于鑫 蔣抒航

摘? ?要：在新的歷史發(fā)展階段，防范化解系統(tǒng)性金融風險，是金融工作的重要任務，也是金融工作的永恒主題。ESG表現(xiàn)作為銀行高質量發(fā)展的重要推動力對防范系統(tǒng)性風險有著重要意義。本文選取我國A股上市銀行2008—2022年財務數(shù)據(jù)，構建非平衡面板模型實證分析銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的影響效果。結論表明，我國上市銀行系統(tǒng)性風險隨著ESG表現(xiàn)的提高而降低，其中銀行社會（E）、環(huán)境（S）和公司治理（G）三方面表現(xiàn)影響有所差異，并且ESG表現(xiàn)的系統(tǒng)性風險抑制效果存在異質性特征。機制檢驗顯示，良好的ESG表現(xiàn)可以通過“風險渠道”“競爭渠道”和“分散渠道”抑制其系統(tǒng)性風險，并且經(jīng)濟政策不確定性會強化ESG的系統(tǒng)性風險抑制作用。

關鍵詞：上市銀行；ESG表現(xiàn)；系統(tǒng)性風險

DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2023.07.001

中圖分類號：F832? ? ? ? ? ? ?文獻標識碼：A? ? ?文章編號：1003－9031（2023）07－0003－16

一、引言

在我國經(jīng)濟轉向高質量發(fā)展的新階段，實現(xiàn)高質量、高水平、高持續(xù)性發(fā)展的發(fā)展路徑已經(jīng)成為企業(yè)發(fā)展的所追求的目標和方向（李井林等，2021），政府和社會的重視使得企業(yè)社會責任和可持續(xù)性發(fā)展受到大眾的廣泛關注（周方召等，2020）。ESG表現(xiàn)取自環(huán)境、社會和公司治理三個維度，主要衡量標準包括公司對環(huán)境的影響、對社會的責任以及內(nèi)部治理情況，既可以被公司用來規(guī)范和監(jiān)督自身行為，也是投資人用來衡量所投資企業(yè)和資產(chǎn)在可持續(xù)發(fā)展領域追求長期價值增長、兼顧經(jīng)濟和社會效益的評價體系，反映了企業(yè)個體經(jīng)濟效益和社會效益的有機結合。據(jù)WIND數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，2015年至2020年我國發(fā)布ESG報告的A股上市公司由907上升至1280家，占總量的三分之一，并且數(shù)量持續(xù)增長，體現(xiàn)了社會對企業(yè)ESG表現(xiàn)的廣泛關注。

商業(yè)銀行作為我國經(jīng)濟活動中的主要參與主體，具有社會性和公眾性（朱慈蘊，2010），通過與其他金融主體間的緊密聯(lián)系占據(jù)我國經(jīng)濟發(fā)展的關鍵地位，研究其ESG表現(xiàn)對我國金融市場實現(xiàn)長期穩(wěn)定發(fā)展具有重要意義。金融的本質是服務實體經(jīng)濟，特別是在我國經(jīng)濟發(fā)展處于高速發(fā)展向高質量發(fā)展的關鍵轉型期，更加需要安全穩(wěn)定的經(jīng)濟環(huán)境作為支撐。由于金融機構之間的風險可以相互傳染，較小的風險沖擊也可能引起嚴重的系統(tǒng)性風險（Acharya，2010；Huang et al.，2012）。近年來，隨著利率市場化和金融脫媒水平的不斷深化，我國商業(yè)銀行傳統(tǒng)存貸利差盈利的空間被壓縮（巴曙松等，2013），銀行可能會出于逐利動機通過同業(yè)和表外業(yè)務進行金融創(chuàng)新規(guī)避監(jiān)管、進行財務造假獲取外部融資、忽略環(huán)境污染外部性以獲取經(jīng)濟效益（祝繼高等，2016），在這一過程中，商業(yè)銀行的個體利潤最大化和社會效益最大化目標之間相互偏離（顧海峰和卞雨晨，2022），銀行背離社會責任以及可持續(xù)性發(fā)展的問題日趨嚴重，系統(tǒng)性風險隱患值得擔憂（李井林等，2021）。在此背景下，研究我國上市銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的影響效果，可以引導商業(yè)銀行更好地發(fā)揮對實體經(jīng)濟的支持作用，使銀行切實承擔社會責任、實現(xiàn)綠色和可持續(xù)性發(fā)展以及有效防范系統(tǒng)性風險。

