李　盾

2003年，雅戈爾(600177)主營業(yè)務收入、凈利潤分別為27．0億元、4．O億元，同比分別增長9．3％、0．3％。盡管收入與利潤的增長略顯乏力，但高達O．704元的每股收益、16．68％的凈資產收益率，使公司繼續(xù)保持績優(yōu)風范。

如今，公司股東大會已經(jīng)審議通過公司每年分配的現(xiàn)金股利不低于當年凈利潤的30％，并將分配比例寫進公司章程，這在國內上市公司中尚屬首例，雅戈爾由此再次成為市場關注的焦點。

此前，雅戈爾有兩件大事值得持續(xù)關注。一是公司發(fā)行11．9億元可轉換公司債券，貫穿紡織面料生產、服裝加工、營銷網(wǎng)絡的垂直產業(yè)鏈初步形成；二是公司全資的雅戈爾置業(yè)東湖花園(一期)高檔住宅樓熱銷，使該子公司實現(xiàn)的凈利潤首次超過了公司所屬的4家核心服裝類子公司凈利潤的總和，成為公司2003年年報的最大亮點。

實際上，業(yè)務多元化與服裝主業(yè)的垂直一體化已同時成為了雅戈爾的特征。

多元化力量

寧波，一座“服裝的城市”。雅戈爾則成為這個城市不可或缺的一部分。

在川流不息的杭甬高速公路與雅戈爾大道交匯處，一幢幢典雅而別致的建筑矗立著，這里是雅戈爾工業(yè)區(qū)。新落成的占地500畝的雅戈爾紡織城，與馬路對面占地350畝的雅戈爾服裝城相呼應。

雅戈爾副總經(jīng)理吳幼光告訴《新財經(jīng)》，公司1983年開始為上海開開襯衫公司貼牌生產襯衫。在不到三年的時間里，服裝廠的產值由200萬元猛升到800萬元，利潤也從40萬元增長到100萬元。1993年雅戈爾在襯衫生產的基礎上，開始醞釀進入西服生產領域。1995年，一年內引進具有國內先進水平的西服生產流水線4條。

由此以來，公司業(yè)績連年攀升。1995年，凈利潤3990萬元；1997年，凈利潤10389乃元，首破億元大關，1999年，凈利潤19376萬元，逼近2億元大關；2000年，凈利潤29129萬元，逼近3億元大關；2002年，凈利潤39887萬元，逼近4化元大關；2003年凈利潤一舉突破4億元。多年來，公司以績優(yōu)形象受到市場追捧。

雅戈爾每年數(shù)億元的凈利潤，不但為現(xiàn)金分紅提供了保證，為公司培育新的利潤增長點奠定了基礎，也為其市場融資并謀求更大發(fā)展機遇提供了可能。1998年到2000年，雅戈爾通過證券市場先后兩次共計募得資金9．77億元，岡此實現(xiàn)了第二次飛躍。

源源不斷的募集資金，使雅戈爾服裝生產、市場營銷不斷跨越新臺階，成為推動雅戈爾發(fā)展的新動力。

吳幼光表示，處于發(fā)展中的國內服裝業(yè)，還沒有產生一家有絕對竟爭實力的大企業(yè)，因此，國內服裝業(yè)一輪接一輪地冼牌，大量的洋品牌加快進入國內服裝市場，也給國內服裝業(yè)增加了變數(shù)。

吳幼光坦陳，雅戈爾上市前的快速發(fā)展，以及成功上市的二次飛躍，使雅戈爾成為國內服裝業(yè)較有影響的企業(yè)，但是，十幾億元人民幣的服裝銷售額，才不足2億美元，與數(shù)十年乃至百年的洋品牌還不在一個數(shù)量級上。

他還介紹說，盡管公司的服裝業(yè)務發(fā)展速度較快，業(yè)績也一直保持較高水平，但公司管理層較早地注意到單一服裝業(yè)務的風險。基于對服裝盈利瓶頸的較早認識，公司先后介入證券業(yè)(參股中信證券、天一證券)、大橋、房地產等業(yè)務領域。由于公司在中信證券、房地產等投資比較成功，為公司在服裝業(yè)調整中繼續(xù)保持業(yè)績增長打下了堅實基礎。

