陳振權(quán) 田何志 吳非

[摘要]在當(dāng)前數(shù)字經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的時(shí)代背景下，科技金融發(fā)展及其相關(guān)政策的實(shí)施往往能激勵企業(yè)加快數(shù)字化技術(shù)的部署和應(yīng)用。借助于“科技金融試點(diǎn)”政策變動的外生沖擊，充分剖析并展示了這一沖擊對我國上市企業(yè)數(shù)字技術(shù)運(yùn)用的影響。研究發(fā)現(xiàn)，科技金融試點(diǎn)政策的制定和實(shí)施能夠有效提升企業(yè)應(yīng)用數(shù)字技術(shù)的意愿和投入，且科技金融試點(diǎn)政策在不同屬性企業(yè)上展現(xiàn)出了差異化的效果：此政策的驅(qū)動效力更多地體現(xiàn)在非國有、東中部以及高科技企業(yè)的樣本中。機(jī)制研究發(fā)現(xiàn)，科技金融政策能夠改善企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，優(yōu)化企業(yè)投融資行為，進(jìn)而為數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供動力。特別地，有效的金融監(jiān)管是發(fā)揮科技金融政策的重要條件。從科技金融的視角，拓展了有關(guān)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型應(yīng)用的研究文獻(xiàn)，為政府部門科技金融政策設(shè)計(jì)和微觀主體創(chuàng)新轉(zhuǎn)型提供了有益參考。

[關(guān)鍵詞]科技金融;數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用;雙重差分;試點(diǎn)政策

一、 引言

伴隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)影響范圍越來越廣，對經(jīng)濟(jì)生態(tài)的滲透越來越深，數(shù)字化技術(shù)的廣泛應(yīng)用已經(jīng)成為企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新和變革的主要推手[1]，并正逐步成為創(chuàng)新驅(qū)動戰(zhàn)略實(shí)施的重要保證之一[2]。如何推進(jìn)企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用？客觀上就需要深化體制改革進(jìn)而為企業(yè)數(shù)字化應(yīng)用掃清制度層面的障礙。在此情境下，科技金融作為一種促進(jìn)科技與金融相融合的機(jī)制創(chuàng)新，能夠達(dá)到從制度層面為企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新保駕護(hù)航的效果。基于政策層面，國家也早在2011年就已經(jīng)在全國篩選16個(gè)地區(qū)作為首批“科技與金融結(jié)合”試點(diǎn)，累計(jì)出臺了超過350項(xiàng)政策先行先試1，為全國范圍內(nèi)提升科技金融供給質(zhì)量提供可供復(fù)制推廣的成功經(jīng)驗(yàn)。那么，基于“科技和金融結(jié)合試點(diǎn)”的政策作為一項(xiàng)科技金融地區(qū)性政策，其是否與時(shí)俱進(jìn)地有效推動地區(qū)企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用，這無疑是非常值得探討的研究議題。

有鑒于此，本文以科技金融試點(diǎn)政策為切入點(diǎn)，詳盡探討了政策變動如何作用于企業(yè)在數(shù)字技術(shù)應(yīng)用方面的激勵和動力，以期對中國數(shù)字經(jīng)濟(jì)建設(shè)提供參考。本文可能的邊際貢獻(xiàn)在于：其一，研究視角創(chuàng)新。當(dāng)前尚無文獻(xiàn)直接探討科技金融政策試點(diǎn)下數(shù)字技術(shù)應(yīng)用的發(fā)展情況，本文創(chuàng)新性地將科技金融政策試點(diǎn)考慮在內(nèi)，以此作為外生沖擊凸顯政策變動對企業(yè)的影響機(jī)制和路徑。其二，研究框架創(chuàng)新。本文從“融資約束與融資成本”“杠桿率與研發(fā)投入”等不同的路徑出發(fā)，分析科技金融作用于企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的傳導(dǎo)機(jī)制，并從金融監(jiān)管的角度為優(yōu)化金融科技政策提供了新的思路。

