林永生，張怡凡，董戰(zhàn)峰

(1.北京師范大學(xué)中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)研究中心，北京 100875；2.北京師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與資源管理研究院，北京 100875；3.生態(tài)環(huán)境部環(huán)境規(guī)劃院企業(yè)綠色治理研究中心，北京 100041）

引言

聯(lián)合國(guó)全體會(huì)員國(guó)于2015年一致通過(guò)的《2030年可持續(xù)發(fā)展議程》為世界各國(guó)在15年內(nèi)實(shí)現(xiàn)17項(xiàng)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（Sustainable Development Goals，SDGs）指明了方向。作為推動(dòng)可持續(xù)發(fā)展的核心主體，企業(yè)在環(huán)境（Environment）、社會(huì)（Society）和治理（Governance）方面（以下簡(jiǎn)稱“ESG”）的表現(xiàn)至關(guān)重要[1]。ESG 績(jī)效作為企業(yè)可持續(xù)性特別是企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任方面的重要衡量標(biāo)準(zhǔn)，吸引了全球投資者、監(jiān)管機(jī)構(gòu)以及消費(fèi)者等社會(huì)多方的廣泛關(guān)注。ESG 理念最早由聯(lián)合國(guó)環(huán)境規(guī)劃署于1987年提出，強(qiáng)調(diào)企業(yè)在追求經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的同時(shí)，要綜合考慮環(huán)境、社會(huì)、治理三個(gè)方面的因素，積極履行社會(huì)責(zé)任，保護(hù)自然環(huán)境，促進(jìn)社會(huì)公平，實(shí)施高效透明的治理。近年來(lái)，ESG 理念逐漸得到了國(guó)際社會(huì)的普遍認(rèn)可并被廣泛應(yīng)用。許多國(guó)際組織和各國(guó)政府紛紛通過(guò)成立機(jī)構(gòu)、制定政策法規(guī)、舉辦論壇以及簽署國(guó)際協(xié)定等形式踐行ESG 理念，從而推動(dòng)可持續(xù)發(fā)展[2]。越來(lái)越多的投資者和消費(fèi)者也將ESG 因素納入決策過(guò)程中，倒逼企業(yè)提高ESG 績(jī)效。

與此同時(shí)，企業(yè)“漂綠”的現(xiàn)象仍然存在，即一些企業(yè)在其發(fā)布的社會(huì)責(zé)任報(bào)告或?qū)ν庑麄髦锌浯罅薊SG 績(jī)效，信息披露不實(shí)。這使得投資者和利益相關(guān)者在甄別真正的可持續(xù)型企業(yè)時(shí)面臨挑戰(zhàn)。根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾（Standard &Poor’s）發(fā)布的報(bào)告，超過(guò)44%的投資者表示他們?cè)谶M(jìn)行可持續(xù)投資時(shí)對(duì)那些夸大ESG績(jī)效的行為深感憂慮[3]。從這個(gè)意義上講，基于全球視角，選用一套適用性較強(qiáng)且認(rèn)可度相對(duì)較高的指標(biāo)體系去衡量企業(yè)ESG績(jī)效并研究其背后的驅(qū)動(dòng)因素，無(wú)論是對(duì)企業(yè)自身，還是對(duì)企業(yè)的投資者或其他利益相關(guān)者而言，都非常重要且必要。 目前，國(guó)際上雖然還未形成統(tǒng)一的ESG評(píng)價(jià)體系，但有幾個(gè)ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)因其廣泛的影響力和專(zhuān)業(yè)的評(píng)估體系而備受關(guān)注，其中包括明晟（MSCI）、彭博（Bloomberg）、晨星（Morning Star）、 湯森路透（Thomson Reuters）、

CDP（Carbon Disclosure Project）、ISS（Institutional Shareholder Services）等評(píng)價(jià)機(jī)構(gòu)[4]。不同ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)估方法、重點(diǎn)、數(shù)據(jù)來(lái)源和指標(biāo)等方面可能存在差異，但無(wú)論是哪個(gè)ESG評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，它們都關(guān)注企業(yè)在環(huán)境、社會(huì)和治理方面的表現(xiàn)，通過(guò)收集、分析和評(píng)估企業(yè)在這些方面的數(shù)據(jù)和表現(xiàn)來(lái)形成綜合評(píng)級(jí)結(jié)果。這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的共同目標(biāo)是幫助投資者和利益相關(guān)者了解目前企業(yè)的ESG 績(jī)效，促進(jìn)目標(biāo)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

本文其余部分的結(jié)構(gòu)如下:第一部分為文獻(xiàn)綜述和研究假設(shè)，分別從國(guó)家背景、行業(yè)屬性和金融實(shí)力三個(gè)方面對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效驅(qū)動(dòng)因素相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行分析，并在此基礎(chǔ)上提出研究假設(shè)。第二部分是研究設(shè)計(jì)，包括數(shù)據(jù)描述、變量選擇和計(jì)量模型的建立。第三部分是實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析，使用多元線性回歸和多層線性模型對(duì)本文的研究假設(shè)進(jìn)行實(shí)證分析，并進(jìn)一步探究其作用機(jī)制。第四部分是結(jié)論與啟示。

1 文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

企業(yè)是社會(huì)財(cái)富的主要?jiǎng)?chuàng)造者，以生產(chǎn)和提供商品與服務(wù)為目標(biāo)，創(chuàng)造價(jià)值和就業(yè)機(jī)會(huì)，承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。企業(yè)可持續(xù)發(fā)展被視為一項(xiàng)商業(yè)和投資策略，旨在運(yùn)用最佳商業(yè)實(shí)踐，以滿足并平衡當(dāng)下及未來(lái)利益相關(guān)方的需求[5]（聯(lián)合國(guó)世界環(huán)境與發(fā)展委員會(huì)報(bào)告，1987）。鑒于企業(yè)組成的多樣性和ESG 績(jī)效成因的復(fù)雜性，當(dāng)前學(xué)界關(guān)于企業(yè)ESG績(jī)效驅(qū)動(dòng)因素的研究較為零散而且研究結(jié)果大多表明企業(yè)ESG績(jī)效受到多種因素影響。Drempetic 等發(fā)現(xiàn)，企業(yè)規(guī)模與企業(yè)ESG績(jī)效得分之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系[6]。Barros 等驗(yàn)證了并購(gòu)交易對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效得分有積極影響，但存在時(shí)間上的滯后性[7]。Fang 等以2012—2020年中國(guó)上市公司為研究對(duì)象考察了企業(yè)數(shù)字化對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效得分的影響并發(fā)現(xiàn)，企業(yè)數(shù)字化顯著提高了企業(yè)ESG績(jī)效得分[8]。Garcia 等分析了2010年至2012年間金磚國(guó)家365 家上市公司的數(shù)據(jù)，結(jié)果表明，即使在控制公司規(guī)模和國(guó)家的情況下，敏感行業(yè)的公司也表現(xiàn)出優(yōu)異的環(huán)境績(jī)效[9]。此外，還有許多學(xué)者探討了企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效[10]、審計(jì)質(zhì)量[11]、董事會(huì)組成[12]、投資者偏好[13]等因素對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效的驅(qū)動(dòng)作用。

