文/許雛帆（廣州市公共交通集團有限公司）

一、國有企業(yè)財務杠桿約束相關概述

（一）財務杠桿的原理

財務杠桿是指企業(yè)應付的對外債務的固定利息費用支出，在對外債務金額固定、利率水平固定的情況下，企業(yè)按期應償還的利息是不變的。在這種情況下，企業(yè)獲得的利潤越高，償還對外利息固定費用后，企業(yè)的利潤就會更高，股東能夠獲得的利潤就更高。反之當企業(yè)盈利減少時，償還完固定利息支出后，企業(yè)的利潤減少，股東能夠獲得的收益就會減少。

（二）財務杠桿的作用

企業(yè)的財務杠桿收益是通過固定費用效應和稅盾效應實現(xiàn)的，這兩個效應促進了財務杠桿作用的發(fā)揮。財務杠桿的應用極大地影響到了公司績效的變化，兩者之間呈現(xiàn)負相關性。在不同的企業(yè)和不同的行業(yè)等條件之下，企業(yè)對財務杠桿的應用也大不相同。若企業(yè)運用財務杠桿，達到了預期目的，帶來了收益的增加，則稱之為正效應。如果財務杠桿的應用使得企業(yè)收益減少，則稱之為負效應。財務杠桿效應通常通過利潤率和企業(yè)價值角度發(fā)揮效應，并且會對企業(yè)的市場價值產(chǎn)生影響。

（三）國有企業(yè)加強財務杠桿約束的背景分析

自2018年以來，伴隨著國家管理體制改革，國有企業(yè)的經(jīng)營狀況趨于良好發(fā)展態(tài)勢，尤其是企業(yè)的資產(chǎn)負債率大幅度降低。據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，在2018年7月，我國國有企業(yè)的資產(chǎn)負債率平均數(shù)據(jù)為64.93%，相較于上年同期下降1個百分點。但與市場上的民營企業(yè)相比較，國有企業(yè)的資產(chǎn)負債率明顯偏高，這對于國有企業(yè)的市場核心競爭力有所影響。實際上，在2018年9月，國務院發(fā)布了《關于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》，《意見》從外部監(jiān)督、自我約束和指標評估等多個方面，打破了監(jiān)管部門、金融市場、社會信用以及企業(yè)本身對國有企業(yè)的軟約束力，要求國有企業(yè)加強對資產(chǎn)負債的控制，建立完善的債務解決機制；同時，《意見》也明確提出了現(xiàn)階段國有企業(yè)面對的去杠桿問題，要求國有企業(yè)在2020年（相較于2017年）要達到平均資產(chǎn)負債率降低2個百分點的目標。這一政策的出臺不僅梳理清楚了政府債務與企業(yè)債務的邊界，還使得企業(yè)的閑置資產(chǎn)被有效盤活。在行業(yè)現(xiàn)狀與政策背景下，我國國有企業(yè)必須要充分利用財務杠桿調節(jié)資產(chǎn)結構，并完善企業(yè)重組、兼并、破產(chǎn)等戰(zhàn)略決策的配套措施，為控制國有企業(yè)高負債、提高企業(yè)資金流動速率等提供良好的制度環(huán)境。

二、國有企業(yè)在運用財務杠桿時存在的問題

（一）國有企業(yè)對財務杠桿的風險認知不足

財務杠桿是一把雙刃劍，既可以給企業(yè)帶來利益，在運用不合理的情況下也會成為企業(yè)發(fā)展過程中的定時炸彈。高的收益往往會伴隨著高的風險，財務杠桿的應用在給企業(yè)帶來更多利益的同時也讓企業(yè)面臨著更高的財務風險。很多國有企業(yè)由于對財務杠桿的風險認知不足，盲目舉債，使得企業(yè)陷入嚴重的財務危機，甚至會帶來破產(chǎn)的風險。

（二）國有企業(yè)資本結構不合理

合理的資本結構是財務杠桿發(fā)揮作用的重要基礎。目前很多國有企業(yè)雖然開始利用財務杠桿，但由于對財務杠桿的認知不足，導致資本結構不合理，使得企業(yè)的財務杠桿不能完全發(fā)揮作用，造成資源的浪費，甚至一部分的舉債會給企業(yè)帶來巨大的利息支出，增加企業(yè)財務費用負擔的同時，也沒能給企業(yè)帶來經(jīng)濟效益，甚至會給企業(yè)帶來破產(chǎn)的風險。

三、國有企業(yè)在運用財務杠桿時的約束策略

（一）樹立財務風險管理理念，客觀應用財務杠桿

國有企業(yè)應提高對財務杠桿調控中的財務風險的認識，必要時候應配備專業(yè)的人才，組建專門的部門處理企業(yè)財務杠桿相關的業(yè)務。通過專業(yè)的部門，完善企業(yè)的管理制度，管理好企業(yè)的運營和籌資行為，盡量避免過高的負債給企業(yè)帶來不良的影響。由于企業(yè)的任何舉措都是通過管理層制定的，為避免決策層由于主觀或者客觀原因造成的決策失誤，國有企業(yè)也應加強對管理層的管理和決策進行規(guī)范。完善企業(yè)內部的信息溝通機制，防止由于權力過度集中造成的決策失誤。制定合理穩(wěn)健的運營策略，提升企業(yè)的風險抵御能力，使得企業(yè)可以更好地適應經(jīng)濟市場的變動。

