侯 冰

（南京林業(yè)大學 經濟管理學院，南京 210037）

1 林業(yè)企業(yè)盈利能力分析的具體方法

由中商產業(yè)研究院大數據庫可知，2020年上半年所有林業(yè)上市公司利潤總額僅為-4 559.36萬元，林業(yè)企業(yè)盈利能力低下的問題日趨嚴重，本文擬采用杜邦分析體系對影響林業(yè)企業(yè)盈利能力的因素進行研究。然而，傳統(tǒng)的杜邦分析體系以利潤和收入為核心指標，只運用了資產負債表與利潤表的信息而沒有涉及現(xiàn)金流量表，因而只能反映企業(yè)盈利的絕對數額卻無法反映其盈利質量，極易出現(xiàn)高額應收賬款與壞賬損失并存時利潤表營業(yè)收入較高，而實際可用凈現(xiàn)金流量不足的情形，難以表現(xiàn)企業(yè)真實的盈利質量[1]。因此，本文對林業(yè)企業(yè)盈利能力的分析將采用增加現(xiàn)金流量分析的杜邦分析法，其運作模式如圖1所示。即以“凈資產現(xiàn)金收益率”為核心，代替?zhèn)鹘y(tǒng)的“凈資產收益率”，并將其分解為“資產現(xiàn)金凈利率”與“權益乘數”，“資產現(xiàn)金凈利率”又可分解為“銷售現(xiàn)金凈利率”與“總資產周轉率”。具體表達式為：

圖1 增加現(xiàn)金流量分析的杜邦分析體系運作模式

改進后的杜邦分析法將核心指標用途由反映獲利能力轉變?yōu)榉从超F(xiàn)金流量獲取能力，更具有科學性[2]。下文將運用改進的杜邦分析法對影響樣本企業(yè)盈利能力的因素進行探討。

2 四家案例企業(yè)盈利能力杜邦分析

為了對我國林業(yè)企業(yè)盈利能力就具體情況進行分析，本文選取我國具有代表性的四家林業(yè)企業(yè)作為案例，探討其盈利能力出現(xiàn)問題的根由。四家企業(yè)分別為：“永安林業(yè)”、“ST景谷”、“福建金森”、“遠泉股份”。通過對四家企業(yè)2017—2019年度銷售現(xiàn)金凈利率、總資產周轉率與權益乘數三項指標的計算，從償債能力、營運能力與盈利能力角度分析影響樣本企業(yè)盈利能力的因素。

2.1 償債能力分析

企業(yè)的償債能力高低可反映其財務結構與債務管理模式的合理性，主要由權益乘數衡量。權益乘數越高，負債比重越高，則企業(yè)擁有較高財務杠桿利益，同時也存在較大的風險。由表1數據可知，福建金森與遠泉股份的權益乘數較為穩(wěn)定且數額較小，保持在2上下浮動。究其原因，兩家公司分別于2012年與2014年上市，屬于初創(chuàng)型企業(yè)，與老牌企業(yè)相比，業(yè)務量較低，所需運營資金也較低，企業(yè)自有資金可基本滿足業(yè)務開支，因而債務融資較少，權益乘數也隨之較小。隨著其持續(xù)發(fā)展與市場份額的擴大，權益乘數也將逐漸增加。作為1996年上市的老牌企業(yè)，永安林業(yè)近三年來權益乘數持續(xù)增長，由2017年的1.90上升為2019年的4.27。這一方面體現(xiàn)出該企業(yè)近三年正蓬勃發(fā)展，所需資金數額大，需通過債務融資填補資金空缺[3]，但同時，該企業(yè)應當意識到其財務管理存在問題，應優(yōu)化財務結構，提高償債能力以避免債務危機。ST景谷的權益乘數由2017年度的12.48降至2019年度的9.72。權益乘數的下降表明其財務結構的優(yōu)化，但是其權益乘數仍保持較高數額。企業(yè)相關人員應當選取發(fā)行債券之外的方式籌集資金，例如并購、交叉持股、發(fā)行股票等，使企業(yè)資金數額增加的同時降低財務杠桿。

