周 倜

（河南平寶煤業(yè)有限公司，河南 平頂山 467099）

在企業(yè)財務管理所涉的一系列工作當中，對資本成本的管理是其中最主要、也是最重要的內(nèi)容之一。近些年來，國外企業(yè)尤其是歐美等西方經(jīng)濟發(fā)達國家企業(yè)，在資本成本研究方面取得了較好的成果，為企業(yè)建立最佳資本結(jié)構(gòu)、制定股利分配方案、判斷經(jīng)營狀況、進行財務決策等提供了十分有益的幫助。盡管我國市場經(jīng)濟起步比較晚，對于資本成本對企業(yè)財務決策的影響研究得還不夠深入，但是改革開放后，隨著對外開放經(jīng)濟大門的打開，對資本成本的應用在我國企業(yè)界也變得越來越廣泛了，特別是對資本成本在財務決策中的應用，更是引起了我國企業(yè)家們的高度重視。

一、資本成本與財務決策釋義

首先，資本成本。所謂“資本成本”，在資本市場上通常也被通俗的稱為是企業(yè)的“機會成本”，指的是企業(yè)“可以從現(xiàn)有資產(chǎn)獲得的，符合投資人期望的最小收益率”——也就是作為企業(yè)投資人可以接受的收益率的最下限。由于資本成本并不完全代表的是企業(yè)在經(jīng)濟活動事項中實際支付的成本——實際上代表的是企業(yè)因此而失去的一種收益，也就是企業(yè)因為要將某一資本用來做本項目的投資而必須放棄這一資本在別的項目投資創(chuàng)造收益機會，所以，這一成本才會被比較具象化地成為是企業(yè)的“機會成本”。機會成本的稱謂，代表了企業(yè)在投資項目方面的取舍收益率，數(shù)量上表現(xiàn)為是企業(yè)各項資本來源的成本按其在資本結(jié)構(gòu)中的比重加權(quán)計算的平均數(shù)。資本成本不同于傳統(tǒng)的生產(chǎn)經(jīng)營成本，代表的是一種“顧此失彼”的收益率，因此，與傳統(tǒng)生產(chǎn)經(jīng)營成本相比，資本成本也表現(xiàn)出了一些不同的特點。一是從抵補方面來講，生產(chǎn)經(jīng)營成本抵補完全來自于企業(yè)的營業(yè)收入，但是資本成本抵補則有的來自營業(yè)收入（如銀行利息和債券利息），有的來自稅后利潤（如股利給付），還有的根本就沒有發(fā)生實際成本支付行為，只是某種潛在的收益損失的機會成本（如留存收益）。二是對生產(chǎn)經(jīng)營成本計算值的確定是來自生產(chǎn)經(jīng)營活動中的實際耗費，而對資本成本來講只能算是一種估算值，且這種估算值還是建立在假設基礎上的不很精確的估算（如依靠固定增長模型來計算普通股的成本率就是建立在假設基礎上的不精確估算）。三是生產(chǎn)經(jīng)營成本把幫助企業(yè)核算利潤作為出發(fā)點，將開展工作的重點聚焦于企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營活動過程中實際發(fā)生的耗費，而資本成本則是把幫助企業(yè)進行籌資活動或進行投資決策作為出發(fā)點，將開展工作的重點聚焦在了對企業(yè)日后籌資或使用的代價等方面。四是生產(chǎn)經(jīng)營成本與資本成本一個表現(xiàn)為是稅前成本，另一個則表現(xiàn)為是稅后成本。五是生產(chǎn)經(jīng)營成本與資本成本的主要影響因素不同，生產(chǎn)經(jīng)營成本的主要影響因素為企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟、成本經(jīng)驗函數(shù)、組織狀況、一體化經(jīng)營、制度因素、地理因素和企業(yè)文化因素等，則資本成本的主要影響因素因素則為總體經(jīng)濟環(huán)境、證券市場條件、融資狀況、融資規(guī)模和企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營狀況等。

