黃慧玲

最高溢價幅度近50%、最低配售比例不到1%……作為重要創(chuàng)新品種，市場對公募不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）的關(guān)注度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了業(yè)內(nèi)最初的預(yù)期。截至2022年7月26日，共有14只公募REITs上市，底層項目以長三角、珠三角、京津冀的環(huán)保類、高速類、產(chǎn)業(yè)園、物流園項目為主。

公募REITs漲勢可觀，是項目質(zhì)量、市場情緒、資金面、政策鼓勵等多方面因素共振的結(jié)果。機(jī)構(gòu)人士分析，2021年10月以國債為代表的無風(fēng)險收益率有所下行，帶動公募REITs估值上行，同時去年下半年以來權(quán)益市場景氣度下行，隨著公募REITs價格大幅上漲，其賺錢效應(yīng)引起更多投資者的關(guān)注和參與。

近期基金二季報披露的最新數(shù)據(jù)顯示，新冠肺炎疫情、原材料成本居高不下等因素對REITs上半年的經(jīng)營也產(chǎn)生了一定的挑戰(zhàn)，其中長三角區(qū)域的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)受到的直接影響最大。不過，受訪業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，聚集性疫情多為偶發(fā)性出現(xiàn)，對REITs的影響不具有可持續(xù)性，投資者不必過于擔(dān)憂。

“公募REITs推出的根本原因在于盤活存量資產(chǎn)，把盤活的資金再次投入到新的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中去?！币晃唤咏O(jiān)管人士表示，“長期以來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長主要是投資拉動，這期間積累了大量的固定資產(chǎn)庫存，政府和企業(yè)部門的杠桿不斷攀升，今年上半年受宏觀環(huán)境復(fù)雜多變和疊加新冠肺炎疫情的影響，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大，因此如何盤活存量資產(chǎn)，擴(kuò)大有效再投資成為當(dāng)下面臨的重要問題。公募REITs可以為資產(chǎn)的盤活提供有效的途徑。”

“未來中國公募REITs市場將在基礎(chǔ)資產(chǎn)涵蓋范圍、產(chǎn)品架構(gòu)及配套政策、各參與方激勵機(jī)制的完善三個方面繼續(xù)突破?！鄙虾＝煌ù髮W(xué)高級金融學(xué)院副院長嚴(yán)弘對《財經(jīng)》記者表示。

公募REITs的挑戰(zhàn)

剛剛披露的二季報，用數(shù)據(jù)記錄了公募REITs所經(jīng)歷的挑戰(zhàn)。相比投資股票或債券的普通基金，疫情對REITs的沖擊更為明顯。影響最大的是產(chǎn)業(yè)園的收租、高速公路的收費(fèi)，甚至垃圾處理廠也由于餐飲消費(fèi)受限，垃圾收運(yùn)處置量受到影響。

“園區(qū)所在地區(qū)為中高風(fēng)險地區(qū)，受整體經(jīng)濟(jì)形勢及疫情影響，需配合北京市整體防疫工作進(jìn)行封樓管控及居家辦公，一定程度上影響了項目正常招商、運(yùn)營及客戶帶訪?！苯ㄐ胖嘘P(guān)村REIT的二季報中記錄道，“部分客戶經(jīng)營情況出現(xiàn)壓力，客戶承租能力下降，續(xù)租情況或不及預(yù)期。”

“一季度深圳疫情再次反復(fù)，蛇口片區(qū)約三周的時間客戶無法正常辦公，新客戶招租滯后，二季度園區(qū)部分客戶續(xù)租情況不及預(yù)期，且出現(xiàn)部分客戶提前退租。”博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT稱。

由于給小微企業(yè)和個體工商戶等園區(qū)租戶減免了半年租金，東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT的營業(yè)收入下滑，預(yù)計影響收入8147萬元。

華安張江光大園項目稱，園區(qū)于3月18日起按照張江鎮(zhèn)防疫相關(guān)要求，進(jìn)入封控狀態(tài)，6月6日起開始對外開放。

除了產(chǎn)業(yè)園，高速公路項目也受到了一定限制。浙商證券資管滬杭甬杭徽REIT表示，二季度營業(yè)收入較去年同期下降18%，其中4月影響最大，通行費(fèi)拆分收益同比下降超過30%。直到6月，客車車流量增長，但貨車的車流量仍未恢復(fù)。

