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財務(wù)分析師在中國A股上市公司R&D支出中的功能分析與研究

2022-08-29 03:04:40
關(guān)鍵詞:分析師明星關(guān)聯(lián)

方 瑤

(宣城職業(yè)技術(shù)學(xué)院 信息與財經(jīng)學(xué)院,安徽 宣城 242000)

0 引言

在資本市場中,基于自身擁有的專業(yè)信息解讀能力和掌握的信息渠道,財務(wù)分析師可對上市公司的行為與戰(zhàn)略進(jìn)行深入分析,由此出具的研究報告具備較高信息價值,在企業(yè)資源配置效率提升、內(nèi)外部信息不對稱緩解等方面發(fā)揮積極作用。R&D支出指的是研究與試驗發(fā)展經(jīng)費(fèi),可較好服務(wù)于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展與價值增值,但同時對企業(yè)也存在較高風(fēng)險和不確定性。一般情況下,企業(yè)R&D信息披露有限,信息不對稱往往因此得以增加,R&D支出的特殊性也使得普通投資者更加依賴財務(wù)分析師的專業(yè)解讀。如企業(yè)的R&D支出行為無法被投資者理解,企業(yè)很容易在投資者壓力下出現(xiàn)“管理短視”問題。因此,必須設(shè)法明確企業(yè)R&D支出中財務(wù)分析師的功能,財務(wù)分析師聲譽(yù)、政治關(guān)聯(lián)帶來的影響也需要引起重視[1]。

1 研究假設(shè)

基于國內(nèi)外相關(guān)研究,本文提出三方面假設(shè)。假設(shè)一:“財務(wù)分析師跟蹤同企業(yè)R&D支出正相關(guān)(限定其他條件)”。需考慮財務(wù)分析師聲譽(yù)帶來的影響,作為財務(wù)分析師的生存基石,聲譽(yù)高的明星分析師的專業(yè)判斷能力更被投資者認(rèn)可,但企業(yè)會同時受到較大業(yè)績壓力,盈余管理行為很容易因此出現(xiàn)。在優(yōu)選盈余管理手段環(huán)節(jié),存在真實盈余管理和應(yīng)計盈余管理兩類典型的方式,前者的監(jiān)管風(fēng)險較低且不易為人察覺,屬于現(xiàn)階段多數(shù)企業(yè)采取的盈余管理手段,受到信息披露非強(qiáng)制性和R&D支出的高風(fēng)險性影響,真實盈余管理會更受到企業(yè)管理層青睞[2]。因此,受明星分析師關(guān)注壓力影響,企業(yè)為滿足業(yè)績預(yù)期會減少R&D支出,由此提出假設(shè)二:“非明星分析師跟蹤對企業(yè)R&D支出的正面促進(jìn)作用更強(qiáng)”??紤]到政治關(guān)聯(lián)在轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體中普遍存在,且企業(yè)決策和行為會受到一定影響,必須關(guān)注政治關(guān)聯(lián)幫助帶來的利益及相關(guān)政策性負(fù)擔(dān)。受R&D支出特點影響,企業(yè)大多缺乏相關(guān)積極性。結(jié)合相關(guān)調(diào)研發(fā)現(xiàn),在政府積極推動下,企業(yè)一般需要提高R&D支出,政治關(guān)聯(lián)干預(yù)效應(yīng)由此出現(xiàn)。政治關(guān)聯(lián)導(dǎo)致的利益輸入會在財務(wù)分析師跟蹤時傳達(dá)給投資者,為規(guī)避社會輿論壓力,企業(yè)會設(shè)法規(guī)避政治關(guān)聯(lián)的利益輸送指責(zé),并同時提升R&D支出以服務(wù)社會,因此得出假設(shè)三:“財務(wù)分析師跟蹤在政治關(guān)聯(lián)強(qiáng)化下對企業(yè)R&D支出存在更強(qiáng)的促進(jìn)作用(限定其他條件)”[3]。