其次，財務決策。所謂“財務決策”，是指企業(yè)通過對財務管理工作方案進行比較和選擇后所作出的決定。企業(yè)在其經(jīng)濟活動中，總是試圖通過比較在諸多可供選擇的方案當中找出能夠為企業(yè)帶來最大經(jīng)濟效益的、能夠讓投資者最為滿意的那個財務管理方案來。換言之就是，企業(yè)只有找出了那個切實可行且效果上乘的財務管理方案，其財務活動才能取得良好的效益，其財務管理目標方能夠?qū)崿F(xiàn)，企業(yè)方能通過財務管理方案獲取到預期的經(jīng)濟利益。由于企業(yè)作出財務決策的參照標準具有多樣性和復雜性（比如，有貨幣化、可計量經(jīng)濟標準，也有非貨幣化、不可計量非經(jīng)濟標準），因而企業(yè)一個財務決策方案的得出，常常也是對各種參照標準進行權(quán)衡對比綜合運用的結(jié)果。鑒于財務決策是從對財務預測結(jié)果的分析與選擇中得來的，因此，在企業(yè)日常財務管理工作中財務決策發(fā)揮著引領方向的作用。通常所說的財務決策是一個比較寬泛的概念，企業(yè)財務管理在實際應用中還可以將其進一步劃分為程序化財務決策、非程序化財務決策、長期財務決策、短期財務決策、確定型財務決策、風險型財務決策、非確定型財務決策以及投資型財務決策、籌資型財務決策、股利分配型財務決策、生產(chǎn)型財務決策和市場營銷型財務決策等。

二、資本成本在企業(yè)財務決策中的應用解析

1.資本成本在企業(yè)財務管理理念中的應用

要弄清如何在財務管理理念上應用資本成本，首先要弄清財務管理的特征與內(nèi)容。我們知道，財務管理的目標是幫助企業(yè)實現(xiàn)價值增值，而財務管理的過程則是圍繞企業(yè)各項財務活動而展開的決策、控制和評價過程。由此可以看出，財務管理在形式上雖然表現(xiàn)為決策與控制，而在本質(zhì)上則是在突出價值管理。一般來說，企業(yè)財務管理通常都會具有這樣三個特征：一是綜合性特征，即財務管理需要涉及生產(chǎn)經(jīng)營活動的各個方面；二是價值屬性特征，即財務管理必須具備價值判斷、價值控制、績效評價等功能；三是行為控制特征，即財務管理是一種行為管理，需通過對人的行為的控制來達成管理目標。而企業(yè)財務管理的內(nèi)容通常則包括籌資管理、投資管理、運營資金管理和股利分配管理等四項，其中：籌資管理又包括確定資金金額、確定資金來源渠道、確定資金來源方式、保持較低資本成本和保持合理資本結(jié)構(gòu)等內(nèi)容；投資管理又包括確定投資方向、確定投資方式、確定資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、確定投資報酬率和降低投資風險等內(nèi)容；營運資金管理又包括控制流動資產(chǎn)數(shù)量、控制流動負債數(shù)量、控制流動資產(chǎn)數(shù)量與流動負債數(shù)量的配比、增強資產(chǎn)流動性、有效使用短期資金、保證資金利用率和降低資金運營風險等內(nèi)容；股利分配管理又包括確定股利分配政策、緩解資金壓力、降低籌資成本、影響股價走勢和滿足投資回報等內(nèi)容。如前文所介紹的，對于一個企業(yè)來講，它的資本成本主要指的是這個企業(yè)為籌集資本和使用資本所付出的代價，比如，資本的發(fā)行成本以及資本的使用成本等，或者更具體化一點描述就是這個企業(yè)在從它的債權(quán)人和投資人處獲取各類資本時所為此付出的綜合成本，其中，發(fā)行成本體現(xiàn)為企業(yè)進行籌資時所發(fā)生的費用（發(fā)行成本，比如企業(yè)為發(fā)行股票、債券等所付出的手續(xù)費、承銷費、印刷費、資產(chǎn)評估費以及公證費和公告費等），而使用成本顧名思義，則指的是企業(yè)在使用這些資本的時候需要為此付出的費用（使用成本，比如，企業(yè)需要付出的債券利息、股票股利以及從金融機構(gòu)融資的利息等），由于從資本管理角度來看，發(fā)行成本的產(chǎn)生是企業(yè)在進行籌資時所發(fā)生的一次性行為，在財務處理上可以作為籌資額的減項予以扣除，故而財務管理意義上所說的資本成本一般都約定俗成指的是企業(yè)資本的使用成本。資本成本之于企業(yè)財務管理的重要意義不言而喻，可是在現(xiàn)實應用中卻有一個問題無法調(diào)和，那就是資本成本只是一種建立在假設基礎上的不很精確的估算值?？墒菍τ谝粋€企業(yè)的財務管理工作來講，對資本成本的管理可以作為考評績效的依據(jù)，可以作為確認管理行為正確性的依據(jù)，可以據(jù)此研判財務管理目標和企業(yè)經(jīng)營目標的實現(xiàn)度，而這些又都是財務管理理念中所包含的重要要素，因此，站在財務管理戰(zhàn)略的高度審視資本成本，則應該將工作的重心聚焦在正確地進行籌資、投資和運營資金管理方面，而不必過多地去關注資本成本的具體數(shù)值。