二、 文獻(xiàn)梳理與理論分析

企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用是通過綜合運(yùn)用創(chuàng)新性數(shù)字化技術(shù)工具[3]，促進(jìn)企業(yè)在生產(chǎn)、經(jīng)營、營銷等決策和行為下充分運(yùn)用數(shù)據(jù)要素，進(jìn)而有效提升其生產(chǎn)經(jīng)營績效[4]。這將有助于突破傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式邊際收益遞減的桎梏[5]，因而被各級政府寄予了較高的政策期望。數(shù)字化技術(shù)創(chuàng)新具有較強(qiáng)的正外部性特征[6]，單靠企業(yè)自身的力量難以從根本上提升數(shù)字化創(chuàng)新的供給水平和質(zhì)量，這就在一定程度上凸顯政府介入的必要性和重要性。其中科技金融作為促進(jìn)科技與金融相融合的一系列譜系政策，理應(yīng)能更好地彌補(bǔ)市場的不足[7]，釋緩企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新過程中資源約束所導(dǎo)致的困境[8]。不僅如此，科技金融政策在促進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展、助力地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級上也扮演著積極角色[9]，并進(jìn)一步地促成地區(qū)經(jīng)濟(jì)質(zhì)量增長的提升[10]。科技金融政策的實(shí)施可能打通支撐企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的資金通道，從而有助于企業(yè)加大數(shù)字化技術(shù)創(chuàng)新，塑成核心競爭力[11]。

科技金融試點(diǎn)能夠改善企業(yè)融資難融資貴，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用。企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用項(xiàng)目總體投入較高且風(fēng)險(xiǎn)性較大，這就要求企業(yè)擁有較多的資源以支持此類項(xiàng)目的順利開展[12]。在此情境下，科技金融試點(diǎn)創(chuàng)新科技金融支持模式，通過有效篩選數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用項(xiàng)目并注入所需資金，使企業(yè)不會囿于資源短絀進(jìn)而減少對創(chuàng)新項(xiàng)目的投入力度[13]，從而顯著促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化技術(shù)創(chuàng)新。順延上述邏輯，科技金融試點(diǎn)地區(qū)通過為企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用提供良好的資金保障，在一定程度上拓展了其資源約束邊界，釋緩了數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用項(xiàng)目的資金窘迫。在此情境下，資源相對富余的企業(yè)有可能降低其外部融資總量，進(jìn)而減少其融資成本。進(jìn)一步地，由于獲得科技金融支持擁有類似于“認(rèn)證”的效果[14]，加之各種融資優(yōu)惠政策的有效實(shí)施，企業(yè)有望獲得更低的貸款利率，因而有助于壓縮企業(yè)融資成本。毋庸置疑，較低的融資成本使得企業(yè)開展數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用項(xiàng)目時(shí)后顧之憂較少，數(shù)字化項(xiàng)目也得以在企業(yè)的決策序列中被賦予一個(gè)較高的權(quán)重，這將有助于驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用進(jìn)程的順利開展。

科技金融試點(diǎn)能夠優(yōu)化企業(yè)投融資行為，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用。在當(dāng)前“數(shù)字中國”建設(shè)的大背景下，科技金融試點(diǎn)地區(qū)將有望逐步加大對企業(yè)數(shù)字化項(xiàng)目的支持力度，為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供良好的資金支持和制度性保障。不難理解，在金融市場給予企業(yè)更充分支持的背景下，加之科技金融政策具有后效考核機(jī)制，這就在一定程度上促使企業(yè)優(yōu)化投融資策略，有助于避免過高金融杠桿對企業(yè)運(yùn)營的負(fù)面沖擊。值得指出的是，健康的財(cái)務(wù)狀況是提升企業(yè)經(jīng)營質(zhì)量的先決條件，因而也將對企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用大有裨益。順延上述邏輯，較低的金融杠桿使得企業(yè)無需將大部分精力傾注于財(cái)務(wù)狀況優(yōu)化，因此能夠?qū)⒅饕墓ぷ髦匦姆胖糜谛钑r(shí)較長的數(shù)字化研發(fā)創(chuàng)新項(xiàng)目。企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新力度的增大，將有助于更好識別數(shù)字化技術(shù)的發(fā)展前沿[15]，并據(jù)此進(jìn)行針對性創(chuàng)新研發(fā)，從而提高數(shù)字技術(shù)與企業(yè)主營業(yè)務(wù)的融合度。特別是配合科技金融試點(diǎn)中各種創(chuàng)新政策的推出，將有利于在社會營造支持?jǐn)?shù)字化技術(shù)創(chuàng)新的生態(tài)環(huán)境[16]，進(jìn)而驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化技術(shù)創(chuàng)新和應(yīng)用。

三、 研究設(shè)計(jì)

