摘 要：中美貿(mào)易摩擦的持續(xù)使國內(nèi)外大宗商品期貨價格的波動更加復(fù)雜，本文通過建立VAR模型，運用格蘭杰因果關(guān)系檢驗、脈沖響應(yīng)分析和方差分解等實證方法，研究國內(nèi)外大宗商品期貨價格之間的聯(lián)動性。結(jié)果表明，國外大宗商品期貨市場在價格傳遞中占主導(dǎo)地位，其影響力有待進(jìn)一步加強(qiáng)。本文認(rèn)為我國應(yīng)該加強(qiáng)大宗商品期貨市場建設(shè)、完善大宗商品價格監(jiān)測預(yù)警機(jī)制、健全大宗商品戰(zhàn)略儲備體系以防范期貨市場風(fēng)險、維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全。

關(guān)鍵詞：貿(mào)易摩擦；大宗商品；期貨價格；VAR模型；格蘭杰因果關(guān)系檢驗

本文索引：李俊文.中美貿(mào)易摩擦背景下國內(nèi)外大宗商品期貨價格的聯(lián)動性研究[J].中國商論，2023（15）：-111.

中圖分類號：F724.5 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：2096-0298（2023）08（a）--04

近年來，中美貿(mào)易摩擦持續(xù)不斷。2018年3月22日，原美國總統(tǒng)特朗普在白宮正式簽署對華貿(mào)易備忘錄，宣布擬對從中國進(jìn)口的600億美元商品加征關(guān)稅，中美貿(mào)易摩擦正式升級。隨后，美國便啟動了一輪又一輪的加征關(guān)稅計劃，我國在積極溝通的同時，不得已采取了各項反制措施，包括提高從美國進(jìn)口的農(nóng)產(chǎn)品、工業(yè)品等商品的關(guān)稅，并對美國的貿(mào)易制裁進(jìn)行正面回?fù)?。中美貿(mào)易摩擦升級以來，全球糧食、能源、金屬礦物等大宗商品的期貨價格出現(xiàn)大幅波動，并通過價格渠道、金融渠道傳導(dǎo)至生產(chǎn)和消費等領(lǐng)域，使我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨更為復(fù)雜和嚴(yán)峻的環(huán)境，對穩(wěn)增長、穩(wěn)物價提出了新的挑戰(zhàn)和要求。因此，研究貿(mào)易摩擦升級后國內(nèi)外大宗商品期貨價格的聯(lián)動性，對進(jìn)一步防范期貨市場風(fēng)險、維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全具有重要的現(xiàn)實意義。

1 文獻(xiàn)綜述

國內(nèi)外學(xué)者對大宗商品期貨價格聯(lián)動性的研究大多集中在主要期貨市場價格的影響力方面。Holder等（2002）運用VAR模型對美國芝加哥商品交易所和日本東京谷物交易所的大豆和玉米期貨合約進(jìn)行研究，認(rèn)為芝加哥商品交易所在信息傳導(dǎo)中占據(jù)主導(dǎo)地位。Lin和 Tamvakis（2004）在研究中指出美國 WTI 原油期貨價格對倫敦BRENT 原油期貨價格具有顯著影響，在國際原油期貨市場中占據(jù)主導(dǎo)地位。Xu和Fung（2005）以東京商品交易所和紐約商業(yè)交易所的黃金、鈾金以及白銀期貨作為研究對象，構(gòu)建雙變量非對稱GARCH模型來分析不同市場間的價格波動溢出效應(yīng)，結(jié)果表明兩個市場間具有較強(qiáng)的價格傳導(dǎo)效應(yīng)，但東京商品交易所的影響力相對較弱。楊浩等（2011）研究了國內(nèi)外銅期貨價格的相關(guān)性，認(rèn)為倫銅與滬銅的期貨價格之間存在顯著的協(xié)整關(guān)系，且滬銅對倫銅的價格影響力在金融危機(jī)后有明顯提升。黃守坤（2015）基于BEKK-GARCH模型測定國際大宗商品價格對我國農(nóng)產(chǎn)品價格波動的影響，發(fā)現(xiàn)國外大宗商品價格波動對我國農(nóng)產(chǎn)品價格波動的貢獻(xiàn)率高達(dá)1/3。李潔等（2017）利用二元 DCC-GARCH 模型分析上海和倫敦市場中銅、鋅、鋁期貨價格的聯(lián)動性，認(rèn)為兩個市場間存在長期的均衡關(guān)系，銅市場間的聯(lián)動性最強(qiáng)，鋅次之，鋁最弱。隨著研究的深入，部分學(xué)者的研究視角逐漸上升到多個市場之間的聯(lián)動性。葉阿忠等（2021）基于靜態(tài)和時變視角，將小波閾值降噪和滾動窗口回歸方法與 GVAR 模型相結(jié)合，對比中、美、日三國大豆期貨市場間的價格傳導(dǎo)效應(yīng)，結(jié)果顯示三個市場大豆期貨價格之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系，且美豆期貨價格的引導(dǎo)能力最強(qiáng)。劉孝成等（2022）建立 VECM-GARCH-BEKK-T 模型，分析了倫敦BRENT原油、美國WTI原油以及中國SC原油期貨之間的傳導(dǎo)效應(yīng)、均值溢出效應(yīng)、波動溢出效應(yīng)等，認(rèn)為SC對 WTI 的正向影響要大于對BRENT的影響，但WTI、BRENT對SC的影響依然占據(jù)主導(dǎo)地位。