2.資本成本在企業(yè)籌資決策中的應用

籌資是企業(yè)進軍資本市場邁出的第一步，是企業(yè)通過適當?shù)姆绞胶颓罏樽约夯I措營運資金的一項必要的財務活動。在“火藥味”十足的資本市場上，企業(yè)要完全依靠自有資金來打拼肯定是不現(xiàn)實的，也是毫無優(yōu)勢和發(fā)展前景的。因此，在企業(yè)財務活動中，籌資被列在了首要環(huán)節(jié)的位置上。這也印證了我們常說的一個道理，“巧婦難為無米之炊”，“兵馬未動糧草先行”，即缺失了必要條件的加持，是什么事情都做不成的。既然財務活動把籌資放在了首要位置上，那么籌資決策對于企業(yè)財務活動的重要意義也就可想而知了?；I資決策，即企業(yè)出于融通資金需要在對資金籌措的來源、途徑、數(shù)量、時間、成本、風險、方案等進行客觀評價與選擇的基礎之上從中選擇最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的分析與判斷的過程，此之謂“籌資決策”?；I資決策的中心思想是為企業(yè)在多渠道、多方式的本市場環(huán)境下籌集到成本最低、實用性最強的資金來源，促進企業(yè)在資金結(jié)構(gòu)上實現(xiàn)最優(yōu)化——也就是企業(yè)平均資金成本率已經(jīng)達到了最低限度情況下的資金來源結(jié)構(gòu)。由此可以得出這樣一個結(jié)論：在企業(yè)進行籌資決策的過程中，資本成本是其中最為重要的依據(jù)，因為，一方面，個別資本成本可以被企業(yè)用作權(quán)衡籌資方式好壞的憑據(jù)，另一方面，加權(quán)平均資本成本可以被企業(yè)用作權(quán)衡資本結(jié)構(gòu)好壞的憑據(jù)，并且，個別資本成本和加權(quán)平均邊際資本成本還是企業(yè)用作權(quán)衡追加籌資方案的憑據(jù)。所以說，盡管企業(yè)在資本市場上會有很多籌資渠道（比如金融機構(gòu)貸款、社會資金融通、同業(yè)資金拆借等）和籌資方式（比如吸納投資、發(fā)行股票、銀行借貸等）可供選擇，但是最后能夠在企業(yè)選擇渠道和方式中起到?jīng)Q定作用的影響因素還是資本成本。同樣道理，由于企業(yè)對籌資渠道和籌資方式作出選擇的不同，由此而形成的資本結(jié)構(gòu)也和由此而產(chǎn)生財務風險也不會相同，故而能夠在企業(yè)確定最佳資本結(jié)構(gòu)中起到?jīng)Q定作用的影響因素也是資本成本。并且，企業(yè)在資本市場的籌資行為和籌資數(shù)量也不是無限的，比如，在企業(yè)在籌資數(shù)量上的增加已經(jīng)造成了增資成本大于增資收入的情況之下，企業(yè)就不宜通過籌資來繼續(xù)追加資本了，所以說能夠在企業(yè)確定籌資額度中起到?jīng)Q定作用的影響因素依然還是資本成本。將資本成本應用于籌資決策中是對資本成本價值的展現(xiàn)，在具體籌資決策實踐中，首先企業(yè)要計算出單項資本成本的大小，然后再通過對比、分析來選擇不同的債務和權(quán)益方式（比如選擇加權(quán)平均資本成本比較小的籌資方式）以促進企業(yè)利益的最大化；其次對于企業(yè)來說，并非籌措資金的額度越大就越好，實際上不管出于對擴大再生產(chǎn)的考核還是出于對更好地維持現(xiàn)有生產(chǎn)經(jīng)營狀況的考慮，企業(yè)都應該遵循資金邊際收益率大于邊際成本的原則，為此企業(yè)還必須要對資金需求數(shù)量作出科學預測，以防止因為籌措資金被閑置而使得資本成本被追加；再次就是由于企業(yè)籌資來源不同資本成本也不同，為了實現(xiàn)最低資本成本，企業(yè)須在諸如長期借款、短期借款、債權(quán)資金、股票用資等之間進行全面分析比較和綜合測評，以便從中獲得最佳籌資決策。總之，資本市場是復雜的、殘酷的，企業(yè)要想更好地讓資本成本在籌資決策中發(fā)揮作用，就必須拓寬思路、更新觀念，加強對籌資決策內(nèi)涵的理解和重要性的認識，因為在企業(yè)資本管理中，籌資決策起到了將資本市場和投資市場連接在一起的橋梁和紐帶作用。