吳幼光告訴《新財經(jīng)》記者，每個行業(yè)都有周期性波動的特點，盡管在過去兩年，公司在證券業(yè)的投資收益縮水，但公司對中信證券未來的盈利前景充滿信心。

到2003年12月底，雅戈爾時公司總資產為44．1億元，長期投資由1997年底的2．1億元增長到25．4億元，擰股及參股子公司40余家，成為名副其實的大型集團公司。依靠服裝業(yè)發(fā)展起米的雅戈爾，已經(jīng)成為服裝行業(yè)內重要的資本力塒。

一體化考驗

“只有掌握終端，才能掌握自己的命運。”這是雅戈爾總裁李如成的一句名言。向下游延伸，是雅戈爾早在1998年就開始的行動。雅戈爾的兩個舉措，簡而言之就是“進上游，抓終端”。而2003年11．7億元可轉債的成功發(fā)行，為其一體化構想付諸實施提供了可能。

一小段歷史有必要重溫。20世紀90年代初期，雅戈爾的服裝生產能力已居全國首位。2000年，占地350畝，建筑面積21萬平方米，年生產能力2000余萬套的雅戈爾國際服裝城落成，雅戈爾在服裝生產的硬件上已然登峰造極。而投資5億元占地多達500畝投資紡織工業(yè)城、計劃投資13億元整合服裝銷售終端則更讓外界咋舌。

2000年，雅戈爾服裝業(yè)務的垂直一體化初步形成。

雅戈爾的產業(yè)鏈上至紡織面料下至零售，這在世界上尚是鮮見。而零售網(wǎng)絡，就不僅僅是產業(yè)內部的跨越，而是跨越了第二和第三產業(yè)。在這么一個大系統(tǒng)，要保持每一個環(huán)節(jié)的靈活性，可謂“巨大的系統(tǒng)工程”。其號稱“世界最大”的服裝城與紡織城，巨大產能如何有效釋放，許多業(yè)內人士的擔心當并非多余。

李如成也承認，從上游到零售終端，世界服裝界都沒有這么做的，像是走鋼絲，要冒很大風險。而諸如管理成本問題、庫存問題、快速反應問題，都是橫亙在雅戈爾面前現(xiàn)實的巨大考驗。

2002年和2003年，雅戈爾服裝業(yè)務的銷售收入和銷售利潤走向兩個相反方向，進入成熟階段的雅戈爾服裝業(yè)務利潤趨薄。

雅戈爾服裝年銷售額不足20億元，卻要斥巨資建立自己的終端系統(tǒng)；服裝面料的生產企業(yè)往往很大，而毛利率水平并不是很高。公司通過對營銷網(wǎng)絡的整合，依托“雅戈爾”的名牌優(yōu)勢，積極推進數(shù)字化進程，加大促銷力度，使庫存商品得到一定的壓縮和清理，但并不意味著已經(jīng)成功。

吳幼光告訴《新財經(jīng)》，雅戈爾紡織城將成為國內最先進的紡織基地之一。小批量、多品種、高附加值的面料，投入多的花色設計，可以及時滿足企業(yè)自身對面料的特殊要求，使服裝產品在面料創(chuàng)新和流行趨勢把握方面占領先機。隨著日中紡項目一期的投產和二期的籌建，公司在服裝面料領域的實力將迅速提升。

目前，公司生產的高檔服裝面料除三分之一自用外，其他外銷部分被定購一空。自行生產能夠節(jié)約面料采購成本和運輸費用，提高毛利率。日清紡、伊藤忠等合資方樂觀預言，日后的中國紡織界將形成“南溢達，北魯泰，最后還看雅戈爾”的格局。

