賀　鏗

摘要：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)下滑的基本原因是人民幣升值，而人民幣升值的主要原因是對(duì)通貨膨脹的預(yù)期和對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩的估計(jì)有偏差。當(dāng)前宏觀調(diào)控的主要任務(wù)是保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)。宏觀調(diào)控政策應(yīng)定位于平衡的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策組合。財(cái)政應(yīng)當(dāng)量入為出，收支平衡，努力壓減行政支出；貨幣應(yīng)當(dāng)穩(wěn)定匯率，調(diào)整利息，以便引導(dǎo)和控制信貸規(guī)模，調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)。

關(guān)鍵詞：流動(dòng)性過(guò)剩；通貨膨脹；宏觀調(diào)控

中圖分類號(hào)：F832.50文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1003-7217(2009)01-0009-03

通過(guò)對(duì)2008年1～7月的主要統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，可以發(fā)現(xiàn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)凸顯下滑趨勢(shì)，尤其是規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)增加值和全國(guó)稅收總收入出現(xiàn)大幅下滑。7月份工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)14.7％，比上年同月回落3.3個(gè)百分點(diǎn)；稅收總收入增長(zhǎng)13.8％，比上年同月回落19.3個(gè)百分點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)下滑的基本原因是人民幣升值，因?yàn)槿嗣駧派殿A(yù)期太強(qiáng)烈，導(dǎo)致“非正常資金”進(jìn)入境內(nèi)，擾亂了資本市場(chǎng)；同時(shí)，人民幣實(shí)際升值的速度太快，幅度偏大，更助長(zhǎng)了升值預(yù)期，打擊了外貿(mào)出口。推動(dòng)人民幣升值的因素有很多，其中最主要的原因是對(duì)通貨膨脹的預(yù)期和對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩的估計(jì)有偏差。以下從四個(gè)方面進(jìn)行討論。

一、外貿(mào)順差不會(huì)引起流動(dòng)性過(guò)剩

流動(dòng)性過(guò)剩是指貨幣供應(yīng)量超過(guò)了經(jīng)濟(jì)的需要，通常用廣義貨幣供應(yīng)量M2與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的比值來(lái)測(cè)度。這個(gè)比值并不是絕對(duì)的，經(jīng)濟(jì)中究竟需要多少貨幣，與經(jīng)濟(jì)規(guī)模有關(guān)，還與貨幣的流通速度等因素有關(guān)。當(dāng)前我國(guó)存在一定程度的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題，但是并不嚴(yán)重，而且引起過(guò)剩的主要原因是“熱錢”，而不是外貿(mào)順差。因?yàn)槿魏瓮鈳哦疾荒茉趪?guó)內(nèi)市場(chǎng)上直接流通，企業(yè)出口產(chǎn)品賺回的外匯必須兌換成人民幣流通，企業(yè)才能進(jìn)行再生產(chǎn)和擴(kuò)大再生產(chǎn)。所以，外貿(mào)順差兌換成人民幣不會(huì)額外增加流動(dòng)性，是經(jīng)濟(jì)自身的需要。我們的政策導(dǎo)向應(yīng)該是繼續(xù)鼓勵(lì)發(fā)展外貿(mào)出口，轉(zhuǎn)變進(jìn)出口貿(mào)易增長(zhǎng)方式，而不是刻意防止順差擴(kuò)大。為了解決外匯占款過(guò)多和國(guó)家外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)過(guò)快的矛盾，應(yīng)當(dāng)盡快改革結(jié)售匯制度，而不應(yīng)該打壓外貿(mào)出口。對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩的過(guò)頭估計(jì)，直接導(dǎo)致了對(duì)通貨膨脹不切實(shí)際的預(yù)期，從而使央行的中介目標(biāo)定位在貨幣總量和通貨膨脹目標(biāo)上。更為糟糕的是將流動(dòng)性過(guò)剩的“罪過(guò)”記在外貿(mào)順差上，于是，又加強(qiáng)了人民幣升值的匯率目標(biāo)。我始終認(rèn)為，這樣的貨幣政策定位，從理論到實(shí)際都值得認(rèn)真考量。

