王宗耀　汪佳蕊

編者按

新“國(guó)九條”從發(fā)行上市、退市、分紅、機(jī)構(gòu)監(jiān)管等多個(gè)方面提出要求，不僅讓更多普通投資人利益得到保護(hù)，且通過(guò)嚴(yán)把入口關(guān)，重塑了新股上市質(zhì)量。隨著更多新質(zhì)生產(chǎn)力代表的涌入，A股紅利期將加速到來(lái)。

今年4月，國(guó)務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)監(jiān)管防范風(fēng)險(xiǎn)推動(dòng)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的若干意見(jiàn)》（簡(jiǎn)稱新“國(guó)九條”），這是繼2004年、2014年兩個(gè)“國(guó)九條”之后的第三個(gè)資本市場(chǎng)指導(dǎo)性文件。

區(qū)別于前兩次，新“國(guó)九條”從嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)、加大退市監(jiān)管力度、加強(qiáng)交易監(jiān)管、強(qiáng)化現(xiàn)金分紅、大力推動(dòng)中長(zhǎng)期資金入市等方面提出了更高要求。

在新“國(guó)九條”發(fā)布的同期，滬深北交易所就全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制也修訂相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則，并向市場(chǎng)公開(kāi)征求意見(jiàn)，內(nèi)容主要包括主板和創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)適度提高、支持上市公司通過(guò)并購(gòu)重組提升投資價(jià)值等。

新“國(guó)九條”的發(fā)布，標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展進(jìn)入了嶄新的周期?！皬?qiáng)監(jiān)管、防風(fēng)險(xiǎn)、促發(fā)展”并重的設(shè)計(jì)，在提振資本市場(chǎng)信心的同時(shí)，也進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)制度框架，重塑了A股投資環(huán)境，讓更多普通投資人的利益得到保護(hù)。

隨著上市公司質(zhì)量持續(xù)提升，更多新質(zhì)生產(chǎn)力代表不斷涌入，A股的紅利期將加速到來(lái)。

嚴(yán)守入口

[“嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)”意味著監(jiān)管層將更加嚴(yán)格地審查上市公司的資質(zhì)，提高上市標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)化對(duì)上市公司的監(jiān)管，從而確保上市公司質(zhì)量。]

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，2023年上市新股共313只，相比2022年428只新股發(fā)行量，減少26.87%，這一變化顯然與新股發(fā)行節(jié)奏優(yōu)化有關(guān)。自2023年8月份開(kāi)始，為提振市場(chǎng)信心，活躍資本市場(chǎng)，監(jiān)管部門(mén)階段性放緩了新股發(fā)行。

進(jìn)入2024年后，新股發(fā)行節(jié)奏進(jìn)一步減速。Wind數(shù)據(jù)顯示，今年1-4月，市場(chǎng)共發(fā)行新股35家，相比去年同期的103家，減少了66.02%。

“新股發(fā)行數(shù)量大幅減少的原因與監(jiān)管層加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管、提高上市公司質(zhì)量、防范金融風(fēng)險(xiǎn)等因素有關(guān)?！敝袊?guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜認(rèn)為，根據(jù)新“國(guó)九條”指導(dǎo)意見(jiàn)，“嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)”意味著監(jiān)管層將更加嚴(yán)格地審查新股資質(zhì)，提高上市標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)化監(jiān)管，從而確保新股的質(zhì)量，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。

中國(guó)礦業(yè)大學(xué)（北京）管理學(xué)院碩士生企業(yè)導(dǎo)師、中親農(nóng)有限公司總裁支培元也表示，新“國(guó)九條”提出了一系列針對(duì)資本市場(chǎng)的改革措施，其中包括完善發(fā)行上市制度、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)責(zé)任、優(yōu)化并購(gòu)重組環(huán)境等。這些措施旨在提高上市公司的質(zhì)量，保護(hù)投資者權(quán)益，促進(jìn)資本市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展。“新‘國(guó)九條的指導(dǎo)下，預(yù)計(jì)未來(lái)將有更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)選擇通過(guò)IPO進(jìn)入資本市場(chǎng)，同時(shí)也將推動(dòng)上市公司通過(guò)并購(gòu)重組實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)化配置?！?/p>

對(duì)于新股發(fā)行中存在的問(wèn)題，今年3月，在十四屆全國(guó)人大二次會(huì)議經(jīng)濟(jì)主題記者會(huì)上，證監(jiān)會(huì)主席吳清在答記者問(wèn)時(shí)表示：“企業(yè)IPO上市絕不能以‘圈錢(qián)為目的，更不允許造假、欺詐上市。因此，審核注冊(cè)各個(gè)環(huán)節(jié)都要依法依規(guī)，嚴(yán)之又嚴(yán)，督促發(fā)行人真實(shí)準(zhǔn)確完整披露信息，全力把造假者擋在資本市場(chǎng)門(mén)外。”

隨著審核的更趨嚴(yán)謹(jǐn)，讓選擇撤回IPO申請(qǐng)的企業(yè)相較往年有明顯增多。據(jù)三大交易所網(wǎng)站披露的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅今年1-4月，就有112家企業(yè)撤回上市申請(qǐng)。其中，上交所43家，深交所36家，北交所33家。

