要的主體之一，除了發(fā)揮投融資中介的功能，還應(yīng)當(dāng)更加深度地參與資本市場(chǎng)建設(shè)，挖掘客戶需求，培育潛在客戶，通過(guò)創(chuàng)新發(fā)展推動(dòng)資本市場(chǎng)走向更高質(zhì)量發(fā)展階段。但現(xiàn)階段中國(guó)券商在體量規(guī)模、業(yè)務(wù)種類、創(chuàng)新發(fā)展方面與發(fā)達(dá)國(guó)家存在較大差距，與全球第二大經(jīng)濟(jì)體的地位不符，也難以擔(dān)當(dāng)起改善融資結(jié)構(gòu)的重任。2018年年底，中央政治局會(huì)議提出，資本市場(chǎng)在金融運(yùn)行中具有牽一發(fā)而動(dòng)全身的作用，要通過(guò)深化改革，打造一個(gè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。在擴(kuò)大直接融資尤其是股權(quán)融資大背景下，資本市場(chǎng)重要性在諸多政策如注冊(cè)制的實(shí)施等配合下，重要性日益顯現(xiàn)。

目前，證券行業(yè)PB估值處于較低水平，從行業(yè)配置的角度看，證券行業(yè)或因較低估值而獲得一定相對(duì)優(yōu)勢(shì)，PB估值有望得到修復(fù)。當(dāng)前證券行業(yè)的格局形勢(shì)或可歸納為“總體穩(wěn)定局部變動(dòng)”，總體穩(wěn)定是因?yàn)轭^部券商在資產(chǎn)、技術(shù)、人才等方面積累深厚，構(gòu)建起了較深的護(hù)城河，后來(lái)者難以短期居上，因而導(dǎo)致格局總體穩(wěn)定。局部變動(dòng)是因?yàn)樾抡吆托录夹g(shù)帶給非頭部券商某些追趕機(jī)會(huì)，新政策和新技術(shù)打破了原有穩(wěn)固的競(jìng)爭(zhēng)平衡，使 得非頭部券商能在某些領(lǐng)域后來(lái)居上，因而導(dǎo)致格局部分生變。

2019年以來(lái)，行業(yè)杠桿倍數(shù)上升較快，杠桿倍數(shù)是凈資產(chǎn)收益率的重要組成部分，杠桿倍數(shù)上升有望帶來(lái)凈資產(chǎn)收益率的上升。截至2021年9月30日，頭部券商的杠桿倍數(shù)（用權(quán)益乘數(shù)表示）居于前列，總體來(lái)看，杠桿倍數(shù)越高，凈資產(chǎn)收益率越高。凈資產(chǎn)收益率又往往與PB呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，因此，配置頭部券商是注重業(yè)績(jī)的價(jià)值投資者的較好選擇。

另一方面，2012-2020年，證券行業(yè)IT投入和IT人員均保持波動(dòng)增長(zhǎng)，2018-2020 年，IT投入和人員均保持較快增長(zhǎng)，表明行業(yè)整體在金融科技和財(cái)富管理方面的投入加大，發(fā)展金融科技和財(cái)富管理已成為行業(yè)大勢(shì)。在此進(jìn)程中，有一些非傳統(tǒng)龍頭券商由于起步較早而具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，是趨勢(shì)投資者較好的選擇。

2018年，證券行業(yè)PB創(chuàng)2011年以來(lái)新低，2019年P(guān)B呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，2020年年中PB達(dá)到2017年以來(lái)的高位，2021年P(guān)B重新下挫，回到2019年年中的水平，估值等待修復(fù)。截至2021年11月25日，行業(yè)PB為1.56倍，處于歷史27.63%分位，從估值角度看，證券行業(yè)或被低估，存在一定的配置價(jià)值。

自營(yíng)業(yè)務(wù)有系統(tǒng)性機(jī)會(huì)

