鄭葵方

1月多數(shù)時間，債券收益率呈緩慢下行態(tài)勢，但是自1月下旬開始，債券收益率加速下行。2月5日，長端的10年期國債收益率最低下行至2.40%，不僅一舉跌破2020年4月8日的前低2.48%，而且屢創(chuàng)2002年6月19日以來新低，較年初下行16BPs。短端的1年期國債收益率下行幅度更大，累計(jì)下行24BPs至1.88%。

推動近期債券收益率加速下行主要有以下幾個原因：

1.經(jīng)濟(jì)基本面弱于預(yù)期，支撐債市。2023年四季度GDP同比增長5.2%，不及預(yù)期的5.4%。1月官方制造業(yè)PMI為49.2%，連續(xù)第四個月處于萎縮區(qū)間。由此市場對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的悲觀預(yù)期進(jìn)一步加深。

2.股市低迷，上證綜指失守2800點(diǎn)，市場避險情緒升溫，對債券需求增加。1月22日，上證綜指一度跌至2735點(diǎn)，隨后技術(shù)性反彈后再度回落，2月5日盤中刷新前低至2635點(diǎn)，創(chuàng)2020年3月19日以來新低。股市走弱，市場風(fēng)險偏好極低，通過股債蹺蹺板效應(yīng)，提振債券需求。

3.央行超預(yù)期降準(zhǔn)后，市場降息預(yù)期升溫。央行行長潘功勝1月24日在國辦新聞發(fā)布會中超預(yù)期宣布降準(zhǔn)0.5個百分點(diǎn)，1月25日央行下調(diào)支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)利率0.25個百分點(diǎn)至1.75%，顯示央行實(shí)施寬松貨幣政策呵護(hù)市場。市場對后續(xù)政策利率降息20BPs的預(yù)期濃厚，債市做多情緒升溫。

4.債券供不應(yīng)求，欠配機(jī)構(gòu)多，搶券動力足。年初金融機(jī)構(gòu)遵循“早投資早收益”的原則，債市投資交易需求強(qiáng)勁。但1月利率債凈供給量較2023年12月大幅減少5601億元至4066億元，債券供不應(yīng)求，債券收益率明顯下行。

數(shù)據(jù)來源：Wind

后續(xù)債市會如何發(fā)展？需關(guān)注經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)對債市情緒的影響。國內(nèi)多數(shù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)會合并1-2月數(shù)據(jù)，在3月進(jìn)行發(fā)布。我們預(yù)計(jì)基本面偏弱仍支撐債市。

資金面變化影響債市投資者加杠桿意愿。2月5日1萬億元降準(zhǔn)資金落地，加之前兩個月累計(jì)新增5000億元PSL，可對沖春節(jié)前提現(xiàn)需求，資金利率上行幅度有限，支撐債市。但春節(jié)過后，政府債券發(fā)行節(jié)奏可能加快，流動性或邊際收斂，債市投資者將謹(jǐn)慎加杠桿。

2月18日MLF續(xù)作量價情況或引發(fā)市場小幅調(diào)整。2月MLF到期4990億元，預(yù)計(jì)2月18日小額增量續(xù)作MLF的概率較大，但MLF操作利率或維持不變，市場降息預(yù)期落空。而在基本面疲弱的背景下，市場將延后降息時點(diǎn)預(yù)期，債券收益率上行幅度不大。

股市走勢影響債券需求。若股市持續(xù)低迷，交易型機(jī)構(gòu)的購債需求仍然強(qiáng)勁，債券收益率還有進(jìn)一步下行空間。但若有實(shí)質(zhì)穩(wěn)定股市的舉措和平準(zhǔn)基金落地，或可能提振股市，市場風(fēng)險偏好邊際改善，債券收益率可能階段性反彈。

密切關(guān)注兩會政策消息。投資者等待3月兩會財(cái)政赤字率目標(biāo)，確定政府債券的總供給量，以評估其對債市的影響。

近期債券收益率大幅下行至近22年來低位后，積累了較多獲利盤，短期需要震蕩消化。而一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)或多弱于預(yù)期，加之債券供給少，債市做多情緒較強(qiáng)，市場需求旺盛，利空消息只會對債市造成短期擾動，未能從根本上扭轉(zhuǎn)債券牛市行情，因此預(yù)計(jì)一季度10年期國債收益率或可能下行挑戰(zhàn)2.30%關(guān)口。

（作者來自中國建設(shè)銀行金融市場部，本文僅代表作者個人觀點(diǎn)，與所在機(jī)構(gòu)無關(guān)）