□文/王 惠 麥強盛

（西南林業(yè)大學(xué)會計學(xué)院 云南·昆明）

［提要］ 近年來，由于市場經(jīng)濟環(huán)境的變化，房地產(chǎn)企業(yè)受到嚴重沖擊，財務(wù)風(fēng)險加大。根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)特點，從償債能力、營運能力、盈利能力、成長能力四個方面選取財務(wù)指標(biāo)，構(gòu)建體現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險情況的指標(biāo)體系，結(jié)合物元可拓模型，評價2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險情況，判斷造成風(fēng)險的關(guān)鍵因素，同時對未來可能產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險加以預(yù)警。

財務(wù)風(fēng)險一直是財會領(lǐng)域的熱門話題，它的存在可能會給企業(yè)及利益相關(guān)者帶來損失，超出合理范圍的財務(wù)風(fēng)險還會導(dǎo)致企業(yè)出現(xiàn)資不抵債、資金鏈斷裂的問題。財務(wù)風(fēng)險貫穿于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的全過程，因此識別、評價、防范財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)高層管理者必須重視的問題。

房地產(chǎn)企業(yè)的運營需要資金流量的支持，許多房企為此舉借大量外債。相比前幾年房地產(chǎn)行業(yè)的快速發(fā)展，近年來房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展低迷。一方面是由于疫情因素和相關(guān)政策的出臺，使得不少房企資不抵債，融資出現(xiàn)問題；另一方面是由于部分房企自身組織結(jié)構(gòu)混亂，缺乏風(fēng)險約束機制，公司治理出現(xiàn)嚴重問題，財務(wù)風(fēng)險急劇攀升?；诖耍瑯?gòu)建財務(wù)風(fēng)險評價模型，對房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險管控具有十分重要的理論價值和實踐意義。

現(xiàn)階段，我國房地產(chǎn)企業(yè)存在明顯的系統(tǒng)性財務(wù)風(fēng)險，主要包括籌資風(fēng)險、投資風(fēng)險、資金利用率風(fēng)險、內(nèi)部控制風(fēng)險和政策風(fēng)險等。近年來，由于融資政策的敏感性凸顯，導(dǎo)致許多房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度加大，融資成本提升，過高的融資壓力使許多房企瀕臨破產(chǎn)重組。與此同時，“只住不炒”的購房政策使得許多房地產(chǎn)項目遇冷，遭到閑置，房地產(chǎn)商不良投資總量增多。民眾的購買力下降，致使庫存積壓，大量資金被占用，資金的利用率下降，房地產(chǎn)市場的泡沫化情況愈發(fā)嚴重。這次的困境淘汰了許多內(nèi)控機制不全、治理問題頻發(fā)的房地產(chǎn)企業(yè)。由于房地產(chǎn)企業(yè)資金投入量大、回收緩慢的特點，所以成本管理成為企業(yè)內(nèi)控的關(guān)鍵一環(huán)。目前，仍有許多房企存在成本責(zé)任不清、考核不明的問題，這也是其產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險的主要原因之一。從上述情況可知，經(jīng)濟政策可以直接或間接作用于房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對房地產(chǎn)企業(yè)杠桿率的作用效果、資本結(jié)構(gòu)的動態(tài)調(diào)整等產(chǎn)生影響?；谪攧?wù)風(fēng)險的來源，一些學(xué)者用因子分析法、模糊綜合評價法、Z-score 模型法等對房地產(chǎn)企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險進行了實證研究，提出了規(guī)避風(fēng)險的對策建議。從長期發(fā)展來看，需多渠道改善房企的融資結(jié)構(gòu)，妥善處置典型房企的債務(wù)問題。引導(dǎo)企業(yè)建立“財務(wù)中性”意識，進一步規(guī)范房地產(chǎn)企業(yè)的外債融資行為，合理利用境內(nèi)外融資市場來支持實體業(yè)務(wù)。引導(dǎo)合理的市場預(yù)期，開展有效監(jiān)管和創(chuàng)新監(jiān)管，降低投資投機動機，規(guī)范投資活動，助力實體經(jīng)濟的良性高質(zhì)量發(fā)展。房地產(chǎn)開發(fā)資金的需求量大、回收周期長，在不確定性的市場環(huán)境中，經(jīng)營理念要向“現(xiàn)金為王”傾斜，減少庫存的累積量。除此之外，加強對企業(yè)的成本控制能有效降低房企的財務(wù)風(fēng)險，可以通過動態(tài)成本及時對成本超標(biāo)進行預(yù)警，進行成本優(yōu)化，實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，打造成本管理新優(yōu)勢。同時，企業(yè)的發(fā)展離不開政策的引領(lǐng)，經(jīng)濟政策不確定性上升會提高房地產(chǎn)企業(yè)融資規(guī)模和投資規(guī)模，房企要積極了解、配合國家的經(jīng)濟政策，提高決策的準(zhǔn)確性，減少企業(yè)的財務(wù)損失。