分業(yè)務(wù)來(lái)看，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，隨著日成交破萬(wàn)億呈常態(tài)，散戶抬頭量化漸多。截至2021年11月26日，滬深兩市股票日均成交額為10508.46億元，全年累計(jì)成交金額達(dá)到229.08萬(wàn)億元，相比2020年日均成交金額8480.99億元增長(zhǎng)23.91%，全年成交金額已是2020年206.09萬(wàn)億元的1.11倍。2021年9月1日創(chuàng)下2021年單日成交額高峰，全天總成交額為1.71萬(wàn)億元。值得一提的是，昔日被視為成交額高點(diǎn)的“萬(wàn)億”標(biāo)準(zhǔn)在2021年被屢屢突破，截至目前，共有126個(gè)交易日成交額突破“萬(wàn)億”，而2020年只有48個(gè)交易日成交額突破“萬(wàn)億”，2019年僅有12個(gè)交易日成交額突破“萬(wàn)億”。2021年兩市單日成交額屢破“萬(wàn)億”，折射出市場(chǎng)人氣的高漲，同時(shí)或還反映了兩個(gè)中長(zhǎng)期趨勢(shì)，一是房市和銀行的資金開始較大規(guī)模地涌入股市;二是量化策略占有越來(lái)越重要的地位，A股生態(tài)或?qū)⒈恢匦滤茉?。?shù)據(jù)顯示，目前，中國(guó)公募量化基金管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)2500億元，私募量化基金管理資產(chǎn)規(guī)模超過(guò)1萬(wàn)億元。

2021年1-10月，A股共新增個(gè)人投資者1688.29萬(wàn)人，期末個(gè)人投資者數(shù)量達(dá)到1.93億，逼近兩億大關(guān)。分年看，新增個(gè)人投資者數(shù)量在2015年（4-12月）創(chuàng)近年高點(diǎn)，達(dá)到2219.29萬(wàn)人，之后逐年下降，在2018年觸底，2019-2020年連續(xù)兩年增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2021年全年新增個(gè)人投資者數(shù)量將與2020年持平或小幅高于2020年。

上證指數(shù)年漲跌幅或是新增個(gè)人投資者數(shù)量的一個(gè)重要影響因素，但影響邏輯似乎發(fā)生了變化。以2018年為界，2015-2018年，新增個(gè)人投資者數(shù)量逐年下降，盡管上證指數(shù)在2017年經(jīng)歷了反彈，呈現(xiàn)出指數(shù)上漲而新增個(gè)人投資者減少的局面;2020年則正好相反，指數(shù)雖然下跌但新增個(gè)人投資者依舊保持增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)2021年全年新增投資者數(shù)量或?qū)⑴c2020年持平或小幅增長(zhǎng)，盡管2021年漲幅微弱。

上述變化說(shuō)明個(gè)人投資者受股市漲跌影響的程度在變小，背后或是家庭和個(gè)人資產(chǎn)從房市和銀行等傳統(tǒng)領(lǐng)域流出，期望更多配置到股市的因素在推動(dòng)。從2015年以來(lái)，機(jī)構(gòu)持股比例一直在小幅下降，伴隨的是個(gè)人投資者數(shù)量的連年增加。

與之前千篇一律的美國(guó)股市散戶比例很小，因此中國(guó)一定會(huì)像美國(guó)一樣“去散戶化”論調(diào)不同，國(guó)開證券認(rèn)為，在自媒體、社交網(wǎng)絡(luò)和金融科技發(fā)達(dá)的今天，個(gè)人投資者直接持股比例未必會(huì)一直降低，“散戶”未必就是可以被忽視的股市力量。散戶和量化機(jī)構(gòu)逐漸成為A股生態(tài)的新興力量，需要持續(xù)跟蹤和觀察對(duì)于A股生態(tài)的影響。但趨勢(shì)既然開始，很難戛然而止。預(yù)計(jì)2022年成交量不會(huì)陡然萎縮，相比2015-2020年的成交量級(jí)，2022年會(huì)是一個(gè)新的量級(jí)。 在成交額有保障的情況下，加之財(cái)富管理轉(zhuǎn)型初見成效，綜合傭金/管理費(fèi)率應(yīng)當(dāng)維持穩(wěn)定，至少不會(huì)明顯下降，零售經(jīng)紀(jì)的基本盤能穩(wěn)住，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)總體繼續(xù)增長(zhǎng)存在較強(qiáng)的確定性。