綜上可知，國(guó)內(nèi)外已有眾多文獻(xiàn)對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效的成因進(jìn)行了研究，然而這些研究過(guò)于分散，難以形成關(guān)于企業(yè)如何實(shí)現(xiàn)更優(yōu)異ESG 績(jī)效的連貫洞見(jiàn)。為了更系統(tǒng)深入地探究企業(yè)ESG績(jī)效的驅(qū)動(dòng)因素，本文將從外部壓力和內(nèi)部實(shí)力兩個(gè)維度著手識(shí)別并驗(yàn)證企業(yè)ESG績(jī)效的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素。

1.1 國(guó)家背景與企業(yè)ESG績(jī)效

Vashchenko 等詳細(xì)記錄了一系列外部因素對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任決策施加的壓力，包括但不限于經(jīng)濟(jì)環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的企業(yè)社會(huì)責(zé)任政策、投資者對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的關(guān)切、商業(yè)教育和科學(xué)出版物、國(guó)家和地方政府的建議與法規(guī)，以及國(guó)際企業(yè)社會(huì)責(zé)任指南[14]。同樣地，Ali 等發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)社會(huì)責(zé)任披露的驅(qū)動(dòng)因素涵蓋了政治、社會(huì)和文化等多個(gè)層面[15]。然而，這些文獻(xiàn)尚未充分整合ESG 績(jī)效結(jié)果，因此需要更緊密地將這些因素與ESG 績(jī)效結(jié)果關(guān)聯(lián)起來(lái)。

首先，國(guó)家法律法規(guī)和相關(guān)政策的作用已被證實(shí)能夠推動(dòng)企業(yè)朝可持續(xù)發(fā)展方向邁進(jìn)[16]。通常情況下，那些在可持續(xù)發(fā)展領(lǐng)域表現(xiàn)出較高水平的國(guó)家更注重可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)，進(jìn)而制定并實(shí)施與之相關(guān)的更為嚴(yán)格的法律法規(guī)和相關(guān)政策。一項(xiàng)來(lái)自瑞典的研究發(fā)現(xiàn)，70%持有環(huán)境認(rèn)證的公司認(rèn)為政府法規(guī)是促使他們承擔(dān)更大環(huán)境責(zé)任的原因[17]。類(lèi)似的結(jié)果也在關(guān)于英國(guó)的研究中得以印證[18]。此外，法國(guó)政府還要求所有在法國(guó)證券交易所上市的公司必須進(jìn)行企業(yè)可持續(xù)發(fā)展問(wèn)題的披露[19]。在日本，企業(yè)可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐受到政府的政策引導(dǎo)，幫助解決企業(yè)利益和公共利益不一致的挑戰(zhàn)[20]，同時(shí)也離不開(kāi)社會(huì)、企業(yè)管理、政府和大學(xué)等多方的共同需求[21]。

嚴(yán)格的法律法規(guī)和相關(guān)政策能夠推動(dòng)企業(yè)在生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)中優(yōu)先考慮可持續(xù)實(shí)踐，例如節(jié)能、資源回收和環(huán)境保護(hù)。在這種情況下，不合規(guī)企業(yè)將面臨更嚴(yán)重的處罰和公眾壓力。因此，在環(huán)境監(jiān)管?chē)?yán)格的國(guó)家，企業(yè)往往展現(xiàn)出更高的ESG 績(jī)效[22]。這一點(diǎn)得到了來(lái)自不同國(guó)家的證據(jù)支持。瑞典作為一個(gè)可持續(xù)發(fā)展水平較高的國(guó)家，實(shí)施了一系列政策鼓勵(lì)企業(yè)的可持續(xù)實(shí)踐，包括使用可再生能源、遵守嚴(yán)格的排放法規(guī)，以及對(duì)不可再生能源征稅，使得該國(guó)擁有更高比例的可持續(xù)企業(yè)[23]。德國(guó)也高度重視可持續(xù)發(fā)展，通過(guò)制定節(jié)能建筑標(biāo)準(zhǔn)和激勵(lì)企業(yè)減少碳足跡，實(shí)現(xiàn)了高水平的企業(yè)可持續(xù)發(fā)展[24]。然而，一些國(guó)家在可持續(xù)發(fā)展方面的承諾相對(duì)滯后，導(dǎo)致這些國(guó)家可持續(xù)企業(yè)的比例較低[25]。因此，本文認(rèn)為，一個(gè)國(guó)家的可持續(xù)發(fā)展水平可近似衡量該國(guó)統(tǒng)籌平衡經(jīng)濟(jì)、社會(huì)、環(huán)境綜合績(jī)效的能力，可持續(xù)發(fā)展水平越高的國(guó)家通常會(huì)頒布實(shí)施更為嚴(yán)格的法律法規(guī)和相關(guān)政策，推動(dòng)包括企業(yè)在內(nèi)的各行為主體踐行ESG 理念，追求可持續(xù)發(fā)展。故本文提出第一個(gè)理論假設(shè):

H1：國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效存在正向影響效應(yīng)。

1.2 行業(yè)屬性與企業(yè)ESG績(jī)效

近幾十年來(lái)，越來(lái)越多的企業(yè)不斷拓展其可持續(xù)管理的范圍，逐步將焦點(diǎn)從一般行業(yè)可持續(xù)管理擴(kuò)展至特定行業(yè)的可持續(xù)管理[26]。特定行業(yè)特征對(duì)企業(yè)可持續(xù)性及其社會(huì)責(zé)任的影響問(wèn)題一直是該領(lǐng)域研究的重點(diǎn)[26]。由于各行業(yè)所處的制度法規(guī)環(huán)境各異，特定行業(yè)屬性通常會(huì)對(duì)企業(yè)的政策和戰(zhàn)略層面產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響[27]。既往研究表明，企業(yè)可持續(xù)性表現(xiàn)會(huì)因所屬行業(yè)而異[28,29]，不同行業(yè)之間在對(duì)待可持續(xù)發(fā)展問(wèn)題的態(tài)度特別是在可持續(xù)信息披露方面呈現(xiàn)出明顯的差異[30]。根據(jù)畢馬威2005年進(jìn)行的一項(xiàng)研究，公用事業(yè)公司中約有61%制作了獨(dú)立的企業(yè)責(zé)任報(bào)告，而所有行業(yè)的平均水平僅為33%[31]。

