[摘 要]在全球經(jīng)濟(jì)下行的趨勢(shì)下，房地產(chǎn)市場(chǎng)陷入低谷期，城鎮(zhèn)化建設(shè)進(jìn)程緩慢，導(dǎo)致城投公司各類(lèi)債務(wù)增加，嚴(yán)重阻礙了城投公司及國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展?；瘋叱雠_(tái)背景下，要認(rèn)真分析城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)及演化趨勢(shì)，進(jìn)而采取有針對(duì)性的措施加以解決處理，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，規(guī)避償債風(fēng)險(xiǎn)，提高資金使用效益，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步增長(zhǎng)。文章闡述了化債政策的出臺(tái)背景，分析了城投公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的演變現(xiàn)狀，探討了化債政策出臺(tái)背景下城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的化解路徑，以供參考。

[關(guān)鍵詞]化債政策；城投公司；債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；演化路徑

中圖分類(lèi)號(hào)：F812.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1674-1722（2024）24-0047-03

城投公司是地方政府部門(mén)投資的“排頭兵”，是政府開(kāi)展城市建設(shè)的“主力軍”。但是，近年來(lái)受到金融政策與環(huán)境等多方面因素的影響，全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退期，經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)降溫，土地出讓金嚴(yán)重下滑，極大地沖擊著財(cái)政收入與經(jīng)濟(jì)發(fā)展，加劇了城投公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。為有效防范重大金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，城投公司積極做好債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及化解工作具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

一、化債政策出臺(tái)背景

2 0 2 3年7月2 4日，中央政治局會(huì)議提出，制定實(shí)施一攬子化債方案，有效防范化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)?；瘋叱雠_(tái)后，各地城投公司積極落實(shí)化債政策，多措并舉化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，取得了一定成果。城投公司作為地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)不可替代的中堅(jiān)力量，在城市的建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和民生服務(wù)等方面發(fā)揮著重要作用。在城投公司規(guī)模不斷擴(kuò)大的背景下，其債務(wù)規(guī)模也隨之?dāng)U大，這無(wú)疑增加了債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)了社會(huì)各界關(guān)注。

城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

（一）債務(wù)規(guī)模日趨龐大

債務(wù)規(guī)模越來(lái)越龐大是當(dāng)前城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)之一。財(cái)政部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)資料顯示，截至2 0 2 4年7月末，全國(guó)地方政府債務(wù)余額為4 2 8 0 0 9億元，其中大部分是城投公司的債務(wù)余額。城投公司是債券市場(chǎng)最主要的發(fā)行主體，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2 0 2 3年全年城投債發(fā)行總額為5 5 3 6 4 . 6 5億元，同比增長(zhǎng)1 2 . 0 9 %，這是城投債務(wù)規(guī)模日趨龐大的重要體現(xiàn)[ 1 ]。

（二）債務(wù)結(jié)構(gòu)不盡合理

通過(guò)對(duì)大部分城投公司的債務(wù)進(jìn)行分析發(fā)現(xiàn)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)缺乏合理性的問(wèn)題較突出，其中以短期債務(wù)居多，長(zhǎng)期債務(wù)比例較小，這無(wú)疑增加了資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)期限未能做到長(zhǎng)短期錯(cuò)配，使得城投公司缺少足額長(zhǎng)期貸款投資有潛力的增值資產(chǎn)，進(jìn)而阻礙城投公司的轉(zhuǎn)型發(fā)展。

（三）投資回報(bào)率較低

城投公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，這些項(xiàng)目具有投資高但回報(bào)率低的特征，這降低了城投公司的償債能力，使其隨時(shí)面臨著資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。不僅如此，城投公司因長(zhǎng)期入不敷出，嚴(yán)重限制其“造血”能力，無(wú)法持續(xù)開(kāi)展經(jīng)營(yíng)及投資活動(dòng)，不得不進(jìn)行外部融資，增加債務(wù)規(guī)模[ 2 ]。

（四）財(cái)務(wù)杠桿率過(guò)高

城投公司的資金籌集主要來(lái)源于借款，借款時(shí)需要以公司資源作為抵押，如存貨、土地，或以未來(lái)收益作為還款來(lái)源，有的則是城投公司通過(guò)相互擔(dān)保等方式增加貸款。財(cái)務(wù)杠桿率過(guò)高的情況下，城投公司一旦資金鏈出現(xiàn)斷裂，就會(huì)導(dǎo)致各個(gè)融資渠道受限，進(jìn)而阻礙城投公司的持續(xù)發(fā)展。

（五）隱性債務(wù)較多

通過(guò)對(duì)城投公司債務(wù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)其中有大量的隱性債務(wù)，例如違規(guī)擔(dān)保、過(guò)度融資等，這是導(dǎo)致城投公司債務(wù)規(guī)模擴(kuò)大的重要因素。如果不重視控制這些隱性債務(wù)，必然會(huì)增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重時(shí)甚至?xí)?dǎo)致城投公司破產(chǎn)倒閉。