1. 數(shù)據(jù)來源說明

考慮到2007年中國上市企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則發(fā)生變更，本文樣本起始點(diǎn)定為2007年，終點(diǎn)為2018年。本文科技金融政策具體是指2010年出臺政策1中的兩批試點(diǎn)地區(qū)和城市：其中第一批共41個(gè)2，于2011年納入試點(diǎn)范圍;第二批為9個(gè)3，于2016年納入。本文將研究期內(nèi)樣本根據(jù)屬地原則進(jìn)行界分，位于試點(diǎn)城市的上市企業(yè)設(shè)定為實(shí)驗(yàn)組，反之則為對照組，然后在雙重差分法中應(yīng)用時(shí)間虛擬變量將兩組樣本再界分為政策實(shí)施前和實(shí)施后，以此分析科技金融政策是否存在促進(jìn)相關(guān)企業(yè)應(yīng)用數(shù)字化技術(shù)的凈效應(yīng)。為保障實(shí)證檢驗(yàn)的穩(wěn)健性，本文還剔除了異常（如ST、PT、IPO當(dāng)期數(shù)據(jù)）、極端值（超出雙邊1%范圍）和不滿足五年連續(xù)指標(biāo)樣本，并最后進(jìn)行了對數(shù)化處理。

2. 模型設(shè)定

本文構(gòu)建如下模型對科技金融試點(diǎn)政策凈效應(yīng)進(jìn)行驗(yàn)證：

[ADTi，t=α0+α1Treat×Post+αnControls+μi+πt+εi，t]? （1）

模型中，如變量或系數(shù)包含下標(biāo)，則其意義一致，t表征時(shí)間（年度），i表征特定企業(yè);被解釋變量（ADT）為企業(yè)的數(shù)字技術(shù)應(yīng)用強(qiáng)度，Control表征控制變量集，其變量選定在后面詳述，本部分重點(diǎn)說明的是解釋變量部分。由于本文采用的是雙重差分法，因此解釋變量的構(gòu)成與對其系數(shù)的解讀與慣常的回歸模型有一定差異。其中Treat作為主要虛擬變量，取值為1時(shí)表征樣本點(diǎn)屬于實(shí)驗(yàn)組，為0則屬于對照組;Post則表征樣本點(diǎn)處于試點(diǎn)實(shí)施前年份還是實(shí)施后年份，試點(diǎn)政策實(shí)施前為0，反之為1。

3. 變量定義

（1）被解釋變量

數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用（ADT）。前期文獻(xiàn)在數(shù)字化技術(shù)相關(guān)主題的論述中更偏重于理論分析[17-18]，較少涉及企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用強(qiáng)度或水平的測度。本文擬借鑒吳非等[19]的方法，采用構(gòu)建詞庫+文本挖掘，然后統(tǒng)計(jì)詞頻的方法來構(gòu)建本文的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用指標(biāo)，具體步驟包括：第一，根據(jù)權(quán)威會議文件（如《大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)范（2016—2020年）》等）及權(quán)威文獻(xiàn)，提取核心詞匯并進(jìn)行手工詞義篩選，最終形成由“移動互聯(lián)網(wǎng)”等38個(gè)關(guān)鍵詞1構(gòu)成的匹配詞庫。第二，使用爬蟲工具在巨潮網(wǎng)上爬取研究期（2008—2019）內(nèi)樣本集合內(nèi)所有企業(yè)的年報(bào)文本，并對部分以圖片形式呈現(xiàn)的文本采用OCR識別方式進(jìn)行轉(zhuǎn)換。第三，在前兩步驟的基礎(chǔ)上，使用Python工具將關(guān)鍵詞在每個(gè)年報(bào)文本中出現(xiàn)的頻次進(jìn)行識別和統(tǒng)計(jì)，形成特定企業(yè)在特定年份的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用強(qiáng)度值并將其對數(shù)化，而此數(shù)據(jù)最終匯總形成表征數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用（ADT）的面板數(shù)據(jù)。

（2）核心解釋變量

科技金融政策交乘項(xiàng)（Treat×Post）。如前數(shù)據(jù)來源部分所述，Treat和Post都為“0/1”啞變量，用以表征特定企業(yè)在特定年度是屬于何種政策沖擊狀態(tài)（試點(diǎn)、非試點(diǎn)、試點(diǎn)前、試點(diǎn)后），在此不再贅述。

（3）機(jī)制渠道變量

企業(yè)融資約束（KZ）。本文借鑒Kaplan等[20]的方法，通過對企業(yè)融資約束與其財(cái)務(wù)特征回歸的形式確定了融資約束指標(biāo)的線性計(jì)算模型。