不同的行業(yè)類(lèi)型影響企業(yè)追求可持續(xù)發(fā)展的難易程度，并與其ESG 績(jī)效密切相關(guān)[32]。一般而言，從事可再生能源和環(huán)保技術(shù)領(lǐng)域的企業(yè)更容易擁有更高的ESG 績(jī)效，如太陽(yáng)能、風(fēng)能、廢水處理以及廢物管理等行業(yè)領(lǐng)域，因?yàn)檫@些行業(yè)企業(yè)的核心目標(biāo)就在于節(jié)約能源、減少環(huán)境污染，進(jìn)而更容易將可持續(xù)發(fā)展納入業(yè)務(wù)模式之中[33,34]。然而，在傳統(tǒng)的資源密集型行業(yè)，如重工業(yè)、化學(xué)工業(yè)、礦業(yè)以及交通運(yùn)輸業(yè)，企業(yè)的ESG 績(jī)效普遍較低，因?yàn)樗鼈兺ǔ?duì)環(huán)境造成更大的影響，其生產(chǎn)過(guò)程更難以達(dá)到環(huán)境標(biāo)準(zhǔn)[35-37]。處于這些行業(yè)中的企業(yè)要想提升ESG 績(jī)效，需要克服諸多障礙。故本文提出第二個(gè)理論假設(shè)：

H2：行業(yè)綠色發(fā)展水平對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效存在正向影響效應(yīng)。

1.3 金融實(shí)力與企業(yè)ESG績(jī)效

企業(yè)踐行ESG 理念，推進(jìn)可持續(xù)管理通常需要投入大量資金[38]。這種投入可能會(huì)給企業(yè)帶來(lái)良好聲譽(yù)，提升品牌知名度，進(jìn)而增加市場(chǎng)效益[39]，但這是長(zhǎng)期過(guò)程，存在很大不確定性?？梢源_定的是，短期內(nèi)，企業(yè)必須投入大量資金用于環(huán)境治理和社會(huì)責(zé)任履行，進(jìn)而需要一定的金融實(shí)力。有研究表明，企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績(jī)效很大程度上取決于企業(yè)規(guī)模、盈利能力和市場(chǎng)價(jià)值[40]?，F(xiàn)有文獻(xiàn)中約有70%的研究結(jié)果顯示企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系[41]。而Friede 等以2200 篇關(guān)于企業(yè)ESG績(jī)效與企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效的論文作為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)約90%的論文結(jié)果證明了兩者之間存在非消極關(guān)系[42]。有學(xué)者認(rèn)為企業(yè)ESG績(jī)效和企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效彼此良性循環(huán)，兩者之間存在雙向因果關(guān)系[43]。本文著

重探討企業(yè)財(cái)務(wù)績(jī)效對(duì)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績(jī)效的單向影響，更具體地，探討企業(yè)金融實(shí)力對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效的影響[44]。已有研究表明，有出色金融實(shí)力的企業(yè)會(huì)產(chǎn)生額外的閑置資源，從而有能力投資社會(huì)責(zé)任活動(dòng)來(lái)提高ESG 績(jī)效[45]。由此，本文提出第三個(gè)理論假設(shè)：

H3：企業(yè)金融實(shí)力對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效存在正向影響效應(yīng)。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

經(jīng)剔除債務(wù)證券上市公司及變量缺失值較多的上市公司，本文選取了全球共6139 家股本證券上市公司作為初始研究樣本。企業(yè)ESG績(jī)效變量數(shù)據(jù)來(lái)源于晨星（Morning star）旗下的Sustainalytics 數(shù)據(jù)庫(kù)。國(guó)家可持續(xù)發(fā)展績(jī)效變量數(shù)據(jù)來(lái)源于《2022 全球可持續(xù)發(fā)展報(bào)告》。該報(bào)告中，三分之二的數(shù)據(jù)由官方統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)（通常為聯(lián)合國(guó)托管機(jī)構(gòu)）提供，另外三分之一的數(shù)據(jù)來(lái)自非傳統(tǒng)統(tǒng)計(jì)源，包括各研究中心、大學(xué)和非政府組織。行業(yè)環(huán)境污染水平變量數(shù)據(jù)來(lái)自世界銀行數(shù)據(jù)庫(kù)。企業(yè)金融實(shí)力和控制變量數(shù)據(jù)來(lái)自晨星數(shù)據(jù)庫(kù)。最終，本文構(gòu)建了一個(gè)全球企業(yè)可持續(xù)發(fā)展績(jī)效數(shù)據(jù)庫(kù)，該數(shù)據(jù)庫(kù)涵蓋了來(lái)自全球55 個(gè)國(guó)家的樣本，共計(jì)包括70 多萬(wàn)條觀察結(jié)果，樣本跨度為2022年至2023年。采用這一大數(shù)據(jù)集深入分析全球企業(yè)在可持續(xù)發(fā)展方面的表現(xiàn)特征。

其中，Sustainalytics 數(shù)據(jù)庫(kù)提供的企業(yè)ESG績(jī)效衡量方法采用了一個(gè)三步框架，以評(píng)估企業(yè)在可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)方面的貢獻(xiàn)。第一步：采用基于規(guī)則的方法評(píng)估公司產(chǎn)品或服務(wù)對(duì)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)的影響。關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)（KPI）被用來(lái)確定哪些可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)受到特定產(chǎn)品和服務(wù)的影響，而設(shè)定的閾值則規(guī)定了該影響的強(qiáng)度。以食品公司為例，其KPI 是與營(yíng)養(yǎng)食品相關(guān)的銷(xiāo)售收入占總收入的比例。如果超過(guò)特定閾值，可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)中的2 和3（零饑餓；良好的健康和幸福）便可能出現(xiàn)積極的影響。第二步：確定公司的商業(yè)行為對(duì)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)的貢獻(xiàn)是積極的還是消極的。在這一評(píng)估中，因素包括性別平等、環(huán)境管理和治理等。第三步：調(diào)查該公司是否涉及腐敗、欺詐或環(huán)境事故等爭(zhēng)議性事件。如果確實(shí)存在這些情況，將調(diào)查公司是否采取了措施來(lái)補(bǔ)救已經(jīng)造成的不良影響，并采取預(yù)防措施以避免未來(lái)發(fā)生類(lèi)似事件。