二、初級(jí)產(chǎn)品漲價(jià)引起食品漲價(jià)和物價(jià)總水平上漲是市場(chǎng)現(xiàn)象而不是貨幣現(xiàn)象

管理層除了對(duì)“流動(dòng)性過(guò)?！惫烙?jì)過(guò)了頭，對(duì)“通貨膨脹”也估計(jì)過(guò)了頭。在CPI還不到2個(gè)百分點(diǎn)時(shí)，有的部門就發(fā)出了強(qiáng)烈的通貨膨脹預(yù)期，影響了宏觀調(diào)控政策的正確定位。此輪物價(jià)上漲主要是農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格長(zhǎng)期被扭曲，工農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格“剪刀差”越來(lái)越大，在國(guó)際初級(jí)產(chǎn)品大幅度漲價(jià)的“傳遞效應(yīng)”下，市場(chǎng)自發(fā)作用的結(jié)果，不是貨幣現(xiàn)象。貨幣政策對(duì)控制物價(jià)上漲發(fā)揮不了多少作用。

“三農(nóng)”問(wèn)題的核心是農(nóng)民收入，農(nóng)民收入高低決定于農(nóng)民生產(chǎn)的產(chǎn)品的價(jià)格高低。農(nóng)產(chǎn)品不值錢，是形成城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，擴(kuò)大城鄉(xiāng)差別的根本原因。下面來(lái)算兩筆賬：(1)1978年前，大學(xué)畢業(yè)生月工資50元左右，現(xiàn)在一般都高于1500元，30年中提高了30倍以上，而1市斤大米在30年中漲了不到10倍。如果農(nóng)民的收入增長(zhǎng)與大學(xué)生同步，大米的合理價(jià)格應(yīng)該是4.5～5元1市斤?，F(xiàn)在大米的實(shí)際價(jià)格只相當(dāng)合理價(jià)格的30％。(2)1978年，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入343.4元／年，2007年為13 786元，30年增長(zhǎng)了40倍。如果農(nóng)村居民的收入與城鎮(zhèn)居民同步，大米的合理價(jià)格應(yīng)該是6元1市斤?，F(xiàn)在，大米的實(shí)際價(jià)格只相當(dāng)合理價(jià)格的25％。

上面的計(jì)算結(jié)果雖然不是絕對(duì)的，但可以充分說(shuō)明大米的價(jià)格被嚴(yán)重扭曲了。初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格扭曲弊多利少和限制高耗能產(chǎn)品出口，不利于農(nóng)民增收，不利于保護(hù)環(huán)境和節(jié)能減排。被扭曲的物價(jià)由市場(chǎng)進(jìn)行調(diào)整是必然的，也是合理的。同時(shí)，市場(chǎng)調(diào)整物價(jià)不會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的通貨膨脹。當(dāng)價(jià)格調(diào)整到趨于相對(duì)合理時(shí)，價(jià)格水平會(huì)自動(dòng)穩(wěn)定下來(lái)。因?yàn)樯a(chǎn)者只要看到自己生產(chǎn)的產(chǎn)品在市場(chǎng)上能有收益就會(huì)增加供給，當(dāng)供給增加時(shí)，價(jià)格就會(huì)趨向平衡。也就是說(shuō)，扭曲物價(jià)的調(diào)整會(huì)是一個(gè)漸進(jìn)過(guò)程，不會(huì)暴發(fā)物價(jià)全面上漲，沒(méi)有理由擔(dān)心在近期會(huì)出現(xiàn)嚴(yán)重的通貨膨脹。

貨幣供應(yīng)量變動(dòng)引起商品需求量變動(dòng)，從而引起物價(jià)全面上漲，形成通貨膨脹的必要條件是增加的貨幣量要形成實(shí)際購(gòu)買力。在收入差距越來(lái)越大，中低收入者和農(nóng)民的收入沒(méi)有明顯增加的情況下，貨幣總量的變化與通貨膨脹關(guān)系不大。“熱錢”進(jìn)入增加了貨幣供應(yīng)量，但它不會(huì)影響商品市場(chǎng)，只會(huì)沖擊資本市場(chǎng)。