首批REITs上市一年來，經(jīng)營穩(wěn)健，都已實現(xiàn)分紅。圖/視覺中國

華夏中國交建REIT稱，二季度期間嘉通高速通行費(fèi)收入較去年同期下降了20.9%。華夏越秀高速REIT稱，受武漢市及周邊省市新冠肺炎疫情影響，項目公司通行費(fèi)收入較上年同期下降12%。

“預(yù)計在未來一段時間，新冠肺炎疫情依然是倉儲物流行業(yè)的主要風(fēng)險之一。新冠肺炎疫情對于基礎(chǔ)設(shè)施項目的影響主要來自項目招租和運(yùn)營兩個方面。”中金普洛斯REIT稱，基礎(chǔ)設(shè)施項目可能由于疫情防控而對租戶和園區(qū)的正常運(yùn)營造成限制，并需要基礎(chǔ)設(shè)施項目投入更多人員和成本實施必要的疫情防控措施以及與租戶進(jìn)行及時的協(xié)調(diào)溝通。

公募REITs面臨的挑戰(zhàn)不僅有疫情。富國首創(chuàng)水務(wù)REIT稱，2021年，由于供給修復(fù)、“雙碳”控制等因素，導(dǎo)致原材料價格持續(xù)走高，2021年生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）全年持續(xù)走高，原材料價格的持續(xù)大幅提升，導(dǎo)致污水處理行業(yè)的成本壓力增大。2022年，PPI雖然有所回落，但是由于基數(shù)等原因，原材料價格仍維持相對高位，生態(tài)環(huán)保行業(yè)的成本壓力仍未明顯緩解。

整體運(yùn)營穩(wěn)健

雖然上半年受到疫情反復(fù)的影響，不過，當(dāng)前公募REITs整體經(jīng)營狀況仍是穩(wěn)健的。

上海證券基金評價研究中心高級分析師孫桂平以稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA）為指標(biāo)做分析，博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT、建信中關(guān)村REIT和中航首鋼綠能REIT二季度EBITDA取得環(huán)比兩位數(shù)增長;而有些REITs受到疫情影響較大，二季度經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)下滑，例如東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT和浙商滬杭甬杭徽REIT二季度的EBITDA環(huán)比分別下降了55.50%和39.43%，主要是因為其持有的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)多位于長三角區(qū)域，受到上海疫情擴(kuò)散的直接影響較大，此外其他收費(fèi)公路項目也受到疫情擴(kuò)散不同程度的影響，經(jīng)營業(yè)績略有下降。

“目前來看聚集性疫情多為偶發(fā)性出現(xiàn)，對REITs影響不具有可持續(xù)性，投資者不必過于擔(dān)憂。而且當(dāng)前全部上市的REITs持有的基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)地域分散性和行業(yè)分散性較好，可能短期對某只REITs有所影響，但對RETIs整體市場產(chǎn)生的影響較小。”孫桂平接受《財經(jīng)》記者采訪表示，如果投資者過于擔(dān)心疫情的影響，可以同時持有多只REITs分散風(fēng)險，做到REITs組合中持有基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的地域分散性和行業(yè)分散性。

“從首批REITs上市一年來的實際運(yùn)營數(shù)據(jù)來看，REITs上市后經(jīng)營穩(wěn)健，都已實現(xiàn)分紅。根據(jù)REITs連續(xù)四個季度的可供分配金額計算年度的凈現(xiàn)金分配率都超過了4%，其中產(chǎn)權(quán)類REITs平均為4.47%，而特許經(jīng)營權(quán)REITs平均為8.11%，明顯高于前者，也反映出兩類REITs之間的內(nèi)在差異?！睂O桂平認(rèn)為，即使在受到疫情影響的情況下，首批REITs的表現(xiàn)將較好地滿足政策層面對REITs凈現(xiàn)金流分派率不低于4%的要求。此外，其他上市未滿一年的REITs經(jīng)營狀況也表現(xiàn)良好。