2.2 變量定義與模型設(shè)定

2.2.1 變量定義

（1）被解釋變量：企業(yè)ESG績(jī)效（ESG）。本文基于Sustainalytics 提供的企業(yè)ESG 風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)來(lái)衡量企業(yè)ESG績(jī)效水平。該評(píng)級(jí)體系由定量評(píng)分和風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別兩部分組成[46]。定量評(píng)分代表企業(yè)未管理的ESG風(fēng)險(xiǎn)單元，分?jǐn)?shù)越低意味著未管理的風(fēng)險(xiǎn)越少。未管理風(fēng)險(xiǎn)以開(kāi)放式量表來(lái)衡量，從零（無(wú)風(fēng)險(xiǎn)）開(kāi)始，而95%的案例中最高得分低于50 分。根據(jù)定量得分，企業(yè)被分為五個(gè)風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別，分別為可忽略、低、中、高和嚴(yán)重。這些風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別具有絕對(duì)性，這意味著“高風(fēng)險(xiǎn)”評(píng)估反映了在所涵蓋的所有子行業(yè)中未管理的ESG 風(fēng)險(xiǎn)的可比程度。

（2）解釋變量。

解釋變量1：國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平（CLS）。本文采用《2022 全球可持續(xù)發(fā)展報(bào)告》提供的可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)（SDGs）指標(biāo)得分，用以衡量各國(guó)在實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)方面的進(jìn)展情況。SDGs 得分是對(duì)每個(gè)國(guó)家在17 個(gè)可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)上的總體表現(xiàn)的評(píng)估，每個(gè)目標(biāo)的權(quán)重相等，反映了國(guó)家在最低得分（0 分）和最高得分（100分）之間的位置。自2015年發(fā)布以來(lái)，可持續(xù)發(fā)展目標(biāo)指數(shù)已經(jīng)通過(guò)同行評(píng)審[47]，并由歐盟委員會(huì)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)審計(jì)[48]。

解釋變量2：行業(yè)環(huán)境污染水平（SLP）。盡管在現(xiàn)有文獻(xiàn)中存在一些關(guān)于行業(yè)層面的指標(biāo)框架構(gòu)建[49,50]，然而，這些指標(biāo)在微觀層面上難以與企業(yè)的績(jī)效相銜接。環(huán)境影響是評(píng)估部門(mén)級(jí)可持續(xù)發(fā)展績(jī)效的關(guān)鍵要素之一[51]，其著眼于深入了解該行業(yè)的環(huán)境足跡，包括資源消耗、能源利用、溫室氣體排放、水資源利用、廢物產(chǎn)生與污染情況等。因此，本文采取世界銀行數(shù)據(jù)庫(kù)提供的不同部門(mén)二氧化碳排放量（占總?cè)剂先紵陌俜直龋?，?lái)代表不同國(guó)家不同部門(mén)的可持續(xù)發(fā)展水平。顯然，該指標(biāo)屬于逆指標(biāo)，即值越低，績(jī)效越高。原始數(shù)據(jù)涵蓋五種行業(yè)類(lèi)型，分別是：電力和熱力生產(chǎn)、制造業(yè)和建筑業(yè)、運(yùn)輸部門(mén)、住宅建筑和商業(yè)及公共服務(wù)、其他部門(mén)。為進(jìn)一步深入研究，本研究將這些行業(yè)按照全球行業(yè)分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)（GICS）將其細(xì)分為11 個(gè)部門(mén)。

解釋變量3：企業(yè)金融實(shí)力（CFP）。不同文獻(xiàn)采用不同財(cái)務(wù)指標(biāo)來(lái)分析和評(píng)估企業(yè)的金融實(shí)力。其中，一些研究者認(rèn)為CFP 應(yīng)當(dāng)通過(guò)銷(xiāo)售回報(bào)率（ROS）的變動(dòng)來(lái)體現(xiàn)[52]。另一些則認(rèn)為，衡量CFP的關(guān)鍵指標(biāo)是資產(chǎn)收益率（ROA）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）和每股收益（EPS）[53,54]。還有一部分學(xué)者使用企業(yè)市值這一指標(biāo)來(lái)衡量CFP[55,56]，反映企業(yè)在股票市場(chǎng)上已發(fā)行股票的總價(jià)值。本研究主張踐行可持續(xù)發(fā)展的企業(yè)不可避免地需要金融實(shí)力的支持，研究重點(diǎn)著眼于企業(yè)的金融實(shí)力，而非其財(cái)務(wù)績(jī)效。一些財(cái)務(wù)表現(xiàn)良好的公司未必用有強(qiáng)大的金融實(shí)力，特別是一些發(fā)展勢(shì)頭強(qiáng)勁的新興企業(yè)。因此，本文采用企業(yè)市值（Market Cap）來(lái)作為衡量企業(yè)金融實(shí)力的指標(biāo)，用于判斷股票市場(chǎng)上企業(yè)的規(guī)模和相對(duì)價(jià)值。通常情況下，企業(yè)根據(jù)其市值被分為不同的市值組，如大盤(pán)股、中型股和小型股。在這里，市值通過(guò)將當(dāng)前每股市場(chǎng)價(jià)格乘以公司已發(fā)行股票總數(shù)計(jì)算得出，并進(jìn)行中心標(biāo)準(zhǔn)化處理。

（3）控制變量。借鑒部分學(xué)者的相關(guān)研究，在對(duì)模型進(jìn)行回歸估計(jì)時(shí)確定了三個(gè)控制變量：企業(yè)規(guī)模（Size）[57,58]、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)[59]（Risk）和企業(yè)聲譽(yù)（Reputation）[60,61]。企業(yè)規(guī)模是以員工數(shù)量來(lái)衡量的?？紤]到不同企業(yè)的員工數(shù)量從幾百人到幾百萬(wàn)人不等，因此采用六分制來(lái)衡量員工數(shù)量，其中1 代表“微型企業(yè)”（500 人以下），6 代表“超大型企業(yè)”（10萬(wàn)人以上）。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)采用五分制不確定性水平來(lái)衡量，1 代表“低”，5 代表“極高”。因此，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在這里是一個(gè)逆向指標(biāo)。同樣，企業(yè)聲譽(yù)也是一個(gè)逆指標(biāo)，通過(guò)最高爭(zhēng)議水平指標(biāo)來(lái)衡量。在六分制中，1 代表“無(wú)”，6 代表“嚴(yán)重”。