3.資本成本在企業(yè)投資決策中的應用

企業(yè)從資本市場上籌措到一定額度的資金后，必須盡快開始花錢行為——也就是必須盡快讓借來的錢進入使用狀態(tài)使之產(chǎn)生價值增值，否則的話企業(yè)身上背負的償債付息負擔就會越來越沉重，這個過程就是企業(yè)的投資過程。由此可見，企業(yè)的投資過程，其實就是企業(yè)向某一項目輸送資金的過程，亦即企業(yè)為了能夠在未來某一時間段內(nèi)獲得預期中的收益或是資金增值而向某一特定領域投放資金或貨幣等價物的過程。企業(yè)投資活動不止一種形式（比如有實物投資、資本投資、證券投資等多種形式），不管那種形式的投資都是企業(yè)在資本市場上進行創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項目孵化的一種表現(xiàn)，都是企業(yè)對社會經(jīng)濟發(fā)展的一種力量貢獻。如同籌資需要決策一樣，企業(yè)的投資行為也同樣需要在事前對投資的可行性作出科學合理的確認，這便是投資決策?？梢姡^“投資決策”，即企業(yè)在對某一項目進行調(diào)查、分析、論證基礎之上就是否應該為該項輸送資金所作出的最后決斷。為了投資安全考慮，企業(yè)進行投資決策時要把握好它的四個特性：一是投資決策的針對性，即投資決策必須有明確的目標做先導；二是投資決策的可行性，即將投資決策付諸實踐中必須保證它是可以被執(zhí)行下去的；三是投資決策擇優(yōu)性，即投資決策所確認的方案必須是諸多可行方案當中最能夠讓企業(yè)感到滿意的那個；四是投資決策的風險性，即投資決策必須能夠?qū)ξ磥砜深A見或不可預見的風險進行充分估計，并能夠?qū)︼L險實施防范。就資本市場本身而言，雖然能夠?qū)ζ髽I(yè)投資決策產(chǎn)生影響的因素有很多種（比如企業(yè)投資項目選擇的時間、地點、規(guī)模、技術(shù)、收益預期等），對其中任何一個影響因素的考慮不周都有可能會導致投資活動的成敗，但是其中最為關鍵和最為根本的因素卻是資本成本因素。這是因為，資本成本在評價投資決策的目標性、可行性、擇優(yōu)性和風險性等諸多方面都是一個不可或缺的衡量尺度，都是一個必不可少的重要變量。首先，資本成本可以被企業(yè)用作是評價項目投資折現(xiàn)率、基準率和投資成果的憑據(jù)。如果企業(yè)投資收益沒有達到預期值的要求，則企業(yè)必須迅速據(jù)此對投資行為發(fā)生后的實際經(jīng)營情況作出調(diào)整和改善。對凈現(xiàn)值法和盈利能力指數(shù)法的應用為例，凈現(xiàn)值貼現(xiàn)率內(nèi)所含的報酬率是對企業(yè)投資某一項目真實報酬的反映，企業(yè)在利用這個指標評估所投資的項目時就是將內(nèi)含報酬率與項目資本成本進行比較后得來的結(jié)果，如果內(nèi)含報酬率大于或等于資本成本或必要報酬率，則表明企業(yè)所作出的投資決策是可以肯定的。其次，企業(yè)將采用凈現(xiàn)值指標用作評價投資決策的可行性時資本成本也是不可或缺的重要因素。以企業(yè)在資本市場上所面臨的經(jīng)營風險和財務風險為例，如果經(jīng)營風險和財務風險增大，則投資者對投資回報的要求也會隨之增大，這時如果企業(yè)是采用凈現(xiàn)值指標進行投資決策評價，那么當凈現(xiàn)值表現(xiàn)為正數(shù)時則表明企業(yè)的投資決策是可行的，而當凈現(xiàn)值表現(xiàn)為負數(shù)時在表明企業(yè)的投資決策是不可行的，并且如果在同時存在多個方案可供投資決策進行選擇的情況下，那么企業(yè)理所當然是要把凈現(xiàn)值是最大正數(shù)的那個方案作為最佳選擇。再有就是如果企業(yè)采用的是以內(nèi)部收益率指標來針對投資決策作評價，那么企業(yè)就需要以資金成本作為基數(shù)收益率。以只存在一個備選方案的情況為例，當內(nèi)部收益率大于或等于資金成本時則表明企業(yè)所作出的投資決策是可行的；而當內(nèi)部收益率低于資金成本時在表明企業(yè)所作出的投資決策是不可行的。同樣在同時存在多個方案可供投資決策進行選擇的情況下，則企業(yè)理所當然是要把收益率超過資金成本最多的那個方案作為最佳選擇。通過分析可知，資金成本作為企業(yè)確認投資方案時最為主要的一個衡量指標，在投資決策中的作用是不可替代的。

