王　璐

[摘 要]作為中國證券市場國際化過程中資本走出去的一個重要步驟,QFII (合格境外投資者機制)機制實施了3年之后,2006年4月QDII制度在中國正式推出。QDII機制的實施具有深遠的意義,它的推出勢在必行。

[關(guān)鍵詞]QDII 證券市場 影響

QDII的全稱是Qualified Domestic Institutional Investor，意為合格的境內(nèi)機構(gòu)投資者。它是在一國境內(nèi)設(shè)立，經(jīng)該國有關(guān)部門批準從事境外證券市場的股票、債券等有價證券業(yè)務(wù)的證券投資基金，與CDR (預(yù)托證券)、QFII(合格境外機構(gòu)投資者)一樣,其實質(zhì)是在貨幣沒有實現(xiàn)完全可自由兌換、資本項目尚未開放的情況下，有限度地允許境內(nèi)投資者投資境外證券市場的一項過渡性的制度安排。

2006年9月13日，注定將會成為中國證券史上一個值得紀念的日子，這一天中國首只QDII外幣基金通過中國工商銀行及華安基金管理公司向投資人定向募集，根據(jù)國家外匯管理局批準的額度，華安國際配置基金募集的規(guī)模上限為5億美元。和境內(nèi)的其他開放式基金相比，華安的QDII的吸引力是顯而易見的，第一筆認購就達到了20000美元，是起點的4倍。

目前開放QDII，我國政府既有迫不得已的因素，也算是審時度勢的舉措?！捌炔坏靡选保傅氖遣粩嗌仙耐鈪R儲備、外匯存款和隨之而來的巨大的人民幣升值壓力。根據(jù)最新的數(shù)字，我國的外匯儲備已經(jīng)突破了1萬億美元。這么巨額的外匯儲備對于中國而言，風(fēng)險是可想而知的，在中國的外匯儲備資產(chǎn)中，美元仍占很大比例，如果美元繼續(xù)貶值，對中國經(jīng)濟發(fā)展的打擊將是非常巨大的。與此同時,我國境內(nèi)企業(yè)和居民外匯存款也已經(jīng)高達1589. 00億美元。一個不爭的事實是，貿(mào)易順差在7月份還是146億美元，而8月份已經(jīng)達到了188億美元，今年前8個月總數(shù)已經(jīng)達到947億美元，接近去年全年的1020億美元。而“審時度勢”，則在于如何為這些“資金”尋找合適的出口,成為亟待解決的問題。同時我們應(yīng)該看到，我國還沒有實現(xiàn)人民幣資本賬戶下的自由兌換,居民被禁止買賣境外股票,但隨著國內(nèi)居民調(diào)整個人金融資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和對外投資欲望不斷增強,迫切需要建立一種既符合貨幣管制原則,又能疏通國內(nèi)居民投資海外資本市場渠道的機制, QDII機制正符合這一要求。中國人民銀行2006年4月13日頒布的[2006]第5號公告終于將QDII的渠道打通,銀行、保險、基金從此擁有了海外投資通路。QDII制度在中國正式推出,將中國證券市場進一步推向了國際舞臺。

QDII制度的推行涉及證券、銀行等多個金融領(lǐng)域，關(guān)涉國際國內(nèi)等多個不平衡發(fā)展的證券市場，這些影響QDII實施的因素相對復(fù)雜，但是從另一方面看，QDII的實施反過來最終會對這些因素形成影響，從而構(gòu)成QDII制度對我國證券市場的多元化影響。

在市場比較層面，QDII制度連接了國內(nèi)和國際證券市場，會強化比較的效果，綜合來看，QDII制度的實施對證券市場的影響主要表現(xiàn)在四個方面，以下逐一分析：

一、國內(nèi)證券市場與國際證券市場的聯(lián)動性和一致性加強

QDII制度主張對國際成熟資本市場的投資（在初期尤其強調(diào)對香港證券市場的投資），應(yīng)該看到國內(nèi)投資者在不同市場之間的復(fù)雜選擇，尤其是在已經(jīng)存在密切聯(lián)系的國內(nèi)證券市場與香港的H股等市場之間的投資選擇，必然會造成國內(nèi)證券市場和國際證券市場的聯(lián)動性和一致性的加強。