2.2.2 模型設(shè)定

首先是基礎(chǔ)回歸模型設(shè)定。將所有數(shù)據(jù)歸一為企業(yè)層面，本文設(shè)定多元回歸模型（1）用于檢驗(yàn)基礎(chǔ)研究假設(shè)，具體回歸模型設(shè)定為：

其次是多層線性模型（Hierarchical Linear Models，HLM）設(shè)定。本文采用的數(shù)據(jù)呈現(xiàn)多層次、嵌套式的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)，其中，ESG 和CFP 都是企業(yè)層面的變量，被解釋變量CLS 跨越企業(yè)和國(guó)家層面，SLP 跨越企業(yè)和行業(yè)層面。HLM 模型則能很好地處理具有嵌套結(jié)構(gòu)的非獨(dú)立數(shù)據(jù)。因此，本文采用多層線性模型來(lái)進(jìn)行更深層次的假設(shè)檢驗(yàn)[62]。首先假設(shè)每個(gè)企業(yè)嵌套在不同國(guó)家中，同一個(gè)國(guó)家內(nèi)的企業(yè)之間高度相關(guān)，而不同國(guó)家的企業(yè)之間則相互獨(dú)立。根據(jù)Clarke[63]等的研究，隨機(jī)效應(yīng)假設(shè)通常太強(qiáng)而無(wú)法滿足，因此為了獲得一致的系數(shù)估計(jì)，選擇固定效應(yīng)模型進(jìn)行分析[64]。具體回歸模型設(shè)定為：

Level 1（企業(yè)層面）：

Level 2（國(guó)家層面）：

將層2 模型代入層1 模型，可得組合模型：

其中，i代表第i個(gè)層1 個(gè)體（企業(yè)），j代表層1企業(yè)所隸屬的第j個(gè)層2 單位（國(guó)家）。

同樣地，假設(shè)每個(gè)企業(yè)嵌套在不同行業(yè)中，同一個(gè)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)之間高度相關(guān)，而不同行業(yè)的企業(yè)之間則相互獨(dú)立。具體回歸模型設(shè)定為：

Level 1（企業(yè)層面）：

Level 2（行業(yè)層面）：

將層2 模型代入層1 模型，可得組合模型：

其中，i代表第i個(gè)層1 個(gè)體（企業(yè)），k代表層1企業(yè)所隸屬的第k個(gè)層2 單位（行業(yè)）。

3 實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)分析

表1 列示了樣本企業(yè)主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。可以看出，企業(yè)ESG績(jī)效變量（ESG）平均數(shù)和中位數(shù)分別為75.1455 和75.8809，標(biāo)準(zhǔn)差為8.8188，說(shuō)明樣本企業(yè)之間的ESG 績(jī)效存在較大的差異，一些企業(yè)可能更加注重和致力于可持續(xù)發(fā)展，因此在ESG 績(jī)效上表現(xiàn)更為突出，而其他一些企業(yè)對(duì)可持續(xù)發(fā)展問(wèn)題的關(guān)注程度不同，導(dǎo)致ESG 績(jī)效差異較大；國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平變量（CLS）平均數(shù)和中位數(shù)分別為76.1670 和74.6000，標(biāo)準(zhǔn)差為3.7230，說(shuō)明樣本企業(yè)所在國(guó)的可持續(xù)發(fā)展水平存在較大的差異，這可能是由于不同國(guó)家在可持續(xù)發(fā)展問(wèn)題上的法規(guī)、政策和文化存在差異而導(dǎo)致的，一些國(guó)家可能對(duì)可持續(xù)發(fā)展有更為嚴(yán)格的法規(guī)，推動(dòng)企業(yè)更積極地采取措施；行業(yè)環(huán)境污染水平（SLP）平均數(shù)和中位數(shù)分別為13.1270和10.0000，標(biāo)準(zhǔn)差為12.8978，說(shuō)明樣本企業(yè)所在行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展水平存在較大的差異。不同行業(yè)在可持續(xù)發(fā)展方面的挑戰(zhàn)和機(jī)會(huì)不同，某些行業(yè)可能更容易在環(huán)保、社會(huì)責(zé)任和治理方面取得進(jìn)展，而其他行業(yè)可能面臨更大的挑戰(zhàn)；企業(yè)金融實(shí)力（CFP）平均數(shù)和中位數(shù)分別為0.0197 和0.0042，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0851，說(shuō)明樣本企業(yè)金融實(shí)力存在較大的差異。企業(yè)的金融實(shí)力可能影響其可持續(xù)發(fā)展投資的能力。具有更強(qiáng)金融實(shí)力的企業(yè)可能更容易實(shí)施和推動(dòng)可持續(xù)發(fā)展計(jì)劃，而財(cái)務(wù)狀況相對(duì)較弱的企業(yè)可能面臨一些困難；此外，控制變量的標(biāo)準(zhǔn)差均較大，說(shuō)明樣本企業(yè)之間的觀測(cè)值也存在較大的差異，進(jìn)而可能影響到企業(yè)的ESG 績(jī)效。

表1 變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

再進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，相關(guān)系數(shù)矩陣如表2所示。采用Perason 相關(guān)系數(shù)測(cè)度發(fā)現(xiàn)，主要變量中，國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平（CLS）、企業(yè)金融實(shí)力（CFP）與企業(yè)ESG績(jī)效（ESG）顯著正相關(guān)，行業(yè)環(huán)境污染水平（SLP）與企業(yè)ESG績(jī)效（ESG）顯著負(fù)相關(guān)，且相關(guān)性系數(shù)皆低于0.2。低相關(guān)性系數(shù)可能暗示樣本中國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平（CLS）、企業(yè)金融實(shí)力（CFP）和行業(yè)環(huán)境污染水平（SLP）之間的多元共線性相對(duì)較弱。這對(duì)于多元回歸分析而言是有益的，因?yàn)檩^弱的共線性有助于提高模型的穩(wěn)定性。再結(jié)合各變量方差膨脹因子（VIF）的檢驗(yàn)結(jié)果，發(fā)現(xiàn)最大的VIF 遠(yuǎn)小于經(jīng)驗(yàn)10，故可以認(rèn)定各變量之間并不存在嚴(yán)重的多重共線性，這也有助于保持模型的穩(wěn)健性和可解釋性。

