金鈺

11月13日，泰國總理顧問表示，泰國證券交易委員會將加強措施防止“裸賣空”活動，從而提振投資者信心。此前，11月5日，韓國金融委員會（FSC）宣布，為先發(fā)制人地應對激增的市場不確定性擴大，自11月6日起至明年6月30日，將全面禁止做空行為，以便監(jiān)管機構改進規(guī)則和系統(tǒng)。“禁空令”實施當天，韓國綜合指數(shù)KOSPI 指數(shù)大漲5.6%，創(chuàng)2021年1月以來最大單日漲幅。

11 月16 日，韓國監(jiān)管機構再次表示，正在考慮一系列懲罰非法賣空者的方案，包括禁止他們交易股票長達10年，同時還將限制韓國企業(yè)任命非法賣空者擔任高管。其實，韓國“暴打”空頭已有歷史傳統(tǒng)。每當韓國股市開始下挫，F(xiàn)SC都會出手，通過禁止做空來穩(wěn)定市場。

此前，11 月2 日，中國國家安全部官微發(fā)表題為《國家安全機關做金融安全的堅定守護者！》，點出“看空者”“做空者”“唱空者”“掏空者”——“四大空者”企圖動搖國際社會對華投資信心，妄圖引發(fā)我國內(nèi)金融動蕩。

那么，F(xiàn)SC 禁止做空的背景是什么？“禁空令”對投資者影響又如何？在“維護金融安全，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險”、打擊“四大空者”的今天，對我國A股投資與監(jiān)管有什么啟示？

FSC突然對空頭下手的背景是，韓國股市持續(xù)大跌。10月31日，韓國綜合指數(shù)一度刷新今年1月以來的最低位，10月累計跌幅達8.2%，創(chuàng)2022年12月以來最大的月度跌幅紀錄。

韓國股市大跌的根本原因是外資的大肆做空。數(shù)據(jù)顯示，僅從2023 年1月2 日到11 月2 日，外國投資者的賣空累計交易額就達107.63萬億韓元。

令散戶不滿的是，大跌居然是因大肆“裸賣空”而起。韓國本土媒體報道稱，上個月，法國巴黎銀行和匯豐銀行等國外投資銀行在沒有借入股票的情況下非法賣空，獲利高達數(shù)百億韓元。市場嘩然，禁止全面賣空的呼聲四起。

更令人意想不到的是，外國投資者幾乎控制著韓國的做空市場。權威數(shù)據(jù)顯示，從2023 年1 月初到11 月初，外國投資者的賣空交易已占全體賣空累計交易額的67.9%。因此，針對外國投資機構進行全面調(diào)查，并且全面禁止外國投資機構做空就理所當然了。

其實，對付做空，韓國也算駕輕就熟，頗有經(jīng)驗。

首先是做到有法可依。就在前幾年韓國修訂并且實施資本市場法，進一步加大對非法賣空行為的處罰力度。一旦發(fā)現(xiàn)有非法賣空行為，最高罰款可達購買金額的100%。還可對相關犯罪嫌疑人處以1 年以上有期徒刑，或征收違法所得額3 至5 倍的罰金。同時，還限制曾進行賣空者參與有償增資，若違反該規(guī)定應繳納相當于非法所得額1.5 倍的罰款。目前，F(xiàn)SC 還計劃積極與國會協(xié)商，推動加強處罰和制裁多樣化的立法。

其次是FSC 成立專項賣空調(diào)查小組，對國際投資銀行自2021 年5 月以來的所有賣空行為進行全面調(diào)查，并表示將“追究相關責任人的責任”。此外，韓國還對兩家外資投行開出了巨額罰單，并計劃與中國香港和新加坡的監(jiān)管機構進行合作。

不過此時禁止做空依然有吊詭之處。有市場人士認為，此次禁止做空政策主要是針對明年韓國國會議員選舉的政治舉措。執(zhí)政黨需要提振股市以改善自己的政治前景。

筆者認為，選舉因素充其量只是一個表面誘因，核心還是監(jiān)管當局意圖解決市場不公平問題，以時間換空間。FSC高管亦表示，非法的賣空交易破壞了公平的價格形成，并損害了市場信心。在未來幾個月里，韓國將尋求“根本性改善”市場環(huán)境，創(chuàng)造一個對散戶更公平的市場。