企業(yè)融資成本（Fcost）。財(cái)務(wù)費(fèi)用是企業(yè)融資成本的重要體現(xiàn)，因此本文遵循學(xué)界慣用的方法，以財(cái)務(wù)費(fèi)用的相對指標(biāo)反映企業(yè)融資成本。

企業(yè)杠桿率水平（Lev）。借鑒吳非等[19]的研究，采用企業(yè)負(fù)債合計(jì)與資產(chǎn)合計(jì)的比值作為企業(yè)杠桿率水平的測度指標(biāo)。

創(chuàng)新投入（R&D）。按慣常做法，本文以企業(yè)研發(fā)投入占比表征其創(chuàng)新投入強(qiáng)度，該指標(biāo)越大表明企業(yè)創(chuàng)新投入越多，企業(yè)越重視創(chuàng)新。

（4）控制變量

本文的控制變量組包括企業(yè)的總資產(chǎn)（Asset）、主營業(yè)務(wù)收入（Sale）、第一大股東持股比率（F-H）、成立年限（Age）、凈資產(chǎn)收益率（Roe）、托賓Q值（Tobinq）、外資持股比例（Qfii）、董事長-總經(jīng)理兼任（Dual）、審計(jì)意見（Audit）等。

四、 實(shí)證結(jié)果及經(jīng)濟(jì)解釋

1.基準(zhǔn)回歸

在表1中，本文探討科技金融試點(diǎn)政策對企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的作用?？梢钥闯觯瑹o論是雙固定效應(yīng)的模型1，還是將控制變量納入考量的模型2，Treat×Post的回歸系數(shù)均為正值。這說明，隨著科技金融試點(diǎn)城市的推廣，科技金融政策將顯著促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用。此外，為了更好地觀測此驅(qū)動效應(yīng)的長期效果，在科技金融試點(diǎn)政策當(dāng)年、滯后1年至滯后4年都設(shè)置了相應(yīng)的時(shí)間虛擬變量，由實(shí)證結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，在延長了變量的觀測期后，當(dāng)年項(xiàng)和滯后項(xiàng)的回歸系數(shù)均為正且高度顯著。這說明，科技金融試點(diǎn)政策對于企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型創(chuàng)新應(yīng)用的影響具有一定的時(shí)間后效特征。

2. 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

需要說明的是，采用準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)的方法需要確保處理組和控制組在特定政策實(shí)施前具有相同的趨勢特征，否則回歸結(jié)果中的政策效應(yīng)可能是失真的。對此，在表2的檢驗(yàn)中，在模型中加入了（Treat[×]Before）。如結(jié)果所示，試點(diǎn)城市政策實(shí)施前的虛擬變量回歸結(jié)果并不顯著，從而排除了處理組與控制組之間存在差異的可能，且Treat[×]Post系列回歸項(xiàng)均保持高度顯著的狀態(tài)，這與前述的實(shí)證結(jié)果核心發(fā)現(xiàn)保持高度一致。

3. 異質(zhì)性分析

表3基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)屬性進(jìn)行研究。研究發(fā)現(xiàn)，在非國有企業(yè)組別中，科技金融試點(diǎn)政策對企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的回歸系數(shù)為0.160;而在國有企業(yè)組別中，該回歸系數(shù)則縮小至0.103，這說明，科技金融試點(diǎn)政策顯著提升非國有企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用水平，此促進(jìn)作用較之國有企業(yè)而言更為明顯。本文認(rèn)為，國有企業(yè)在金融資源的獲取上往往存在較大的優(yōu)勢，因此科技金融發(fā)展能夠?yàn)檫@類企業(yè)帶來的額外金融資源支撐可能相對有限。相比之下，非國有企業(yè)本身就存在一定的融資困境，此時(shí)科技金融發(fā)展能夠更好地補(bǔ)充非國有企業(yè)的（特別是創(chuàng)新轉(zhuǎn)型）資源的不足，進(jìn)而為企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用提供了良好的資源支撐。由此，科技金融對非國有企業(yè)的支持容易產(chǎn)生出更大的邊際彈性。此外，非國有企業(yè)所面臨的市場競爭壓力更大，有著更強(qiáng)的動力開展新技術(shù)的研發(fā)和應(yīng)用，能夠更好地利用這種專項(xiàng)性的科技金融資源用以支持自身的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用。