面對疫情的反復(fù)，REITs所對應(yīng)的基礎(chǔ)設(shè)施項目采取了積極行動。如部分產(chǎn)業(yè)園采取了減免租金的措施，與租戶共克時艱。據(jù)了解，東吳蘇園二季度為服務(wù)業(yè)小微企業(yè)及個體工商戶租戶減免三個月的租金，在一定程度上提振了租戶信心、提高了租戶續(xù)租意愿，出租率止跌反彈，租金水平維持在較合理水平。“目前，運(yùn)營管理團(tuán)隊正在加速推進(jìn)儲備客戶簽約并增加客戶儲備?！?/p>

值得注意的是，前述四個產(chǎn)業(yè)園REITs中，博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT和東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT都采取了減免租金的措施，而建信中關(guān)村REIT與華安張江光大園REIT并未進(jìn)行減免。

博時招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REIT和東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT均表示，為了保護(hù)基金份額持有人的利益，將以基金管理人、運(yùn)營管理機(jī)構(gòu)等各方部分減免各自管理費(fèi)用及物業(yè)酬金、申請補(bǔ)貼、稅收減免等方式全額化解本次免租事宜對基金的影響。

而華安張江光大園REIT在二季報中表示，疫情原因可能對部分租戶的履約意愿和履約能力產(chǎn)生不確定性影響，同時也將對潛在租戶的續(xù)租、擴(kuò)租計劃產(chǎn)生一定影響。“管理人將協(xié)同外部管理機(jī)構(gòu)持續(xù)關(guān)注疫情的動態(tài)變化和園區(qū)租戶的經(jīng)營情況，對可能的問題和風(fēng)險進(jìn)行盡早預(yù)判和積極處理?！?h3>場內(nèi)平均溢價24%

REITs穩(wěn)健的經(jīng)營業(yè)績也得到了投資者的認(rèn)可。6月21日，首批REITs成立已滿一周年，沒有出現(xiàn)此前市場擔(dān)憂的解禁帶來的沖擊，場內(nèi)價格普遍仍為溢價狀態(tài)。7月26日收盤數(shù)據(jù)顯示，平均溢價率達(dá)到24%，其中中航首鋼綠能REIT、建信中關(guān)村REIT、紅土鹽田港REIT的溢價率均超過40%。

除了已上市的REIT溢價，新發(fā)行REITs面向公眾投資者的配售比例也持續(xù)走低。首批REITs的平均配售比例在6.27%，第二批已經(jīng)降到了2%左右，此后發(fā)行的REITs在1%左右。

“REITs具有現(xiàn)金回報比較穩(wěn)定，高票息、抗通脹、長期回報率高、分散風(fēng)險等特點(diǎn)，再加上REITs試點(diǎn)階段資產(chǎn)的稀缺性和優(yōu)質(zhì)性，導(dǎo)致基礎(chǔ)設(shè)施REITs上市后整體上處于高溢價交易狀態(tài)?！睂O桂平認(rèn)為，雖然REITs是長期封閉式基金，但二級市場流動性表現(xiàn)較好，以往封閉式基金的長期流動性折價現(xiàn)象并未出現(xiàn)，可以說當(dāng)前REITs溢價反映了投資者需求和市場預(yù)期，具有一定的合理性。

不過，有些REITs也出現(xiàn)過較大的回撤，仍不可忽視其價格波動風(fēng)險。萬得（Wind）數(shù)據(jù)顯示，上市以來，富國首創(chuàng)水務(wù)REIT最大回撤達(dá)36%、紅土鹽田港REIT最大回撤29%，華安張江光大園REIT、建信中關(guān)村REIT等最大回撤也超過了20%。