這種聯(lián)動性和一致性主要體現(xiàn)為兩個效果，其一是差異化所帶來的效果，國內(nèi)和國際資本市場在投資機會、投資品種等方面會存在較大的差異，當國際資本市場的投資機會明顯時，無疑會吸引更多的國內(nèi)資金關(guān)注國際資本市場，從而沖擊和修正國內(nèi)資本市場資源配置的能力，當國內(nèi)資本市場投資機會明顯時，會反向吸引資金重新回歸國內(nèi)，正如目前國內(nèi)資本市場發(fā)展勢頭良好時，海外上市的企業(yè)回歸A股市場一樣；其二是統(tǒng)一化所帶來的效果，QDII制度的推行會加快國內(nèi)股價的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，最終會導(dǎo)致國內(nèi)證券市場股價和市盈率水平同國際水平看齊。在這個意義上, QDII機制將成為中國加入WTO后,在以實現(xiàn)資本市場完全自由化,以及香港與國內(nèi)金融一體化為目標的過程中,將采取的一系列漫長步驟中的一個環(huán)節(jié)。

二、資金分流的現(xiàn)實效果有限，但心理預(yù)期作用會較明顯

由于QDII是指允許有資格的境內(nèi)機構(gòu)投資者在一定的規(guī)定和限制下匯出一定額度的資金，轉(zhuǎn)換為境外貨幣，投資境外證券市場，這將會造成資金的外流，從而給國內(nèi)證券市場（包括A股和B股市場）帶來負面影響。但是應(yīng)該看到分流的資金相對有限，其原因在于初期機構(gòu)和資金額度審批相對嚴格，能夠分流出去的資金相對有限，同時受渠道限制，不會引發(fā)大量資金外流。所以資金分流的顯示效果相對有限。

雖然QDII制度在資金分流上不會產(chǎn)生重大影響，但是在心理預(yù)期上的作用則會表現(xiàn)明顯。證券市場對信息的敏感度相對較高，QDII制度分流資金會給市場造成不明朗的預(yù)期，從而把不利的效果放大，從短期來看，會給資本市場帶來沖擊，成為證券市場短期運行的負面因素。

三、通過迂回的方式,引導(dǎo)國內(nèi)證券市場逐步縮小泡沫

滬深股市從2005年7月19日開始了暴漲，到2007年上證指數(shù)已經(jīng)突破4000點，但是目前國內(nèi)A股市場泡沫較大，市盈率普遍較高，這是一個不爭的事實。如果這種認識不逐步加以引導(dǎo)修正,泡沫繼續(xù)吹大最終引發(fā)金融風(fēng)險的后果實在不堪設(shè)想。但若再以直接的方式硬擠泡沫,投資者肯定接受不了。因此,以間接的方式向投資者傳導(dǎo)理性投資的信息是可行的辦法之一。建立QDII機制之后,由于國內(nèi)投資者買賣境外股票已間接成為合法的投資行為,為了滿足投資者了解境外市場信息的需求,證券研究機構(gòu)、輿論媒體將加大對境外市場的研究和介紹,通過對不同市場同類同質(zhì)(或不同質(zhì))股票的比較,相信投資者最終將對證券品種的投資價值做出正確判斷。那么,市場對股票價格的認可將不完全由資金量決定,而是由公司的真實價值決定。這樣,有助于推動市場進入良性循環(huán)。

四、推動投資理念與模式的逐步成熟

QDII制度的運行給了國內(nèi)機構(gòu)投資者境外運作的機會。而要融入到國際成熟資本市場，無疑需要實現(xiàn)投資理念和投資模式的更新，這種理念和模式的更新最終會反饋到國內(nèi)證券市場，從而加速國內(nèi)市場投資理念和投資投式的轉(zhuǎn)變，正如QFII對國內(nèi)資本市場理念的沖擊一樣，QDII所帶來的沖擊會更加明顯，因為這種沖擊直接由境內(nèi)的機構(gòu)實現(xiàn)和完成，QDII制度首先實現(xiàn)了境內(nèi)投資機構(gòu)的國際化，從而便于其在國內(nèi)證券市場的資金運作，帶動整體市場理念的更新，國內(nèi)證券市場與國際證券市場的聯(lián)動性會進一步加速這種理念和投資模式的更新，證券市場將會包容更多的投資理念和投資模式。

通過上述分析可以看出，QDII制度的實施對于我國證券市場的影響具有多元性，它不僅僅表現(xiàn)在資金、理念等市場的層面，會直接引發(fā)國內(nèi)證券市場與國際證券市場之間的聯(lián)動效應(yīng)，同時QDII制度的影響也表現(xiàn)在制度變革的層面，會直接推動證券市場的制度創(chuàng)新，以及結(jié)構(gòu)調(diào)整，加速對外接軌的步伐。

作者簡介：王璐（1982-），女，中南財經(jīng)政法大學(xué)，經(jīng)濟學(xué)學(xué)士，現(xiàn)在武漢科技大學(xué)外語外事學(xué)院教師。研究方向：金融理論和實務(wù)。