進(jìn)一步地，本文研究科技金融試點(diǎn)政策對不同科技屬性企業(yè)的影響。實(shí)證結(jié)果表明，科技金融試點(diǎn)政策顯著促進(jìn)高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型;而對非高科技企業(yè)而言，科技金融試點(diǎn)政策對非高科技企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的影響無法通過任何統(tǒng)計(jì)顯著性檢驗(yàn)。這意味著，當(dāng)前的科技金融政策試點(diǎn)具有非常良好的靶向性特征，能夠定點(diǎn)精準(zhǔn)支持高科技企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用需求，對于非高科技企業(yè)而言則有選擇性地進(jìn)行“后撤”處理。這恰恰是符合現(xiàn)有科技金融發(fā)展導(dǎo)向的一種表現(xiàn)。特別是，高科技企業(yè)本身就在技術(shù)創(chuàng)新、數(shù)字化應(yīng)用上有著更強(qiáng)的主觀能動性，在科技金融的支持下，能夠形成更大的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用促進(jìn)效果。從這個(gè)角度來看，即便科技金融能夠?qū)Ψ歉呖萍计髽I(yè)進(jìn)行支持，但囿于這類企業(yè)缺乏銳意創(chuàng)新和數(shù)字化應(yīng)用的基礎(chǔ)，使得科技金融對非高科技企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用驅(qū)動效果無法展現(xiàn)。

表4的實(shí)證檢驗(yàn)從企業(yè)內(nèi)部屬性差異研究轉(zhuǎn)向了外部地域差異的分析上。研究發(fā)現(xiàn)，東、中部地區(qū)的科技金融試點(diǎn)政策對企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用具有顯著的促進(jìn)作用，而對于西部地區(qū)企業(yè)的數(shù)字化應(yīng)用卻沒有產(chǎn)生具有統(tǒng)計(jì)顯著差異的影響。無論是科技金融抑或是企業(yè)的數(shù)字化應(yīng)用，大多集中在東中部等經(jīng)濟(jì)具備一定實(shí)力的地區(qū)。一方面，這類地區(qū)的科技金融政策較為完善，金融本身也具有著較好的發(fā)展底蘊(yùn);另一方面，這類地區(qū)的市場競爭較為激烈，企業(yè)往往會更加關(guān)注新型數(shù)字化技術(shù)的應(yīng)用。此時(shí)的科技金融與企業(yè)的結(jié)合將產(chǎn)生更為顯著的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用驅(qū)動效果。相比之下，西部地區(qū)無論是經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展抑或是企業(yè)數(shù)字化應(yīng)用水平，都處在一個(gè)“低水平均衡”區(qū)間中，這類地區(qū)的科技金融難以對企業(yè)形成良好的促進(jìn)優(yōu)化效果。

五、 科技金融試點(diǎn)政策對企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的傳導(dǎo)路徑研究

在前述部分中，本文就“科技金融試點(diǎn)政策—企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用”范式進(jìn)行了研究，為解讀科技金融政策的數(shù)字化驅(qū)動效應(yīng)提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。但必須承認(rèn)的是，科技金融試點(diǎn)政策與企業(yè)數(shù)字化應(yīng)用之間的傳導(dǎo)路徑尚不明晰。有鑒于此，本部分旨在系統(tǒng)解讀兩者之間的具體機(jī)制路徑。

本文認(rèn)為，科技金融的一個(gè)重要作用，首先體現(xiàn)在科技金融能夠?qū)ｍ?xiàng)性地向企業(yè)提供金融資源以驅(qū)動創(chuàng)新轉(zhuǎn)型?；诖?，本文從“融資約束”和“融資成本”兩個(gè)角度進(jìn)行檢驗(yàn)。結(jié)果表明，科技金融試點(diǎn)政策能較為有效地破解企業(yè)融資困局。進(jìn)一步地，當(dāng)企業(yè)存在較嚴(yán)重融資約束時(shí)，企業(yè)必然會缺少足夠的資源投入到數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的改造中去，由此降低了企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用水平，因此，科技金融試點(diǎn)政策對融資約束的緩解，將驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用水平的提升。類似地，科技金融的目標(biāo)導(dǎo)向即在于為那些具有科技創(chuàng)新特征項(xiàng)目的融資提供更加便利的條件，有效降低企業(yè)的融資成本。進(jìn)一步來看，隨著企業(yè)融資成本的提高，企業(yè)借助外部渠道融資的意愿也會隨之下降。由此，企業(yè)在驅(qū)動數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用上就會缺乏足夠的金融資源，從而導(dǎo)致創(chuàng)新轉(zhuǎn)型程度的降低。于此，科技金融試點(diǎn)政策能夠有效降低企業(yè)融資成本，進(jìn)而為數(shù)字化技術(shù)的應(yīng)用提供更加有利的條件。從表5的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果來看，科技金融試點(diǎn)政策能夠改善企業(yè)的融資與財(cái)務(wù)困境，從而為數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用提供直接的金融資源支持。