現(xiàn)階段，學(xué)者的研究雖然極大程度地豐富了我國房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險研究的理論成果，具有十分重要的參考意義，但并沒有將房企的財務(wù)風(fēng)險定位分級。因此，本文在前人的基礎(chǔ)上結(jié)合物元可拓理論，將房企的財務(wù)風(fēng)險劃分為優(yōu)、良、中、差四個級別，構(gòu)建可拓財務(wù)風(fēng)險評價模型，對房地產(chǎn)行業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險等級情況進行識別分析。

一、研究方法和評價指標(biāo)體系

（一）物元可拓方法基本步驟

1、經(jīng)典域的確定。根據(jù)可拓學(xué)理論，經(jīng)典物元Rj可表示為：

式中，Nj表示第j 個風(fēng)險等級，C 為財務(wù)風(fēng)險評估的指標(biāo)集，ci表示風(fēng)險等級Nj的第i 個評估指標(biāo)（i=1，2，…，17），區(qū)間Vji=（vjmini，vjmaxi）分別為Nj關(guān)于評估指標(biāo)ci設(shè)定的量值范圍，即各風(fēng)險等級對應(yīng)風(fēng)險評估指標(biāo)的取值范圍，稱為經(jīng)典域。

2、節(jié)域的確定。用Rp表示全體風(fēng)險等級的節(jié)域物元模型：

Rp?Rj，Np表示全部風(fēng)險等級，Vi＝（vmini，vmaxi）為Np關(guān)于ci所取量值的范圍，即節(jié)域。

3、待評物元的確定。用E 表示房地產(chǎn)企業(yè)的名稱，vei表示E 關(guān)于指標(biāo)ci的指標(biāo)值，待評房地產(chǎn)企業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況用物元模型Re表示為：

4、計算關(guān)聯(lián)度。根據(jù)可拓集合的關(guān)聯(lián)函數(shù)，將各財務(wù)指標(biāo)的行業(yè)平均值作為實際值，用vei（i＝1，2，…，17）表示房地產(chǎn)行業(yè)各財務(wù)指標(biāo)的指標(biāo)值，以此來評價整個房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況。各個行業(yè)指標(biāo)值關(guān)于等級j（j＝1，2，3，4）的關(guān)聯(lián)函數(shù)為：

為了使結(jié)果更加客觀，準(zhǔn)確性更高，采用熵權(quán)法確定各評估指標(biāo)ci的權(quán)重為βi（i＝1，2，…，17），滿足0＜βi＜1 且，則待評房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況A 關(guān)于等級j 的綜合關(guān)聯(lián)度為：

則待評房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況A 的評定等級為J。

（二）評價指標(biāo)體系。為了使風(fēng)險評價結(jié)果更具有科學(xué)性和代表性，本文將風(fēng)險評價的指標(biāo)體系分為三個層次：目標(biāo)層、一級指標(biāo)層和二級指標(biāo)層。其中，目標(biāo)層代表房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況，一級指標(biāo)層包括能定位房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況的四個方面，包括償債能力、營運能力、盈利能力、成長能力。與此同時，在一級指標(biāo)層下設(shè)立具體的二級指標(biāo)進行科學(xué)、定量分析。

房地產(chǎn)企業(yè)的正常運行通常需要舉借外債流轉(zhuǎn)資金，其流動資產(chǎn)比例及負債的比例是債權(quán)人判斷債務(wù)清償能力的關(guān)鍵。因此，本文主要依靠流動比率、速動比率、資產(chǎn)負債率分析其償債能力，進而分析房地產(chǎn)企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。權(quán)益乘數(shù)能反映企業(yè)財務(wù)杠桿的大小，乘數(shù)越大，說明在企業(yè)資產(chǎn)中股東投入資本所占的比例越低，對債權(quán)人的保護程度越低，從而加大了企業(yè)的償債風(fēng)險。因此，選取流動比率、速動比率、資產(chǎn)負債率、權(quán)益乘數(shù)指標(biāo)分析企業(yè)的償債風(fēng)險具有一定的代表性。