二、文獻綜述

ESG表現(xiàn)作為一種新型的關乎企業(yè)環(huán)境、社會和公司治理三方面的企業(yè)評價標準，是對傳統(tǒng)企業(yè)財務表現(xiàn)的有效補充，體現(xiàn)了企業(yè)經(jīng)濟效益和社會效益的有機結合。已有研究關于企業(yè)ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟后果多從經(jīng)營績效和企業(yè)價值的角度出發(fā)：一方面，披露ESG表現(xiàn)相關信息可以減低企業(yè)與投資者之間的信息不對稱問題，降低由于信息成本和現(xiàn)金流風險而導致的融資約束問題（屈文洲等，2011），也可以提高企業(yè)形象和聲譽，使其在股票市場上擁有更高的收益率，增加財務績效（Joliet et al.，2018）；另一方面，企業(yè)積極承擔社會責任有利于其獲得政府和投資者的支持，使企業(yè)可以獲得低利率的貸款成本，加強企業(yè)創(chuàng)新，提高企業(yè)價值（顧海峰和卞雨晨，2022）。袁業(yè)虎和熊笑涵（2021）通過對2011—2019年我國上市公司的非平衡面板數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)ESG表現(xiàn)更好的上市公司擁有更好的績效水平，并且認為外部媒體關注度的增加會增加公司披露ESG意愿，降低企業(yè)融資成本，關注度越高的公司擁有更好的財務績效。李井林等（2021）認為企業(yè)整體ESG表現(xiàn)及其中的各個維度均可以顯著提高其績效水平。Lian et al.（2023）認為良好的ESG表現(xiàn)通過降低企業(yè)財務風險、提高企業(yè)透明度和降低債務代理成本來降低債券信用利差，提高企業(yè)價值，并且這種影響在非國有企業(yè)、宏觀經(jīng)濟環(huán)境較差的企業(yè)以及市場化程度較高地區(qū)的企業(yè)中更為明顯。然而，也有學者基于股東至上和委托代理理論，認為社會責任承擔行為需要投入銀行自有資金進行生產(chǎn)和經(jīng)營，會對股東權益產(chǎn)生損耗（Barnea et al.，2010）；并且ESG表現(xiàn)要求企業(yè)經(jīng)營者既要秉持企業(yè)利潤最大化原則，也要兼顧社會效益最大化要求，讓本就存在的委托代理問題更加嚴重，損害企業(yè)價值（蔣海等，2010）。

作為社會融資的主要媒介，與一般企業(yè)不同，商業(yè)銀行ESG表現(xiàn)中的環(huán)境和社會責任方面體現(xiàn)在銀行在精準扶貧、綠色金融以及響應國家重大發(fā)展戰(zhàn)略等方面做出的貢獻（宋科等，2022），銀行不光要注重自身經(jīng)營過程中的環(huán)境保護、社會責任和內(nèi)部治理目標，也要積極引導信貸資金流向綠色低碳領域，為中小企業(yè)科技創(chuàng)新和綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展等方面提供支持（顧海峰和卞雨晨，2022）?，F(xiàn)有研究多從競爭力和經(jīng)營績效的方面研究銀行ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟效益，段軍山和莊旭東（2021）發(fā)現(xiàn)積極承擔社會責任、擁有更好的ESG表現(xiàn)的商業(yè)銀行可以提高在客戶群體中的形象、加深與客戶間的交互程度、提高員工認同度以及促進金融創(chuàng)新，從而促進其自身競爭力的提升。李焰和施佳宏（2018）從銀行對中小微企業(yè)的資金供給角度分析銀行社會責任承擔和ESG表現(xiàn)，認為承擔更多社會責任的銀行自身財務績效和競爭優(yōu)勢較好。Forgione et al.（2020）以2013—2017年期間22個國家的大型商業(yè)銀行為樣本，研究發(fā)現(xiàn)銀行ESG表現(xiàn)中的社會和環(huán)境維度的表現(xiàn)越好，銀行效率越高、績效越好，而公司治理維度的表現(xiàn)一般與銀行績效無關。

結合已有文獻研究可知，關于ESG表現(xiàn)的研究存在諸多局限：第一，現(xiàn)有研究多關注上市企業(yè)而非專注金融機構ESG表現(xiàn)的經(jīng)濟效益。第二，關于銀行ESG表現(xiàn)的相關研究多從銀行競爭和經(jīng)營績效角度出發(fā)，且均基于銀行個體表現(xiàn)視角，并未探究其對銀行風險的相關影響。而ESG表現(xiàn)與銀行業(yè)績水平和長遠發(fā)展存在密切關系，這要求銀行在經(jīng)營活動中秉持ESG理念，商業(yè)銀行在日常經(jīng)營中和機構之間利用資產(chǎn)負債表、信貸業(yè)務等各種渠道，建立了錯綜復雜的關聯(lián)網(wǎng)絡，通過業(yè)務交易、間接關聯(lián)的渠道可能會使得系統(tǒng)性風險擴散，但卻鮮有研究論證銀行ESG表現(xiàn)和系統(tǒng)性風險之間是否存在關系？若存在，這種關系是否有異質性、影響的機制是什么？這些都是本文亟待解決的問題。