投行業(yè)務(wù)大幅增長(zhǎng)有難度，增量釋放需時(shí)日。從總體和較深層面看，投行業(yè)務(wù)取決于國(guó)內(nèi)直接融資情況。近20年，非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資占社會(huì)融資總規(guī)模的比例有兩個(gè)高點(diǎn)，一個(gè)是2007年，一個(gè)是2016年，占比分別為7.3%和6.97%。2016年以后，占比逐漸降低，在2019年觸底，這一比例在2020年重拾升勢(shì)，達(dá)到2.56%。企業(yè)債券融資占社會(huì)融資總規(guī)模的比例則從2002年至2015年間波動(dòng)上升，2015年達(dá)到近20年高峰，為 19.08%，2017年觸底，2018-2020年重拾升勢(shì)，但增速明顯趨于緩慢和穩(wěn)定，2020年這一比例為12.75%。包括企業(yè)債券、政府債券和非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資在內(nèi)的直接融資比重近5年來(lái)波動(dòng)上升，截至2021年10月，中國(guó)直接融資比重約為29%，縱觀近年來(lái)的直接融資比重，可以看出其保持穩(wěn)定漸進(jìn)式增長(zhǎng)，每年波動(dòng)較小。在股票和企業(yè)債券2019-2021年高基數(shù)的影響下，預(yù)計(jì)2022年投行業(yè)務(wù)或?qū)⑿》兓?，北交所和注?cè)制改革帶來(lái)的增量業(yè)務(wù)釋放或需時(shí)日，難以在2022年為投行帶來(lái)明顯增量機(jī)會(huì)。2016-2018年是券商股票和債券承銷額CR10較快上升的時(shí)期，2018年以來(lái)，股票承銷額CR10出現(xiàn)小幅下降，債券承銷額CR10保持穩(wěn)定，盡管CR10提升放緩，但難改“強(qiáng)者恒強(qiáng)”的局面。

自營(yíng)投資方面，“去方向性”投資成趨勢(shì)，重資本屬性愈發(fā)突出。為避免市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)自營(yíng)收益的影響，越來(lái)越多的券商將“去方向性”作為自營(yíng)投資的發(fā)展方向，為達(dá)到“去方向性”的目的，主觀性單邊買賣行為越來(lái)越少，采用量化策略、對(duì)沖交易和提供做市服務(wù)成為頭部券商轉(zhuǎn)型的通常路徑。無(wú)論是量化、對(duì)沖還是做市，對(duì)券商人才、設(shè)備和資本的要求都非常之高，頭部券商在轉(zhuǎn)型的道路上相較于中小券商會(huì)順利許多，如中信證券，近3年來(lái)自營(yíng)投資收益相當(dāng)穩(wěn)定，2012-2018年，自營(yíng)收益波動(dòng)較大的情況得到顯著改善。券商自營(yíng)收益與凈資本的關(guān)系也十分密切，整體呈現(xiàn)正向關(guān)系，資本實(shí)力雄厚的券商自營(yíng)收益相對(duì)穩(wěn)健。

篩選出在“去方向性”轉(zhuǎn)型方面做得較好的券商可以為我們帶來(lái)投資于單個(gè)券商的阿爾法收益，但整個(gè)證券行業(yè)的貝塔機(jī)會(huì)從根本上說(shuō)還是取決于股市的發(fā)展程度。此處的發(fā)展不是指短期的漲跌，而是在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的框架內(nèi)去看股市的發(fā)展。衡量股市發(fā)展的維度可以有多個(gè)，比如法制化程度、市場(chǎng)秩序、制度體系等，我們選用國(guó)際上一個(gè)通用的量化指標(biāo)去概覽中國(guó)的股市發(fā)展程度，即股市總市值占GDP的比重，這一指標(biāo)表明了一國(guó)經(jīng)濟(jì)證 券化的高低，通常認(rèn)為經(jīng)濟(jì)越發(fā)達(dá)，證券化程度越高。

圖3：2019年居民金融資產(chǎn)增長(zhǎng)率快于總資產(chǎn)

資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所

圖4：美國(guó)20世紀(jì)90年代居民金融資產(chǎn)占比迅速提升

資料來(lái)源：Wind，光大證券研究所

若以每年末的股市總市值去計(jì)算，中國(guó)股市總市值占GDP的比重在2007年的大牛市中達(dá)到最高位，為121.12%。2015年年末為77.13%，2020年年末為78.47%，相較于1993-2005年大約30%的中樞，中國(guó)股市總市值占GDP的比重在最近10余年顯著抬升。美國(guó)之一指標(biāo)從1975年的47.14%上升到2020年194.49%，在40余年中，中樞出現(xiàn)了幾次明顯抬升。2020年年末，新加坡的這一指標(biāo)為191.95%，日本和韓國(guó)在130%左右，德國(guó)為 59.38%。