值得一提的是，除了撤回申請(qǐng)的企業(yè)，也有很多企業(yè)在審議會(huì)議上被直接否決，比如浙江勝華波電器股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“勝華波”）的上市申請(qǐng)就被上交所在2024年第2次上市委員會(huì)審議會(huì)議上否決。

上市委員會(huì)審議認(rèn)為，勝華波未能說(shuō)明內(nèi)部控制制度健全且被有效執(zhí)行，未能充分說(shuō)明財(cái)務(wù)報(bào)表在所有重大方面公允反映其財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量，不符合相關(guān)規(guī)定，因此終止對(duì)其上市申請(qǐng)的審核。

今年4月，新發(fā)布的“國(guó)九條”就明確提出要“嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)”，要求進(jìn)一步完善發(fā)行上市制度；提高主板、創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)，完善科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)；提高發(fā)行上市輔導(dǎo)質(zhì)效，擴(kuò)大對(duì)在審企業(yè)及相關(guān)中介機(jī)構(gòu)現(xiàn)場(chǎng)檢查覆蓋面等。同期，滬深北交易所也修訂了全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制相關(guān)配套業(yè)務(wù)規(guī)則，著眼于從源頭提高上市公司質(zhì)量，推動(dòng)上市公司提升投資價(jià)值和加強(qiáng)投資者保護(hù)。

在答記者問(wèn)時(shí)，上交所有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，要進(jìn)一步強(qiáng)化發(fā)行人及其控股股東、實(shí)際控制人、董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員等“關(guān)鍵少數(shù)”應(yīng)當(dāng)具備誠(chéng)信自律法治意識(shí)的要求。壓實(shí)發(fā)行人等的信息披露責(zé)任，要求保證相關(guān)信息披露準(zhǔn)確真實(shí)反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力。進(jìn)一步提升申報(bào)質(zhì)量，防止“帶病申報(bào)”，在原規(guī)定的1年內(nèi)2次不予受理等情形基礎(chǔ)上，增加“一查即撤”“一督即撤”情形，設(shè)置6個(gè)月的申報(bào)間隔期。

此外，上交所有關(guān)負(fù)責(zé)人還表示，已通過(guò)上市委審議的首發(fā)項(xiàng)目，適用原審核類(lèi)規(guī)則的規(guī)定；未通過(guò)上市委審議的首發(fā)項(xiàng)目，應(yīng)當(dāng)符合新的主板上市條件、科創(chuàng)屬性要求。

“只有通過(guò)嚴(yán)格把關(guān)，才能夠確保只有質(zhì)量上乘、有潛力的企業(yè)上市，從而提升整體上市公司質(zhì)量?！北本┥鐣?huì)科學(xué)院副研究員王鵬認(rèn)為，嚴(yán)格的上市準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)能夠有效降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，保護(hù)投資者的利益，而優(yōu)質(zhì)企業(yè)的上市能夠提振市場(chǎng)信心，能吸引更多投資者參與市場(chǎng)。

削減“殼”資源

[“殼”資源價(jià)值的存在，使得大量尋租動(dòng)機(jī)和行為在資本市場(chǎng)滋生，諸多不合理的市場(chǎng)操縱舉動(dòng)，不僅損害了普通投資者的利益，且也制約了資本市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。]

除了完善發(fā)行上市制度，提高主板、創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)，完善科創(chuàng)板科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)外，新“國(guó)九條”還提出，支持上市公司通過(guò)并購(gòu)重組提升投資價(jià)值。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，A股市場(chǎng)每年都有很多企業(yè)通過(guò)“買(mǎi)殼”方式實(shí)現(xiàn)自己的上市目的。譬如在2022年，以“買(mǎi)殼上市”為目的重大重組就有6項(xiàng)，分別為：同達(dá)創(chuàng)業(yè)定增收購(gòu)先鋒綠能100%股權(quán)；華聯(lián)綜超定增收購(gòu)創(chuàng)新金屬100%股權(quán)；普麗盛定增收購(gòu)潤(rùn)澤科技100%股權(quán)；愛(ài)司凱重大資產(chǎn)置換及發(fā)行股份收購(gòu)金云科技100%股權(quán)；大連熱電定增收購(gòu)康輝新材100%股權(quán)；中電電機(jī)定增收購(gòu)北清智慧100%股權(quán)。其中，同達(dá)創(chuàng)業(yè)、愛(ài)司凱、大連熱電、中電電機(jī)四個(gè)項(xiàng)目以失敗告終，只有華聯(lián)綜超和普麗盛2個(gè)項(xiàng)目順利完成。

2023年也有4個(gè)以“買(mǎi)殼上市”為目的的重大重組，分別為：祁連山定增收購(gòu)公規(guī)院、一公院、二公院的100%股權(quán)及西南院、東北院和能源院的100%股權(quán)；福達(dá)合金定增收購(gòu)三門(mén)峽鋁業(yè)100%股權(quán)；日播時(shí)尚定增收購(gòu)錦源晟100%股權(quán)；南嶺民爆定增收購(gòu)易普力95.54%股權(quán)。其中，福達(dá)合金和日播時(shí)尚的重組宣告失敗，而另外兩個(gè)重組項(xiàng)目順利完成。