三、理論分析與研究假設

銀行ESG表現(xiàn)涉及環(huán)境、社會責任和內(nèi)部治理三個維度，積極的ESG表現(xiàn)作為銀行響應國家綠色發(fā)展號召、積極承擔社會責任和進行良好的公司內(nèi)部治理的表現(xiàn)（薛龍等，2023），向外界傳遞積極的信號，樹立了良好的社會責任形象，可以加強與投資者之間的密切聯(lián)系，便于銀行降低融資成本，從而增強銀行的經(jīng)營穩(wěn)定性，降低銀行體系發(fā)生系統(tǒng)性風險的概率（張?zhí)祉數(shù)龋?017；Zhang et al.，2020），Lashkaripour（2023）發(fā)現(xiàn)在市場崩盤期間，ESG表現(xiàn)較差的股票尾部風險更高，意味著其系統(tǒng)性風險越高。因此，銀行良好的ESG表現(xiàn)有助于降低銀行的系統(tǒng)性風險。

就銀行的環(huán)境表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的影響效果而言，銀行積極承擔環(huán)境責任對系統(tǒng)性風險有抑制作用。銀行承擔環(huán)境責任有聲譽溢出效果，有助于向政府和社會公眾傳遞正向的信號，反映銀行重視環(huán)境保護、響應國家綠色發(fā)展號召，積極引導資金流向綠色低碳領域，助力中小微企業(yè)實現(xiàn)綠色產(chǎn)品、科技創(chuàng)新，有利于其獲得政府和投資者的支持，降低系統(tǒng)性風險水平（顧海峰和卞雨晨，2022；王磊，2022）。銀行自身在環(huán)境保護方面的投入也可以增強銀行相對競爭優(yōu)勢，提高銀行業(yè)績水平和長遠發(fā)展能力，有利于銀行實現(xiàn)可持續(xù)性發(fā)展和降低系統(tǒng)性風險（李井林等，2021）。

就銀行承擔社會責任對系統(tǒng)性風險的影響效果而言，銀行積極承擔社會責任對系統(tǒng)性風險有抑制作用。積極承擔社會責任對銀行有聲譽溢出效果，有助于提高企業(yè)形象和聲譽，增強其與利益相關者之間的聯(lián)系，有助于銀行以低成本獲取外部融資，有更高的市場收益率，增加其營業(yè)收益和經(jīng)營穩(wěn)定性（Joliet et al.，2018；周方召等，2020），降低系統(tǒng)性風險水平。另外，銀行承擔社會責任可以緩解借貸關系中的信息不對稱問題，增加銀行向借貸能力較弱的中小微企業(yè)提高信貸資金的意愿，從而降低銀行通過影子銀行業(yè)務向此類企業(yè)提高貸款以實現(xiàn)監(jiān)管套利的動機，而影子銀行會在銀行體系內(nèi)部拉長借貸鏈條、實現(xiàn)空轉套利，會增加銀行系統(tǒng)性風險（祝繼高等，2016；尹振濤等，2021）。因此，銀行積極承擔社會責任有利于降低系統(tǒng)性風險。

就銀行的內(nèi)部治理對系統(tǒng)性風險的影響效果而言，銀行良好的內(nèi)部治理表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險有抑制作用。良好的內(nèi)部治理可以緩解由于所有權和經(jīng)營權分離而導致的委托代理和道德風險問題，對管理者在經(jīng)營決策中的自利行為產(chǎn)生約束（吳成頌等，2019），激勵管理者做出有利于銀行整體經(jīng)濟效益提高的科學決策（薛龍等，2023），降低銀行系統(tǒng)性風險。良好的內(nèi)部管理制度還可以在員工薪酬管理、股權結構、整體戰(zhàn)略規(guī)劃方面完善公司結構，提高銀行經(jīng)營效率（宋科等，2022），降低銀行系統(tǒng)性風險?；谏鲜龇治?，本文提出以下假設1：

假設1：銀行良好的ESG表現(xiàn)可以抑制其系統(tǒng)性風險，其中銀行的環(huán)境、社會責任和內(nèi)部治理方面的表現(xiàn)均可以起到抑制系統(tǒng)性風險的作用。