4.資本成本在企業(yè)融資決策中的應用

在資本市場上，能夠?qū)ζ髽I(yè)財務決策產(chǎn)生影響的因素是多方面的，除了上文中論述的財務管理理念、籌資決策和投資決策之外，融資決策對企業(yè)進行財務決策的影響也是極其重要的，不可忽視。所謂融資，即企業(yè)根據(jù)經(jīng)營狀況、資金狀況和發(fā)展需要借助某些渠道、以某種方式通過向投資者和債權(quán)人去募集資金來維系正常生產(chǎn)經(jīng)營活動需要的一種理財行為。通常來說，在資本市場上企業(yè)融資動機的產(chǎn)生都是出于以下三個理由：一是滿足擴大再生產(chǎn)需要；二是滿足償還債務需要；三是同時滿足擴大再生產(chǎn)和償還債務需要。如同影響企業(yè)的籌資決策和投資決策一樣，資本成本對企業(yè)融資決策的影響也是能夠?qū)ζ髽I(yè)財務決策走向和趨勢產(chǎn)生重要影響的一個非常關鍵的要素。所謂融資決策，即企業(yè)為了確定最佳募集資金方案而作出的最終選擇。由于融資在資本市場上是以常態(tài)化的方式存在著的，因此如何合理地進行融資決策也同樣是企業(yè)在資本市場上面臨的一個常態(tài)化的問題，對企業(yè)的健康生存和有序發(fā)展都有著至關重要的影響。也因此，資本成本對企業(yè)融資決策的影響非常值得探討。一般來說，當企業(yè)融資規(guī)模增大時，其資本成本也會隨著增大，反之亦然，當企業(yè)融資規(guī)模收窄時，其資本成本也會隨著轉(zhuǎn)小。比如，當企業(yè)發(fā)行證券的規(guī)模比較大時，由于各種管理費用要增加，因此企業(yè)的資本成本也會增加，反過來，當企業(yè)發(fā)行證券的規(guī)模比較小時，同樣由于各種管理費用的相應下降，因此企業(yè)的資本成本也會隨之下降。所以說，企業(yè)要保證融資決策的科學合理性，做好對資本成本的管理是非常關鍵的一環(huán)。首先是在企業(yè)融資組合中的債務資本比重和股權(quán)資本比重不論那個大，它的加權(quán)平均資本成本都應該小于資本的報酬率，這樣才能保證企業(yè)的實際資本成本比回報的資金要小，企業(yè)是處在盈利收益的經(jīng)營狀態(tài)；其次是企業(yè)的債務融資成本與股權(quán)融資成本存在一定聯(lián)系，且前者小于后者，當企業(yè)債務資金過大時其財務風險也會增大，同時連帶投資者投資風險的增大，并且還會進一步誘發(fā)企業(yè)股權(quán)資本成本的上升，故而債務成本和股權(quán)成本及其關聯(lián)性是企業(yè)在作出融資決策時必須予以考慮的要素；再有就是由于不同企業(yè)對融資方式和融資成本的選擇會有所不同，因而資本成本對融資決策的影響也會有所不同，比如，對于一個現(xiàn)金流穩(wěn)定的企業(yè)采用的是發(fā)行債券的融資方式，那么在債務資本成本較低狀況下就會極大地增加企業(yè)價值，再比如，對于一個現(xiàn)金流不穩(wěn)定的企業(yè)采用的是發(fā)行股票的直接融資方式。那么在這種成本較高狀況下的投資報酬率就要大于股權(quán)資本的融資成本。由此可見，資本成本對企業(yè)融資決策的影響有的時候很大程度上也與企業(yè)的融資方式選擇偏好有著直接關聯(lián)性。

三、結(jié)語

綜上，資本成本對企業(yè)財務決策的影響是巨大且深遠的，深入研究探討資本成本在企業(yè)財務決策中的應用問題，對企業(yè)在資本市場上的健康發(fā)展是大有裨益的。