順延表5的實(shí)證邏輯，科技金融試點(diǎn)政策的推廣有助于降低企業(yè)融資約束和融資成本，為企業(yè)的生產(chǎn)發(fā)展乃至創(chuàng)新轉(zhuǎn)型提供更加充沛的金融資源支持。那么，在企業(yè)擁有更多的金融資源前提下，企業(yè)的投融資行為必將會得到一定的改善，從而助力企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用。基于上述考慮，本文從“杠桿行為”和“研發(fā)投入”兩個(gè)視角進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。結(jié)果顯示，科技金融政策有助于抑制企業(yè)的過高杠桿率。這說明，科技金融試點(diǎn)政策為企業(yè)提供了足夠充裕的資源后，企業(yè)降低了自身的加杠桿傾向?？萍冀鹑谠圏c(diǎn)政策在降低了企業(yè)杠桿率后，能夠?yàn)槠髽I(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用營造良好的環(huán)境，促進(jìn)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型升級。進(jìn)一步地，本文將研究視角轉(zhuǎn)向企業(yè)的研發(fā)投入行為上來。正如前文所述，科技金融是圍繞科技項(xiàng)目支持的金融，科技金融發(fā)展程度越好，對企業(yè)的專項(xiàng)性支持力度就越大，則企業(yè)從事研發(fā)創(chuàng)新活動時(shí)就具有了更多的資源支撐，其研發(fā)投入的強(qiáng)度也會隨之增強(qiáng)。一個(gè)具有較強(qiáng)研發(fā)水平的企業(yè)，必然會有助于技術(shù)項(xiàng)目的開展，從而直接驅(qū)動了企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)的應(yīng)用。從表6的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果來看，科技金融試點(diǎn)政策能夠優(yōu)化企業(yè)投融資行為，降低不必要的杠桿水平，提升研發(fā)投入的強(qiáng)度，從而為數(shù)字化技術(shù)提供動力。

六、 拓展性研究：基于金融監(jiān)管視角下的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

科技金融本質(zhì)上依舊脫離不了金融的范疇。在新時(shí)代下，科技金融與其他類型的金融一樣，都需要金融監(jiān)管層的關(guān)注和管理，牢牢守住不發(fā)生金融風(fēng)險(xiǎn)的底線?；谏鲜隹紤]，本文在“科技金融試點(diǎn)政策—企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用”的范式中，進(jìn)一步考慮了金融監(jiān)管的重要影響。在地方金融監(jiān)管變量方面，本文用區(qū)域性金融監(jiān)管支出與區(qū)域金融業(yè)增加值的比值來衡量，先根據(jù)金融監(jiān)管強(qiáng)弱水平的不同進(jìn)行檢驗(yàn);再考察科技金融與金融監(jiān)管的交互項(xiàng)的回歸結(jié)果，以重新驗(yàn)證前述的實(shí)證結(jié)果（表7）。

研究發(fā)現(xiàn)，在金融監(jiān)管較強(qiáng)的情形下，科技金融試點(diǎn)政策的回歸系數(shù)為0.254，遠(yuǎn)大于金融監(jiān)管較弱情形下的回歸系數(shù)（0.082）。這表明，有效的金融監(jiān)管是科技金融試點(diǎn)政策發(fā)揮作用的重要條件。進(jìn)一步地，本文將研究轉(zhuǎn)向交互項(xiàng)的考察上來。其中，科技金融試點(diǎn)政策與金融監(jiān)管的交互項(xiàng)（Treat×Post×Regulation）為正值且高度顯著，表明較強(qiáng)的金融監(jiān)管下，科技金融試點(diǎn)政策能夠更好地發(fā)揮對企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用的驅(qū)動效果。本文認(rèn)為，金融監(jiān)管的規(guī)范化有效化，有助于科技金融試點(diǎn)政策更好地識別有效的創(chuàng)新轉(zhuǎn)型企業(yè)，避免相關(guān)金融資源流入低效無關(guān)領(lǐng)域，增強(qiáng)了科技金融的靶向性和安全性，對企業(yè)的數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用而言具有更好的支撐作用。