進(jìn)入2024年后，以“買(mǎi)殼上市”為目的的重大重組同樣有4個(gè)，分別為：路暢科技定增收購(gòu)中聯(lián)高機(jī)99.532%股權(quán)；大連熱電定增收購(gòu)康輝新材100%股權(quán)；山東華鵬定增收購(gòu)赫邦化工100%股權(quán)；中毅達(dá)定增收購(gòu)甕福集團(tuán)100%股權(quán)。其中，前兩項(xiàng)重組仍在進(jìn)行中，而后兩項(xiàng)宣告失敗。

“大量擬上市新股轉(zhuǎn)道借殼上市的可能性不會(huì)很大?！眾W優(yōu)國(guó)際董事長(zhǎng)張玥認(rèn)為，借殼上市通常需要大量的時(shí)間和資源，而且還伴有較大的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性，常見(jiàn)的做法是尋求通過(guò)并購(gòu)重組來(lái)提升自身投資價(jià)值，從而讓自己符合發(fā)行上市條件。

值得一提的是，因“殼”資源價(jià)值的長(zhǎng)期存在，導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)主動(dòng)退市的意愿并不強(qiáng)烈，年化退市率長(zhǎng)期維持在1%以下。此外，還導(dǎo)致大量尋租動(dòng)機(jī)和行為在資本市場(chǎng)滋生。諸多不合理的市場(chǎng)操縱舉動(dòng)，不僅損害了普通投資者的利益，且也制約了資本市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

對(duì)于“殼”資源問(wèn)題，上海市海華永泰律師事務(wù)所高級(jí)合伙人張洪波表示，在新“國(guó)九條”政策安排下，監(jiān)管層必然會(huì)進(jìn)一步加大監(jiān)管力度，強(qiáng)化主業(yè)相關(guān)性，嚴(yán)把注入資產(chǎn)質(zhì)量關(guān)，防止低效資產(chǎn)注入上市公司，維護(hù)市場(chǎng)正常交易秩序。

張洪波進(jìn)一步表示，并購(gòu)重組能夠優(yōu)化資源配置，對(duì)于擬上市優(yōu)質(zhì)企業(yè)而言，可更快地進(jìn)入資本市場(chǎng)，而對(duì)于一些已上市公司，并購(gòu)重組可達(dá)到清理低效資產(chǎn)效果，提升老股投資價(jià)值。“在提升上市公司質(zhì)量和投資價(jià)值的過(guò)程中，并購(gòu)重組既是‘入口，也是‘出口?！?/p>

4月30日，滬深交易所同步發(fā)布了《股票發(fā)行上市審核規(guī)則》等9項(xiàng)配套業(yè)務(wù)規(guī)則，其被市場(chǎng)稱為“最嚴(yán)退市新規(guī)”。

滬深交易所表示，為避免本應(yīng)出清的“空殼僵尸”“害群之馬”借“忽悠式”重組、“三高”并購(gòu)、盲目跨界收購(gòu)等配合大股東套現(xiàn)離場(chǎng)、規(guī)避退市，下一步將對(duì)“殼”公司重大資產(chǎn)重組進(jìn)行精細(xì)化監(jiān)管，從嚴(yán)監(jiān)管因缺乏持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)而觸及收入利潤(rùn)指標(biāo)被*ST的公司、瀕臨交易類(lèi)退市指標(biāo)的公司籌劃重大資產(chǎn)重組，嚴(yán)防違規(guī)“保殼”“炒殼”；對(duì)其他*ST、ST等公司重大資產(chǎn)重組提高現(xiàn)場(chǎng)檢查覆蓋面，切實(shí)把好標(biāo)的資產(chǎn)質(zhì)量關(guān)。

壓實(shí)“看門(mén)人”責(zé)任

[新“國(guó)九條”要求，進(jìn)一步壓實(shí)發(fā)行人第一責(zé)任和中介機(jī)構(gòu)“看門(mén)人”責(zé)任，建立中介機(jī)構(gòu)“黑名單”制度。]

在把好入口和出口的同時(shí)，今年3月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于嚴(yán)把發(fā)行上市準(zhǔn)入關(guān)從源頭上提高上市公司質(zhì)量的意見(jiàn)（試行）》，要求壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)“看門(mén)人”責(zé)任，建立對(duì)中介機(jī)構(gòu)的常態(tài)化滾動(dòng)式現(xiàn)場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制，督導(dǎo)檢查保薦機(jī)構(gòu)、律師和注冊(cè)會(huì)計(jì)師履職盡責(zé)情況；持續(xù)運(yùn)用好以上市公司質(zhì)量為導(dǎo)向的保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量評(píng)價(jià)機(jī)制，根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果實(shí)施分類(lèi)監(jiān)管，促進(jìn)提高執(zhí)業(yè)質(zhì)量；督促中介機(jī)構(gòu)切實(shí)扛起防范財(cái)務(wù)造假的責(zé)任，充分運(yùn)用資金流水核查、客戶供應(yīng)商穿透核查、現(xiàn)場(chǎng)核驗(yàn)等方式，確保財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)符合真實(shí)的經(jīng)營(yíng)情況。