三、強(qiáng)烈的人民幣升值預(yù)期和升值速度過(guò)快，幅度過(guò)大是引發(fā)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的主要原因

人民幣為什么要升值，從理論到實(shí)證都需要認(rèn)真研究。主張升值的理由除了外貿(mào)順差過(guò)大引起“流動(dòng)性過(guò)?！闭f(shuō)之外，還有以下幾種說(shuō)法：

一是購(gòu)買力平價(jià)(PPP)說(shuō)。依據(jù)購(gòu)買力平價(jià)方法測(cè)算，個(gè)別國(guó)際組織認(rèn)為人民幣幣值被大大低估，認(rèn)為人民幣與美元的比價(jià)應(yīng)該在2：1左右，甚至有人認(rèn)為接近1：1。購(gòu)買力平價(jià)方法不過(guò)是一個(gè)學(xué)術(shù)研究方法，目前根本不可能用來(lái)決定匯率，也沒(méi)有任何國(guó)家考慮過(guò)用此方法來(lái)決定匯率。購(gòu)買力平價(jià)方法只考慮了各國(guó)貨幣在本國(guó)市場(chǎng)上購(gòu)買同質(zhì)商品價(jià)值，而沒(méi)有考慮不同國(guó)家的收入水平差別。比方說(shuō)，美國(guó)市場(chǎng)上1市斤大米1美元，中國(guó)市場(chǎng)上l市斤大米2元人民幣，我們不能依此簡(jiǎn)單認(rèn)為，人民幣與美元的比價(jià)為2：1。因?yàn)槊绹?guó)居民的月平均收入3000美元，而中國(guó)居民的月平均收入只有1000元人民幣。換句話說(shuō)，中國(guó)居民一個(gè)月的勞動(dòng)收入只能換回700市斤大米，而美國(guó)居民一個(gè)月的勞動(dòng)收入可以換回3000市斤大米。所以，購(gòu)買力平價(jià)方法根本不能用作決定匯率的依據(jù)。

二是強(qiáng)勢(shì)貨幣說(shuō)。一個(gè)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)盛的國(guó)家需要本幣成為強(qiáng)勢(shì)貨幣并無(wú)異議，但是，強(qiáng)勢(shì)貨幣不等于要升值。真正的強(qiáng)勢(shì)貨幣是幣值長(zhǎng)期穩(wěn)定的國(guó)際結(jié)算貨幣。只有幣值穩(wěn)定，貨幣才有信譽(yù)，信用程度才會(huì)高，才有可能成為國(guó)際結(jié)算貨幣。

三是反通貨膨脹說(shuō)。我國(guó)是一個(gè)出口大于進(jìn)口的國(guó)家，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的商品尤其是消費(fèi)品，基本上都是國(guó)內(nèi)產(chǎn)品，提高人民幣匯率對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的價(jià)格水平不會(huì)產(chǎn)生影響。當(dāng)前消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)上升的主要原因是食品漲價(jià)，食品漲價(jià)成分占CPI上升幅度的80％以上。如前所述，食品漲價(jià)是市場(chǎng)現(xiàn)象，不是貨幣現(xiàn)象，貨幣政策發(fā)揮不了反通脹作用。從全局看，人民幣升值非但不能抑制通脹，反而會(huì)助長(zhǎng)通脹，因?yàn)橥赓Q(mào)用美元結(jié)算，每年出口賺回上千億美元必須兌換成人民幣才能流通。通脹的本質(zhì)是貨幣貶值，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上流通的上千億美元，要兌換上萬(wàn)億

人民幣，在兌換人民幣過(guò)程中已經(jīng)被貶值了。

強(qiáng)烈的人民幣升值預(yù)期和升值速度過(guò)快、幅度過(guò)大必定對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展產(chǎn)生消極影響。國(guó)際上有名的金融專家，包括1999年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者、“歐元之父”羅伯特·A·蒙代爾和美國(guó)斯坦福大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授，當(dāng)代金融發(fā)展和金融壓抑理論奠基人羅納德·麥金農(nóng)等學(xué)者都主張穩(wěn)定人民幣匯率，認(rèn)為穩(wěn)定人民幣匯率有利于中國(guó)經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)，也有利于世界貿(mào)易。人民幣升值預(yù)期不僅影響企業(yè)向海外投資，而且導(dǎo)致大量“熱錢”涌入，形成流動(dòng)性過(guò)剩和資產(chǎn)價(jià)格虛高，可能引發(fā)金融危機(jī)；人民幣的實(shí)際升值會(huì)影響外貿(mào)企業(yè)發(fā)展，減少就業(yè)，有可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退。