綜上所述，學(xué)者們對不同大宗商品期貨價格之間的聯(lián)動性進(jìn)行了深入的研究，但研究對象以單一或多個大宗商品為主，研究內(nèi)容仍待進(jìn)一步拓展。文章以國內(nèi)外大宗商品期貨價格指數(shù)為研究對象，從宏觀角度考察貿(mào)易摩擦升級后國內(nèi)外大宗商品期貨價格之間的聯(lián)動性，以期為相關(guān)部門積極應(yīng)對國內(nèi)外大宗商品期貨市場價格的波動、期貨市場參與者及時調(diào)整投資策略提供一定的參考。

2 研究方法、數(shù)據(jù)來源及處理

2.1 研究方法

借鑒已有學(xué)者的研究，文章建立VAR模型，運用格蘭杰因果關(guān)系檢驗、脈沖響應(yīng)分析以及方差分解等研究中美貿(mào)易摩擦升級后國內(nèi)外大宗商品期貨價格的聯(lián)動性。

向量自回歸（VAR）模型使用所有當(dāng)期變量對其若干滯后變量進(jìn)行回歸，用來估計聯(lián)合內(nèi)生變量的動態(tài)關(guān)系，并且不帶有任何事先的約束條件。如果用和分別代表國內(nèi)和國外大宗商品期貨價格變量，那么VAR模型的形式如下所示：

其中，和分別代表國內(nèi)和國外大宗商品價格的滯后階數(shù)，和是白噪聲過程。

如果國內(nèi)外大宗商品期貨價格數(shù)據(jù)是平穩(wěn)的，那么就可以用格蘭杰因果關(guān)系檢驗來確定兩個市場價格之間影響的先后順序，即檢驗VAR模型中系數(shù)和的顯著性。根據(jù)檢驗結(jié)果，如果是的因，則的過去值可以幫助預(yù)測的未來值，反之亦然。

基于所建立的穩(wěn)定VAR模型，可以通過脈沖響應(yīng)分析各個變量之間的相互影響關(guān)系。其基本思想是考察系統(tǒng)各個變量在VAR模型關(guān)系式中對應(yīng)的隨機(jī)擾動項和的影響如何傳播到其他變量。

此外，本文運用方差分解測量一個內(nèi)生變量對其他內(nèi)生變量影響力的大小。其核心在于計算一個內(nèi)生變量的正交化沖擊對其他變量預(yù)測均方誤差（MSE）的貢獻(xiàn)比例，可以從中獲取對模型中某一變量產(chǎn)生影響的每個隨機(jī)擾動的相對重要性的信息。

2.2 數(shù)據(jù)來源及處理

文章選取具有代表性的期貨綜合價格指數(shù)作為研究對象。其中，國內(nèi)大宗商品期貨價格選取南華商品指數(shù)（NHCI）作為代表；國外大宗商品期貨價格選取路透商品研究局指數(shù)（CRB）作為代表。樣本的時間跨度為2018年3月22日至2022年12月31日，頻數(shù)為日度數(shù)據(jù)，來源于Choice數(shù)據(jù)庫。剔除節(jié)假日因素后，共獲得1111組樣本。本文用Eviews9.0軟件進(jìn)行實證分析。

國內(nèi)外大宗商品期貨價格走勢如圖1所示?？梢钥闯?，國內(nèi)外大宗商品期貨價格到達(dá)波峰波谷的時間幾乎一致，具有一定的趨同性。

在建模過程中，為了避免時間序列數(shù)據(jù)中存在的趨勢問題和異方差現(xiàn)象，本文將大宗商品期貨價格指數(shù)轉(zhuǎn)化為對數(shù)收益率進(jìn)行研究，即

