胡楠

華虹半導(dǎo)體近期先后披露兩份重要財報，2023年，其營業(yè)收入為162.32億元，同比下降3.30%，歸屬上市公司股東的凈利潤為19.36億元，同比下降35.64%；2024年一季度，華虹營業(yè)收入為32.97億元，同比下降24.62%，歸屬上市公司股東的凈利潤為3.22億元，同比下降78.76%。

從數(shù)據(jù)來看，受半導(dǎo)體市場暫時性低迷影響，作為半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈上游的重要生產(chǎn)環(huán)節(jié)，華虹半導(dǎo)體業(yè)績也不免出現(xiàn)下滑，但業(yè)績披露后，公司股價不僅沒有下跌，反而一路逆勢上漲，截至目前，華虹港股股價已由4月初的每股14.06元最高漲至24.45元，跑贏大盤和芯片行業(yè)指數(shù)。

究其原因，2024年一季度，華虹半導(dǎo)體業(yè)績雖同比下滑，但已出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象，與2023年四季度相比，公司產(chǎn)能利用率、晶圓出貨量、毛利率均有所提升，更為重要的是，除嵌入式非易失性存儲器晶圓代工業(yè)務(wù)暫未有明顯復(fù)蘇跡象外，其他主要代工產(chǎn)品下游市場均已出現(xiàn)觸底或復(fù)蘇跡象。

量在價先，復(fù)蘇信號

除了產(chǎn)能增加所導(dǎo)致的固定資產(chǎn)折舊增長外，單片晶圓平均代工價格的下降是致使華虹半導(dǎo)體業(yè)績下滑的主要原因，據(jù)財報數(shù)據(jù)，2023年一至四季度，公司8英寸晶圓平均代工價格分別為630.21美元、587.88美元、527.88美元、478.82美元，同比分別下降1.9%、15.95%、24.62%、9.29%。

從數(shù)據(jù)來看，華虹半導(dǎo)體晶圓代工價格在2023年第二季度出現(xiàn)加速下降的跡象，隨后，其價格快速走低，反映在毛利率層面，公司毛利率則由2023年一季度的32.05%下降至年末的4.00%。

2024年一季度，華虹晶圓代工價格進(jìn)一步下降至448.33美元，同比增長-28.86%，需要指出的是，由于收入結(jié)構(gòu)的改善，與上一季度相比，華虹毛利率邊際改善，其數(shù)值由4%增至6.44%，而且，展望2024年第二季度，管理層預(yù)估公司毛利率將會進(jìn)一步復(fù)蘇。

除此之外，大摩也上調(diào)了華虹半導(dǎo)體目標(biāo)價格，并對外表示，隨著華虹晶圓廠產(chǎn)能利用率的提升，加上晶圓價格上調(diào)以及產(chǎn)品組合的改善，2023年下半年至2025年上半年間，預(yù)計華虹毛利率將從6.4%提升至17.1%。

從定性分析的角度，華虹半導(dǎo)體管理層、大摩均對公司未來業(yè)績持樂觀態(tài)度，如果從定量的角度出發(fā)，是否可以找到支撐上述判斷的數(shù)據(jù)依據(jù)呢？

對于制造業(yè)來說，在下行周期末期時，出貨量的變動是判斷公司業(yè)績是否將會好轉(zhuǎn)的重要“先行指標(biāo)”，通俗的講就是“量在價先”。據(jù)財報數(shù)據(jù)，2024年一季度，華虹半導(dǎo)體晶圓代工出貨量為102.6萬片，同比增長2.5%，環(huán)比增長7.89%，同比、環(huán)比雙增長。

與此同時，華虹產(chǎn)能利用率也開始提升，最近4個季度，其產(chǎn)能利用率分別為102.7%、86.8%、84.1%、91.7%，從數(shù)據(jù)來看，華虹產(chǎn)能利用率在2024年一季度開始回升，疊加出貨量與毛利率的變動，公司最壞的時刻已經(jīng)過去。

更為重要的是，全球行業(yè)內(nèi)多家主流機(jī)構(gòu)都比較看好2024年半導(dǎo)體市場行情，據(jù)天風(fēng)證券研報，WSTS表示因生成式AI普及、帶動相關(guān)半導(dǎo)體產(chǎn)品需求急增，2024年全球半導(dǎo)體銷售額將增長13.1%；IDC的看法比WSTS樂觀，其認(rèn)為2024年全球半導(dǎo)體銷售額將達(dá)到6328億美元，同比增長20.2%；此外，Gartner也認(rèn)為2024年全球半導(dǎo)體銷售額將迎來增長行情，增長幅度將達(dá)到16.8%，金額將達(dá)到6328億美元。