房地產(chǎn)企業(yè)存在開發(fā)周期長、資金回籠慢、庫存量大等問題。因此，選取總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)反映房地產(chǎn)企業(yè)的營運能力，監(jiān)測企業(yè)存在的營運風(fēng)險。

盈利能力衡量的是企業(yè)在一段時間內(nèi)的獲利水平，它的大小可以間接影響企業(yè)的償債能力、營運能力和成長能力，因此關(guān)于房地產(chǎn)企業(yè)盈利能力的監(jiān)測必不可少。房地產(chǎn)企業(yè)的盈利能力主要表現(xiàn)在企業(yè)總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)的收益情況、存貨銷售水平及利潤水平上。對于上市公司而言，每股收益則更為直接地反映出企業(yè)的獲利能力。一定范圍內(nèi)，每股收益水平越高，表明創(chuàng)造的利潤就越高，企業(yè)的投資價值就越大，財務(wù)風(fēng)險越小。據(jù)此，選取總資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率、銷售毛利率、主營業(yè)務(wù)利潤率、每股收益等指標(biāo)來監(jiān)測分析房地產(chǎn)企業(yè)的盈利風(fēng)險情況。

成長能力反映企業(yè)的發(fā)展前景，是高層管理者制定決策規(guī)劃的關(guān)鍵依據(jù)，也是吸引外來投資者的重要條件。考察成長能力主要是對資產(chǎn)、利潤、收入逐年增長情況的關(guān)注。因此，選擇凈資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率、總資產(chǎn)增長率以及主營業(yè)務(wù)收入增長率等二級指標(biāo)來監(jiān)測企業(yè)的成長能力，進而判斷當(dāng)前是否存在阻礙企業(yè)未來發(fā)展的財務(wù)風(fēng)險。

為了克服主觀性，采用熵值法獲取權(quán)重，計算的權(quán)重值如表1 所示。（表1；注：數(shù)據(jù)來源于同花順；“*”表示為負向指標(biāo)，其他為正向指標(biāo)，下同。）

表1 評價指標(biāo)權(quán)重一覽表

二、房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況實證研究

對評價指標(biāo)值進行無量綱化處理，構(gòu)造經(jīng)典域物元、節(jié)域物元，形成待評物元。根據(jù)可拓理論的關(guān)聯(lián)函數(shù)，計算待評物元的綜合關(guān)聯(lián)度，根據(jù)計算結(jié)果判斷房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險等級。

（一）數(shù)據(jù)的收集。本文以2020～2022年在滬深A(yù) 股上市的全部房地產(chǎn)企業(yè)（剔除數(shù)據(jù)不完整的公司）作為研究對象，對房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況進行實證研究，下文可拓計算中采用的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來自同花順（2020～2022年）中的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)。以2020～2022年各年間指標(biāo)的行業(yè)平均值作為行業(yè)指標(biāo)的實際值，記作vei（i=1，2，…，17）。

（二）評價指標(biāo)的無量綱化。在本文中，由于正負指標(biāo)對財務(wù)風(fēng)險的變化反映方向是相反的，且各評價指標(biāo)之間存在不同的量綱和單位，因此需要運用標(biāo)準(zhǔn)化方法進行無量綱處理：

其中，vei為公司E 關(guān)于指標(biāo)i（i=1，2，…，17）的原值，v′ei為指標(biāo)處理值，處理后的指標(biāo)值都是越大越好。

按照上述方法對房地產(chǎn)行業(yè)2020～2022年的數(shù)據(jù)進行無量綱化處理，使處理后的指標(biāo)值在［0，1］中，處理后的數(shù)據(jù)如表2 所示。（表2）

