胡楠

2021年，帝爾激光（300776.SZ）實現(xiàn)營業(yè)收入12.57億元，同比增長17.21%;歸屬于母公司股東的凈利潤為3.81億元，同比增長2.11%，這是其上市以來最差業(yè)績。

從分季度數(shù)據(jù)角度看，公司營業(yè)收入增長在第四季度啞火，僅實現(xiàn)收入3.22億元，同比增長-10.59%;2022年第一季度其收入增速有所恢復(fù)，實現(xiàn)營業(yè)收入3.11億元，同比增長13.25%，但依然低于2021年同期水平。

不過，帝爾激光所披露的信息中也有“利好”，最近一年內(nèi)，公司與“隆基系”累計簽訂銷售合同6.74億元，占2021年度經(jīng)審計主營業(yè)務(wù)收入的53.63%。

上市公司在2019年曾披露過類似的信息。2019年10月18日，公司發(fā)布簽訂日常經(jīng)營重大合同公告，帝爾激光與“隆基系”在一年內(nèi)累計簽訂銷售合同2.84億元，占公司2018年度經(jīng)審計主營業(yè)務(wù)收入的77.98%，基于收入歷史數(shù)據(jù)，上述銷售合同在2019-2020年實現(xiàn)交付并確認收入。

但從業(yè)績增速來看，2019-2020年，帝爾激光的營業(yè)收入與凈利潤增速卻是放緩的，這也就是說“隆基系”的大合同并未能給公司帶來業(yè)績上的爆發(fā)。因此，上述6.74億元的大單究竟能給上市公司業(yè)績帶來何種程度的提振還有待持續(xù)跟蹤觀察。

除了收入增長之外，實際控制人減持與毛利率異常優(yōu)異的問題更需要給予足夠的重視。5月17日，實際控制人李志剛所持有的限售股份實現(xiàn)解禁，有意思的是，在其解禁的前3日，李志剛就不迫不及待地公布減持計劃，而該時間點距其發(fā)布含有“高送轉(zhuǎn)”利潤分配預(yù)案僅相隔兩周。另外，相比其他設(shè)備生產(chǎn)商，帝爾激光研發(fā)投入并不算突出，但其毛利率卻異常優(yōu)秀并一度超過50%，作為“制造業(yè)”企業(yè)，這似乎過于完美了。

故事重演

2021年，帝爾激光擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利7.5元，同時以資本公積金轉(zhuǎn)增股本，向全體股東每10股轉(zhuǎn)增6股。

乍看起來，這是一份全體股東均可受益的利潤分配方案，但據(jù)Wind數(shù)據(jù)，5月12日，上市公司發(fā)布公告，數(shù)量為4815萬股的首發(fā)原股東限售股份將于5日后解除限售，占總股本比例為45.31%，由帝爾激光實際控制人李志剛及其控制企業(yè)武漢速能企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“武漢速能”）所有。

次日，上市公司又披露減持公告，其中李志剛擬減持股份不超過132萬股，武漢速能擬減持不超過79萬股，公司董事兼副總經(jīng)理朱凡擬減持不超過8000股，高級管理人員劉志波擬減持不超過5000股，按照225元/股的價格進行計算，上述四方預(yù)計減持股份合計金額約為4.78億元。

有意思的是，帝爾激光曾有過一次幾乎完全相同的“操作”。2020年4月28日，公司發(fā)布利潤分配方案，向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利5元，同時以資本公積金轉(zhuǎn)增股本向全體股東每10股轉(zhuǎn)增6股;同年5月14日，上市公司發(fā)布提示性公告，占公司總股本29.48%的股份將于4日后解除限售，其中，實際可上市流通的股份數(shù)量占總股本的比例為17.05%，這部分股份由公司董事段曉婷、監(jiān)事會主席彭新波等7名股東所有。次月18日，帝爾激光就收到段曉婷、彭新波以及蘇州六禾減持計劃告知函并給予披露。

前后兩次幾乎相同的“高送轉(zhuǎn)+限售股解禁+股東減持”組合拳，內(nèi)部人借利潤分配利好“東風(fēng)”進行減持的用意已經(jīng)昭然若揭。

毛利率的根基在哪？

據(jù)招股說明書，帝爾激光主營業(yè)務(wù)為精密激光加工解決方案的設(shè)計及配套設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售，其產(chǎn)品主要應(yīng)用于光伏產(chǎn)業(yè)的激光加工設(shè)備。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2019-2021年，公司營業(yè)收入增速分別為91.83%、53.19%、17.21%，凈利潤增速分別為81.74%、22.28%、2.11%;同期，光伏產(chǎn)業(yè)加工設(shè)備提供商捷佳偉創(chuàng)的營業(yè)收入增速69.30%、60.03%、24.80%，凈利潤增速分別為22.28%、36.69%、39.47%;邁為股份營業(yè)收入增速分別為82.48%、58.96%、35.44%，凈利潤增速分別為43.10%、58.64%、62.01%。

通過對比可以看出，近年來，光伏產(chǎn)業(yè)加工設(shè)備提供商的營業(yè)收入增速均有所下降，但區(qū)別在于捷佳偉創(chuàng)、邁為股份營業(yè)收入增速放緩，但凈利潤增速卻是增長的，而帝爾激光不僅營業(yè)收入增速持續(xù)下降，凈利潤增速更是跌至2.11%。