新“國(guó)九條”也要求進(jìn)一步壓實(shí)交易所審核主體責(zé)任，完善股票上市委員會(huì)組建方式和運(yùn)行機(jī)制，加強(qiáng)對(duì)委員履職的全過(guò)程監(jiān)督。建立審核回溯、問(wèn)責(zé)、追責(zé)機(jī)制。進(jìn)一步壓實(shí)發(fā)行人第一責(zé)任和中介機(jī)構(gòu)“看門(mén)人”責(zé)任，建立中介機(jī)構(gòu)“黑名單”制度。堅(jiān)持“申報(bào)即擔(dān)責(zé)”，嚴(yán)查欺詐發(fā)行等違法違規(guī)問(wèn)題。

吳清此前在接受新華社采訪時(shí)表示，機(jī)構(gòu)監(jiān)管要推動(dòng)回歸本源，做優(yōu)做強(qiáng)，進(jìn)一步壓實(shí)“看門(mén)人”責(zé)任，引導(dǎo)證券期貨基金等各類(lèi)行業(yè)機(jī)構(gòu)端正經(jīng)營(yíng)理念，提升合規(guī)水平、專業(yè)服務(wù)能力和核心競(jìng)爭(zhēng)力。積極培育理性投資、價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資理念和健康的投資文化。

嚴(yán)監(jiān)管下，今年4月，有22家券商收到證監(jiān)會(huì)及各地證監(jiān)局、滬深北交易所等部門(mén)發(fā)出的60張警示函或行政監(jiān)管措施。其中，在4月30日，深交所連發(fā)6道監(jiān)管函和通報(bào)批評(píng)，內(nèi)容涉及北京市君合律師事務(wù)（以下簡(jiǎn)稱“君合所”）、立信會(huì)計(jì)師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“立信所”）、容誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“容誠(chéng)所”）、上海市錦天城律師事務(wù)所（以下簡(jiǎn)稱“錦天城律所”）及相關(guān)當(dāng)事人等。

對(duì)北京市君合律師事務(wù)（以下簡(jiǎn)稱“君合所”）所出具監(jiān)管函原因在于，作為某科技股份有限公司首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請(qǐng)的申報(bào)律師事務(wù)所，君合所在盡職調(diào)查過(guò)程中，對(duì)與自身專業(yè)職責(zé)有關(guān)的發(fā)行人關(guān)聯(lián)交易情況未進(jìn)行充分核查驗(yàn)證，導(dǎo)致招股說(shuō)明書(shū)關(guān)聯(lián)交易信息披露存在遺漏，在深交所問(wèn)詢后，君合所仍未充分核查發(fā)行人與關(guān)聯(lián)方之間的關(guān)聯(lián)交易情況，發(fā)表專業(yè)意見(jiàn)不審慎。此外，受到該IPO項(xiàng)目影響而收到監(jiān)管函的還有容誠(chéng)所。

對(duì)立信所及其相關(guān)責(zé)任人出具監(jiān)管函的原因在于，在申報(bào)上海晶宇環(huán)境工程股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“晶宇環(huán)境”）首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市的申請(qǐng)中，立信所及項(xiàng)目簽字注冊(cè)會(huì)計(jì)師，對(duì)發(fā)行人股東入股資金來(lái)源核查程序執(zhí)行不到位，對(duì)發(fā)行人運(yùn)營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù)核查不到位。此外，錦天城律所也是因?yàn)樵谠撌装l(fā)項(xiàng)目中，對(duì)發(fā)行人關(guān)聯(lián)方有關(guān)事項(xiàng)核查程序執(zhí)行不到位，對(duì)發(fā)行人對(duì)賭協(xié)議事項(xiàng)核查不充分而被通報(bào)批評(píng)。

進(jìn)入5月份后，又有多家中介機(jī)構(gòu)被罰，譬如：5月8日，上交所連發(fā)四份罰單，內(nèi)容均涉及大連科利德半導(dǎo)體材料股份有限公司（簡(jiǎn)稱“科利德”）IPO（首次公開(kāi)募股）項(xiàng)目。此次對(duì)發(fā)行人科利德、保薦機(jī)構(gòu)海通證券及其兩名保薦代表人均予以通報(bào)批評(píng)，對(duì)申報(bào)會(huì)計(jì)師容誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所及三名簽字會(huì)計(jì)師予以監(jiān)管警示。

5月13日-14日，江蘇證監(jiān)局連開(kāi)8份罰單，與金通靈項(xiàng)目相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)及從業(yè)人員均被處罰，包括大華所、光大證券、國(guó)海證券、東吳證券、華西證券。