企業(yè)在日常經(jīng)營管理的過程中，要建立風險防控預警制度，讓企業(yè)能夠及時地發(fā)現(xiàn)日常經(jīng)營中的財務風險，能夠及時采取財務措施，降低企業(yè)的財務風險。企業(yè)亦可以通過建立財務預算制度來規(guī)范企業(yè)的融資行為，使得企業(yè)可以科學合理地進行融資，企業(yè)融資過程中的相關業(yè)務要按照規(guī)范進行，做出客觀的決策，降低企業(yè)的融資風險。在資金投入使用的時候，企業(yè)也應該進行全面的風險預測和分析工作，以保證企業(yè)資金使用的安全性和合理性，降低資金使用風險，提高資金使用效率。在資金使用過程中進行合理嚴謹?shù)脑u估，及時發(fā)現(xiàn)風險，進行規(guī)避，減少資金使用中額外的成本支出，促使企業(yè)可以穩(wěn)健的發(fā)展。

（二）加強融資管理

企業(yè)通過合理的籌資方式或者渠道取得充足的資金，使得企業(yè)內部管理可以良好地運轉。企業(yè)的籌資方式有很多，例如權益性籌資，即運用發(fā)行普通股票或者優(yōu)先股的方式進行籌資。又或者說債務性籌資，即通過發(fā)行債券或者銀行借款的方式籌集資金。在運用財務杠桿時，企業(yè)需要綜合全面地考慮企業(yè)當下的情況，而后制定方案，具體的措施如下:

（1）合理舉債，保持財務杠桿水平的彈性。國有企業(yè)應根據(jù)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的實際情況對資金的需求量進行分析估計，確定合理的舉債金額，使得企業(yè)獲得的資金可以被充分良好地運用。不會出現(xiàn)舉債過多，造成資金閑置，給企業(yè)帶來不必要的利息支出的情況；也不會出現(xiàn)現(xiàn)金流不足，影響企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營，給企業(yè)運營帶來困難的情況。合理的資本結構可以保證財務杠桿的彈性。企業(yè)進行融資時，要充分考慮外部環(huán)境和內部情況，確定選擇使用債務融資還是權益融資。當財務杠桿呈現(xiàn)負效應時，應該增加權益融資，不能再進行債務融資。反之應該增加債務融資。擴大企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模以及固有資產(chǎn)，可以通過舉債的方式提高杠桿率，實現(xiàn)向有形資產(chǎn)的轉化。

（2）籌資時，企業(yè)應充分考慮企業(yè)的內外部環(huán)境，需要根據(jù)企業(yè)本身對于經(jīng)營管理的需求，選擇合理的籌資方式進行組合，形成科學合理的債務結構，使得籌資的優(yōu)勢能夠被很好地發(fā)揮出來，同時又能夠在很大的程度上降低籌資成本及籌資的財務風險。

（3）合理控制債務規(guī)模。負債經(jīng)營是國有企業(yè)常見的經(jīng)營方法，控制負債規(guī)模也有利于增加企業(yè)的額外收入，實現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營價值最大化；但如果對負債經(jīng)營使用不善，則會造成企業(yè)債務壓力過大、資金流動效率低等財務風險。但實際上，每一個行業(yè)因其業(yè)務內容的特殊性，資金缺口與資金運營周期必然有所不同，因此，債務規(guī)模也沒有一個確定的數(shù)值。但在設置債務規(guī)模時，建議企業(yè)充分考慮資金權益。例如：對于一些市場依賴程度較高、淡季與旺季區(qū)分明顯的企業(yè)，建議采取相對保守的財務杠桿。當市場出現(xiàn)經(jīng)濟倒退或供需關系大幅度變化的現(xiàn)象時，要保證企業(yè)有足夠的資本，并有實力償還債務本息。因此，債務規(guī)模的控制需要企業(yè)結合實際經(jīng)營情況，基于償債能力指標和盈利能力指標設置財務杠桿，在成本最低的基礎上實現(xiàn)企業(yè)利益最大化，這也是企業(yè)利用財務杠桿控制債務規(guī)模的必須要兼顧的原則。

（三）應適當調整國有企業(yè)的貸款利率

在國家宏觀調控體系不斷完善的情況下，政府必須重視國有企業(yè)的財務杠桿作用，避免盲目舉債帶來的財務風險和經(jīng)濟損失。國有企業(yè)在國家的經(jīng)濟體系中有著重要的地位和特殊的功能，適當下調國有企業(yè)的貸款利率，有助于提高國有企業(yè)對財務杠桿的利用率，降低國有企業(yè)舉債的財務風險，提高國有企業(yè)的經(jīng)濟活力。