表1 2017-2019年四家樣本企業(yè)權益乘數比較（單位：萬元）

2.2 營運能力分析

營運能力即經營者通過對企業(yè)的合理管控獲取利潤的能力。企業(yè)盈運能力高低可以由銷售現(xiàn)金凈利率衡量。一般而言，成本越低，收入越高，則銷售現(xiàn)金凈利率越高[4]。由表2可知，2017—2019年度四家樣本企業(yè)的銷售現(xiàn)金凈利率狀況不容樂觀，多家企業(yè)處于負值。福建金森為四家企業(yè)中唯一一家近三年現(xiàn)金凈利率均為正的企業(yè)，但是其銷售現(xiàn)金凈利率也呈斷崖式下跌，由2017年度的31.82%下降為2019年度的3.37%。究其原因，四家企業(yè)較低的銷售現(xiàn)金凈利率源于其較低的營業(yè)收入與較高的經營成本。一方面，國家對林業(yè)的政策支持使得近年來林業(yè)企業(yè)數量增加，同行業(yè)競爭加劇，許多林業(yè)企業(yè)只能降低售價維持銷量，導致其收入降低。另一方面，林業(yè)產業(yè)投資回收期長、資金需求量大等特點導致其融資艱難[5]，所需融資費用與財務費用較高，因而財務成本居高不下。

表2 2017—2019年四家樣本企業(yè)銷售現(xiàn)金凈利率比較

2.3 盈利能力分析

企業(yè)的盈利能力可以由資產周轉率衡量。資產周轉率越高，說明企業(yè)對資產的利用效率越高，同等資產總額下，企業(yè)獲利能力也就越強[6]。林業(yè)資產周轉即首先培育出優(yōu)質林木資產，隨后將其直接售賣或進一步加工后再出售以獲取相應利潤的過程。如表3所示，四家林業(yè)企業(yè)近三年的資產周轉率都呈現(xiàn)穩(wěn)定趨勢，其中云南景谷林業(yè)與江西遠泉林業(yè)的資產周轉率略有增長，可體現(xiàn)其資產利用效益的增加。

表3 2017—2019年四家樣本企業(yè)總資產周轉率比較（單位：次）

2.4 綜合能力分析

由表4數據可知，ST景谷、福建金森與遠泉股份2019年凈資產現(xiàn)金收益率較2018年均呈現(xiàn)下降趨勢，永安林業(yè)凈資產現(xiàn)金收益率雖然略有上升，但仍為負值。四家樣本企業(yè)2017—2019年度總資產周轉率與權益乘數指標均變化不大，因此其凈資產現(xiàn)金收益率的下降主要源于銷售現(xiàn)金凈利率的下降。

3 我國林業(yè)盈利能力較低的原因分析

由上文計算出的杜邦分析指標可知，影響四家樣本企業(yè)盈利能力的主要指標為銷售現(xiàn)金凈利率。由圖2，該指標又可分解為企業(yè)現(xiàn)金流入與現(xiàn)金流出，下文將從初始投資成本、債務融資成本、交易成本與傳統(tǒng)林業(yè)收入四個角度展開探討。

圖2 銷售現(xiàn)金凈利率指標的分解圖示

3.1 初始投資成本高，投資回收期長

林業(yè)投資初期，需要投入大量資金維持苗木生長，苗木成材之前的若干年，企業(yè)的資金流動幾乎只有現(xiàn)金流出而沒有流入。林業(yè)企業(yè)現(xiàn)金流出可以分為固定成本與變動成本流出。林業(yè)企業(yè)的固定成本即發(fā)生額與林木產量無關的成本，例如樹苗購置費、土地使用費、林木管護人員工資等；而林業(yè)企業(yè)的變動成本有化肥農藥費用、干旱治理費用、病蟲害處置費用等，這些費用數額不定，需根據林木生長的具體態(tài)勢與自然氣候條件確定。同時，林業(yè)企業(yè)無法獲取足額收入彌補成本投入。對于傳統(tǒng)林業(yè)企業(yè)而言，企業(yè)投資回收期較長，只有當樹木成材出售時，才能獲取收入。當成材樹木出售完畢時，企業(yè)便又回到現(xiàn)金流只出不進的狀態(tài)。由此可見，收不抵支導致林業(yè)企業(yè)盈利能力難以提升。

3.2 債務融資占主導，存在財務風險

由于林業(yè)產業(yè)所需資金數額巨大且投資周期較長，內源融資方式難以滿足資金需求，因而大部分企業(yè)會選擇外部債務融資。然而，債務融資背景下，企業(yè)收益要首先用于償還債務，極易產生資不抵債的現(xiàn)象，使企業(yè)盈利能力降低。此外，債務融資需要定期償還利息，具有較大的財務風險，其靈活性也會受到市場利率、宏觀經濟波動等外部因素影響。