處罰決定顯示，浙江證監(jiān)局對(duì)大華所罰沒(méi)4132萬(wàn)元，并暫停從事證券服務(wù)業(yè)務(wù)6個(gè)月，相關(guān)會(huì)計(jì)師分別被處以40萬(wàn)、80萬(wàn)、150萬(wàn)元罰款；江蘇證監(jiān)局對(duì)光大證券的財(cái)務(wù)顧問(wèn)主辦人員周平、王世偉采取出具警示函的監(jiān)督管理措施；江蘇證監(jiān)局對(duì)國(guó)海證券的持續(xù)督導(dǎo)保薦代表人林舉、唐彬，采取出具警示函的監(jiān)督管理措施；江蘇證監(jiān)局對(duì)華西證券的項(xiàng)目持續(xù)督導(dǎo)保薦代表人鄭義、陳慶齡采取出具警示函的監(jiān)管措施，對(duì)項(xiàng)目保薦代表人劉靜芳、張然采取認(rèn)定為不適當(dāng)人選的監(jiān)管措施。此外，江蘇證監(jiān)局還對(duì)華西證券采取暫停保薦業(yè)務(wù)資格6個(gè)月的監(jiān)管措施，暫停期間自2024年4月28日至10月27日。

“監(jiān)管層對(duì)多家中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行處罰，監(jiān)管層的穿透式監(jiān)管、全鏈條問(wèn)責(zé)措施向市場(chǎng)傳遞了一個(gè)明確的信號(hào)：不合規(guī)行為將受到嚴(yán)厲打擊?！睆埡椴ū硎?，這樣的安排使得中介機(jī)構(gòu)不得不審慎考慮自身的行為，加強(qiáng)對(duì)發(fā)行過(guò)程的監(jiān)督，從而提高了市場(chǎng)的整體風(fēng)險(xiǎn)控制能力。

張洪波進(jìn)一步表示，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)“看門(mén)人”責(zé)任并加大處罰力度意義主要有三點(diǎn)：首先，壓實(shí)“看門(mén)人”責(zé)任并加大處罰力度將有助于提高中介機(jī)構(gòu)的自律意識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，減少違規(guī)行為的發(fā)生，提高市場(chǎng)的透明度和穩(wěn)定性。其次，壓實(shí)“看門(mén)人”責(zé)任并加大處罰力度有助于提升投資者信心，促進(jìn)資本市場(chǎng)的活躍度，吸引更多的資金流入，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。此外，壓實(shí)“看門(mén)人”責(zé)任并加大處罰力度還能夠提高市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，為優(yōu)質(zhì)企業(yè)提供更好的融資渠道，推動(dòng)市場(chǎng)向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型。。

同樣是對(duì)于壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)“看門(mén)人”責(zé)任問(wèn)題，柏文喜認(rèn)為，監(jiān)管層強(qiáng)化對(duì)中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，將確保其履行應(yīng)有的職責(zé)，防止欺詐發(fā)行等違法違規(guī)問(wèn)題，這對(duì)資本市場(chǎng)健康發(fā)展將產(chǎn)生積極影響，包括提高市場(chǎng)透明度、增強(qiáng)投資者信心、促進(jìn)公平交易等。

規(guī)范分紅

[新“國(guó)九條”對(duì)分紅意愿不高或不愿分紅的公司提出了嚴(yán)格監(jiān)管要求，旨在推動(dòng)它們改善分紅政策，提高透明度，從而改善投資者關(guān)系和市場(chǎng)形象。]

現(xiàn)金分紅是上市公司回報(bào)投資者的最直接、最有效路徑之一，但事實(shí)上真正能夠做到持續(xù)多年現(xiàn)金分紅的公司仍有限，市場(chǎng)至今仍有很多堅(jiān)持多年不分紅的“鐵公雞”存在。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年，A股4061家上市公司中存在現(xiàn)金分紅公司有2724家，未分紅公司達(dá)1337家，未分紅公司占比為32.92%；2022年，A股5013家上市公司存在現(xiàn)金分紅公司有3347家，未分紅公司達(dá)1666家，未分紅公司占比為32.23%;2023年，雖然很多公司現(xiàn)金分紅方案尚未落地，但5327家上市公司中，未公布分紅方案的公司仍有1495家，占比達(dá)28.06%。整體看，5363家上市公司中，連續(xù)三年未分紅的公司多達(dá)1294家，占比24.13%。

對(duì)于上市公司分紅問(wèn)題，專精特新企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展促進(jìn)工程執(zhí)行主任袁帥認(rèn)為，上市公司多年不分紅的情況可能導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)公司管理層的信任度下降，因?yàn)橥顿Y者可能認(rèn)為公司管理層缺乏為股東創(chuàng)造價(jià)值的意愿或能力。此外，這種情況還可能影響公司的市場(chǎng)形象和聲譽(yù)，進(jìn)而影響公司的股價(jià)和市場(chǎng)表現(xiàn)。

為保障投資人利益，監(jiān)管層曾多次出臺(tái)分紅政策，引導(dǎo)上市公司現(xiàn)金分紅。譬如，在2013年時(shí)，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》，督促上市公司規(guī)范和完善利潤(rùn)分配的內(nèi)部決策程序和機(jī)制，增強(qiáng)現(xiàn)金分紅的透明度；并支持上市公司采取差異化、多元化方式回報(bào)投資者。