表2 2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)指標(biāo)規(guī)范值一覽表

（三）關(guān)聯(lián)度的計算。本文中財務(wù)風(fēng)險的評價標(biāo)準(zhǔn)、等級劃分參考殷杰、周春梅提出的旅游上市公司的財務(wù)風(fēng)險劃分標(biāo)準(zhǔn)，結(jié)合房地產(chǎn)行業(yè)的實際特點，將房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險劃分為四個等級：優(yōu)、良、中、差。四個等級的取值范圍為：差［0，0.25］、中（0.25，0.5］、良（0.5，0.75］、優(yōu)（0.75，1］，依次用N1、N2、N3、N4 表示。

1、計算各指標(biāo)關(guān)于每個等級的關(guān)聯(lián)度。運用式（4）計算2020～2022年17 個指標(biāo)關(guān)于四個評價等級的關(guān)聯(lián)度，以2022年為例，計算結(jié)果如表3 所示。（表3）

表3 2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險評價指標(biāo)關(guān)聯(lián)度一覽表

2、計算待評價對象關(guān)于每個等級的綜合關(guān)聯(lián)度。計算2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況關(guān)于等級的綜合關(guān)聯(lián)度，計算結(jié)果如表4所示。（表4）

表4 2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況等級綜合關(guān)聯(lián)度一覽表

按公式（6）的評定準(zhǔn)則，2020年房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險狀況為：max｛Kj（E）｜（j＝1，2，3，4）｝=K1（E）=0.1357，表明2020年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況位于“差”等級。同理，2021年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況為：max｛Kj（E）｜（j＝1，2，3，4）｝=K1（E）=0.1253，表明2021年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況位于“差”等級。2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況為：max｛Kj（E）｜（j＝1，2，3，4）｝=K1（E）=0.0844，表明2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況位于“差”等級。

由此可見，2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險狀況均位于“差”等級，近三年來房地產(chǎn)行業(yè)的經(jīng)營成果遠遠偏離、低于預(yù)期，房地產(chǎn)行業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險居高不下。

與此同時，根據(jù)最大隸屬原則，確定2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)一級指標(biāo)、二級指標(biāo)所反映的財務(wù)風(fēng)險等級情況，結(jié)果如表5、表6 所示。（表5、表6）

表5 2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險評價一級指標(biāo)風(fēng)險等級一覽表

表6 2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險評價二級指標(biāo)風(fēng)險等級一覽表

（四）評價結(jié)果分析。從整體上看，2020～2022年房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險很大，均位于“差”等級，房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展不容樂觀。自新冠肺炎疫情以來，房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展遭遇了極大的沖擊，經(jīng)濟環(huán)境的不景氣使得消費者消費降級，大大降低了人們對房子的購買力，許多大型房地產(chǎn)企業(yè)都出現(xiàn)了庫存積壓、資金周轉(zhuǎn)不靈的問題。與此同時，新冠肺炎疫情使得社會生產(chǎn)受阻，企業(yè)紛紛裁員，社會失業(yè)率增加。根據(jù)馬斯洛需求層次理論可知，生理需求是人最基本的需求，在新冠肺炎疫情的影響下，許多家庭都面臨著生存考驗，對銀行房貸的還款能力減弱，這大大增加了銀行業(yè)的金融風(fēng)險?；诖?，銀行業(yè)收緊對房地產(chǎn)商的貸款額度，提高貸款的申請條件，使房地產(chǎn)商的貸款能力下降，企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)面臨考驗，財務(wù)風(fēng)險增加。

從指標(biāo)權(quán)重來看，營運能力指標(biāo)在評價房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險時占據(jù)70%以上的權(quán)重，是考察房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險情況的關(guān)鍵能力指標(biāo)。其中，存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率對營運能力的影響較大。由表5、表6 可知，三年以來，一級營運能力指標(biāo)和二級指標(biāo)存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率所處的財務(wù)風(fēng)險均連續(xù)位于“差”等級，這也合理解釋了房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險持續(xù)高漲的原因。

與營運能力相比，償債能力對房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險的影響次之。影響償債能力的主要二級指標(biāo)有：流動比率、速動比率、權(quán)益乘數(shù)。2020～2022年，除了權(quán)益乘數(shù)指標(biāo)計算的財務(wù)風(fēng)險由“差”等轉(zhuǎn)為“優(yōu)”等外，流動比率、速動比率評估計算的財務(wù)風(fēng)險一直處于“差”等。與流動比率、速動比率相比，權(quán)益乘數(shù)的權(quán)重較小，因此權(quán)益乘數(shù)指標(biāo)的好轉(zhuǎn)不能反映房地產(chǎn)行業(yè)償債能力的提升。從評估結(jié)果上看，房地產(chǎn)行業(yè)這三年的償債風(fēng)險均很高。