回顧上述五國(guó)40余年的數(shù)據(jù)，可以看到股市總市值占GDP的比重雖然波動(dòng)較大，但從長(zhǎng)期來(lái)看都會(huì)出現(xiàn)中樞的抬升，因此，中國(guó)在未來(lái)出現(xiàn)股市總市值占GDP的比重升高是大概率事件，這構(gòu)成了自營(yíng)業(yè)務(wù)的重大長(zhǎng)期系統(tǒng)性機(jī)會(huì)。展望2022年，鑒于2020年股市總市值占GDP的比重已然處于近幾年高位，行業(yè)貝塔機(jī)會(huì)不會(huì)很大，各券商的自營(yíng)投資收益主要取決于自身的阿爾法機(jī)會(huì)，預(yù)計(jì)頭部券商的自營(yíng)投資收益會(huì)保持穩(wěn)定，中小券商的自營(yíng)投資收益不確定性較大。

行業(yè)發(fā)展大趨勢(shì)

展望2022年，國(guó)開證券認(rèn)為，證券行業(yè)發(fā)展將呈現(xiàn)七大趨勢(shì)：第一，全面監(jiān)管與分類監(jiān)管結(jié)合，合規(guī)風(fēng)控重要性凸顯。近兩年以來(lái)，有三大值得關(guān)注的監(jiān)管動(dòng)向：一是2020 年2月，證監(jiān)會(huì)決定將中金公司、招商證券、中信證券、華泰證券、中信建投證券、國(guó)泰君安證券這6家證券公司納入首批并表監(jiān)管試點(diǎn)范圍;二是2020年9月，繼2017年7月之后，證監(jiān)會(huì)再次對(duì)《證券公司分類監(jiān)管規(guī)定》進(jìn)行修訂;三是2021年5月，證監(jiān)會(huì)公布首批證券公司“白名單”。在頭部券商普遍把子公司作為資管業(yè)務(wù)、期貨業(yè)務(wù)、基金管理業(yè)務(wù)、另類投資業(yè)務(wù)和境外業(yè)務(wù)的抓手，子公司在頭部券商集團(tuán)內(nèi)的重要性持續(xù)提升的背景下，“并表監(jiān)管”應(yīng)運(yùn)而生。新修訂的《證券公司分類監(jiān)管規(guī)定》進(jìn)一步強(qiáng)化合規(guī)、審慎經(jīng)營(yíng)導(dǎo)向，完善證券公司風(fēng)險(xiǎn)管理能力評(píng)價(jià)指標(biāo)和標(biāo)準(zhǔn)。而“白名單”制度則按照“分 類監(jiān)管、放管結(jié)合”的思路，從事前把關(guān)轉(zhuǎn)為事中事后從嚴(yán)監(jiān)督檢查，對(duì)在“白名單”中的券商實(shí)行“能減則減，能簡(jiǎn)則簡(jiǎn)”的監(jiān)管原則，并最大程度簡(jiǎn)化增資、融資工作流程。實(shí)行“白名單”管理，將有限的監(jiān)管資源 集中到重點(diǎn)領(lǐng)域，進(jìn)一步提升監(jiān)管的有效性?！鞍酌麊巍笔腔谌坦局卫怼⒑弦?guī)風(fēng)控有效性評(píng)價(jià)產(chǎn)生，只有進(jìn)入“白名單”的券商才能開展創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

因此，無(wú)論從分類評(píng)價(jià)還是獲取創(chuàng)新業(yè)務(wù)資格的角度，券商都需要加強(qiáng)自身合規(guī)風(fēng)控能力建設(shè)，合規(guī)風(fēng)控能力將成為券商核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。

第二，收購(gòu)兼并大勢(shì)所趨，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。2019年11月29日，證監(jiān)會(huì)在答復(fù)政協(xié)十三屆全國(guó)委員會(huì)第二次會(huì)議第3353號(hào)提案時(shí)稱，積極推動(dòng)打造航母級(jí)證券公司，并提出了六項(xiàng)舉措和工作重點(diǎn)，這是監(jiān)管層首次明確提出打造航母級(jí)證券公司，自此以后，打造航母級(jí)證券公司就成為行業(yè)高頻詞匯。隨著資本市場(chǎng)在中國(guó)金融體系內(nèi)的重要性不斷提高及金融開放節(jié)奏不斷加快，壯大券商實(shí)力已是大勢(shì)所趨。

2020年?duì)I業(yè)收入排名前五位的券商，分別為中信證券、國(guó)泰君安證券、廣發(fā)證券、中國(guó)銀河證券和中信建投證券，這五家券商的營(yíng)收總和在2020年證券行業(yè)總營(yíng)收中的占比為 36.96%，而2019年為35.13%，行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。隨著行業(yè)逐步成熟，擁有雄厚資本實(shí)力的頭部券商在創(chuàng)新業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)管控方面比中小券商更具優(yōu)勢(shì)，行業(yè)集中度或?qū)⑦M(jìn)一 步提升。