此后，證監(jiān)會(huì)還多次修訂分紅政策，最新的一次是2023年四季度進(jìn)行的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》，以及《上市公司章程指引》現(xiàn)金分紅相關(guān)條款修訂。

新“國(guó)九條”也明確提出了要強(qiáng)化上市公司現(xiàn)金分紅監(jiān)管，對(duì)多年未分紅或分紅比例偏低的公司，限制大股東減持、實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)警示；加大對(duì)分紅優(yōu)質(zhì)公司的激勵(lì)力度，多措并舉推動(dòng)提高股息率；增強(qiáng)分紅穩(wěn)定性、持續(xù)性和可預(yù)期性，推動(dòng)一年多次分紅、預(yù)分紅、春節(jié)前分紅。

支培元表示，新”國(guó)九條”對(duì)分紅意愿不高或不愿分紅的公司提出了嚴(yán)格監(jiān)管要求，旨在推動(dòng)它們改善分紅政策，提高透明度，從而改善投資者關(guān)系和市場(chǎng)形象。

在監(jiān)管層的大力引導(dǎo)下，統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，近五年來(lái)，A股上市公司累計(jì)分紅8.2萬(wàn)億元。證監(jiān)會(huì)表示，近十年來(lái)，上市公司分紅金額年化平均增長(zhǎng)13.3%，高于同期凈利潤(rùn)增速（約10%）；分紅習(xí)慣逐步養(yǎng)成，分紅上市公司家數(shù)占比由十年前的50%左右提升至70%左右，連續(xù)5年分紅的公司占比由20%提升至48%

相比之下，新上市公司的分紅意愿明顯更為強(qiáng)烈。據(jù)Wind數(shù)據(jù)，在2023年上市的313家新股公司中，有291家公司披露了分紅方案，占比高達(dá)93%。其中，每股股利最高的公司是2023年8月4日上市的民爆光電，其分紅方案是“10派19.1元”。排在其后的是6月29日上市的青矩技術(shù)和6月8日上市的雙元科技，分紅方案分別為“10轉(zhuǎn)4派16元”和“10派15.8元”。

為進(jìn)一步提高現(xiàn)金分紅的穩(wěn)定性、及時(shí)性、可預(yù)期性，上交所還對(duì)主板、科創(chuàng)板《股票上市規(guī)則》中有關(guān)分紅的規(guī)定進(jìn)行了優(yōu)化：一是對(duì)分紅不達(dá)標(biāo)采取強(qiáng)約束措施。重點(diǎn)是將多年不分紅或者分紅比例偏低的公司納入“實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示”（ST）的情形。主板方面，對(duì)符合分紅基本條件，最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度累計(jì)現(xiàn)金分紅總額低于年均凈利潤(rùn)的30%，且累計(jì)分紅金額低于5000萬(wàn)元的公司，實(shí)施ST。科創(chuàng)板方面，考慮到不同板塊特點(diǎn)和公司差異情況，將分紅金額絕對(duì)值標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整為3000萬(wàn)元。二是積極推動(dòng)上市公司一年多次分紅。要求上市公司綜合考慮未分配利潤(rùn)、當(dāng)期業(yè)績(jī)等因素確定分紅頻次，并在具備條件的情況下增加分紅頻次，穩(wěn)定投資者分紅預(yù)期。進(jìn)一步明確中期分紅利潤(rùn)基準(zhǔn)，消除對(duì)報(bào)表審計(jì)要求上的理解分歧。

對(duì)于分紅政策的進(jìn)一步優(yōu)化，張洪波認(rèn)為，在政策引導(dǎo)下，企業(yè)分紅或趨向規(guī)范化將對(duì)公司和資本市場(chǎng)產(chǎn)生積極影響：首先，規(guī)范化的分紅政策有助于提高公司的治理水平和透明度，增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信任，有利于吸引更多的長(zhǎng)期投資者，促進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。其次，穩(wěn)定和可預(yù)期的分紅政策有助于提高資本市場(chǎng)的穩(wěn)定性，減少市場(chǎng)波動(dòng)，為投資者提供更可靠的投資環(huán)境。最后，通過(guò)設(shè)定合理的分紅比例和分紅時(shí)間，公司可以更好地平衡現(xiàn)金流和投資需求，提高資源配置效率，并避免過(guò)度依賴債務(wù)融資。

值得一提的是，在上市公司不斷提升對(duì)投資人回報(bào)的同時(shí)，部分?jǐn)MIPO公司上市前的“清倉(cāng)式”分紅現(xiàn)象引起了監(jiān)管層重視，比如道爾道科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“道爾道”）就是其中一員。

招股書(shū)披露，2020年、2021年，道爾道分別進(jìn)行現(xiàn)金分紅3億元、1.4億元，合計(jì)4.4億元，而公司2020年至2022年分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.55億元、1.55億元、1.48億元，三年合計(jì)凈利潤(rùn)4.59億元，現(xiàn)金分紅規(guī)模與報(bào)告期合計(jì)凈利潤(rùn)相當(dāng)。公司表示，擬通過(guò)IPO募集資金11.90億元，其中，有3.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