功率半導(dǎo)體底部顯現(xiàn)

晶圓制造工藝大致可分為先進(jìn)邏輯工藝與特色工藝，先進(jìn)邏輯工藝沿著摩爾定律發(fā)展，側(cè)重于不斷縮小晶體管線寬，主要追求產(chǎn)品的高運(yùn)算速度；特色工藝不完全追求器件的縮小，而是通過持續(xù)優(yōu)化器件結(jié)構(gòu)與制造工藝最大化發(fā)揮不同器件的物理特性以提升產(chǎn)品性能及可靠性。

華虹半導(dǎo)體屬于后者，其主要向客戶提供功率器件、嵌入式非易失性存儲器、模擬與電源管理、邏輯與射頻、獨(dú)立式非易失性存儲器等多元化特色工藝平臺的晶圓代工及配套服務(wù)。

其中，前4類工藝品臺的晶圓代工是公司的主要收入來源，以2023年數(shù)據(jù)為例，其占當(dāng)期營業(yè)收入的比重分別為39.5%、30.69%、15.68%、8.88%。

作為收入占比最高的部分，華虹半導(dǎo)體功率器件代工產(chǎn)品主要包括低壓MOSFET、超級結(jié)MOSFET、IGBT等，其中，低壓MOSFET應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)橛嬎銠C(jī)、手機(jī)、小家電等，超級結(jié)MOSFET應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)榭斐?、LED照明、服務(wù)器電源充電等，IGBT應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)樾履茉雌?、光伏、風(fēng)能發(fā)電等。

最近4個季度，公司功率器件代工收入分別為2.39億美元、2.23億美元、1.75億美元、1.36億美元，同比分別增長30.52%、22.82%、-13.87%、-39.19%，從季度數(shù)據(jù)角度，公司功率器件代工收入自2023年第四季度開始出現(xiàn)負(fù)增長的情況，且呈現(xiàn)加速下滑的狀態(tài)。

需要指出的是，雖然華虹半導(dǎo)體功率器件代工收入依然在下滑，但是功率器件行業(yè)大概率已經(jīng)觸底，要理解產(chǎn)生該判斷的原因，需要對全球功率器件市場有一個深刻的認(rèn)知，尤其是要梳理清楚導(dǎo)致公司業(yè)績下滑的因素是什么，以及負(fù)面因素是否將減弱或者消失。

具體而言，全球IGBT、MOSFET市場集中度高，絕大部分市場份額被海外廠商所占據(jù)。據(jù)華鑫證券研報，2022年，全球MOSFET市場頭部企業(yè)包括英飛凌、安森美、意法半導(dǎo)體、東芝、盛世，其市場份額分別為26%、14.1%、6.9%、5.7%、5%，前五大廠商合計市場份額為57.7%；而在IGBT市場，頭部廠商包括英飛凌、富士電機(jī)、三菱、意法半導(dǎo)體、安森美，其市場份額分別為29%、15%、9%、8%、6%，前五大廠商合計市場份額為67%。

很明顯，全球IGBT、MOSFET市場屬于寡頭壟斷市場，即少數(shù)幾個大公司控制了市場的絕大部分市場份額，在寡頭壟斷市場，各家廠商產(chǎn)品存在一定程度的差異性，但通常這些差異不足以阻止消費(fèi)者在不同品牌之間選擇，而且，各家廠商在制定價格和市場策略是會考慮到其他廠商的反應(yīng)，通常是跟“跌不跟漲”，因此，寡頭壟斷市場極少出現(xiàn)價格戰(zhàn)的情況，市場價格通常由一個或者幾個“領(lǐng)導(dǎo)者”設(shè)定，其他廠商則跟隨這個價格。

據(jù)芯八哥數(shù)據(jù)，全球MOSFET市場價格領(lǐng)導(dǎo)者包括英飛凌、意法半導(dǎo)體、Diodes，需要指出的是，英飛凌交期早在2022年第四季度就出現(xiàn)了下降的跡象，其交期由前一季度的52周至65周降至40周至60周，2023年，其交期更是持續(xù)下降，各季度時間分別為26周至64周、20周至52周、18周至48周、10周至36周。意法半導(dǎo)體、Diodes交期下降時點(diǎn)略晚于英飛凌，但在2023年下半年，兩公司交期均已進(jìn)入下行趨勢。

