丁景芝

近期，醫(yī)藥板塊興起了買賣風，多家藥企賣掉了自己旗下能下金蛋的母雞。

8月17日，振東制藥（300158.Sz）公告賣掉了朗迪鈣的主體公司“朗迪制藥”100%的股權(quán)，作價58億元;8月31日，東陽光（600673.SH）公告稱擬剝離整個醫(yī)藥板塊，將公司持有宜昌東陽光長江藥業(yè)股份有限公司51.41%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給關聯(lián)方，被轉(zhuǎn)讓公司主營產(chǎn)品為抗流感神藥可威，也是10億級別的大單品。

出售自家的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)，是為緩解公司資金流動性的權(quán)宜之計還是因為優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的市場格局已經(jīng)大變呢？

其實，藥企不止在賣優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的股權(quán)，也在出售自身明星產(chǎn)品的上市許可、知識產(chǎn)權(quán)。

翰宇藥業(yè)（300199.SZ）8月27日公告，將產(chǎn)品注射用醋酸西曲瑞克（規(guī)格：0.25毫克）的上市許可及相關知識產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓給輝凌制藥（中國）有限公司，交易金額合計為人民幣3849.75萬元。這一藥品的原研企業(yè)為默沙東，產(chǎn)品用于輔助生育技術，隨著需求增大，西曲瑞克2020年全球市場銷售額突破11.3億元，國內(nèi)公立醫(yī)療機構(gòu)銷售2億元，翰宇藥業(yè)是國內(nèi)該款藥品的首仿者。

首仿藥品卻賤價賣掉，翰宇公司為何做出如此選擇，醫(yī)藥公司和買家的博弈，資本市場又如何解讀？

賣賣賣的背后

表面來看，振東制藥出售朗迪制藥是一門好生意。

首先，該資產(chǎn)系振東2016年收購而來，當時交易價格為26.46億元，本次交易對價為58億元，5年賺了31.5億元，財務回報豐厚，對公司近兩年的業(yè)績也有所助益。截至2021上半年，公司商譽達到23.43億元，其中23.03億元都來自于2016年的那場收購，本次交易完成，公司商譽幾乎清零。

另外，公司公告稱為使公司戰(zhàn)略更加聚焦，未來在中藥、化學藥及創(chuàng)新藥物領域會加大資金投入。在創(chuàng)新藥方面，公司已有包括治療多發(fā)性硬化癥的ZD03、治療乳腺癌、胃癌、房顫等在內(nèi)的多個品種創(chuàng)新藥進入或即將進入臨床研究階段;公司看好脫發(fā)行業(yè)，擬加大對脫發(fā)產(chǎn)品達霏欣的市場開發(fā)和營銷投入。

這些都是振東對外說明的要出售朗迪制藥的原因，不過，市場上都在說此次出售對于振東有點可惜，如果按照收購時的市盈率此次收購價應該至少再翻個倍。2020年朗迪制藥凈利潤3.61億元，此次收購給予公司16倍的市盈率，從事保健品的湯臣倍健（300146.SZ）PE（TTM）為26倍，這樣來看，未上市的朗迪制藥市盈率還可以，并不算低。

不過，振東賣掉朗迪鈣這只行業(yè)占有率第一的現(xiàn)金奶牛，沖刺創(chuàng)新藥和脫發(fā)市場的戰(zhàn)略令上市公司的前景風雨飄搖。創(chuàng)新藥是典型的10年10億品種，需要漫長的時間和巨大的研發(fā)投入，公司現(xiàn)有創(chuàng)新藥品種僅在臨床一期或更前期階段，幸運也要多年之后才能產(chǎn)生收益。脫發(fā)市場最近熱度的確很高，不過過去三年，公司做脫發(fā)業(yè)務的安特制藥累計虧損額達1.66億元。如果想打造脫發(fā)產(chǎn)品成為下一個朗迪鈣，難度是很大的。

因此，資本市場的反應是較為負面的，振東制藥股價連續(xù)三天大跌。

但是換個角度看，醫(yī)藥行業(yè)的政策頻出，朗迪鈣不止to C，也走to B路線，集采對于走To B路線的企業(yè)一定會產(chǎn)生影響，只是或早或晚，也許現(xiàn)在正是出手的時機。如果不是優(yōu)勢資產(chǎn)，方源資本也不會接手，畢竟資本是逐利的，并不是為了產(chǎn)業(yè)兼并，在進的時候要先考慮退出，后期退出路徑最好的一定是自主上市，其次也可選擇裝入其他上市公司。

東陽光轉(zhuǎn)讓東陽光藥給廣東東陽光，一是由于抗流感神藥可威的市場格局發(fā)生天翻地覆的變化，2019年該產(chǎn)品為公司創(chuàng)造近60億元的銷售額，而今年上半年，僅僅帶來5363.5萬的營收，且博瑞醫(yī)藥和石藥集團的奧司他韋膠囊已于今年獲批上市，有20余家企業(yè)包括科倫藥業(yè)都遞交了奧司他韋上市申請。