“在首批解禁的REITs中，保險資金、產(chǎn)業(yè)資本等占比較高，平均占比達(dá)43.35%，受負(fù)債端、投資偏好等因素影響，保險資金、產(chǎn)業(yè)資本的投資一般以長期配置為主。銀行理財、基金公司、信托、券商資管等屬于交易型機(jī)構(gòu)，兌現(xiàn)收益動機(jī)較強(qiáng)?！敝刑┳C券分析，從解禁后的漲跌幅來看，首批公募REITs解禁后大部分估值仍然上漲，僅有富國首創(chuàng)水務(wù)REIT下跌，富國首創(chuàng)水務(wù)REIT本次解禁份額中基金公司占比高達(dá)42%，疊加上市以來該REITs漲幅較大，機(jī)構(gòu)兌現(xiàn)收益動力較強(qiáng)。

“總體而言，目前公募REITs呈現(xiàn)供不應(yīng)求態(tài)勢，疊加首批REITs項目資質(zhì)較好，分紅比例較高，解禁拋售或?qū)r格產(chǎn)生一定沖擊，但預(yù)計幅度整體不會太大。但仍需要注意的是，目前部分公募REITs價格與估值偏離已較高，需要關(guān)注流動盤較小等引起的過度炒作風(fēng)險。”中泰證券表示。

利好政策不斷

“當(dāng)前REITs市場活躍程度超出預(yù)期。究其原因，或在于當(dāng)前已發(fā)行的公募REITs產(chǎn)品收益率普遍較為可觀。政策對于基礎(chǔ)設(shè)施REITs態(tài)度趨于明朗讓各類市場參與者對于REITs產(chǎn)品的發(fā)展前景更增期待?！眹?yán)弘表示。

2021年6月首批公募REITs上市后，多份REITs相關(guān)的重要政策文件密集出臺，涵蓋項目入庫、險資入市、稅收試點(diǎn)、擴(kuò)募機(jī)制等多個環(huán)節(jié)，助力REITs發(fā)展。

2021年11月10日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于保險資金投資公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金有關(guān)事項的通知》，允許保險資金投資公募REITs，側(cè)重保險資金投資規(guī)范化，就投資標(biāo)的運(yùn)作形式和投資主體的資質(zhì)及管理提出相應(yīng)要求。

財政部的《關(guān)于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)稅收政策的公告》則針對目前REITs項目節(jié)稅政策尚不成熟的特點(diǎn)，確保REITs項目發(fā)行成功完成募資后才需要繳納稅費(fèi)，減輕REITs發(fā)行前期的稅負(fù)，促進(jìn)REITs進(jìn)一步發(fā)展。

2022年1月28日，上交所、深交所、中國結(jié)算發(fā)布基金通業(yè)務(wù)指引，便利公募基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金等基金場外份額轉(zhuǎn)讓，為有需求的場外公募REITs投資者補(bǔ)充退出渠道。此外，證監(jiān)會印發(fā)的2022年度立法工作計劃中也包含了《不動產(chǎn)投資信托基金辦法》，REITs相關(guān)法律法規(guī)將進(jìn)一步完善。

5月25日，國務(wù)院在《關(guān)于進(jìn)一步盤活存量資產(chǎn)擴(kuò)大有效投資的意見》中，將REITs作為盤活存量資產(chǎn)的方式，肯定其維護(hù)產(chǎn)業(yè)鏈穩(wěn)定、強(qiáng)化民生保障的作用。并在運(yùn)營年限、收益集中度方面允許靈活合理確定，推進(jìn)建立健全擴(kuò)募機(jī)制，研究推進(jìn)REITs相關(guān)立法工作。

2022年5月27日，證監(jiān)會與發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范做好保障性租賃住房試點(diǎn)發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）有關(guān)工作的通知》，確保保障性租賃住房的發(fā)行規(guī)則、資金用途、監(jiān)督職責(zé)得到落實。目前，中金廈門安居保障性租賃住房REIT和紅土創(chuàng)新深圳人才安居保障性租賃住房REIT已申報并被受理。

“考慮到我國后續(xù)保障性租賃住房的巨大投資需求，新申報的兩只保障性租賃住房REITs或?qū)㈤_啟同品種REITs的蓬勃發(fā)展?！焙ＭㄗC券認(rèn)為，REITs盤活存量資產(chǎn)、降低實體經(jīng)濟(jì)杠桿的能力與疫情緩解后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)相對稀缺現(xiàn)狀契合，疊加利好政策和目前較小的市場體量，未來發(fā)展可期。