全球IGBT市場價格領(lǐng)導(dǎo)者為英飛凌、意法半導(dǎo)體，2023年前三季度，兩公司的交期分別穩(wěn)定在39周至50周與47周至50周，而在2023年第四季度，兩公司交期均縮短至14周至52周。

需要注意的是，當(dāng)IGBT、MOSFET頭部廠商交易縮短時，市場價格趨勢卻保持穩(wěn)定，據(jù)此推斷，IGBT、MOSFET市場需求的下降，畢竟寡頭壟斷市場價格一般不會下降。以意法半導(dǎo)體為例，2023年第三季度，公司出現(xiàn)增收不增利的情況，其營業(yè)收入增速為2.55%，凈利潤增速為-0.82%，隨后，其營業(yè)收入、凈利潤連續(xù)兩季度同比下滑，意法半導(dǎo)體業(yè)績的下降也從側(cè)面證明了IGBT、MOSFET市場需求的減少。

全球市場需求下降，國內(nèi)廠商也不能幸免，更為重要的是，據(jù)華鑫證券，中國功率器件廠商產(chǎn)品主要以中低端產(chǎn)品為主，且市場競爭格局較為分散且勢均力敵，并未出現(xiàn)像英飛凌這樣的公司，因此，國內(nèi)功率器件市場競爭尤為激烈，2023年及2024年一季度，國內(nèi)功率器件頭部廠商士蘭微、華潤微業(yè)績均明顯下滑。

另外，由于華虹半導(dǎo)體接近8成的晶圓代工收入來自國內(nèi)，作為功率器件的上游代工廠，其業(yè)績必然會收到?jīng)_擊，這也是華虹功率器件代工收入持續(xù)下降的主要原因。

值得一提的是，2024年以來，有多家國內(nèi)功率器件原廠發(fā)布了漲價函，例如，捷捷微電Trench Mos產(chǎn)品線單價上調(diào)5%至10%，三聯(lián)盛全系列產(chǎn)品單價上調(diào)10%至20%等等，這向市場傳達(dá)出積極的信號，即國內(nèi)功率器件內(nèi)卷有所放緩。

另外，作為IGBT、MOSFET最主要的應(yīng)用領(lǐng)域，新能源汽車、光伏市場庫存也已恢復(fù)至健康水平，據(jù)海關(guān)總署、芯八哥、華金證券數(shù)據(jù)，2024年一季度，新能源汽車庫存大約降至60萬輛左右，預(yù)計第二季度將迎來補(bǔ)庫存周期；光伏行業(yè)于2023年四季度進(jìn)入加速去庫存周期，產(chǎn)業(yè)鏈價格及盈利水平逐步走低，預(yù)計2024年二季度，光伏產(chǎn)業(yè)鏈有望出現(xiàn)量升價穩(wěn)的態(tài)勢。

由此看來，國內(nèi)功率器件市場大概率已經(jīng)觸底，華虹半導(dǎo)體功率器件代工收入或?qū)⒂兴蠓€(wěn)。

MCU走勢尚不明確

嵌入式非易失性存儲器代工是華虹半導(dǎo)體第二大收入來源，其主要的代工產(chǎn)品為MCU以及智能卡芯片，其中，MCU根據(jù)應(yīng)用領(lǐng)域細(xì)分為車規(guī)MCU、工控類MCU、消費(fèi)類MCU等。

從季度數(shù)據(jù)來看，2023年三季度至2024年一季度，華虹嵌入式非易失性存儲器代工收入已經(jīng)連續(xù)三個季度同比顯著負(fù)增長，其收入分別為1.36億元、1.07億元、1.13億元，同比分別增長-32.85%、-52.49%、-50.69%。

據(jù)華金證券研報，全球MCU市場絕大部分市場份額依然就被海外廠商所占據(jù)，2022年，前5大MCU廠商合計市場份額為76.5%，中國大陸MCU龍頭兆易創(chuàng)新全球市場份額僅有1.60%，位居全球第7的位置。