從數(shù)據(jù)上看，帝爾激光凈利潤增速大幅下滑的根本原因在于毛利率的下降。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2019-2021年，公司綜合毛利率分別為55.86%、46.54%、45.42%，期間下降了超過10個百分點，嚴重拖累凈利潤的增長。

但即便如此，帝爾激光的毛利率水平依然高于捷佳偉創(chuàng)與邁為股份。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2019-2021年，捷佳偉創(chuàng)綜合毛利率分別為32.06%、26.43%、24.60%，邁為股份綜合毛利率分別為33.82%、34.02%、38.30%。

當然，上述三家公司所生產(chǎn)設(shè)備存在著一定的差異，這很有可能是導(dǎo)致毛利率水平懸殊的原因，但需要指出的是，據(jù)東莞證券研報，一條完整的光伏生產(chǎn)線包括清洗設(shè)備、制絨設(shè)備、擴散爐設(shè)備、刻蝕設(shè)備、PECVD設(shè)備、印刷、分選、自動化設(shè)備以及激光SE與激光開槽設(shè)備。

而在國內(nèi)市場，上述前5款設(shè)備中，捷佳偉創(chuàng)為絕對的龍頭，除擴散爐設(shè)備、PECVD設(shè)備市場份額在50%左右，其他設(shè)備市場占有率均超過70%;邁為股份是印刷設(shè)備、分選設(shè)備、自動化設(shè)備領(lǐng)域的龍頭，市場占有率同樣超過70%，而帝爾激光則是激光SE與激光開槽設(shè)備的龍頭生產(chǎn)商，市場占有率超過70%。

需要強調(diào)的是，捷佳偉創(chuàng)5類設(shè)備的工藝價值量占比約為50%-70%，邁為股份的3類設(shè)備的工藝價值量占比20%-30%，而帝爾激光的激光SE與激光開槽的工藝價值量占比則僅為5%-10%。

按照正常邏輯，工藝價值量占比越高，那么該設(shè)備的重要性也就越大，相應(yīng)的售價或者毛利率也就越高，從這個角度來看，帝爾激光的毛利率似乎過于優(yōu)秀了。

退一步講，帝爾激光是否在研發(fā)投入方面遠超上述兩家企業(yè)而因此擁有了超過邁為股份、捷佳偉創(chuàng)的毛利率水平呢？

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2019-2021年，帝爾激光研發(fā)費用分別為3589萬元、5635萬元、1.04億元，占當期營業(yè)收入的比重分別為5.13%、5.26%、8.24%;邁為股份研發(fā)費用分別為9429萬元、1.66億元、3.31億元，占當期營業(yè)收入的比重分別為6.56%、7.26%、10.71%;捷佳偉創(chuàng)研發(fā)費用分別為1.23億元、1.91億元、2.38億元，占當期營業(yè)收入的比重分別為4.85%、4.73%、4.71%。

通過對比可以看出，帝爾激光研發(fā)費用占當期營業(yè)收入的比重低于邁為股份，高于捷佳偉創(chuàng)。需要注意的是，在分析研發(fā)費用時，除了比例方面的對比，更應(yīng)關(guān)注研發(fā)費用的絕對投入金額。

從歷史數(shù)據(jù)來看，帝爾激光的研發(fā)費用一度不足上述兩家公司的三分之一。試問，如此程度的研發(fā)投入是如何支撐其超過產(chǎn)業(yè)鏈同行公司的毛利率呢？

項目進展緩慢

2019年5月，帝爾激光成功在創(chuàng)業(yè)板上市，并募集資金8.66億元，其中2.12億元用于生產(chǎn)基地項目，9975萬元用于研發(fā)基地項目，2.95億元用于精密激光設(shè)備生產(chǎn)項目，1.28億元用于研發(fā)及測試項目，2億元用于補充流動資金，項目建設(shè)周期均為24個月。

截至2021年年末，上述4個建設(shè)類項目的投資進度僅分別為37.64%、18.90%、23.60%、12.71%，距離其成功上市已經(jīng)過去了兩年半，如此程度的投資進度著實過于緩慢。

對于投資進度緩慢的問題，帝爾激光在年報中給出了如下解釋：生產(chǎn)基地項目與研發(fā)基地項目的實施地點均位于武漢市，受武漢軍運會以及新冠肺炎疫情影響，導(dǎo)致募集資金使用進度大幅滯后于原定計劃。

而公司精密激光設(shè)備生產(chǎn)項目與研發(fā)及測試項目的實施地點則是位于無錫市，這兩個募投項目的募集資金投入進度較原計劃有所滯后的原因與上述大體一致。

不過，需要指出的是，無錫地區(qū)既沒有軍運會，受疫情影響的程度也明顯低于武漢市，在此背景下，無錫地區(qū)的項目開發(fā)進度卻依然低于武漢地區(qū)，這顯然不符合常理。

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向帝爾激光發(fā)出采訪函，截至發(fā)稿，公司方面未進行回復(fù)。