2 研究設(shè)計

2.1 數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

研究圍繞A股上市公司2012~2020年數(shù)據(jù)展開,初始研究對象包括深滬兩市2012~2020年全部A股上市公司,具體樣本選擇刪除交易異常的觀測值、資不抵債的觀測值、財務(wù)分析師未跟蹤的觀測值、發(fā)行外資股的觀測值、數(shù)據(jù)缺失的觀測值,未剔除金融保險類企業(yè),由此可獲得樣本觀測值7698個。采用同花順數(shù)據(jù)庫披露的R&D支出數(shù)據(jù),政治關(guān)聯(lián)、分析師等數(shù)據(jù)源于新財富網(wǎng)、CCER數(shù)據(jù)庫、CSMAR數(shù)據(jù)庫、CSMAR人物特征數(shù)據(jù)庫。連續(xù)變量的Winsorize縮尾處理按照上下1%分位進(jìn)行,以此降低極端值影響[4]。

2.2 主要變量說明

研究涉及的變量主要有RD、ANALYST、STAR、POL、CONTROL,即R&D支出、財務(wù)分析師跟蹤、明星分析師、政治關(guān)聯(lián)、控制等5個變量。

⑴R&D支出的度量采用投資強(qiáng)度和投資規(guī)模,RDRA、LNRD分別代表年度研發(fā)支出額與年末資產(chǎn)總額比值、年度研發(fā)支出額自然對數(shù);

⑵財務(wù)分析師跟蹤數(shù)量的自然對數(shù)表示為ANALYST,基于新財富網(wǎng)數(shù)據(jù),研究將財務(wù)分析師按照貢獻(xiàn)大小角度(署名第一)列為計數(shù)范圍,一年內(nèi)發(fā)布多次報告的同一財務(wù)分析師僅計入1次;

⑶明星分析師的測度采用(最佳分析師跟蹤數(shù)(新財富網(wǎng)數(shù)據(jù))+1)的自然對數(shù),采用(非新財富最佳分析師跟蹤數(shù)+1)的自然對數(shù)對FSTAR(非明星分析師)進(jìn)行測度;

⑷政治關(guān)聯(lián)的幅值以企業(yè)總經(jīng)理或董事長曾在政府或政協(xié)常設(shè)機(jī)構(gòu)等單位任職為依據(jù),曾任職賦值1,否則賦值0;

⑸控制變量包括SIZE、BOARD、PB、LEV、HHI5、INDRATIO、STATE、INDUS、YEAR、DUAL,分別代表公司規(guī)模、董事會規(guī)模、平均市凈率、表資產(chǎn)負(fù)債率、股東持股比例的赫芬達(dá)爾指數(shù)(公司前五大股東)、獨立董事比例、最終控制人性質(zhì)、行業(yè)虛擬變量、年份虛擬變量、兩職合一。其中,SIZE為期末總資產(chǎn)自然對數(shù)、BOARD為董事會人數(shù)自然對數(shù)、LEV為期末負(fù)債與期末資產(chǎn)的比重、PB為每股股價與每股凈資產(chǎn)的比值、INDRATIO為獨立董事人數(shù)為董事會總?cè)藬?shù)的比值。STATE中最終控制人為國有賦值1,否則賦值0,DUAL中總經(jīng)理與董事長為同一人賦值1,否則賦值0。INDUS與YEAR中,采用中國證監(jiān)會行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)2021[5]。

2.3 研究模型

為滿足研究需要,本文建立了如下模型⑴:

基于研究預(yù)期,應(yīng)存在顯著大于0的模型中ANALYST項系數(shù)α1。為驗證假設(shè)二,基于模型⑴,研究針對性提出如下模型⑵:

基于研究預(yù)期,應(yīng)存在顯著為正的FSTAR項系數(shù)α2。為驗證假設(shè)三,基于模型⑴,研究提出了如下模型⑶:

基于研究預(yù)期,應(yīng)存在顯著為正的交乘項ANALYST×POL的系數(shù)α3。輔以O(shè)LS回歸分析方法,開展cluster聚類調(diào)整(個體和年度層面)。