四個一級指標(biāo)中，盈利能力和成長能力對房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險的影響較小。由表5 可知，盈利能力的風(fēng)險等級在三年中一直處于“中”等，不進不退，成長能力則連續(xù)位于“差”等。

三、結(jié)論及建議

（一）研究結(jié)論。本研究將房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險情況劃分為“優(yōu)”“良”“中”“差”四個等級，基于滬深A(yù) 股房地產(chǎn)上市企業(yè)的財務(wù)數(shù)據(jù)，通過可拓模型計算綜合關(guān)聯(lián)度判斷2020～2022年間房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險情況。

研究表明：三年來，房地產(chǎn)行業(yè)財務(wù)風(fēng)險情況的綜合關(guān)聯(lián)度連續(xù)處于“差”等。在所有一級指標(biāo)中，風(fēng)險狀況連續(xù)居于“差”等級的一級指標(biāo)占據(jù)75%，且其權(quán)重之和達到了95%以上；在17 個二級指標(biāo)中，僅有約9.88%指向的風(fēng)險程度趨于好轉(zhuǎn)，房地產(chǎn)行業(yè)要想走出財務(wù)風(fēng)險困境還需要一段緩沖時間。

（二）對策建議。為了降低房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險，從幾個重要的影響因素入手，提出以下幾點建議：

1、去杠桿、降庫存。房子的金融屬性正在消退，但是房屋建造過剩的問題亟待解決。房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該積極響應(yīng)國家出臺的一系列“去杠桿、降庫存”政策，如通過國有企業(yè)收購去庫存或通過當(dāng)?shù)卣潘少彿柯鋺粽叽碳べ彿肯M等，這些都有利于房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展，對于企業(yè)盈利、降低企業(yè)負債、維持企業(yè)資金周轉(zhuǎn)、降低房地產(chǎn)行業(yè)的財務(wù)風(fēng)險有積極的影響。

2、提高企業(yè)資金回籠能力。資金回流不暢是房地產(chǎn)企業(yè)暴雷的主要隱患。2018年時房地產(chǎn)商的資金回流周期一般為1年左右，而現(xiàn)在的資金回流周期為3年甚至以上，企業(yè)隨時都可能面臨資金鏈崩裂的風(fēng)險。為了使危機軟著陸，房地產(chǎn)商應(yīng)加強對企業(yè)的應(yīng)收賬款管理，支持非現(xiàn)金支付，盡可能減少企業(yè)壞賬。與此同時，盡可能縮短項目的開發(fā)周期，加速企業(yè)自身的資金回籠，加快資金周轉(zhuǎn)，保證企業(yè)日常運營的資金需求。

3、優(yōu)化企業(yè)融資結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道。企業(yè)不要過度依賴傳統(tǒng)貸款，可以通過內(nèi)部融資、信托融資、積極吸引民間資本、私募股權(quán)融資、金融租賃等方式籌集資金，加強企業(yè)對抗風(fēng)險的能力。合理的融資結(jié)構(gòu)能夠降低企業(yè)的融資成本，提高企業(yè)財務(wù)的抗風(fēng)險能力。謹遵“三道紅線”的政策要求，勿踩紅線，提高企業(yè)的金融信譽，降低企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。

4、加強各環(huán)節(jié)財務(wù)風(fēng)險管控。房地產(chǎn)行業(yè)是高成本投入產(chǎn)業(yè)，包括地價款、務(wù)工費、材料費、設(shè)備費、相關(guān)稅費等，每個環(huán)節(jié)都伴隨大額現(xiàn)金流，財務(wù)風(fēng)險也環(huán)環(huán)相扣、層層疊加。因此，在項目實施過程中要把握投資節(jié)奏；銷售環(huán)節(jié)要注意減少應(yīng)收賬款的積累，重視現(xiàn)金的回款能力，降低企業(yè)的壞賬風(fēng)險。同時，整個項目期間實時跟蹤企業(yè)項目進展的動態(tài)，及時發(fā)現(xiàn)問題、解決問題。