表2 變量相關(guān)性

3.2 多變量回歸分析

在相關(guān)性分析結(jié)果的基礎(chǔ)上，為了檢驗(yàn)各解釋變量對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效的影響效應(yīng)，本文通過(guò)多元線性回歸方法對(duì)模型（1）進(jìn)行了估計(jì)，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。從表3 列（1）的回歸結(jié)果可以看出，國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平變量（CLS）的回歸系數(shù)在1%的置信水平上顯著為正，表明企業(yè)所屬國(guó)家的可持續(xù)發(fā)展水平越高，其ESG 績(jī)效越高，假設(shè)H1 得到驗(yàn)證。這表明強(qiáng)有力的制度環(huán)境可能鼓勵(lì)企業(yè)更加注重合規(guī)性和社會(huì)責(zé)任，企業(yè)更有可能采取積極的可持續(xù)發(fā)展措施。從表3 列（2）的回歸結(jié)果可以看出，行業(yè)環(huán)境污染水平變量（SLP）的回歸系數(shù)在5%的置信水平上顯著為負(fù)，表明企業(yè)所屬行業(yè)的環(huán)境污染越嚴(yán)重，其ESG 績(jī)效越低，即行業(yè)綠色發(fā)展水平越高，企業(yè)ESG績(jī)效越高，假設(shè)H2 得到驗(yàn)證。說(shuō)明行業(yè)內(nèi)的倡導(dǎo)和標(biāo)準(zhǔn)可能會(huì)對(duì)企業(yè)的ESG 績(jī)效產(chǎn)生重要影響，某些行業(yè)可能更容易關(guān)注環(huán)境污染等問(wèn)題，因此需要更加注重可持續(xù)發(fā)展。從表3 列（3）的回歸結(jié)果可以看出，企業(yè)金融實(shí)力變量（CFP）的回歸系數(shù)在1%的置信水平上顯著為正，表明企業(yè)金融實(shí)力越強(qiáng)，其ESG 績(jī)效越高，假設(shè)H3 得到驗(yàn)證。說(shuō)明金融實(shí)力可以為企業(yè)提供實(shí)施可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的資金支持，擁有強(qiáng)大的財(cái)務(wù)實(shí)力的企業(yè)更有可能在可持續(xù)發(fā)展方面進(jìn)行投資和資源配置。這可能包括環(huán)保項(xiàng)目、社會(huì)責(zé)任活動(dòng)和提高治理水平的舉措，促使企業(yè)更積極地推動(dòng)ESG 績(jī)效的提升。總體來(lái)看，上述檢驗(yàn)結(jié)果表明國(guó)家背景、行業(yè)屬性和金融實(shí)力三者共同構(gòu)成了影響企業(yè)ESG績(jī)效水平的關(guān)鍵因素。國(guó)家背景為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供了制度保障，行業(yè)屬性為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供了現(xiàn)實(shí)需求，金融實(shí)力為企業(yè)可持續(xù)發(fā)展提供了動(dòng)力機(jī)制，共同推動(dòng)了企業(yè)在可持續(xù)發(fā)展方面取得更好的績(jī)效。

表3 國(guó)家背景、行業(yè)屬性、金融實(shí)力對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效影響的檢驗(yàn)結(jié)果

3.3 多層線性模型（HLM）回歸分析

3.3.1 零模型

零模型（Null Model）是指在沒(méi)有解釋變量（自變量）的情況下，僅考慮隨機(jī)效應(yīng)（隨機(jī)截距或斜率）的一個(gè)基本模型，未指定特定變量以檢驗(yàn)層2 殘差截距的顯著性水平。通過(guò)雙向混合效應(yīng)模型獲得的類(lèi)內(nèi)相關(guān)系數(shù)（ICC）為1%，而在不考慮交互效應(yīng)情況下，類(lèi)內(nèi)相關(guān)系數(shù)（ICC）為3%。這表明，僅有1%的企業(yè)金融實(shí)力差異可歸因于國(guó)家層面的因素。在本研究中，沒(méi)有假設(shè)國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平是企業(yè)金融實(shí)力的影響因子，而是假設(shè)其是企業(yè)ESG績(jī)效的驅(qū)動(dòng)因素。因此，零模型相當(dāng)小的ICC 就意味著，在排除國(guó)家層面對(duì)企業(yè)金融實(shí)力影響的前提下，能夠研究國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平對(duì)ESG-CFP 的調(diào)節(jié)作用。

3.3.2 Model 1（加入企業(yè)層面控制變量）

在這一步，納入三個(gè)企業(yè)層面的控制變量，即企業(yè)規(guī)模（Size）、企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)（Risk）、企業(yè)聲譽(yù)（Rept）。結(jié)果顯示，三個(gè)控制變量均對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效有顯著影響。其中企業(yè)規(guī)模具有顯著正向影響（β=0.254，p<0.001），表明大型企業(yè)更容易投入資金和努力來(lái)改善環(huán)境管理、社會(huì)責(zé)任和治理實(shí)踐，從而提高ESG 績(jī)效。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)聲譽(yù)具有顯著負(fù)向影響（β=-1.213，p<0.001；β=-1.651，p<0.001）,表明在負(fù)責(zé)任行為方面享有良好聲譽(yù)和風(fēng)險(xiǎn)較低的公司可能會(huì)吸引更多具有社會(huì)意識(shí)的消費(fèi)者和投資者，從而擁有更高的ESG 績(jī)效。

3.3.3 Model 2（加入企業(yè)金融實(shí)力變量）

在此階段，引入本研究的主要解釋變量——企業(yè)金融實(shí)力（CFP），研究其對(duì)ESG 績(jī)效的影響。結(jié)果顯示，企業(yè)金融實(shí)力與ESG 績(jī)效呈顯著正相關(guān)（β=2.303，p<0.001），再次支持假設(shè)3。研究結(jié)果進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了企業(yè)金融實(shí)力在可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐中的關(guān)鍵角色。金融實(shí)力的強(qiáng)弱可能影響企業(yè)在ESG 方面的戰(zhàn)略選擇和實(shí)施能力。