銀行ESG表現(xiàn)可以降低銀行個體經(jīng)營風險，從而抑制其系統(tǒng)性風險。較好的ESG表現(xiàn)可以通過抑制信息風險和經(jīng)營風險降低審計收費（袁業(yè)虎和熊笑涵，2021），增加銀行經(jīng)營績效和盈利能力。商業(yè)銀行出于盈利動機會選擇持有高風險的投資組合以獲取較高收益，ESG表現(xiàn)會降低銀行因為逐利動機的高風險承擔行為，降低個體風險。并且，上文中提到銀行ESG表現(xiàn)可以通過聲譽溢出和緩解信息不對稱的途徑增加銀行經(jīng)營穩(wěn)定性，降低銀行從事影子銀行業(yè)務實現(xiàn)監(jiān)管套利的動機，降低銀行資產(chǎn)風險（祝繼高等，2016）。Sassen et al.（2016）對歐洲2002—2014年8752個企業(yè)的面板數(shù)據(jù)進行分析，研究發(fā)現(xiàn)ESG表現(xiàn)越好的公司承擔社會責任越多，其公司層面風險和系統(tǒng)性風險越低。周方召等（2020）認為企業(yè)的ESG表現(xiàn)不僅可以提高自身經(jīng)營績效，也可以降低自身風險。銀行個體風險累積減少之后，個體風險通過銀行體系的網(wǎng)絡聯(lián)結關系外溢到其他金融機構造成系統(tǒng)性風險的可能性也會降低。基于上述分析，本文提出假設2：

假設2：銀行良好的ESG表現(xiàn)能夠通過減少個體風險積聚的“風險渠道”抑制系統(tǒng)性風險。

已有研究表明，ESG表現(xiàn)的聲譽效應可以提高銀行形象，助力其信貸規(guī)模擴張，由于市場中優(yōu)質企業(yè)稀缺，最終會導致銀行信貸資產(chǎn)配置同質化，銀行間邊際成本和利潤趨于一致，增強銀行業(yè)競爭（段軍山和莊旭東，2021）。同時，由于銀行自身資源有限，為了實現(xiàn)良好的ESG表現(xiàn)在其他經(jīng)營業(yè)務方面的資源投入會有所降低，從而抑制銀行在擴大規(guī)模和金融創(chuàng)新等方面的發(fā)展，增強銀行業(yè)整體競爭。根據(jù)“競爭-穩(wěn)定”假說，激烈的市場競爭會損害銀行的特許權價值，削弱銀行壟斷定價能力，使得銀行采取低利率的競爭策略，從而避免債務人出于盈利動機而采取高風險的投資策略，降低銀行貸款違約率，維護銀行業(yè)穩(wěn)定發(fā)展、抑制系統(tǒng)性風險。市場競爭水平的減少會增加銀行系統(tǒng)性風險水平，銀行市場力量的增加會增加其壟斷定價能力，從而將銀行成本轉移到債務人導致企業(yè)需要支付更高的貸款利息，道德風險的存在會增加企業(yè)冒險經(jīng)營動機，增加企業(yè)破產(chǎn)風險和違約概率，而企業(yè)違約風險加大會導致銀行發(fā)生系統(tǒng)性風險概率增加（Repullo，2004；吳成頌等，2019）?；谏鲜龇治?，本文提出假設3：

假設3：銀行良好的ESG表現(xiàn)能夠通過加強銀行業(yè)競爭水平的“競爭渠道”抑制系統(tǒng)性風險。

銀行良好的ESG表現(xiàn)意味著其不僅注重自身經(jīng)營過程中的環(huán)境保護、社會責任和內(nèi)部治理目標，也積極引導信貸資金流向綠色低碳領域，為中小企業(yè)科技創(chuàng)新和綠色產(chǎn)業(yè)發(fā)展等方面提供了信貸資金支持，使得銀行貸款集中度降低。以往由于國有企業(yè)和地方政府融資平臺有政府信用擔保，因此銀行貸款集中度較高，資金大多集中流向有政府背景的國企以及可以在短期內(nèi)產(chǎn)生收益的大型和傳統(tǒng)企業(yè)。但由于市場中優(yōu)質企業(yè)稀缺，這些貸款集中企業(yè)的投資往往處于低效率狀態(tài)，同時受到“三去一補一降”政策的影響，傳統(tǒng)企業(yè)經(jīng)營可持續(xù)性大幅降低，違約概率大幅提高，造成銀行體系內(nèi)出現(xiàn)大規(guī)模流動性危機，增加系統(tǒng)性風險。這不僅會導致銀行間為爭奪優(yōu)質客戶進行惡性價格競爭，從而危害市場穩(wěn)定、增加系統(tǒng)性風險，還會導致銀行間資產(chǎn)配置同質化現(xiàn)象，通過銀行間資產(chǎn)拋售和信貸關聯(lián)渠道增加系統(tǒng)性風險。銀行良好的ESG表現(xiàn)會降低銀行的貸款集中度，使得銀行原先資產(chǎn)配置的地區(qū)以及行業(yè)單一化逐步向多元化發(fā)展，實現(xiàn)多元化收入以降低系統(tǒng)性風險；并且由于貸款流向的綠色低碳企業(yè)擁有更好的發(fā)展前景，有利于優(yōu)化銀行資產(chǎn)配置結構，提升銀行資產(chǎn)質量（顧海峰和卞雨晨，2022）?；谏鲜龇治觯疚奶岢黾僭O4：

