列什瑪·卡帕迪亞（Reshma Kapadia）

圖/ 視覺中國

每一代人都會用自己的方式詮釋傳統(tǒng)，食譜被改編、婚禮儀式不斷演化、Instagram成了分享度假照片的流行方式。由本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）在美國逐漸走出經(jīng)濟大蕭條之際開創(chuàng)的傳統(tǒng)價值投資也悄然發(fā)生了巨變，而大多數(shù)投資者還沒有注意到這一點。

長期以來，格雷厄姆有關(guān)價值投資的觀念被奉為圣經(jīng)。他的兩本開創(chuàng)性著作——1934年出版的《證券分析》（Security Analysis）和1949年的《聰明的投資者》（The Intelligent Investor）——為一代逆向投資者的崛起奠定了基礎(chǔ)，相比宏觀經(jīng)濟趨勢和市場模式，他們更關(guān)注公司基本面，尋找那些可以長期持有的便宜股票。幾十年來，歐文·卡恩（Irving Kahn）、約翰·鄧普頓（John Templeton）和沃倫·巴菲特（Warren Buffett）（格雷厄姆是巴菲特最喜歡的教授，他給自己大兒子起的名字就叫格雷厄姆）這些傳奇投資人的成就令價值投資成為了成功投資的代名詞。

但是，我們身處的世界和市場都已經(jīng)發(fā)生了變化。巴菲特、讓-馬利·埃維拉德（Jean-Marie Eveillard）、比爾·米勒（Bill Miller）和馬里奧·加貝利（Mario Gabelli）這些大人物年事已高，在價值股經(jīng)歷了長達15年的低迷（在此期間，羅素3000成長股指數(shù)的年均回報率為12.7%，而羅素3000價值股指數(shù)為8%）后崛起之際，人們很自然地把目光投向下一代價值投資者，想知道他們是怎樣做投資的。

然而，當(dāng)《巴倫周刊》向經(jīng)驗豐富的投資人詢問有關(guān)距離退休年齡至少還有10年或20年的下一代典型價值型基金經(jīng)理的問題時，他們都有一些遲疑。一些人表示這個問題不好回答，這或許是特立獨行的逆向投資者不在乎群體思維、而被群體所忽視的結(jié)果。還有一些人擔(dān)心由于價值股長期表現(xiàn)不佳，再加上被動投資的流行，可能造成了一定程度的人才“真空”。在《巴倫周刊》的追問下，一些投資人透露了他們正在關(guān)注的價值投資者，但多數(shù)都是私下透露的。

價值投資的精髓在于以不同的眼光看待事物，在頑石中發(fā)現(xiàn)美玉。《巴倫周刊》采用類似方法尋找當(dāng)前價值投資領(lǐng)域最優(yōu)秀的投資人。本文重點介紹了其中七位投資人，我們將在之后的報道中向讀者介紹其他幾位。這些投資人的風(fēng)格和上一代價值投資者有一些令人意外的不同之處。

和前輩相比，如今的基金經(jīng)理們必須適應(yīng)截然不同的經(jīng)濟和市場動態(tài)，他們對價值有著自己的定義。不過，對價值的定義一直都在逐漸演變。巴菲特就打破了格雷厄姆過于關(guān)注低估值股票（即那些市凈率或市盈率很低的股票）的模式。在巴菲特職業(yè)生涯的早期，他也曾經(jīng)很青睞這類股價大大低于公司資產(chǎn)價值的公司。但隨著時間的流逝巴菲特發(fā)現(xiàn)，相比“以低價買入一家普通的公司”，“以合理價格買入一家出色的公司”是一個更好的策略。

巴菲特培養(yǎng)了新一代的追隨者和價值投資的擁護者，許多人根據(jù)他的改變繼續(xù)前行。公司質(zhì)量仍然是重點，具體來說是指強有力的管理層、強大的財務(wù)實力和競爭優(yōu)勢。但新一代也更關(guān)注一家公司能否在長期內(nèi)保持強勁實力，尤其是在面臨顛覆力量時能否保持自己的競爭優(yōu)勢，這也意味著一家公司的管理層和公司文化變得更受關(guān)注了。

布魯斯·格林沃爾德（Bruce Greenwald）在哥倫比亞商學(xué)院教授過幾代價值投資者，同時也是First Eagle Investment Management全球價值投資團隊的高級顧問。他說，了解如何評估增長和競爭定位等特質(zhì)對如今的價值投資者的成功至關(guān)重要。如今要找到股價低于其內(nèi)在價值的優(yōu)秀公司不容易，信息的自由流通、根據(jù)低市盈率等指標(biāo)進行選股的便利以及快速的變化都增加了做出正確選擇的難度，便宜的股票有可能是價值陷阱，而不是隱藏的寶石。在Miller Value Partners和比爾·米勒一起工作、并運營自己公司Patient Capital Management的薩曼莎·麥克勒莫爾（Samantha McLemore）說：“深度價值股的風(fēng)險常常大于回報，這一事實影響了很多我這樣的價值投資者?！?/p>

如今的價值型基金經(jīng)理像前輩一樣耐心而且紀律嚴明，但他們對價值的看法更加靈活。許多人青睞“長期復(fù)利企業(yè)”（compounders），即那些增長幅度適中但能實現(xiàn)多年增長的公司。長期復(fù)利企業(yè)擁有高估值成長型公司所不具備的財務(wù)實力和實際收入，它們的管理層著眼于緩慢但穩(wěn)定的增長，而不是依賴10年后某個單一的創(chuàng)新取得成果而出現(xiàn)的大繁榮。

格林沃爾德說，當(dāng)代投資者包括了一些行業(yè)專家和激進投資者，他們愿意與公司管理層合作以創(chuàng)造長期價值，而且愿意長期持有。還有一小部分傳統(tǒng)價值投資者，他們在分析資產(chǎn)的重置價值方面非常精明。還有些人擅長評估特許經(jīng)營業(yè)務(wù)的增長，這些業(yè)務(wù)在股市價值領(lǐng)域中所占的比重比過去大得多。

《價值投資者洞察》（Value Investor Insight）的主編約翰·海因斯（John Heins）說：“如果抱著對價值投資者的舊觀點，那就很難分辨下一代價值投資者，他們更加不拘一格，更關(guān)注特殊情況。有些人擁有成長型投資者的頭腦和價值投資者的心?！边@類投資者中最知名的包括：專注亞洲市場的喜馬拉雅資本（Himalaya Capital）創(chuàng)始人、為查理·芒格（Charlie Munger）管理一部分資金的李錄，Mantle Ridge的激進投資者保羅·希拉勒（Paul Hilal），為First Eagle管理890億美元資產(chǎn)的馬修·麥克倫南（Matthew McLennan）。

除此之外，《巴倫周刊》還挑選了七位下一代價值投資者。他們有些比較傳統(tǒng)，有些不那么傳統(tǒng)，但所有人的過往業(yè)績都十分突出，都展現(xiàn)出了發(fā)現(xiàn)價值的能力。