第三，走精品化專業(yè)化道路，形成差異化特色化行業(yè)格局。2021年5月22日，在中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)第七次會(huì)員大會(huì)上，證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿表示，證券行業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，必須堅(jiān)持專業(yè)化發(fā)展道路，在“特色、強(qiáng)項(xiàng)、專長(zhǎng)、精品”方面多下功夫。在當(dāng)前競(jìng)爭(zhēng)格局下，中小券商經(jīng)營(yíng)環(huán)境日趨嚴(yán)峻，鍛造特色優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)專業(yè)化、差異化發(fā)展已成為中小券商的不二選擇。未來(lái)中國(guó)證券行業(yè)將呈現(xiàn)“大而全”的綜合券商和“小而美” 的精品券商和諧共存的行業(yè)格局。

第四，資本市場(chǎng)雙向開放，券商國(guó)際化提上日程。2019年取消QFII、RQFII額度限制，相繼放開對(duì)期貨、基金和證券公司的外資持股比例限制，外資控股的全牌照證券公司和基金公司相繼成立。2021年以來(lái)，證監(jiān)會(huì)高層在多個(gè)場(chǎng)合公開表示，將堅(jiān)持資本市場(chǎng)對(duì)外開放，資本市場(chǎng)將持續(xù)享受開放紅利。與此同時(shí)，券商國(guó)際化也在不斷提速。2019年以來(lái)，已有長(zhǎng)江證券、方正證券、華泰證券、銀河證券、海通證券、山西證券、信達(dá)證券等多家券商在國(guó)際化布局上取得進(jìn)展。除了對(duì)境外子公司增資外，收購(gòu)境外公司股權(quán)、發(fā)行 GDR（全球存托憑證）等也成為中國(guó)券商國(guó)際化布局的重要舉措。

第五，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)賦能發(fā)展 創(chuàng)新業(yè)務(wù)改善收入結(jié)構(gòu)。經(jīng)紀(jì)、投行、資管、自營(yíng)并稱為券商的四大“傳統(tǒng)業(yè)務(wù)”。傳統(tǒng)業(yè)務(wù)是券商的基礎(chǔ)業(yè)務(wù)牌照，也是目前國(guó)內(nèi)券商最為核心的收入來(lái)源。由于券商業(yè)務(wù)同質(zhì)化嚴(yán)重，為爭(zhēng)奪市場(chǎng)份額，價(jià)格戰(zhàn)成為主要競(jìng)爭(zhēng)手段，導(dǎo)致四大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率不斷下滑，券商傳統(tǒng)業(yè)務(wù)深挖潛力，賦能發(fā)展已刻不容緩。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中的投資顧問(wèn)業(yè)務(wù)向財(cái)富管理轉(zhuǎn)型，投資咨詢業(yè)務(wù)除了繼續(xù)聚焦機(jī)構(gòu)客戶，發(fā)布上市公司定價(jià)報(bào)告，提供投資建議外，不斷拓展研究深度和廣度，將服務(wù)對(duì)象從以二級(jí)市場(chǎng)專業(yè)機(jī)構(gòu)客戶為主，拓展到一級(jí)市場(chǎng)客戶、上市公司、產(chǎn)業(yè)智庫(kù)等;投行業(yè)務(wù)除了IPO、再融資等，不斷創(chuàng)新豐富融資品種，從近期發(fā)行的首批基礎(chǔ)設(shè)施公募Reits可見一斑;資管業(yè)務(wù)向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型;自營(yíng)業(yè)務(wù)可投資品種以及交易手段不斷豐富，體現(xiàn)更多的個(gè)性化特征。

2011年11月《證券公司業(yè)務(wù)（產(chǎn)品）創(chuàng)新工作指引（試行）》發(fā)布，正式拉開了證券行業(yè)創(chuàng)新大幕。目前券商主流創(chuàng)新業(yè)務(wù)包括場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)、柜臺(tái)市場(chǎng)業(yè)務(wù)、基金投顧業(yè)務(wù)、跨境業(yè)務(wù)等。在傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已成競(jìng)爭(zhēng)紅海的背景下，創(chuàng)新業(yè)務(wù)因試點(diǎn)券商數(shù)量較少尚為競(jìng)爭(zhēng)藍(lán)海，不僅競(jìng)爭(zhēng)程度弱于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，而且能改善收入結(jié)構(gòu)，平滑券商業(yè)績(jī)波動(dòng)，是增厚券商ROE的重要途徑之一。從戰(zhàn)略高度看，在某些創(chuàng)新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，先發(fā)優(yōu)勢(shì)至關(guān)重要， 今日的創(chuàng)新業(yè)務(wù)就是明日的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，越早涉足創(chuàng)新業(yè)務(wù)越有利于券商占據(jù)未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)高地。