假設4：銀行良好的ESG表現(xiàn)能夠通過降低貸款集中度的“分散渠道”抑制系統(tǒng)性風險。

四、樣本選取與研究設計

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)處理

本文選取2008—2022年我國A股上市銀行的非平衡面板數(shù)據(jù)作為研究對象，樣本內(nèi)銀行上市時間較長，公司治理較為規(guī)范，數(shù)據(jù)披露質量較高，因此具有一定的代表性。所用樣本銀行季度財務數(shù)據(jù)均來自WIND與國泰安數(shù)據(jù)庫，部分數(shù)據(jù)存在缺失值，進行手工搜集補齊。在對樣本數(shù)據(jù)進行初步處理之后，本文對樣本處理如下：剔除上市時間較晚并且樣本量過少的銀行，剔除財務數(shù)據(jù)異常和缺失值較多的銀行，最終選取23家A股上市銀行，為避免極值影響，本文對銀行層面主要數(shù)據(jù)進行兩端1%縮尾處理。

（二）變量選擇及模型設定

1.銀行系統(tǒng)性風險

本文基于DCC-GARCH模型計算ΔCoVaR，剝離銀行自身的自有風險，計算銀行正常經(jīng)營和處于危機狀態(tài)下金融體系風險的差額，得到機構給金融系統(tǒng)帶來的風險增量作為被解釋變量。CoVaR（條件在險價值）是條件概率發(fā)布的VaR（在險價值），在機構i處于危機狀態(tài)時，整個金融系統(tǒng)j的虧損可以用如下公式表示為：

同時借鑒Acharya等人在2010年提出的MES測算方法，度量在整個金融市場收益率呈現(xiàn)下跌現(xiàn)象時，單個金融機構所遭受損失的預期，采用歷史窗口滾動平均數(shù)據(jù)計算邊際期望損失作為替代變量進行穩(wěn)健性檢驗。由于上述變量均為日度數(shù)據(jù)，本文進行季度平均計算得出商業(yè)銀行季度系統(tǒng)性風險貢獻度，由于MES和ΔCoVaR大部分均為負值，本文在后續(xù)回歸時取其相反數(shù)，值越大則表明該銀行對系統(tǒng)性風險的邊際貢獻越大。

計算結果如圖1所示，我們可以看到，在2008年由于金融危機事件對我國金融市場產(chǎn)生重大影響， 我國商業(yè)銀行的MES和ΔCoVaR 均值都處在十分高的水平，明顯高于樣本剩余時間，并且，在2008年至2009年期間系統(tǒng)性風險處在振蕩期，沒有下降的趨勢。在2009年后，隨著金融危機對我國影響逐漸消散，我國金融市場逐漸回歸正常，MES和ΔCoVaR 均有著較為明顯的下降趨勢，說明后危機時期我國系統(tǒng)性風險防控政策有了較大成效。MES和ΔCoVaR均值在2013年左右又產(chǎn)生了一次小幅上升，這與當年市場流動性短缺而導致我國出現(xiàn)的“錢荒”事件密不可分，這次危機也促使我國金融監(jiān)管當局加強對相關業(yè)務的監(jiān)管，緩解系統(tǒng)性風險的積聚。而在2015年左右銀行系統(tǒng)性風險的大幅上升對應著當年的兩次股災事件，使得我國上市銀行市場資產(chǎn)大幅下降，降低風險承受能力進而引發(fā)系統(tǒng)性風險。

2.銀行ESG表現(xiàn)

本文核心解釋變量為銀行ESG表現(xiàn)，選取2009—2022年華證ESG評級數(shù)據(jù)為依據(jù)對銀行整體ESG表現(xiàn)以及各個子維度表現(xiàn)進行賦值。華證ESG評級結合我國上市公司信息披露情況和公司特點，在理論分析的基礎上借鑒國際機構的經(jīng)驗做法構建ESG評級體系指標框架，包括3個一級支柱指標、16個二級支柱指標、44個三級議題指標，指標構建較為全面客觀，由于華證季度ESG指標評級從C-AAA共九級，本文分別對評級賦值1-9以量化表示上市銀行ESG表現(xiàn)，便于后續(xù)回歸。

3.中介變量

個體風險：本文使用代表違約距離的Z值（Z-score）衡量商業(yè)銀行的破產(chǎn)風險（于國才等，2021）。Z值計算方法為：

其中，ROA為資產(chǎn)收益率，ETA為銀行資本與資產(chǎn)比率，？滓（ROA）表示ROA的標準差，由于Z值分布有偏，為糾正數(shù)據(jù)偏態(tài)本文對Z值取對數(shù)后作為銀行個體風險的代理變量，記為Z-score。銀行的Z-score數(shù)值越大，銀行的個體風險越低、穩(wěn)定性越好。