3 實證研究結(jié)果與分析

3.1 描述性統(tǒng)計

表1 為研究采用主要變量的描述性統(tǒng)計

結(jié)合表1進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn),不同上市公司的R&D支出差距明顯,平均每家上市公司跟蹤預(yù)測的財務(wù)分析師約有5名,跟蹤數(shù)量最高時財務(wù)分析師數(shù)量為43名。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn),非明星分析師跟蹤上市公司的數(shù)量更多,且非明星分析師跟蹤存在較大的數(shù)量波動。同時,樣本公司中的總經(jīng)理或董事長的40%存在政治關(guān)聯(lián),董事會成員人數(shù)、獨立董事占比符合規(guī)定要求。樣本中政府控制的國有企業(yè)占比為32.02%,總經(jīng)理與董事長由同一人兼任在樣本中的比例為26.13%,且不同觀測值之間存在差異懸殊的股權(quán)集中度[6]。

3.2 多元回歸結(jié)果分析

3.2.1基本分析

基于研究,可得出財務(wù)分析師與企業(yè)R&D支出的回歸結(jié)果,圍繞結(jié)果進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn),企業(yè)R&D支出的強(qiáng)度和規(guī)模能夠在財務(wù)分析師跟蹤下顯著提升,研究假設(shè)一得到證明。這種情況的出現(xiàn)是由于企業(yè)R&D支出活動在長遠(yuǎn)發(fā)展中可創(chuàng)造價值,但R&D支出費(fèi)用會在短期導(dǎo)致企業(yè)利潤下降,基于R&D支出活動影響,必須降低該活動過程存在的信息不對稱影響,并更好引導(dǎo)投資者決策?;谧陨淼男畔⒔庾x專家功能,財務(wù)分析師跟蹤可解決企業(yè)研發(fā)投入的后顧之憂。隨著資本市場的日漸成熟,上市企業(yè)R&D支出投資開始獲得市場的積極反應(yīng)。中國資本市場投資在財務(wù)分析師的分析下可更具理性,R&D支出強(qiáng)度和規(guī)模的增加在情理之中。

3.2.2控制變量分析

結(jié)合控制變量分析,SIZE與LNRD在1%水平上顯著正相關(guān)。LEV、LNRD、LDRA均在1%水平上顯著負(fù)相關(guān),債務(wù)帶來的約束得到證明。PB與LNRD、RDRA均在1%水平上顯著正相關(guān),研發(fā)投入的重要性得到證明。HHI5與RDRA在1%水平上顯著負(fù)相關(guān),STATE與LNRD顯著負(fù)相關(guān),STATE與RDRA顯著正相關(guān),DUAL與LNRD、RDRA均顯著正相關(guān),研發(fā)投入強(qiáng)度、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、上市公司研發(fā)支出帶來的影響得以明確[7]。

3.3.3分析師分析

結(jié)合研究可以確定,R&D支出會受到兩類財務(wù)分析師的直接影響,其中上市企業(yè)研發(fā)支出強(qiáng)度和規(guī)模會受到非明星分析師跟蹤分析帶來的顯著促進(jìn)影響,假設(shè)二得到證明。上市企業(yè)的業(yè)績壓力會因明星分析師的關(guān)注顯著提升,這種情況的出現(xiàn)是由于企業(yè)需要滿足明星分析師的盈利預(yù)期,在這種預(yù)期的滿足過程中,酌量性費(fèi)用將不可避免的減少,R&D支出便屬于其中代表,而受監(jiān)管日趨嚴(yán)格的證券市場影響,高管人員違規(guī)風(fēng)險可由此降低。而對于市場關(guān)注度較低的非明星分析師來說,較小的業(yè)績壓力使得其帶來的R&D支出促進(jìn)作用更為顯著。