吳還補充說，掌握在公司手里的專賣店更是服務與信息的窗口，銷售渠道系統(tǒng)“是雅戈爾最大的財富”。按目前的市場行情，自購店面成本比租賃低7個百分點，店面每年升值有5～10個百分點。除了公司的顯形投資價值外，專賣店及土地儲備潛在增值下的“無形價值”提高也是值得關注的。因為公司專賣店都位于各城市的黃金地段，初始土地購買成本和建造成本低，而近幾年房地產價格的大幅提升，公司凈資產和無形資產潛在升值空間被低估。

由于垂直整合產業(yè)鏈的步伐邁得太大，加上房地產業(yè)務對資金的需求，雅戈爾面臨資金緊張的壓力。盡管2003年雅戈爾紡織面料基地項目與針織染整項目已順利試投產，且整合營銷網(wǎng)絡資源的自營品牌專賣店提前完成，但整合原有銷售網(wǎng)絡的舉措無意是一柄“雙刃劍”，并且服裝面料的生產也并不見得一帆風順。

雅戈爾整個產業(yè)鏈垂直一體化的重構，意味著整個系統(tǒng)的風險全部由自己承擔，是否是明智之舉，并不能簡單地以短期內的得失評說。公司形成集“紡織一服裝一零售”為一體的產業(yè)鏈，對公司核心競爭力的影響尚有待時間的驗證。

地產新奶酷

雅戈爾以控股的方式進軍房地產更多體現(xiàn)為投資行為。伴隨的一個重要背景是，2003年中國人均GDP首次超過1000美元，一個以地產、汽車等為主要標忠的消費升級時代到來了。

目前，雅戈爾實際擁有雅戈爾置業(yè)100％的股權。

副總經(jīng)理吳幼光告訴《新則經(jīng)》，適時收購雅戈爾置業(yè)公司，為公司帶來極為可觀的收益，房地產投資可能是公司未來利潤增長的一大主要支柱。

吳幼光表示，雅戈爾置業(yè)公司進入房地產行業(yè)比較早，它的人才儲備、土地儲備比較多，開發(fā)能力比較強，成本費川控制能力也比較強，因此，產品的開發(fā)成本要比同行其他企業(yè)相對低得多，可以保證取得豐厚的利潤回報。

如今，寧波房地產業(yè)已經(jīng)進入一個大發(fā)展的時期，樂觀估計將有15～20年的持續(xù)。據(jù)悉，雅戈爾置業(yè)開發(fā)的商品房在市場上供不應求，已開發(fā)的大批公寓、別墅在當?shù)爻蔀樵忈屪≌焚|的象征，雅戈爾寧波地產業(yè)最具競爭力的企業(yè)之一。2003年，雅戈爾置業(yè)開發(fā)的東湖花園一期完成驗收并按期交付，東湖花同二期開始預售，實際收到預售款10.l億元。

2003年，雅戈爾置業(yè)還成功競拍了兩宗地塊，增強了公司的發(fā)展后勁?？偨ㄖe達54萬平方米米的東湖花園二期已預售85％，成為寧波市在建的規(guī)模最大、設施最全的社區(qū)。目前，雅戈爾的土地儲備達69萬多平方米，房產開發(fā)后勁較足。今年年底和明年，東湖花園二期將分期交付，總銷售額預計達27億元。如令，“古林西湖花園”和“華嚴街”地塊，總計10萬平方米的新住宅開發(fā)也已開工。

2003年雅戈爾置業(yè)實現(xiàn)銷售收入60584萬元，凈利潤增長到l3675萬元。2003年牙6戈爾置、№東湖花園(一期)高檔住宅樓的熱銷，使該子公司實現(xiàn)的凈利澗趟過了公司所屬的4家核心服裝類子公司凈利潤的總和，成為公司2003年年報的最大亮點。

采訪中，記者提到雅戈爾置業(yè)較高的存貨量、較高的資產負債率以及房地產風險等問題。

就此，吳幼光向《新則經(jīng)》介紹，寧波市民購房自用比例高達98．6％，公司新交付小區(qū)一年后的實際入住率為94％，基木上沒有空置的現(xiàn)象。吳幼光提到，寧波商品住宅每平方米均價漲幅與本地同期的GDP年均增幅、人均收入年均增幅等幾個指標大致相匹配，房地產業(yè)風階很小。