縱觀歷史，每當宏觀環(huán)境出現(xiàn)利空消息導致市場壓力較大時，F(xiàn)SC 就會采取禁止做空的方式來“打氣”。比如，為了應對2008 年全球金融危機、2011 年歐洲債務危機，F(xiàn)SC 均先后采取禁止做空的措施；2020 年3 月，針對新冠疫情，F(xiàn)SC 下達了全面禁止做空的命令，并于2021 年5 月宣布解禁。這是韓國歷史上最長的“禁空令”。

那么，在目前韓國經(jīng)濟形勢、金融狀況下，F(xiàn)SC 禁止做空，到底有何深意？筆者認為，這個問題的深層次答案，可能就隱藏在韓國經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展的不確定性正在增加中。

短期來看，是應對美聯(lián)儲停止加息后，美元資金重返韓國市場所引發(fā)的市場動蕩。

美國利率的不確定性為韓國央行帶來了巨大的困擾。如若再同時進行做空套利，更會增加韓國股市的大幅波動，引發(fā)資本市場的動蕩，這或許加深了韓國監(jiān)管當局對引發(fā)金融風險的擔憂。

更為重要的是，韓國經(jīng)濟恢復尚不穩(wěn)定，面臨保匯率、保物價、保股市的基本問題。

韓國經(jīng)濟本身面臨著房地產(chǎn)疲軟、企業(yè)和家庭杠桿率畸高等問題，呈現(xiàn)出亟須穩(wěn)定的態(tài)勢。從這個意義上講，禁止做空可以理解為FSC對韓國可能面臨的系統(tǒng)風險進行的主動戰(zhàn)略管理，也即先發(fā)制人的風險管理策略。

韓國、泰國陸續(xù)推出“禁空令”，對我國A 股投資與監(jiān)管有什么啟示？

筆者認為，中國的證券市場情況不同，監(jiān)管力度自然會有所不同，包括將金融做空問題提升到國家安全層面。由于做空本身存在的風險也對市場的交易安全構成威脅，會導致市場秩序的紊亂，進而有可能會影響整個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。因此，惡意做空自是重點監(jiān)管的對象。

目前，我們最大的任務是以打擊“四大空者”的雷霆手段“維護金融安全，守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險”。在證券市場中，投資者的信心對于上市公司以及整個市場的穩(wěn)定性有著重要的影響。因此，一方面加強對韓國先發(fā)制人的防范系統(tǒng)風險的戰(zhàn)略體系管理案例的學習與研究；另一方面需要制定符合我國證券市場規(guī)律又切合我國證券市場實際的系統(tǒng)風險應對體系策略。

除此之外，還需要建立相關法律法規(guī)。筆者主要建議如下：

一是建立緊急禁令限制賣空機制。賦予監(jiān)管部門在某種情況下做出帶有強制性的干涉市場行為的權力?！熬o急禁令”具有特殊的針對性和很強的政府干涉性，它并不是一種監(jiān)管的常態(tài)，是最后的防火墻。2008 年金融危機期間，美國SEC 根據(jù)證券法有關做空的禁令，將950 只股票列入禁令，保護了證券市場的穩(wěn)定，避免了證券市場的動蕩。

二是建立對于做空交易的基本監(jiān)管制度。比如全面限制禁售股轉融通。限售股轉融通既可能對上市公司形成傷害，更是對其他股東的傷害，同時也是對其他投資者的不公平。此外還可以限制轉融通股東參與公司股票定向增發(fā)。

三是完全有必要禁止“ 裸賣空”?！奥阗u空”交易使得投“機”者得以在根本沒有借入股票的情況下出售股票，實現(xiàn)無風起浪，坐收“愚”人之利，打擊堅定“做多”中國的基本盤，需要從刑法方面明確禁止“裸賣空”。

（文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）