對(duì)于這種突擊“清倉(cāng)式”分紅，深交所在問(wèn)詢函中要求公司“說(shuō)明報(bào)告期內(nèi)現(xiàn)金分紅的背景和原因，歷次分紅履行的審議程序；主要股東獲得分紅款后的實(shí)際用途及資金流向，是否存在直接或間接流向客戶、供應(yīng)商及其關(guān)聯(lián)方的情況，是否存在資金體外循環(huán)的情形；結(jié)合發(fā)行人貨幣資金水平、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)流動(dòng)性需求、現(xiàn)金分紅情況，說(shuō)明部分募集資金用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的合理性?！蹦壳?，道爾道的IPO申請(qǐng)已被終止。

4月30日，上交所相關(guān)負(fù)責(zé)人在答記者問(wèn)中表示，“突擊‘清倉(cāng)式分紅”的標(biāo)準(zhǔn)是：報(bào)告期三年累計(jì)分紅金額占同期凈利潤(rùn)比例超過(guò)80％；或者報(bào)告期三年累計(jì)分紅金額占同期凈利潤(rùn)比例超過(guò)50％且累計(jì)分紅金額超過(guò)3億元，同時(shí)募集資金中補(bǔ)流和還貸合計(jì)比例高于20％。

對(duì)于上市前突擊“清倉(cāng)式”分紅等情形，新“國(guó)九條”明確指出將納入發(fā)行上市負(fù)面清單，上交所也新增發(fā)行上市負(fù)面清單，明確相關(guān)申報(bào)文件要求。并要求保薦人應(yīng)當(dāng)就發(fā)行人及其實(shí)際控制人、董監(jiān)高等“關(guān)鍵少數(shù)”是否存在口碑聲譽(yù)的重大負(fù)面情形，發(fā)行人是否存在突擊“清倉(cāng)式”分紅等事項(xiàng)出具專項(xiàng)核查意見(jiàn)，并將核查意見(jiàn)納入申報(bào)文件范圍。

“上市前突擊分紅可能導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)公司真實(shí)價(jià)值的誤判，因?yàn)榉旨t可能掩蓋了公司的實(shí)際盈利能力和未來(lái)發(fā)展?jié)摿?。”袁帥認(rèn)為，這種行為可能會(huì)損害長(zhǎng)期投資者的利益，讓他們無(wú)法分享到公司未來(lái)的增長(zhǎng)收益。

袁帥進(jìn)一步表示，監(jiān)管部門(mén)既鼓勵(lì)上市公司穩(wěn)定、持續(xù)和可預(yù)期的分紅，又嚴(yán)查上市前突擊“清倉(cāng)式”分紅，兩者之間并不矛盾。監(jiān)管部門(mén)的目的是規(guī)范上市公司的分紅行為，防止公司通過(guò)不正當(dāng)手段損害投資者利益，同時(shí)鼓勵(lì)公司根據(jù)自身實(shí)際情況和市場(chǎng)環(huán)境制定合理的分紅政策，以回報(bào)股東和增強(qiáng)市場(chǎng)信心。

張洪波也表示，“監(jiān)管部門(mén)的目的是希望規(guī)范市場(chǎng)秩序，保障投資者利益，促進(jìn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。嚴(yán)查突擊分紅可以減少募集資金的風(fēng)險(xiǎn)，保障市場(chǎng)公平和透明，而鼓勵(lì)穩(wěn)定分紅則有助于提高市場(chǎng)的穩(wěn)定性和可預(yù)期性。”

孕育更多新質(zhì)生產(chǎn)力代表

[A股價(jià)值投資時(shí)代正在加速到來(lái)，具有“硬科技”核心的新質(zhì)生產(chǎn)力代表最有看點(diǎn)。]

目前來(lái)看，在新股發(fā)行審核趨嚴(yán)、提升現(xiàn)金分紅力度、進(jìn)一步壓實(shí)“守門(mén)人”責(zé)任的大背景下，具有“硬科技”核心的新質(zhì)生產(chǎn)力代表顯然是最具看點(diǎn)的，尤其是一些新上市的具有高研發(fā)投入的公司。

新質(zhì)生產(chǎn)力是指科技創(chuàng)新在其中發(fā)揮主導(dǎo)作用的生產(chǎn)力，其重要核心是強(qiáng)調(diào)整合科技創(chuàng)新資源，引領(lǐng)發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)和未來(lái)產(chǎn)業(yè)。

A股市場(chǎng)上，最具新質(zhì)生產(chǎn)力基因的板塊是科創(chuàng)板，板塊研發(fā)投入占比在所有板塊中是最高的。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅2023年上半年，科創(chuàng)板公司研發(fā)投入金額合計(jì)706億元，同比增長(zhǎng)19%;研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例中位數(shù)為12%，102家公司研發(fā)投入強(qiáng)度在30%以上。

此外，在2023年上市的313家新股中，科創(chuàng)板67家新股當(dāng)年投入的研發(fā)費(fèi)用合計(jì)122.54億元，同比2022年91.8億元的研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)了33.5%。與此同時(shí)，這67家新股2022年和2023年創(chuàng)造的營(yíng)收金額合計(jì)分別為1252.29億元和1310.16億元，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入比例分別為7.33%和9.35%。