3.3.4政治關(guān)聯(lián)分析

分析政治關(guān)聯(lián)、財務(wù)分析師與R&D支出的回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn),R&D支出中財務(wù)分析師的促進(jìn)作用可基于政治關(guān)聯(lián)顯著強(qiáng)化,假設(shè)三得到證明。ANALYST同LNRD、RDRA均在1%水平上顯著正相關(guān),由此進(jìn)一步驗證假設(shè)一。企業(yè)能夠基于政策關(guān)聯(lián)獲得資源支持,但政策性負(fù)擔(dān)也會同時出現(xiàn),而企業(yè)的透明度可在財務(wù)分析師跟蹤下提升。

3.3 財務(wù)分析師跟蹤的經(jīng)濟(jì)后果

構(gòu)建模型⑷、模型⑸開展進(jìn)一步研究,以此對財務(wù)分析師跟蹤影響經(jīng)營業(yè)績過程中R&D支出的中介作用進(jìn)行測試。

開展具體的多元回歸分析確定,經(jīng)營業(yè)績與財務(wù)分析跟蹤顯著正相關(guān),在R&D支出被控制后,ANALYST項系數(shù)仍與ROA顯著正相關(guān)。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn),財務(wù)分析師跟蹤影響企業(yè)業(yè)績過程中R&D支出的確發(fā)揮部分中介效應(yīng),假設(shè)三得到驗證,表2為多元回歸分析結(jié)果。

表2 多元回歸分析結(jié)果

3.4 穩(wěn)健性檢驗

為提升研究的穩(wěn)健性,針對性開展穩(wěn)健性測試,包括重新度量財務(wù)分析師跟蹤、內(nèi)生性問題處理。在重新度量財務(wù)分析師跟蹤的過程中,財務(wù)分析師的代理變量采用REPORT,即發(fā)布報告數(shù)量自然對數(shù),由此重新進(jìn)行假設(shè)一和假設(shè)三的檢驗,兩種假設(shè)最終仍成立;在內(nèi)生性問題處理中,回歸分析采用工具變量法,采用的工具變量為ANALYST滯后一期值和其他企業(yè)財務(wù)分析師(本公司外同行業(yè))跟蹤數(shù)量的平均值。開展回歸,可得到基本一致的結(jié)果,可見企業(yè)R&D支出在考慮內(nèi)生性問題后仍可基于財務(wù)分析師顯著促進(jìn)。

4 政策啟示

基于上文研究,作為資本市場信息溝通中介,財務(wù)分析師在企業(yè)R&D支出提升中能夠發(fā)揮較為積極的作用,而結(jié)合市場聲譽(yù)角度進(jìn)行分析,非明星分析師相較于明星分析師能夠帶來更為明顯的促進(jìn)作用。轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體中普遍存在的政治關(guān)聯(lián)因素對R&D支出中財務(wù)分析師的促進(jìn)作用進(jìn)行了正向調(diào)節(jié),財務(wù)分析師跟蹤影響經(jīng)營業(yè)績過程中R&D支出存在部分中介作用。結(jié)合研究確定,企業(yè)創(chuàng)新中證券分析師發(fā)揮著較為積極作用,為更好發(fā)揮這種作用,財務(wù)分析師需重點披露上市企業(yè)R&D支出相關(guān)的高難度信息,提升社會對企業(yè)活動和價值的認(rèn)同感,財務(wù)分析師也需要借此機(jī)會不斷向?qū)I(yè)化角度發(fā)展。此外,需關(guān)注明星分析師帶來的業(yè)績壓力、政治關(guān)聯(lián)帶來的政策性負(fù)擔(dān),考慮到企業(yè)行為會受到財務(wù)分析師關(guān)注和信息挖掘帶來的深遠(yuǎn)影響,并能夠造成提升企業(yè)價值、改善經(jīng)營業(yè)績等經(jīng)濟(jì)后果,因此必須分類監(jiān)管財務(wù)分析師的行為,更好發(fā)揮財務(wù)分析師的積極作用。

5 結(jié)論

財務(wù)分析師在R&D支出中發(fā)揮著重要功能。在此基礎(chǔ)上,本文涉及的多元回歸結(jié)果分析、財務(wù)分析師跟蹤的經(jīng)濟(jì)后果等內(nèi)容,直觀展示研究過程和結(jié)果。

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