七、 研究結(jié)論與政策啟示

科技金融作為支持創(chuàng)新轉(zhuǎn)型的金融模式，其試點(diǎn)政策的實(shí)施凸顯了其對企業(yè)應(yīng)用數(shù)字化技術(shù)的有效推動。本文通過科技金融試點(diǎn)政策的外生沖擊構(gòu)造雙重差分模型，并基于我國A股企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（2007—2018）對此進(jìn)行了詳盡的驗(yàn)證，得到如下主要核心結(jié)論。

1. 研究結(jié)論

第一，試點(diǎn)政策的實(shí)施能夠?qū)^(qū)域內(nèi)企業(yè)應(yīng)用數(shù)字化技術(shù)形成有效的驅(qū)動。第二，科技金融試點(diǎn)政策效力具有明顯的結(jié)構(gòu)化特征：在企業(yè)屬性層面上，產(chǎn)權(quán)屬性差異（國有、非國有）與創(chuàng)新屬性差異（高科技、非高科技）是導(dǎo)致其政策效力差異的主要原因，其政策效力在非國有以及高科技企業(yè)中更為顯著。在區(qū)域?qū)用娴牟町惿?，東中部地區(qū)的科技金融政策較之于西部地區(qū)科技金融政策而言，在驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化技術(shù)應(yīng)用水平提升上具有更為顯著的效果。第三，科技金融試點(diǎn)政策一方面能夠提升企業(yè)財(cái)務(wù)行為的穩(wěn)健性，降低企業(yè)的融資約束和融資成本;另一方面能夠優(yōu)化企業(yè)行為，降低杠桿率水平并提升研發(fā)投入強(qiáng)度，從而全方位保障數(shù)字技術(shù)的順利應(yīng)用。第四，金融監(jiān)管則能根據(jù)政策環(huán)境的松緊適度，調(diào)節(jié)試點(diǎn)政策的促進(jìn)作用，當(dāng)前強(qiáng)度較高的監(jiān)管水平對政策效力的發(fā)揮更為有利。

2. 政策建議

第一，系統(tǒng)總結(jié)“科技和金融結(jié)合試點(diǎn)”政策的成功經(jīng)驗(yàn)，并復(fù)制推廣到全國各地區(qū)。抓住當(dāng)前數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史機(jī)遇，支持科技金融試點(diǎn)地區(qū)進(jìn)一步深化機(jī)制體制改革，創(chuàng)新科技金融服務(wù)產(chǎn)品和模式，優(yōu)化科技金融投入結(jié)構(gòu)，通過充分發(fā)揮體制性紅利來多維度驅(qū)動企業(yè)數(shù)字化技術(shù)創(chuàng)新和應(yīng)用，為企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型保駕護(hù)航。第二，全方位構(gòu)建支持企業(yè)數(shù)字化技術(shù)創(chuàng)新和發(fā)展的政策支持體系。一方面，在實(shí)踐中，科技金融政策支持重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)有所側(cè)重。具體而言，有必要對國有、非國有和高科技企業(yè)給予一定的政策傾斜，以期更好地緩解此類企業(yè)融資難融資貴的問題，促使其將更多的工作重心放在數(shù)字化創(chuàng)新領(lǐng)域，從而展現(xiàn)更優(yōu)的政策邊際效應(yīng)。另一方面，各地區(qū)亟需基于資源稟賦原則制定獨(dú)具特色的科技金融政策，加強(qiáng)地區(qū)政策協(xié)調(diào)，最大程度促進(jìn)企業(yè)數(shù)字化技術(shù)的創(chuàng)新和發(fā)展。第三，加大數(shù)字化研發(fā)投入力度，切實(shí)提升數(shù)字化創(chuàng)新水平。著力營造良好的數(shù)字化創(chuàng)新氛圍，多維度助推企業(yè)加大數(shù)字化研發(fā)投入，以提振企業(yè)數(shù)字化創(chuàng)新動能，為我國數(shù)字經(jīng)濟(jì)健康快速發(fā)展奠定良好的基礎(chǔ)。第四，完善金融監(jiān)管體系架構(gòu)，更加注重金融應(yīng)用的風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡，更加關(guān)注行為監(jiān)管和功能監(jiān)管，積極引導(dǎo)金融資源投入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中來。

參考文獻(xiàn)：

[1] 閆云鳳，趙曉靜.中國數(shù)字技術(shù)行業(yè)在全球價(jià)值鏈中的國際競爭力研究[J].廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院學(xué)報(bào)，2020，33（5）：68-82.

[2] 楊德明，劉泳文.“互聯(lián)網(wǎng)+”為什么加出了業(yè)績[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2018（5）：80-98.

[3] Gregory V.Understanding Digital Transformtion[J].Journal of Strategic Information Systems，2019，28（2）：118-144.