銀行集中度和競爭度：本文選取赫氏指數(shù)（Herfindahl-Hirschmani Index，HHI）來度量銀行業(yè)集中度，計算公式如下：

其中，M為i銀行在t時期的市場占有率，以資產(chǎn)市場占有率來計算，指數(shù)越小，表示銀行業(yè)集中度越低，競爭越強。計算所得為總體數(shù)據(jù)，表示在t時期所有銀行都面臨相同的銀行業(yè)市場集中度，包含了所有銀行在市場上的信息，可以較好地表示銀行業(yè)競爭程度。

銀行貸款集中度：本文選取銀行貸款規(guī)模前十大客戶規(guī)模占總貸款比例（TOP10）衡量銀行信貸資金集中度，其占比越大則表示銀行信貸資金相對集中度越高，貸款分散度較低。

4.控制變量

銀行系統(tǒng)性風險存在諸多影響因素，為了避免遺漏變量造成的估計偏差，本文借鑒已有研究分別從銀行和宏觀層面選取控制變量，銀行層面選取資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）、貸款占比（LOAN）、凈利差（ML）、資產(chǎn)收益率（ROA）、非利息收入占比（NII）、資本充足率（CAR）作為控制變量；宏觀層面選取GDP季度同比增速（RGDP）和M2季度同比增速（RM2）作為控制變量。

5.模型設定

本文建立如下所示雙向固定效應模型檢驗銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的影響：

其中，Risk表示銀行i在t時期的系統(tǒng)性風險，用ΔCoVaR來衡量，主要的解釋變量為ESGi，t銀行ESG表現(xiàn)，Ctrli，t表示控制變量，Banki表示不隨時間改變的銀行個體固定效應，表示Quart不隨銀行個體改變的季度時間固定效應。

五、回歸結果分析

（一）數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計

各變量定義及描述性統(tǒng)計如表1所示，我國上市銀行系統(tǒng)性風險最小值與最大值相差較大，表明我國銀行業(yè)系統(tǒng)性風險特征存在明顯差異；ESG表現(xiàn)均值為5.5436，表明我國銀行業(yè)整體在環(huán)境、社會和內(nèi)部治理方面表現(xiàn)良好，綠色和可持續(xù)性發(fā)展水平穩(wěn)步提高。

（二）ESG對銀行系統(tǒng)性風險的影響

表2列出了基準模型的回歸結果，無論是否增加宏觀層面解釋變量，以及是否使用雙向固定效應模型進行回歸，銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的回歸系數(shù)均為負，且均在1%的水平下顯著，表明ESG表現(xiàn)可以顯著抑制銀行系統(tǒng)性風險。從控制變量層面看，銀行規(guī)模和凈利差越大，盈利能力越強，經(jīng)營的規(guī)模效應也會使得銀行的穩(wěn)定性越高，對銀行的系統(tǒng)性風險也有負向影響。在宏觀層面，M2增速的提高會顯著增加銀行系統(tǒng)性風險。

在進一步分析中，為了考察銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的結構性效應，本文按照上述相同方法分別對ESG表現(xiàn)中的環(huán)境（Escore）、社會（Sscore）以及內(nèi)部治理（Gscore）三個維度相關表現(xiàn)進行賦值并且代替基準模型中的核心解釋變量。回歸結果如表3所示，銀行ESG評級中三個維度表現(xiàn)均對系統(tǒng)性風險有抑制作用，但只有內(nèi)部治理層面的良好表現(xiàn)可以顯著影響系統(tǒng)性風險。這表明銀行通過內(nèi)部治理可以緩解信息不對稱和委托代理問題，完善組織架構，提高經(jīng)營效率，從而顯著降低其系統(tǒng)性風險。雖然銀行環(huán)境和社會責任方面表現(xiàn)可以通過聲譽溢出效應降低系統(tǒng)性風險，由于間接效應的存在這種影響并不明顯。

（三）穩(wěn)健性檢驗

本文采用下述穩(wěn)健性檢驗方法以證明上述結論的可靠性：第一，更換回歸模型，本文將計量模型替換為MLE（最大似然估計）和GMM（廣義矩估計）后回歸結果如表4列（1）、（2）所示。第二，替換被解釋變量，在選取MES代替ΔCoVaR作為被解釋變量之后，回歸結果如列（3）所示。第三，改變樣本時間區(qū)間，選取2009—2019年數(shù)據(jù)以剔除金融危機和新冠疫情給宏觀經(jīng)濟帶來的影響，回歸結果如列（4）所示。第四，考慮到銀行ESG表現(xiàn)可能存在的滯后效應和內(nèi)生性問題，本文將核心解釋變量滯后一期回歸，結果如列（5）所示。采用上述穩(wěn)健性檢驗方法之后，ESG系數(shù)依舊顯著為負，表明上文結論穩(wěn)健可靠。