3.3.4 Model 3（加入國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平變量）

由Model 2 的結(jié)果可以看出，截距的隨機(jī)方差在0.01 水平下是顯著的。在這一步中，對(duì)國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平變量的截距估計(jì)進(jìn)行了回歸，發(fā)現(xiàn)與企業(yè)ESG績(jī)效顯著正相關(guān)（β=0.141，p<0.05）。截距項(xiàng)反映了在國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平為零時(shí)，企業(yè)ESG績(jī)效的基礎(chǔ)水平。研究結(jié)果表明，引入截距的隨機(jī)方差后，國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效的影響主要體現(xiàn)在提高企業(yè)的基礎(chǔ)水平。這意味著隨著國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平的提高，企業(yè)在ESG 方面的基礎(chǔ)水平也隨之增加，反映了國(guó)家在可持續(xù)發(fā)展理念的普及和推動(dòng)上的引導(dǎo)作用。這一發(fā)現(xiàn)凸顯了國(guó)家在ESG 可持續(xù)發(fā)展中的重要作用，尤其是在激勵(lì)企業(yè)采取更多可持續(xù)經(jīng)營(yíng)措施的基礎(chǔ)水平上，為企業(yè)提供了在ESG 方面取得更好績(jī)效的環(huán)境。因此，國(guó)家的引導(dǎo)作用主要體現(xiàn)在提高企業(yè)基礎(chǔ)ESG 水平，而不僅僅是影響其ESG 績(jī)效的變化速率。

3.3.5 Model 4（檢驗(yàn)跨級(jí)別交互）

在本研究中，假設(shè)企業(yè)ESG績(jī)效與企業(yè)金融實(shí)力之間的關(guān)系會(huì)受到國(guó)家層面可持續(xù)發(fā)展水平的影響。檢驗(yàn)這種跨層次交互作用的前提是，確保在前一步中企業(yè)金融實(shí)力存在顯著的隨機(jī)方差。如表4所示，企業(yè)金融實(shí)力在統(tǒng)計(jì)上存在顯著的差異（p<0.05），這表明不同國(guó)家之間企業(yè)層面的CFP-ESG 關(guān)系存在顯著差異?；谶@一發(fā)現(xiàn)，本文進(jìn)一步檢驗(yàn)了企業(yè)金融實(shí)力與國(guó)家層面可持續(xù)發(fā)展水平在影響企業(yè)ESG績(jī)效方面的跨層次交互效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融實(shí)力與國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平之間的交叉水平交互作用與ESG績(jī)效呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系（β=0.207，p<0.10）。因此，本研究的第一個(gè)假設(shè)H1 得到了支持。國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平不僅在為企業(yè)提供可持續(xù)發(fā)展的制度背景上起到直接促進(jìn)作用，還通過(guò)調(diào)節(jié)CFP-ESG 的關(guān)系間接促進(jìn)企業(yè)ESG績(jī)效的提升，從而實(shí)現(xiàn)了更為綜合的可持續(xù)發(fā)展效果。這一發(fā)現(xiàn)強(qiáng)調(diào)了國(guó)家在塑造企業(yè)ESG績(jī)效方面的復(fù)雜而重要的作用，涵蓋了直接和間接的影響途徑。表4 總結(jié)了國(guó)家層面上使用HLM 的假設(shè)檢驗(yàn)過(guò)程和結(jié)果。

表4 國(guó)家層面的HLM回歸結(jié)果

重復(fù)上述步驟，將國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平替換為行業(yè)環(huán)境污染水平，檢驗(yàn)企業(yè)金融實(shí)力與行業(yè)層面環(huán)境污染水平在影響企業(yè)ESG績(jī)效方面的跨層次交互效應(yīng)。結(jié)果如表5所示，企業(yè)金融實(shí)力與行業(yè)環(huán)境污染水平之間的交叉水平交互作用與ESG 績(jī)效呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系（β=-0.059，p<0.10）。因此，本研究的第二個(gè)假設(shè)H2 進(jìn)一步得到支持。行業(yè)綠色發(fā)展水平不僅直接促進(jìn)了企業(yè)ESG績(jī)效的提升，還通過(guò)調(diào)節(jié)CFP-ESG 的關(guān)系間接促進(jìn)企業(yè)ESG績(jī)效的提升。具體而言，綠色發(fā)展水平較高的行業(yè)可能為企業(yè)提供了更多的可持續(xù)發(fā)展機(jī)會(huì)，同時(shí)塑造了金融實(shí)力對(duì)ESG績(jī)效的影響方式。這種調(diào)節(jié)機(jī)制反映了行業(yè)因素在影響企業(yè)ESG績(jī)效中的雙重作用，金融實(shí)力在這一機(jī)制中充當(dāng)了關(guān)鍵的中介角色，高綠色發(fā)展水平的行業(yè)可能會(huì)激勵(lì)企業(yè)擁有更強(qiáng)大的金融實(shí)力，而金融實(shí)力則更有可能支持企業(yè)在ESG 方面的投資和實(shí)踐，從而提升ESG 績(jī)效水平。表5 總結(jié)了行業(yè)層面上使用HLM的假設(shè)檢驗(yàn)過(guò)程和結(jié)果。

表5 行業(yè)層面的HLM回歸結(jié)果

4 結(jié)論與啟示

企業(yè)ESG績(jī)效有助于評(píng)估企業(yè)的整體可持續(xù)發(fā)展?fàn)顩r及其在面對(duì)環(huán)境和社會(huì)挑戰(zhàn)時(shí)的表現(xiàn)，是國(guó)際上衡量企業(yè)可持續(xù)發(fā)展水平和社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)的重要標(biāo)準(zhǔn)。當(dāng)前，國(guó)內(nèi)外已有眾多學(xué)者對(duì)ESG 績(jī)效成因進(jìn)行了研究，然而這些研究過(guò)于分散，并未得到一致的研究結(jié)論，難以形成關(guān)于如何實(shí)現(xiàn)更優(yōu)異ESG 績(jī)效的連貫洞見(jiàn)。基于此，本文基于來(lái)自全球55 個(gè)國(guó)家的6139 家上市公司樣本進(jìn)行實(shí)證研究，主要考察了國(guó)家背景、行業(yè)屬性、金融實(shí)力對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效的影響效應(yīng)，以及國(guó)家和行業(yè)因素在企業(yè)金融實(shí)力與ESG績(jī)效關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用。本文主要研究結(jié)論為：①國(guó)家可持續(xù)發(fā)展水平對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效存在正向影響效應(yīng)。政府嚴(yán)格的可持續(xù)發(fā)展政策和法規(guī)激勵(lì)了企業(yè)更加關(guān)注環(huán)境、社會(huì)和治理問(wèn)題，從而提高了其ESG 績(jī)效水平。②行業(yè)綠色發(fā)展水平對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效存在正向影響效應(yīng)。在綠色發(fā)展水平較高的行業(yè)中，企業(yè)更傾向于采取環(huán)保和可持續(xù)性實(shí)踐，從而提高了其ESG績(jī)效。③企業(yè)金融實(shí)力對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效存在正向影響效應(yīng)。金融實(shí)力允許企業(yè)更好地投資于可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐，從而提升其ESG表現(xiàn)。這也表明，雖然實(shí)現(xiàn)可持續(xù)性需要一定的投入，但這種投入可以帶來(lái)ESG 績(jī)效的顯著提升。④?chē)?guó)家可持續(xù)發(fā)展水平和行業(yè)綠色發(fā)展水平對(duì)CFP-ESG 之間的關(guān)系起正向調(diào)節(jié)作用，進(jìn)一步促進(jìn)了企業(yè)ESG績(jī)效的提升。這意味著在國(guó)家和行業(yè)雙重影響下，企業(yè)金融實(shí)力對(duì)ESG 績(jī)效的正向影響進(jìn)一步增強(qiáng)，說(shuō)明了可持續(xù)發(fā)展和財(cái)務(wù)績(jī)效之間的協(xié)同關(guān)系。