二、城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)演變現(xiàn)狀

（一）地方財(cái)政收支壓力壓縮運(yùn)營(yíng)空間

城投公司發(fā)展過(guò)程中，城市建設(shè)與開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)是主要經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)，因此城投公司主要收入來(lái)源是政府回款。城投公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)直接受到地方政府財(cái)政實(shí)力的影響。

根據(jù)財(cái)政部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2 0 2 4年上半年全國(guó)一般公共預(yù)算支出為1 3 . 6 6萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)2 %。同時(shí)，房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，約束政府基金預(yù)算收入，地方政府財(cái)政收入偏緊必然會(huì)持續(xù)加重債務(wù)負(fù)擔(dān)[ 3 ]。2 0 1 5—2 0 2 2年，我國(guó)地方政府債務(wù)余額從1 6萬(wàn)億元增加到3 5 . 1萬(wàn)億元，增長(zhǎng)了1 1 9 %，地方政府債務(wù)率從8 6 %增長(zhǎng)至1 2 6 %。地方政府面對(duì)巨大的收支壓力，債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)攀升必然導(dǎo)致城投公司受本級(jí)財(cái)政支持的力度減弱。這一點(diǎn)一直都是國(guó)際信用評(píng)級(jí)重點(diǎn)關(guān)注的地方，城投融資能力下降，公司的可持續(xù)發(fā)展進(jìn)一步受到負(fù)面影響。

（二）托底房地產(chǎn)市場(chǎng)影響財(cái)務(wù)表現(xiàn)

2 0 2 4年上半年，我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)依然處于下行階段，房?jī)r(jià)普遍嚴(yán)重下跌，二手住房?jī)r(jià)格創(chuàng)2 0 0 5年以來(lái)最大同比跌幅，新建商品住房銷(xiāo)售疲軟，但隨著供需兩端支持政策效果的逐漸顯現(xiàn)，房地產(chǎn)市場(chǎng)顯現(xiàn)出一定的好轉(zhuǎn)跡象，緩解了部分房地產(chǎn)企業(yè)資金流斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。但從整體上來(lái)看依然面臨著嚴(yán)峻的融資難、回款難、化債難等諸多方面難題，這嚴(yán)重影響房地產(chǎn)企業(yè)拿地開(kāi)發(fā)的積極性。

目前，城投公司是土拍市場(chǎng)主要參與者，承擔(dān)著托底拿地的重任，這雖然在一定程度上穩(wěn)定了房地產(chǎn)市場(chǎng)，降低了土地拍賣(mài)流拍率，但是加大了現(xiàn)金流壓力。

與此同時(shí)，城投公司托底拿地后，后續(xù)開(kāi)工率不高，再加上地塊偏遠(yuǎn)，降低了資產(chǎn)升值空間和土地變現(xiàn)能力，約束資金回流，對(duì)城投公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，尤其是現(xiàn)金流指標(biāo)產(chǎn)生惡劣影響。

（三）經(jīng)營(yíng)模式落后影響“造血”能力

現(xiàn)階段，城投公司經(jīng)營(yíng)模式落后的問(wèn)題較突出，對(duì)其“造血”能力產(chǎn)生了極大的影響。

首先，城投公司融資手段單一化，其項(xiàng)目資金主要來(lái)源于銀行信貸、企業(yè)債、公司債等。城投公司具有公益性、空殼性的特征，因?qū)谫Y依賴(lài)性較大，久而久之，就增加了資產(chǎn)負(fù)債及債務(wù)規(guī)模。

其次，投資方向單一化，城投公司投資的項(xiàng)目以基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運(yùn)營(yíng)為主，具有突出的公益性色彩，投資回報(bào)率普遍不高且回收周期非常長(zhǎng)，城投公司主要收入來(lái)源依然是政府回款、公益資金補(bǔ)貼，因沒(méi)有建立完善的市場(chǎng)化投資融資體系，導(dǎo)致城投公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不良，面臨著嚴(yán)峻的現(xiàn)金流壓力。

最后，城投公司面臨投資決策被政府干預(yù)、法人治理結(jié)構(gòu)缺失、財(cái)務(wù)管控制度不完善等問(wèn)題，極易增加不必要的資金損失和浪費(fèi)，加大資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模。