（四）內(nèi)生性檢驗

為了進一步減弱遺漏變量和反向因果造成的內(nèi)生性問題，本文選取2SLS工具變量法降低內(nèi)生性問題導致的估計偏誤問題。參考顧海峰和卞雨晨（2022）的做法，本文選取其他銀行ESG表現(xiàn)均值作為工具變量（IV）。表5顯示了2SLS工具變量法的回歸結果，選用的兩種工具變量第一階段F值均遠大于臨界值10，說明選取變量不是弱工具變量；K-PLM統(tǒng)計量均在1%置信水平下顯著不為0；以上結果表明了其他樣本銀行ESG均值作為工具變量的合理性。通過2SLS工具變量法減弱內(nèi)生性問題對模型估計的影響后，銀行同質化對系統(tǒng)性風險仍具有顯著的抑制作用，進一步證明了上述結論的可靠性。

（五）異質性分析

本文將樣本分為包括國有商業(yè)銀行和全國性股份制商業(yè)銀行的大型商業(yè)銀行以及包括城市和農(nóng)村商業(yè)銀行的中小型商業(yè)銀行，同時還按照資本充足率（CAR）和資產(chǎn)收益率（ROA）相對樣本均值的大小對銀行進行分組，分析ESG表現(xiàn)對銀行系統(tǒng)性風險關于銀行性質和財務特征的異質性效果?；貧w結果如表6所示，列（1）、（2）結論表明相比于小型銀行，大型銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的抑制效果更明顯，大型商業(yè)銀行依靠社會地位與政府背景可以獲得穩(wěn)定的資金來源與利潤水平，作為系統(tǒng)重要性銀行在銀行體系中占據(jù)重要地位，規(guī)模效應使其可以承擔更多的環(huán)境和社會責任，并且內(nèi)部管理制度完善、銀行風險防范水平較強，ESG表現(xiàn)的風險抑制效果更強。列（3）—（6）表明資本相對短缺和盈利能力相對較弱的銀行良好的ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的抑制效果更為明顯，銀行資本充足率低表示銀行資本相對短缺，資本收益率低表示銀行盈利能力相對較弱，意味著銀行在出現(xiàn)流動性危機時容易發(fā)生流動性不足問題，股東權益受到損失，因此利益相關者有動機對銀行管理者進行約束和激勵以避免損失，這會使得銀行個體經(jīng)營風險降低，強化銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的“個體風險”渠道，使得抑制效果更為明顯。

六、進一步研究

（一）中介效應機制檢驗

為了驗證影響機制是否有效，本文在基準模型基礎上，借鑒江艇（2022）的研究，使用以下機制檢驗模型①：

其中，MADi，t表示中介變量，包括銀行個體風險、銀行業(yè)競爭度和銀行信息透明度。檢驗結果如表7所示，列（1）結果顯示ESG系數(shù)在5%的水平下顯著為正，表明銀行的ESG表現(xiàn)可以通過提高銀行的經(jīng)營績效和形象水平，顯著降低其個體風險，銀行個體風險累積減少之后，其通過銀行體系的網(wǎng)絡聯(lián)結關系外溢到其他金融機構造成系統(tǒng)性風險的可能性也會降低；列（2）結果顯示ESG系數(shù)在1%的水平下顯著為負，說明銀行的ESG表現(xiàn)可以顯著提高銀行業(yè)競爭水平，根據(jù)“競爭-穩(wěn)定”假說，激烈的市場競爭會損害銀行的特許權價值，削弱銀行壟斷定價能力，從而降低貸款利率和貸款違約率，降低銀行系統(tǒng)性風險；列（3）結果顯示ESG系數(shù)在10%置信水平下顯著為負，說明銀行ESG表現(xiàn)可以顯著降低其貸款集中度，避免銀行之間發(fā)生惡性競爭和出現(xiàn)資產(chǎn)配置同質化現(xiàn)象，使得銀行資產(chǎn)配置多元化，降低系統(tǒng)性風險。上述結論證明了銀行個體風險、市場競爭和貸款集中度中介效應的存在，與假設相符。