本研究的政策啟示在于：

（1）從企業(yè)層面而言，投資于可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐通常需要企業(yè)投入大量資金，而較大規(guī)模的企業(yè)往往能夠分?jǐn)偪沙掷m(xù)發(fā)展投資所帶來(lái)的費(fèi)用。因此，鼓勵(lì)資金實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)進(jìn)行可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐，其底層邏輯也符合企業(yè)追求利潤(rùn)最大化的要求。一是資金實(shí)力強(qiáng)的企業(yè)在進(jìn)行可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐時(shí)能夠更好地應(yīng)對(duì)短期投入和長(zhǎng)期回報(bào)之間的平衡，長(zhǎng)期來(lái)看能夠帶來(lái)穩(wěn)定和可持續(xù)的回報(bào)。二是可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐有助于降低環(huán)境和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。強(qiáng)大的資金實(shí)力使企業(yè)能夠更好地應(yīng)對(duì)潛在的環(huán)境和社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)，如環(huán)境污染引發(fā)的法律訴訟、聲譽(yù)損害等，從而減少財(cái)務(wù)損失和法律風(fēng)險(xiǎn)。三是有助于提升公司的聲譽(yù)和品牌形象。消費(fèi)者和投資者越來(lái)越關(guān)注企業(yè)的社會(huì)責(zé)任表現(xiàn)，選擇與可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐相關(guān)的企業(yè)，從而帶來(lái)市場(chǎng)份額和市場(chǎng)信任的增長(zhǎng)。這些因素使得鼓勵(lì)資金實(shí)力強(qiáng)的公司進(jìn)行可持續(xù)發(fā)展實(shí)踐從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度更有合理性和可行性。

（2）從國(guó)家層面而言，一國(guó)對(duì)于可持續(xù)發(fā)展的態(tài)度在塑造企業(yè)的ESG 績(jī)效方面具有顯著的影響。高水平可持續(xù)發(fā)展國(guó)家通常會(huì)倡導(dǎo)更為嚴(yán)格的環(huán)境法規(guī)和社會(huì)政策，引導(dǎo)企業(yè)更有效地應(yīng)對(duì)ESG 挑戰(zhàn)，從而直接促使國(guó)內(nèi)企業(yè)的ESG 績(jī)效得以提升。同時(shí)，這些國(guó)家在更高維度上對(duì)CFP-ESG 之間的關(guān)系發(fā)揮著正向調(diào)節(jié)作用，從而使得本國(guó)企業(yè)更易成為可持續(xù)發(fā)展型企業(yè)。因此，本文鼓勵(lì)可持續(xù)發(fā)展水平不佳的國(guó)家加強(qiáng)環(huán)境法制建設(shè)，引導(dǎo)消費(fèi)者和投資者更為關(guān)注企業(yè)的社會(huì)責(zé)任和環(huán)境表現(xiàn)，激勵(lì)企業(yè)提升其ESG 績(jī)效以滿足市場(chǎng)需求。同時(shí)，對(duì)于那些具有高水平可持續(xù)發(fā)展績(jī)效的國(guó)家，鼓勵(lì)其倡導(dǎo)可持續(xù)投資，為具備良好ESG 績(jī)效的企業(yè)提供更優(yōu)惠的金融條件。在國(guó)際舞臺(tái)上，這些國(guó)家還應(yīng)積極促進(jìn)國(guó)際合作和標(biāo)準(zhǔn)，以提高可持續(xù)發(fā)展水平相對(duì)較低的國(guó)家的表現(xiàn)。通過(guò)這些舉措，國(guó)家對(duì)于可持續(xù)發(fā)展態(tài)度將在全球范圍內(nèi)塑造企業(yè)的ESG 績(jī)效，為可持續(xù)發(fā)展注入更為積極的動(dòng)力。

（3）從行業(yè)層面而言，不同行業(yè)類(lèi)型的特性在一定程度上影響了企業(yè)追求可持續(xù)發(fā)展的難易程度，但并不全然由行業(yè)屬性決定。同一行業(yè)在不同國(guó)家的可持續(xù)性表現(xiàn)也不盡相同。即便是在環(huán)境污染水平較高的傳統(tǒng)密集型行業(yè)，仍有可能通過(guò)采取一定的措施來(lái)提升整個(gè)行業(yè)的綠色發(fā)展水平。而行業(yè)內(nèi)的共同價(jià)值觀和趨勢(shì)也會(huì)對(duì)企業(yè)ESG績(jī)效產(chǎn)生雙重推動(dòng)作用。因此，本文提倡政府要求行業(yè)內(nèi)企業(yè)公開(kāi)披露其環(huán)境和社會(huì)數(shù)據(jù)，包括碳排放、能源消耗、廢物處理等，以提升行業(yè)內(nèi)的信息透明度。同時(shí)，通過(guò)稅收優(yōu)惠、財(cái)政補(bǔ)貼等激勵(lì)措施，可以鼓勵(lì)行業(yè)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行綠色技術(shù)創(chuàng)新和可持續(xù)性改進(jìn)，從而促使企業(yè)采取更環(huán)保的生產(chǎn)方式和商業(yè)模式。這些舉措將有助于推動(dòng)整個(gè)行業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。