式中，表示NHCI第t期的對數(shù)收益率，表示NHCI第t期的對數(shù)收盤價格。表示CRB第t期的對數(shù)收益率，表示CRB第t期的對數(shù)收盤價。

3 實證分析

3.1 描述統(tǒng)計分析

樣本序列各變量的基本統(tǒng)計特征如表1所示?？梢钥闯觯珼LNNHCI變量的標(biāo)準(zhǔn)差小于DLNCRB變量的標(biāo)準(zhǔn)差，表明國外大宗商品期貨價格的波動比國內(nèi)更為劇烈；偏度小于0，表明樣本均為有偏分布；峰度大于3，表明其分布凸起程度大于正態(tài)分布的凸起程度，呈尖峰狀態(tài)；J-B統(tǒng)計量及對應(yīng)的P值表明樣本序列均不服從正態(tài)分布。綜上分析，樣本序列均表現(xiàn)出有偏、尖峰厚尾、非正態(tài)分布的特征。

3.2 平穩(wěn)性檢驗

為了避免非平穩(wěn)數(shù)據(jù)造成的偽回歸現(xiàn)象，首先采用ADF檢驗法對數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗，結(jié)果如表2所示。由于ADF檢驗值均大于各顯著性水平下的臨界值，相應(yīng)的P值等于0，表明樣本序列是平穩(wěn)的，可以進(jìn)行進(jìn)一步的實證分析。

3.3 建立VAR模型

根據(jù)樣本序列構(gòu)建雙變量的向量自回歸VAR模型。VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)根據(jù)LR、FPE、AIC、SC和HQ信息準(zhǔn)則來確定，由于在不同的信息準(zhǔn)則下，判斷結(jié)果有可能不同，因此根據(jù)“大多數(shù)原則”進(jìn)行最優(yōu)滯后階數(shù)的確認(rèn)。根據(jù)表3可以確定，VAR模型的最優(yōu)滯后階數(shù)為2階，同時滿足3個準(zhǔn)則。

構(gòu)建VAR模型后，通過AR特征根檢驗法檢驗?zāi)Ｐ偷姆€(wěn)定性。圖2顯示，VAR模型對應(yīng)的4個特征根均在單位圓內(nèi)，說明所構(gòu)建的VAR模型具有穩(wěn)定性。

3.4 格蘭杰因果關(guān)系檢驗

為了分析國內(nèi)外大宗商品期貨價格之間的引導(dǎo)關(guān)系，文章進(jìn)行了格蘭杰因果關(guān)系檢驗。表4顯示了格蘭杰因果關(guān)系檢驗結(jié)果，根據(jù)檢驗統(tǒng)計量對應(yīng)的p值可以看出，DLNCRB是DLNNHCI的格蘭杰原因，DLNNHCI不是DLNCRB的格蘭杰原因。也就是說，國外大宗商品期貨價格變動單向?qū)覈笞谏唐菲谪泝r格的變動。

3.5 脈沖響應(yīng)分析

為了進(jìn)一步分析變量之間相互沖擊時的反應(yīng)，本文根據(jù)構(gòu)建的VAR模型進(jìn)行脈沖響應(yīng)分析。圖3反映了各變量的脈沖響應(yīng)結(jié)果。從圖3（a）可以看出，DLNCRB受自身擾動項一個標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的影響出現(xiàn)快速響應(yīng)，在第1期達(dá)到最高點，第2期出現(xiàn)快速下降，第3期之后逐漸趨于零；從圖3（b）可以看出，對于來自DLNNHCI擾動項一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，DLNCRB在第2期和第3期僅有輕微反應(yīng)，但不明顯；從圖3（c）可以看出，對于來自DLNCRB擾動項一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，DLNNHCI立即作出響應(yīng)，DLNCRB在前3期對DLNNHCI有正的沖擊效應(yīng)，第4期之后逐漸趨于零；從圖3（d）可以看出，DLNNHCI受自身擾動項一個標(biāo)準(zhǔn)差沖擊的影響呈快速下降趨勢，在第1期達(dá)到最高點，第2期快速下降為負(fù)沖擊，第5期之后才逐漸趨于零。

脈沖響應(yīng)結(jié)果表明，國外大宗商品期貨價格對于來自國內(nèi)市場擾動項的沖擊幾乎沒有反應(yīng)，而國內(nèi)大宗商品期貨價格對于來自國外市場擾動項的沖擊會立刻做出響應(yīng)。