（四）政策收緊導(dǎo)致融資難度增加

近年來(lái)，國(guó)家高度重視地方隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作，要求采取有效措施化解隱性債務(wù)，遏制新增債務(wù)，禁止通過(guò)融資平臺(tái)等方式增加隱性債務(wù)。城投公司作為與地方政府隱性債務(wù)相關(guān)的重要主體，通過(guò)精細(xì)化分檔管理城投債務(wù)，限制高債務(wù)區(qū)域，限制城投發(fā)債規(guī)模，這無(wú)疑加大了城投公司公開(kāi)發(fā)債的難度。同時(shí)，資管新規(guī)出臺(tái)實(shí)施之后，非標(biāo)融資渠道快速收緊，原先的非標(biāo)融資項(xiàng)目資金接續(xù)壓力劇增，加大了城投公司融資難度，使得城投公司的轉(zhuǎn)型發(fā)展之路變得更加艱難。

（五）城投債務(wù)不透明的問(wèn)題突出

城投公司債務(wù)不透明的問(wèn)題亦較為突出，例如地方政府部門(mén)對(duì)城投公司的影響較大、干預(yù)較多，無(wú)論是在項(xiàng)目建設(shè)還是在債務(wù)化解方面；有時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)違規(guī)代替政府融資的現(xiàn)象，這是導(dǎo)致城投公司債務(wù)不透明的重要因素；放款的金融機(jī)構(gòu)因不了解政府債務(wù)、用款情況，有的金融機(jī)構(gòu)會(huì)被迫向城投公司融資，導(dǎo)致后續(xù)管理工作面臨著重重困境。

三、化債政策出臺(tái)背景下城投債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的化解路徑

（一）分類(lèi)推進(jìn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型

首先，厘清政府與城投公司之間的關(guān)系，樹(shù)立市場(chǎng)導(dǎo)向的投資理念，明確地方政府的責(zé)任，改變以往“保姆”的角色。在把握正確發(fā)展方向的基礎(chǔ)上，轉(zhuǎn)變?yōu)椤胺e極股東”，重點(diǎn)加強(qiáng)資本管理，清晰劃分政府債務(wù)與企業(yè)債務(wù)的界限。

其次，分類(lèi)推進(jìn)市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，采取有效措施推動(dòng)城投公司的合并，擴(kuò)大和鞏固資產(chǎn)規(guī)模。清理和淘汰“空殼”城投公司，整改長(zhǎng)期虧損的非主業(yè)子公司，如果長(zhǎng)期未見(jiàn)改善，需判斷其存在價(jià)值，妥善處理注銷(xiāo)事宜。對(duì)于既承擔(dān)公益項(xiàng)目建設(shè)與運(yùn)營(yíng)、又負(fù)責(zé)政府融資的城投公司，應(yīng)剝離其融資職能，推動(dòng)其轉(zhuǎn)型為公益性質(zhì)的國(guó)有企業(yè)，增強(qiáng)其抵御債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的能力。對(duì)于市場(chǎng)導(dǎo)向的城投公司，應(yīng)在城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和維護(hù)的基礎(chǔ)上，積極引導(dǎo)其拓展多元化投資業(yè)務(wù)，促進(jìn)其向商業(yè)類(lèi)國(guó)企轉(zhuǎn)型[ 4 ]。

（二）加大債務(wù)監(jiān)管力度

在化債政策出臺(tái)的背景下，城投公司應(yīng)加強(qiáng)對(duì)債務(wù)的監(jiān)督與管理，通過(guò)設(shè)立債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)、完善債務(wù)管理制度等方式提升債務(wù)監(jiān)管的水平。應(yīng)建立債務(wù)監(jiān)測(cè)預(yù)警機(jī)制，從事前、事中和事后三個(gè)階段嚴(yán)格監(jiān)管債務(wù)。

事前，要制訂與公司戰(zhàn)略目標(biāo)相一致的短期、中期、長(zhǎng)期融資計(jì)劃，融資計(jì)劃的制訂應(yīng)做到多方討論研判，通過(guò)長(zhǎng)短錯(cuò)配，科學(xué)合理地舉債，從源頭上防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，切不可“拍腦袋”隨意決定。

事中，要進(jìn)行全面的融資控制，確保舉債與項(xiàng)目建設(shè)規(guī)模相匹配，同時(shí)，降低融資成本，使其與現(xiàn)金流和財(cái)力狀況相適應(yīng)。

事后，要認(rèn)真開(kāi)展融資舉債的審計(jì)監(jiān)督，動(dòng)態(tài)跟蹤債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)、整改不規(guī)范的融資行為。協(xié)調(diào)政府、金融機(jī)構(gòu)與城投公司之間的關(guān)系，逐步使隱性債務(wù)向顯性債務(wù)轉(zhuǎn)型，利用好政府各項(xiàng)政策，最大限度地利用財(cái)政資金解決債務(wù)問(wèn)題。

（三）逐步化解存量債務(wù)