根據(jù)兆易創(chuàng)新財報及投資者關(guān)系活動記錄表，2023年，全球MCU市場競爭加劇，產(chǎn)品價格持續(xù)下降，2024年一季度，公司MCU產(chǎn)品毛利率依然不及2023年同期，而且，MCU產(chǎn)品價格走勢后續(xù)尚不明確。

需要指出的是，全球消費(fèi)類MCU、汽車MCU市場需求依舊旺盛，根據(jù)芯八哥數(shù)據(jù)，英飛凌汽車MCU產(chǎn)品貨期依然處于緊缺的狀態(tài)，意法半導(dǎo)體、恩智浦半導(dǎo)體消費(fèi)MCU貨期僅略有下降，而兆易創(chuàng)新MCU產(chǎn)品主要集中在工業(yè)領(lǐng)域，因此，其MCU產(chǎn)品收入的增長弱于頭部廠商。

與之相應(yīng)，華虹半導(dǎo)體作為國內(nèi)重要的MCU代工廠商，其MCU代工業(yè)務(wù)收入短期內(nèi)也難有改善。

兩類代工業(yè)務(wù)已反轉(zhuǎn)

根據(jù)Statista數(shù)據(jù)，由于下游應(yīng)用較為廣泛，模擬市場比較穩(wěn)定，波動幅度小于半導(dǎo)體整體板塊，2023年，全球模擬市場規(guī)模為909.5億美元，同比增長1.56%，但其增速依然遠(yuǎn)低于上一年度。

受其影響，2023年，華虹半導(dǎo)體模擬與電源管理代工收入連續(xù)4個季度同比負(fù)增長，不過，這種情況在2024年迎來改善，2024年一季度，華虹模擬與電源管理代工收入為9700萬美元，同比增長14.72%。

更為重要的是，2024年一季度，全球模擬芯片市場明顯復(fù)蘇，據(jù)芯八哥數(shù)據(jù)，在交期縮短的情況下，模擬芯片大廠亞德諾半導(dǎo)體、英飛凌、瑞薩電子、微芯科技多款產(chǎn)品價格呈現(xiàn)上升趨勢。另外，由于模式芯片市場同樣屬于寡頭壟斷市場，前五大廠商合計市場份額超過5成，因此，多家頭部模擬芯片廠商同時上調(diào)產(chǎn)品價格意味著下游需求已經(jīng)復(fù)蘇，對于華虹半導(dǎo)體來說，下游市場復(fù)蘇必然催生出更多的代工需求。

除了模擬與電源管理產(chǎn)品代工業(yè)務(wù)，華虹邏輯與射頻芯片代工收入也同樣恢復(fù)增長，2024年一季度，其收入為6100萬美元，同比增長62.93%，其實(shí)，2023年四季度，華虹邏輯與射頻芯片代工收入就已經(jīng)恢復(fù)增長，其同比增速為30.99%。

據(jù)投資者關(guān)系活動記錄表顯示，華虹半導(dǎo)體邏輯與射頻代工收入增長的原因主要來自CIS產(chǎn)品，該產(chǎn)品需求自2023年四季度開始就非常旺盛。

需要指出的是，CIS產(chǎn)品主要功能是將收到的光學(xué)信息轉(zhuǎn)換成電信號，是數(shù)字?jǐn)z像頭的重要組成部分，其下游最大的應(yīng)用領(lǐng)域?yàn)橹悄苁謾C(jī)，潮電智庫數(shù)據(jù)顯示，2022年，CIS下游應(yīng)用占比中，智能手機(jī)占比接近7成。

據(jù)德邦證券研報，在手機(jī)CMOS圖像傳感器市場，華虹半導(dǎo)體是豪威、格科微CMOS產(chǎn)品的代工廠，隨著全球智能手機(jī)市場的復(fù)蘇，2023年四季度與2024年一季度，格科微營業(yè)收入增速分別為5.78%、51.13%，凈利潤增速分別為98.73%、123.35%；2023年，豪威凈利潤為9.75億元，相比上年增長2.26億元，雖然，豪威沒有披露2024年第一季度的數(shù)據(jù)，但根據(jù)公開信息來看，豪威在國內(nèi)高端機(jī)CMOS市場已經(jīng)完成了部分對索尼產(chǎn)品的取代。

另外，Canalys預(yù)計，2024年，全球智能手機(jī)出貨量將恢復(fù)增長至11.70億臺，同比增長4.00%，由此看來，華虹半導(dǎo)體邏輯與射頻代工收入將保持景氣。