[4] 吳非，胡慧芷，林慧妍，等.企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型與資本市場表現(xiàn)——來自股票流動性的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].管理世界，2021，37（7）：130-144.

[5] 卜亞，余星輝.數(shù)字金融發(fā)展對我國城鄉(xiāng)收入差距的影響——基于空間杜賓模型的實(shí)證分析[J].開發(fā)研究，2021（4）：73-81.

[6] Atallah G. Vertical R&D Spillovers， Cooperation， Market Structure， and Innovation[J]. Economics of Innovation and New Technology，2002，11（3）：179-209.

[7] Sasidharan S A， Lukoseb P J J， Surenderrao K.Financing Constraints and Investments in R&D：Evidence from Indian Manufacturing Firms[J].Quarterly Review of Economics and Finance，2015，55（Feb.）：28-39.

[8] Hyytinena A，Toivanen O.Do Financial Constraints Hold Back Innovation And Growth？ —Evidence on the role of public policy[J].Research Policy，2005，34（9）：1358-1403.

[9] Wonglimpiyarat J. Government? Programmes in Financing Innovations： Comparative Innovation System Cases of Malaysia and Thailand[J].Technology in Society，2011，33（1）：156-164.

[10] Mazzucato M. From Market Fixing to Market-Creating： A New Framework for Innovation Policy[J].Industry and Innovation，2016，23（2）：140-156.

[11] 程翔，張瑞，張峰.科技金融政策是否提升了企業(yè)競爭力？——來自高新技術(shù)上市公司的證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2020，41（8）：131-144.

[12] 解維敏，方紅星.金融發(fā)展、融資約束與企業(yè)研發(fā)投入[J].金融研究，2011（5）：171-183.

[13] Hall B H.The Financing of Research and Development[J].Oxford Review of Economic Policy，2002，18（1）：35-51.

[14] Lee C Y.The Differential Effects of Public R&D Support on Firm R&D：Theory and Evidence from Multi-Country Data [J].Technovation，2011，31（31）：256-269.

[15] Liu D， Chen S， Chou T.Resource Fit in Digital Transformation[J].Management Decision，2011，49（10）：1728-1742.

[16] 侯世英，宋良榮.金融科技、科技金融與區(qū)域研發(fā)創(chuàng)新[J].財(cái)經(jīng)理論與實(shí)踐，2020，41（5）：11-19.

[17] 黃益平，黃卓.中國的數(shù)字金融發(fā)展：現(xiàn)在與未來[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)（季刊），2018，17（4）：1489-1502.

[18] 焦勇.數(shù)字經(jīng)濟(jì)賦能制造業(yè)轉(zhuǎn)型：從價(jià)值重塑到價(jià)值創(chuàng)造[J].經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2020（6）：87-94.

[19] 吳非，劉嘉文，常曦.地方產(chǎn)業(yè)政策與企業(yè)杠桿率：促進(jìn)還是抑制[J].廣東財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2020，35（6）：17-31.

[20] Kaplan S N， Zingales L.Do Investment-Cash Flow Sensitivities Provide Useful Measures of Financing Constraints？[J].The Quarterly Journal of Economics，1997，112（1）：169-216.

基金項(xiàng)目：廣東省軟科學(xué)研究領(lǐng)域省級科技計(jì)劃項(xiàng)目“廣東省科技金融智庫建設(shè)”（項(xiàng)目編號：2017B070703004）;廣東省軟科學(xué)研究領(lǐng)域省級科技計(jì)劃項(xiàng)目“科技金融創(chuàng)新的理論深化及廣東實(shí)踐的若干問題研究”（項(xiàng)目編號：2018B070714014）;國家社科基金重點(diǎn)項(xiàng)目“金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)匹配及其增長效應(yīng)研究”（項(xiàng)目編號：19AJY026）。

作者簡介：陳振權(quán)（1976-），男，碩士，廣東省生產(chǎn)力促進(jìn)中心創(chuàng)業(yè)服務(wù)部部長、副研究員，研究方向?yàn)榭萍颊?、科技管理、科技金?田何志（1981-），男，碩士，廣東省生產(chǎn)力促進(jìn)中心副研究員，研究方向?yàn)榭萍冀鹑?吳非（1989-），男，博士，廣東金融學(xué)院金融科技工程技術(shù)開發(fā)中心助理研究員，研究方向?yàn)榭萍紕?chuàng)新。

（收稿日期：2021-10-19? 責(zé)任編輯：殷 ?。?/p>