為逐步化解存量債務(wù)，城投公司需積極爭(zhēng)取財(cái)政資金援助，通過(guò)債務(wù)置換手段進(jìn)行債務(wù)清理。地方政府應(yīng)積極引導(dǎo)城投公司與金融機(jī)構(gòu)的有效對(duì)接，通過(guò)借新還舊、協(xié)商降低利率、展期等措施，有效減輕短期還款壓力，降低債務(wù)利息負(fù)擔(dān)，使得債務(wù)結(jié)構(gòu)更加合理，避免債務(wù)危機(jī)。城投公司的主要隱性債務(wù)來(lái)源是政府部門(mén)，通過(guò)剝離融資平臺(tái)職能，防止過(guò)度和違規(guī)融資，確保后續(xù)融資的合理性。對(duì)于完全依賴(lài)政府償還的債務(wù)以及風(fēng)險(xiǎn)較高的債務(wù)，可以采取嚴(yán)控新增債務(wù)規(guī)模、清理現(xiàn)有債務(wù)的方法，將融資重點(diǎn)轉(zhuǎn)向以業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)為主，合理配比經(jīng)營(yíng)性與公益性債務(wù)，最終實(shí)現(xiàn)債務(wù)精簡(jiǎn)的目標(biāo)。

（四）積極優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)

城投公司要想有效管控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，做好債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化工作非常重要。具體來(lái)說(shuō)，城投公司應(yīng)深入研判債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)債務(wù)分類(lèi)的方式，制定有針對(duì)性的防范、應(yīng)對(duì)措施。尤其是在高危地區(qū)，要重點(diǎn)做好存量債務(wù)化解工作，防范區(qū)域性財(cái)政金融風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于長(zhǎng)期的基礎(chǔ)設(shè)施和投資項(xiàng)目，優(yōu)先考慮長(zhǎng)期債券和貸款，減輕短期債務(wù)帶來(lái)的還款負(fù)擔(dān)。嚴(yán)密規(guī)劃和控制項(xiàng)目進(jìn)度，確保項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益，提升企業(yè)償債能力。加強(qiáng)城投公司同金融機(jī)構(gòu)的合作，確保獲得更穩(wěn)定的資金支持。

除此之外，城投公司應(yīng)增強(qiáng)融資方式創(chuàng)新意識(shí)，可通過(guò)將資產(chǎn)證券化的方式盤(pán)活存量資產(chǎn)，積極拓展項(xiàng)目融資方式，合理利用股權(quán)融資、發(fā)行公募REITS、永續(xù)債、信托、PPN、融資租賃等諸多融資手段，有效減輕付息壓力，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，降低城投公司的資產(chǎn)負(fù)債率及債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[ 5 ]。

（五）完善風(fēng)險(xiǎn)管理策略

首先，健全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制，根據(jù)市場(chǎng)狀況、經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素靈活做好風(fēng)險(xiǎn)管理策略調(diào)整工作，持續(xù)落實(shí)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)工作，制定細(xì)致的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)方案，確保能夠及時(shí)發(fā)現(xiàn)并應(yīng)對(duì)處置風(fēng)險(xiǎn)。

其次，保證信息披露透明度，增強(qiáng)投資者的信任。通過(guò)定期披露信息的方式，制定詳細(xì)的信息披露報(bào)告，如財(cái)務(wù)報(bào)表、項(xiàng)目進(jìn)展等，將上述信息完整地提供給投資者、利益相關(guān)方，揭示可能影響投資的政策、市場(chǎng)、經(jīng)濟(jì)等方面的風(fēng)險(xiǎn)因素，詳細(xì)說(shuō)明采取的應(yīng)對(duì)措施。

最后，健全內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理體系，加大內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理力度，定期做好風(fēng)險(xiǎn)管理隊(duì)伍培訓(xùn)工作，提升其風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)、分析及應(yīng)對(duì)處置能力，確保其能夠及時(shí)識(shí)別并應(yīng)對(duì)內(nèi)部潛在的風(fēng)險(xiǎn)。完善內(nèi)控機(jī)制、授權(quán)及審批流程，認(rèn)真做好各個(gè)業(yè)務(wù)、項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估工作及監(jiān)控工作，定期優(yōu)化風(fēng)險(xiǎn)管理體系，提升風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)水平。

四、結(jié)語(yǔ)

化債政策出臺(tái)背景下，針對(duì)當(dāng)前城投公司面臨的嚴(yán)峻的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，應(yīng)給予高度重視，深入分析債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源及特點(diǎn)，掌握債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)演變趨勢(shì)，制定科學(xué)可行的債務(wù)化解路徑，優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，有效降低債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，提高資金利用效益，促進(jìn)城投公司轉(zhuǎn)型可持續(xù)發(fā)展，推動(dòng)城鎮(zhèn)化建設(shè)，助力經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)有序增長(zhǎng)。

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