第六，金融科技方興未艾，數(shù)字化轉(zhuǎn)型正當(dāng)時(shí)。金融科技與證券行業(yè)正在加速融合，多家頭部券商甚至將金融科技視作“核心競(jìng)爭(zhēng)力”進(jìn)行打造。2020年，華泰證券、海通證券和國(guó)泰君安證券IT投入超10億元位列躋身行業(yè)前三，華泰證券以17.65億元拔得頭籌，而招商證券和西部證券的IT投入增速則位居行業(yè)前二，招商證券2020年IT投入9.94億 元，同比增長(zhǎng)52.22%。

2018年，中證協(xié)首次將證券公司信息系統(tǒng)建設(shè)的投入情況納入年度證券公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)考評(píng)。2020年9月，信息技術(shù)投入在證券公司分類評(píng)價(jià)修訂中的重要性再次提升，體現(xiàn)出監(jiān)管層鼓勵(lì)券商在金融科技領(lǐng)域加大投入力度的意圖。

2020年8月，中證協(xié)發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)證券行業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型發(fā)展的研究報(bào)告》提到，中國(guó)證券行業(yè)在信息技術(shù)投入方面經(jīng)歷了以交易無(wú)紙化為重點(diǎn)的電子化階段、以業(yè)務(wù)線上化為重點(diǎn)的互聯(lián)網(wǎng)證券階段，目前正處于向數(shù)字化轉(zhuǎn)型階段。數(shù)字化轉(zhuǎn)型正逐漸成為券商差異化競(jìng)爭(zhēng)的重要手段，數(shù)字化將重塑組織架構(gòu)、業(yè)務(wù)流程、業(yè)務(wù)模式、IT系統(tǒng)、人員能力等，將驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)發(fā)展、提供經(jīng)營(yíng)管理的抓手、創(chuàng)新商業(yè)模式，對(duì)內(nèi)提升運(yùn)營(yíng)效率，對(duì)外提升客戶體驗(yàn)，進(jìn)而帶動(dòng)券商業(yè)務(wù)內(nèi)生性增長(zhǎng)。

第七，綠色金融擔(dān)當(dāng)重任助力國(guó)家“雙碳”戰(zhàn)略?！疤歼_(dá)峰碳中和”成為2021年第三季度熱門詞匯，各行各業(yè)都在抓緊推出自身落實(shí)“雙碳”戰(zhàn)略實(shí)施方案。據(jù)多個(gè)第三方機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，未來(lái)30年，為實(shí)現(xiàn)“雙碳”戰(zhàn)略，中國(guó)大約需要100萬(wàn)億元資金支持，在此過(guò)程中，金融機(jī)構(gòu)將發(fā)揮重要資金配置功能，綠色金融應(yīng)時(shí)代發(fā)展之需擔(dān)當(dāng)經(jīng)濟(jì)低碳轉(zhuǎn)型重 任。目前，綠色金融產(chǎn)品主要有綠色債券、綠色基金、碳排放權(quán)期貨（廣期所擬上市）品種、綠色I(xiàn)PO和再融資項(xiàng)目。眾多券商也正在緊鑼密鼓進(jìn)行新機(jī)構(gòu)設(shè)置，以統(tǒng)籌協(xié)調(diào)內(nèi)部綠色金融項(xiàng)目發(fā)展。綠色金融絕非不能落地的概念，而是券商必須進(jìn)行布局的未來(lái)重要業(yè)務(wù)領(lǐng)域，綠色金融將成為類似“5G”、“智能制造”等主題性質(zhì)的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)，券商股債商品各業(yè)務(wù)條線均有機(jī)會(huì)參與進(jìn)助力“雙碳”戰(zhàn)略發(fā)展的進(jìn)程中，以實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益的統(tǒng)一。如果說(shuō)2021年是綠色金融大發(fā)展的“元年”，那么2022年綠色金融有望迎來(lái)提速發(fā)展。