3.3 林權交易市場尚未普及，私下交易效率低下

林權交易市場的建立利于規(guī)范林業(yè)企業(yè)的交易秩序與效率，并降低其交易過程中搜尋買家、談判價格與執(zhí)行交易的成本[7]。2008年，我國就全面推進集體林權制度改革，然而，如今林業(yè)產業(yè)的規(guī)范交易市場仍未完全形成，許多小規(guī)模林農仍選擇場外交易，一方面使得交易協(xié)商成本增加，另一方面阻礙林權交易場所規(guī)模的擴大與正的外部性的形成，從而降低了交易效率與成功率，一定程度上減少了林業(yè)企業(yè)交易總收入，對其盈利能力造成不利影響[8]。

4 提升我國林業(yè)企業(yè)盈利能力的建議

4.1 加強內部管控，降低運營成本

降低運營成本是提升我國鄉(xiāng)村林業(yè)盈利能力的重要舉措。林業(yè)成本控制可以分為內部管控與外部管控。內部管控不僅要求內部審計部門實時監(jiān)管企業(yè)專項現(xiàn)金流向[9]，還要求采購部門做到精準采購、貨比三家，只買需要且性價比較高的物資[10]。同時，企業(yè)應增強技術創(chuàng)新，優(yōu)化苗木質量，結合地域缺陷培育具備抗病蟲害、抗旱等基因的苗木，以降低企業(yè)長期抗旱除蟲所需的成本。外部管控要求企業(yè)精準定位，明晰市場需求[11]，以降低所培育冷門樹種供過于求帶來的損失。此外，采購部門對外也應選擇部分固定供應商達成長期協(xié)議以獲取商業(yè)折扣。

4.2 培育林業(yè)新增長點，提升林產收入

傳統(tǒng)林業(yè)企業(yè)收入只產生于苗木成材后的售賣所得。為提升盈利能力，勢必需培育林業(yè)收入新增長點。以云南省為例，其大力發(fā)展林業(yè)生態(tài)旅游及林下種植，截至2019年底，其生態(tài)旅游產值已達150.98億元，林下經濟產值已超過600億元。相關林業(yè)企業(yè)可效仿云南省，開發(fā)特色林業(yè)旅游帶，同時發(fā)展林下養(yǎng)殖、林中拍照、林木寫生等附加項目[12]，以獲得售賣成材林木之外的收入。

4.3 優(yōu)化融資結構，進行林業(yè)資產證券化

為降低林業(yè)企業(yè)債務融資風險，應當優(yōu)化其融資結構，多種融資渠道相結合以分散融資風險[13-14]。此外，林業(yè)企業(yè)可以請信用評級機構對林業(yè)資產信用增級，并將其中的風險與收益分離重組，形成可流通證券，以林業(yè)資產證券化的形式獲得融資。這種融資方式不僅利于盤活林業(yè)資產的流動性，降低風險，也使信用等級低、風險級數高的林業(yè)資產能夠進入高端市場并獲得收益[15]。

4.4 宣傳場內交易，強化林業(yè)供應鏈協(xié)作

政府等相關部門應當宣傳林權交易市場場內交易以降低交易成本并提高交易效率。此外，應當加強林業(yè)產業(yè)供應鏈合作[16]，以經濟利益、林木資源保護為主導，構建購苗、育苗、造林、營林、采伐、售賣六者有機結合的供應鏈協(xié)作機制[17]以降低交易成本。

5 結論

綜上所述，我國林業(yè)企業(yè)由于初始投資成本高、債務融資風險高、林權私下交易效率低等原因，現(xiàn)金流出大于流入，現(xiàn)金凈利率較低，因而凈資產現(xiàn)金收益率偏低，使得盈利能力難以提升。為改善財務狀況，林業(yè)企業(yè)應當在加強成本管控的同時尋找收入新增長點，并以發(fā)行林業(yè)資產證券、增加融資多樣性等方式降低融資風險。而政府相關部門則應倡導林權場內交易，形成高效化、規(guī)范化的林權交易模式，以促進林業(yè)產業(yè)的高收益化發(fā)展。