3.6 方差分解

由于所建立的VAR模型是穩(wěn)定的，因此可以通過方差分解考察變量之間的相互影響程度。對變量DLNNHCI和DLNCRB分別做向前預(yù)測時相互之間的預(yù)測方差貢獻(xiàn)比重，結(jié)果如表5所示。

從表5可以看出，變量DLNCRB沖擊對自身的解釋程度接近100%，對變量DLNNHCI的解釋程度約為24%；變量DLNNHCI沖擊對自身的解釋程度接近76%，對變量DLNCRB的解釋程度幾乎為0。從方差分解結(jié)果看出，國內(nèi)大宗商品期貨價格沖擊對國外大宗商品期貨價格波動的解釋能力較弱，與脈沖響應(yīng)分析結(jié)果一致。

4 結(jié)語

4.1 結(jié)論

本文選取南華商品指數(shù)和路透商品研究局指數(shù)分別作為國內(nèi)和國外大宗商品期貨價格的代表，建立雙變量的VAR模型分析中美貿(mào)易摩擦升級后國內(nèi)外大宗商品期貨價格的聯(lián)動性，得出以下結(jié)論：第一，國外大宗商品期貨價格單向引導(dǎo)國內(nèi)大宗商品期貨價格；第二，受到來自國外市場擾動項一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊時，國內(nèi)大宗商品期貨價格立即做出響應(yīng)，國外大宗商品期貨價格對來自國內(nèi)市場擾動項的沖擊幾乎沒有反應(yīng)；第三，國內(nèi)大宗商品期貨價格沖擊對國外大宗商品期貨價格波動的解釋能力幾乎為0，國外大宗商品期貨價格對國內(nèi)大宗商品期貨價格波動的解釋程度顯著較高。研究表明，國外大宗商品期貨市場在價格傳遞中占據(jù)主導(dǎo)地位，國內(nèi)大宗商品期貨價格的影響力有待進(jìn)一步提高。

4.2 建議

為進(jìn)一步防范期貨市場風(fēng)險、維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)安全，本文提出以下幾點建議：

第一，加強(qiáng)大宗商品期貨市場建設(shè)。本文以期貨立法為契機(jī)，完善大宗商品期貨市場規(guī)則制度體系；加快新品種上市的調(diào)研論證工作，豐富產(chǎn)業(yè)鏈上市品種，拓展服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的廣度和深度；鼓勵和支持實體企業(yè)利用期貨市場進(jìn)行套期保值等風(fēng)險管理活動，積極培育、引進(jìn)商品類基金等機(jī)構(gòu)專業(yè)投資者，推進(jìn)更多品種引入境外交易者，優(yōu)化期貨市場投資者結(jié)構(gòu)。通過充分發(fā)揮大宗商品期貨價格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險管理和資源配置等功能，提升我國大宗商品期貨價格的國際影響力。

第二，完善大宗商品價格監(jiān)測預(yù)警機(jī)制。中美貿(mào)易摩擦的升級，導(dǎo)致我國大宗商品期貨價格的波動幅度明顯增大，并且對實體經(jīng)濟(jì)造成一定的負(fù)面影響。此外，地緣政治、極端天氣、自然災(zāi)害等突發(fā)事件對大宗商品期貨價格的影響也不可小覷。因此，通過密切監(jiān)測大宗商品的進(jìn)出口動態(tài)和國際形勢，提高對突發(fā)事件的敏感度，設(shè)置合理的價格預(yù)警線，并搭建及時、有效的信息發(fā)布和交流平臺，以及時應(yīng)對大宗商品期貨價格波動。

第三，健全大宗商品戰(zhàn)略儲備體系。在中美貿(mào)易摩擦常態(tài)化發(fā)展的背景下，合理確定大宗商品戰(zhàn)略儲備的品種、規(guī)模、結(jié)構(gòu)和區(qū)域布局，加強(qiáng)現(xiàn)代化戰(zhàn)略儲備基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)；實施精準(zhǔn)有效的收儲輪換機(jī)制，增強(qiáng)戰(zhàn)略儲備的統(tǒng)籌協(xié)調(diào)能力；完善中央和地方、實物和產(chǎn)能、政府和企業(yè)儲備相結(jié)合的儲備機(jī)制。充分發(fā)揮大宗商品戰(zhàn)略儲備體系的“穩(wěn)定器”功能，能有效緩解大宗商品供需矛盾，從而平抑大宗商品價格波動。

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