（二）經(jīng)濟政策不確定性的調(diào)節(jié)效應

近年來，我國所面臨的外部經(jīng)濟環(huán)境不確定性日益嚴峻（劉鶴，2021），商業(yè)銀行作為經(jīng)濟活動中的主要參與主體，也通過與其他金融主體間的緊密聯(lián)系占據(jù)我國經(jīng)濟發(fā)展的關鍵角色。由于國內(nèi)外宏觀經(jīng)濟情況變幻莫測而導致的經(jīng)濟政策不確定性不僅會直接影響企業(yè)自身行為決策，還會通過緊密的銀企關系傳導至銀行系統(tǒng)，使得商業(yè)銀行受經(jīng)濟政策不確定性的影響更大。本文引入經(jīng)濟政策不確定性指數(shù)，分析其對銀行ESG表現(xiàn)和系統(tǒng)性風險之間關系的調(diào)節(jié)效應，對Baker et al.（2016）所構建的中國經(jīng)濟政策不確定性度量指標進行季度平均并取其自然對數(shù)，得到我國經(jīng)濟政策不確定性指標記為EPU，回歸結果如表8所示，ESG表現(xiàn)與經(jīng)濟政策不確定性交互項顯著為負，這意味著在ESG表現(xiàn)一定的情況下，更大的經(jīng)濟政策不確定性會強化ESG對系統(tǒng)性風險的抑制作用。進一步分析中，本文分別分析經(jīng)濟政策不確定性對銀行ESG表現(xiàn)三個維度的調(diào)節(jié)作用，從環(huán)境和社會責任承擔角度分析，經(jīng)濟政策不確定性可以通過加強社會對經(jīng)濟發(fā)展的悲觀預期，從而擴大銀行ESG表現(xiàn)的聲譽溢出作用（宋科等，2022），加強利益相關者對銀行積極承擔社會責任的樂觀預期，從而熨平經(jīng)濟波動帶來的不利沖擊，從內(nèi)部管理角度分析，經(jīng)濟政策不確定性會提高股東對公司經(jīng)營風險的擔憂，從而更有動機對銀行管理者的自利行為進行約束和激勵以避免損失，這會使得銀行個體經(jīng)營風險降低，增強銀行經(jīng)營穩(wěn)健性，從而更好地抑制其系統(tǒng)性風險。

七、結論與政策建議

（一）結論

本文選取我國A股上市銀行2008—2022年財務數(shù)據(jù)，構建非平衡面板模型實證分析銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的影響效果。研究結論表明：第一，ESG表現(xiàn)對銀行系統(tǒng)性風險有抑制效果，并且從結構性效應來看，ESG中環(huán)境、社會和公司治理三方面的表現(xiàn)均可以在不同程度上降低銀行系統(tǒng)性風險；異質性分析表明ESG的系統(tǒng)性風險抑制效果在大規(guī)模、資本相對短缺和盈利能力較弱的銀行中更強烈。第二，中介效應檢驗結果表明，銀行ESG表現(xiàn)可以通過降低銀行個體風險加強銀行業(yè)市場競爭和降低貸款集中度的渠道抑制其系統(tǒng)性風險。第三，經(jīng)濟政策不確定性上升時，ESG表現(xiàn)的系統(tǒng)性風險抑制作用更為明顯，具體來看，經(jīng)濟政策不確定性均可以強化ESG表現(xiàn)的環(huán)境、社會和公司治理對系統(tǒng)性風險的抑制效果。

（二）政策建議

第一，商業(yè)銀行和監(jiān)管部門要意識到銀行整體ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的抑制作用，同時也要注意ESG表現(xiàn)的結構性影響、增加對銀行ESG表現(xiàn)的關注和重視，將ESG表現(xiàn)納入完整的銀行監(jiān)管框架。在關注其風險抑制作用的同時，警惕銀行借助ESG表現(xiàn)的聲譽效應誤導投資者，對金融體系穩(wěn)定產(chǎn)生不利影響。第二，政府在制定金融機構ESG表現(xiàn)的評價體系以及相關信息披露制度時，應該在對金融機構準確評估的基礎上實施分類化、差異化監(jiān)管，對于風險管控能力較強、ESG表現(xiàn)較好的金融機構可以適度放寬監(jiān)管政策以降低銀行提高ESG表現(xiàn)的業(yè)務成本，引導銀行主動提高ESG表現(xiàn)，發(fā)揮金融中介在可持續(xù)性發(fā)展中的引導作用。第三，監(jiān)管部門要完善系統(tǒng)性風險監(jiān)控機制，在鼓勵銀行以良好的ESG表現(xiàn)降低系統(tǒng)性風險的同時也要做好系統(tǒng)性風險預警，維護銀行業(yè)安全穩(wěn)定發(fā)展，加快構建多層次、廣覆蓋、有差異的銀行體系，合理有效地防范系統(tǒng)性風險。第四，在經(jīng)濟政策不確定性上升時期，銀行ESG表現(xiàn)對系統(tǒng)性風險的抑制效果更為明顯，但同時要關注到伴隨著經(jīng)濟政策不確定性的宏觀經(jīng)濟波動以及銀行間的共同風險暴露等問題，加強系統(tǒng)性風險管理?！?/p>

（責任編輯：孟潔）

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