除了這顯而易見的原因，收購主體廣東東陽光藥業(yè)有限公司也正在籌劃IPO，先前在東莞控股（000828.SZ）回答投資者提問時曾經(jīng)提到公司財務投資廣東東陽光?？赡苁菍嶋H控人想籌劃醫(yī)藥板塊打包上市，才有此安排。

資本市場對該交易明顯看好，公司股價大漲?？磥?，如果出讓的是優(yōu)勢資產(chǎn)，且暫時沒有其他確定性強的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)頂上，投資人對公司就會信心不足。而如果出讓的是拖累業(yè)績的資產(chǎn)，且公司下一步業(yè)績確定性很強，投資人反而有種利空出盡的感覺。

轉(zhuǎn)讓商業(yè)權(quán)益

醫(yī)藥公司轉(zhuǎn)讓旗下產(chǎn)品的知識產(chǎn)權(quán)和其他商業(yè)權(quán)益等和賣資產(chǎn)邏輯不同。

8月29日，億帆醫(yī)藥公告，控股子公司上海億一將新型生物藥F-627在中國境內(nèi)的所有知識產(chǎn)權(quán)和商業(yè)化權(quán)益獨家許可給正大天晴南京順欣。正大天晴南京順欣需向上海億一支付最高額不超過2.1億元的許可費，以及分級的凈銷售額提成。F-627主要應用于預防及治療腫瘤患者在化療過程中引起的嗜中性粒細胞減少癥。該產(chǎn)品從今年5月進入技術審核階段，審批目標日期為2022年3月30日。

資本市場對該合作持樂觀態(tài)度，消息出來后億帆醫(yī)藥股價上漲。對于億帆醫(yī)藥而言，雖然放棄了該產(chǎn)品的知識產(chǎn)權(quán)和大部分未來的商業(yè)化收益，但是借助正大天晴的銷售網(wǎng)絡以及銷售團隊，該產(chǎn)品能夠迅速商業(yè)化，做大規(guī)模，更好實現(xiàn)商業(yè)價值。而如果這件事情自己來做，搭建銷售網(wǎng)絡耗費巨大，且醫(yī)藥的商業(yè)化并不簡單，頗具門檻，可能耗時耗力卻不能起到很好的效果。另外，過去一款創(chuàng)新藥甚至首仿就可以使企業(yè)高枕無憂，現(xiàn)如今市場競爭激烈，比如PD-1這一靶點就被多家創(chuàng)新藥企爭搶，最終縮短創(chuàng)新藥的黃金期，因此，以最快的速度商業(yè)化對企業(yè)而言是好的選擇，能夠?qū)?chuàng)新藥的黃金期有效延長。對于正大天晴而言，銷售網(wǎng)絡已經(jīng)搭建，擴展產(chǎn)品線才能將價值最大化。

百奧泰-U（688177.SH）也先后將在研發(fā)管線商業(yè)化授權(quán)，不過百奧泰授權(quán)的是海外市場。

8月27日，百奧泰公告稱，與Hikma簽署授權(quán)許可與商業(yè)化協(xié)議，將公司的BAT2206（烏司奴單抗）注射液在美國市場獨占的產(chǎn)品商業(yè)化權(quán)益有償許可給Hikma。據(jù)悉，雙方首付款及里程碑款總金額最高至1.5億美元。

9月8日，百奧泰宣布，與諾華子公司Sandoz就BAT1706簽署了商業(yè)化及授權(quán)協(xié)議。目前，BAT1706已完成了包括全球Ⅲ期臨床試驗在內(nèi)的大量相似性研究，并且已向NMPA、EMA、FDA遞交了上市許可申請且獲得受理。

對于Biotech企業(yè)而言，在研發(fā)管線的海外商業(yè)化授權(quán)代表自身的研發(fā)實力獲得認可。創(chuàng)新藥研發(fā)管線的數(shù)量及進度是公司價值的體現(xiàn)，而同時支撐多條研發(fā)管線耗資巨大，僅僅靠融資活著，產(chǎn)品無法短期變現(xiàn)對Biotech企業(yè)而言是很難受的，即使藥品獲批上市，后期的商業(yè)化也是公司不擅長的，遑論在海外的商業(yè)化了，因此選擇海外大藥企合作商業(yè)化，是國內(nèi)Biotech企業(yè)產(chǎn)品出海的必然選擇，也是產(chǎn)品在海外市場獲得最大收益的好辦法。

醫(yī)藥企業(yè)的收購或者出售，將會更加頻繁。這背后或是公司戰(zhàn)略調(diào)整，聚焦核心業(yè)務;或是公司消除競爭對手，提高市場占有率;或是將商業(yè)化價值提前變現(xiàn)。不過，無論是資產(chǎn)還是技術的商業(yè)化權(quán)益，賣完或買完只是開始。在集采的大環(huán)境下，醫(yī)藥公司都會朝著最適合自己的方向走去。