（四）加快國有企業(yè)經(jīng)營機制改革步伐

對于國有企業(yè)來說，強化財務杠桿約束的方法多種多樣，包括債轉股、企業(yè)上市、資產(chǎn)變賣、資產(chǎn)證券化等。但財務杠桿約束力的發(fā)揮需要良好的經(jīng)營環(huán)境作為保障，這樣才能夠從根本上解決國有企業(yè)長期以來財務杠桿率過高的問題。因此，國有企業(yè)應當積極引進戰(zhàn)略投資者，通過企業(yè)股權轉讓的方式改變企業(yè)所有制，使得國有性質的企業(yè)能夠從經(jīng)營機制方面實現(xiàn)徹底轉型，并基于更完善的管理組織開展決策，解決國有企業(yè)長期以來存在著規(guī)模擴張不計代價、投資項目成本收益不平衡等問題，有效提高企業(yè)的運行效率；同時，吸引戰(zhàn)略投資進入企業(yè)，減少國有資本持有率，在一定程度上還能夠發(fā)揮國有企業(yè)的社會效益，引流社會資本、調節(jié)社會資源，促進國有資本與社會資本大融合。在經(jīng)營機制轉型的基礎上，國有企業(yè)再采取其他財務杠桿約束措施。但要注意的是，國有企業(yè)經(jīng)營體制轉型是企業(yè)重大決策，需要堅持公開、客觀、透明等原則，在法律規(guī)定范圍之內開展和進行，嚴禁暗箱操作或私自交易等行為，維護國家利益和國有資產(chǎn)的完整性，以此來實現(xiàn)降低國有資產(chǎn)負債率、平衡財務杠桿的目的。

（五）提高企業(yè)資金流轉效率

從投資角度來說，國有企業(yè)需要合理控制投資項目。以行業(yè)發(fā)展狀況和市場變化趨勢為依據(jù)，當市場處于持續(xù)低迷狀態(tài)時，國有企業(yè)應當適應市場變化，對新投資項目和資本性支出進行合理控制與壓縮，加大企業(yè)的現(xiàn)金流存量，滿足企業(yè)的日常經(jīng)營活動，并將資金用于到期債務償還層面，規(guī)避債務風險。從“兩金”管理角度來說，降低資金占用也是解決企業(yè)資金流不足的關鍵手段。結合當前市場“去庫存”政策，國資委出臺嚴控“兩金”政策，我國大部分國有企業(yè)都需要順應政策要求，積極清理“兩金”，即清理庫存、盤活沉淀，解決資金緊缺問題，也同時增加了企業(yè)的資金成本。從資金風險防范角度來說，現(xiàn)階段大部分國有企業(yè)對于資金管理采取集中管理模式，即以預算為資金管理工具，通過編制年度資金收支預算的方式，對下屬子公司、責任中心下達資金計劃，落實“無預算不支出”原則；同時，年度預算也可以分解細化為季度預算、月度預算等，下屬子公司只需要建立資金管理平臺，由平臺開展每日的資金上收與下?lián)芑顒?，可以實現(xiàn)對下屬公司的資金監(jiān)管。此外，以資金預算計劃為依據(jù)，落實“付款從緊”的基本原則，即企業(yè)的現(xiàn)金流應當優(yōu)先應用到到期債務償還環(huán)節(jié)，以及員工工資支付、生產(chǎn)性付款、稅費等，從根源上降低資金運行風險。

四、結語

國有企業(yè)應對本身的財務杠桿的使用進行約束，從完善企業(yè)的內部架構，建立合理的風險防控預警體系及財務預算體系入手，結合企業(yè)當下的實際情況，在對財務杠桿的原理進行深入的研究之后，結合企業(yè)本身的行業(yè)特性、所處環(huán)境及企業(yè)本身的內部管理情況，選擇科學合理的財務杠桿進行組合，提高企業(yè)應用財務杠桿的能力，合理科學舉債，形成合理的資本結構，為企業(yè)的發(fā)展注入良好的資金力量，促進國有企業(yè)的發(fā)展進步。使得國有企業(yè)能夠順應時代的發(fā)展，充分利用財務杠桿原理，為國有企業(yè)的發(fā)展帶來正向的促進。

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國有企業(yè)，由國家對其資本擁有所有權或者控制權，政府的意志和利益決定了國有企業(yè)的行為。國有企業(yè)是國民經(jīng)濟發(fā)展的中堅力量，是中國特色社會主義的支柱。

國有企業(yè)作為一種生產(chǎn)經(jīng)營組織形式，同時具有商業(yè)類和公益類的特點，其商業(yè)性體現(xiàn)為追求國有資產(chǎn)的保值和增值，其公益性體現(xiàn)為國有企業(yè)的設立通常是為了實現(xiàn)國家調節(jié)經(jīng)濟的目標，起著調和國民經(jīng)濟各個方面發(fā)展的作用。