值得一提的是，67家新上市科創(chuàng)板公司僅占當(dāng)年上市新股數(shù)量的21.41%，而其投入研發(fā)費(fèi)用合計(jì)卻占313家新股公司研發(fā)費(fèi)用總額的43.82%。在研發(fā)費(fèi)用率方面，科創(chuàng)板新上市公司同樣遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于整體情況。新上市公司中，研發(fā)費(fèi)用超過(guò)10億元的企業(yè)有：華勤技術(shù)、芯聯(lián)集成-U、華虹公司和晶合集成。

其中，華勤技術(shù)是一家從事智能硬件產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計(jì)、生產(chǎn)制造和運(yùn)營(yíng)服務(wù)的平臺(tái)型公司，2023年其投入的研發(fā)費(fèi)用金額高達(dá)45.48億元，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入853.38億元。其在全球消費(fèi)電子ODM領(lǐng)域擁有領(lǐng)先市場(chǎng)份額和獨(dú)特產(chǎn)業(yè)鏈地位，目前，已成功打造出數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)、汽車(chē)電子業(yè)務(wù)及軟件業(yè)務(wù)三大增長(zhǎng)曲線，完成了三大海外制造基地VMI（越南、墨西哥、印度）布局。作為業(yè)界為數(shù)不多的同時(shí)有能力實(shí)現(xiàn)基于ARM架構(gòu)的研發(fā)設(shè)計(jì)和X86架構(gòu)設(shè)計(jì)研發(fā)的企業(yè)，華勤技術(shù)研發(fā)能力可圈可點(diǎn)。

芯聯(lián)集成-U致力于成為新能源產(chǎn)業(yè)核心芯片和模組的支柱性力量。公司在年報(bào)中表示，高質(zhì)量的研發(fā)投入是公司長(zhǎng)期發(fā)展的基石和競(jìng)爭(zhēng)力的保障，其對(duì)研發(fā)的重視程度可見(jiàn)一斑。2023年，公司投入研發(fā)費(fèi)用金額達(dá)15.29億元，研發(fā)費(fèi)用率達(dá)到了28.72%。

雖然芯聯(lián)集成-U目前尚未實(shí)現(xiàn)盈利，但公司卻表示，其屬于資金密集型及技術(shù)密集型半導(dǎo)體行業(yè)，需要大額的固定資產(chǎn)投入及持續(xù)的研發(fā)投入以保持產(chǎn)品的技術(shù)領(lǐng)先，報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)投入、固定資產(chǎn)折舊金額較高，影響了公司的凈利潤(rùn)表現(xiàn)。目前，公司已經(jīng)完整搭建了覆蓋車(chē)載、工控、消費(fèi)類(lèi)的驅(qū)動(dòng)、電源和信號(hào)鏈多個(gè)平臺(tái)，客戶群廣泛覆蓋國(guó)內(nèi)外領(lǐng)先的芯片和系統(tǒng)設(shè)計(jì)公司。

此外，按照研發(fā)費(fèi)用投入情況看，百利天恒-U、裕太微-U、慧智微-U、云天勵(lì)飛-U等諸多公司的研發(fā)投入也均不低，研發(fā)費(fèi)用率均超過(guò)50%。

為了更好支持和鼓勵(lì)“硬科技”企業(yè)在科創(chuàng)板發(fā)行上市，強(qiáng)化科創(chuàng)屬性要求，進(jìn)一步凸顯科創(chuàng)板“硬科技”特色，近期上交所還修訂了《科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行上市申報(bào)及推薦暫行規(guī)定》。將“最近三年研發(fā)投入金額”由“累計(jì)在6000萬(wàn)元以上”調(diào)整為“累計(jì)在8000萬(wàn)元以上”，將“應(yīng)用于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)明專利5項(xiàng)以上”調(diào)整為“應(yīng)用于公司主營(yíng)業(yè)務(wù)并能夠產(chǎn)業(yè)化的發(fā)明專利7項(xiàng)以上”，將“最近三年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增長(zhǎng)率”由“達(dá)到20%”調(diào)整為“達(dá)25%”。另外條款中“形成核心技術(shù)和應(yīng)用于主營(yíng)業(yè)務(wù)的發(fā)明專利（含國(guó)防專利）合計(jì)50項(xiàng)以上”同步增加發(fā)明專利“能夠產(chǎn)業(yè)化”的要求。

另?yè)?jù)上交所發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2023年，科創(chuàng)板公司研發(fā)投入金額合計(jì)達(dá)1561.2億元，同比增長(zhǎng)14.3%，研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入比例中位數(shù)為12.2%。截至2023年末，科創(chuàng)板已聚集超過(guò)23萬(wàn)人的科研人才隊(duì)伍，研發(fā)人員占員工總數(shù)的比例超過(guò)三成。

整體看，在政策的不斷完善下，具有新質(zhì)生產(chǎn)力的“硬科技”公司只會(huì)越來(lái)越多，A股市場(chǎng)將得到重塑，新的價(jià)值投資時(shí)代正在加速到來(lái)。

（文中個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)推薦。）