四、宏觀調(diào)控的任務(wù)、政策定位及數(shù)量目標(biāo)

當(dāng)前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)中出現(xiàn)的主要問(wèn)題，一是外貿(mào)出口下滑多；二是投機(jī)沖擊隱患大；三是地方政府和企業(yè)貸款需求旺盛，貸款規(guī)模難于控制；四是國(guó)際初級(jí)產(chǎn)品價(jià)格高位運(yùn)行，推動(dòng)了國(guó)內(nèi)生產(chǎn)價(jià)格(PPI)升高，可能會(huì)影響居民消費(fèi)價(jià)格(CPI)自行穩(wěn)定。在這種情況下，宏觀調(diào)控的主要任務(wù)是保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)，貨幣政策的中介目標(biāo)需要研究泰勒規(guī)則下的“組合式目標(biāo)”。因此，人們?cè)谘芯扛窳炙古说摹斑z產(chǎn)”時(shí)認(rèn)為：“仔細(xì)地研究所有數(shù)據(jù)，然后將利率設(shè)定在恰當(dāng)?shù)乃缴稀?。但這一思想值得研究和思考。

保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定較快增長(zhǎng)的前提條件是金融系統(tǒng)穩(wěn)定，包括銀行穩(wěn)定和貨幣穩(wěn)定。當(dāng)前，我國(guó)金融穩(wěn)定的基礎(chǔ)條件比較好，一是連續(xù)幾年財(cái)政收入大幅增長(zhǎng)，財(cái)政赤字逐年減少；二是連續(xù)多年外貿(mào)出口增長(zhǎng)強(qiáng)勁，外匯儲(chǔ)備充足。這兩條是保持金融穩(wěn)定的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

但是，影響金融不穩(wěn)定的因素也在增多：第一，投機(jī)沖擊有可能引發(fā)金融危機(jī)。經(jīng)驗(yàn)證明，投機(jī)沖擊是引發(fā)金融危機(jī)最主要的原因。1973年墨西哥貨幣危機(jī)，1978年的阿根廷貨幣危機(jī)以及1997年亞洲金融危機(jī)都是由投機(jī)沖擊引發(fā)的。當(dāng)前，我國(guó)投機(jī)沖擊既來(lái)自國(guó)外，也來(lái)自國(guó)內(nèi)。近兩年來(lái)，由于人民幣升值預(yù)期強(qiáng)烈，國(guó)際投機(jī)資本通過(guò)各種渠道進(jìn)入境內(nèi)，僅2008年上半年，外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)2806億美元，扣除外貿(mào)順差990億美元，外商直接投資524億美元，還有1292億美元的來(lái)源及去向都不很清-楚。“熱錢”的存在，會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的沖擊很大。另外，由于存款利息率長(zhǎng)期偏低，游離在金融體系之外的民間資本越積越多，形成的投機(jī)沖擊力量也不小。投機(jī)沖擊對(duì)股市和房市構(gòu)成了嚴(yán)重威脅，產(chǎn)生了明顯的“沖擊”影響。第二，不良貸款有可能引發(fā)銀行和貨幣“雙重危機(jī)”。當(dāng)前，由于中央政府和地方政府推行經(jīng)濟(jì)政策存在不一致性，同時(shí)在轉(zhuǎn)型過(guò)程中銀行內(nèi)部管理制度尚不夠健全，導(dǎo)致信貸擴(kuò)張。政府擔(dān)保的“打捆貸款”和房地產(chǎn)貸款中的不良貸款的數(shù)額很難預(yù)計(jì)，其嚴(yán)重性不可忽視。

要保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)，必須特別重視維護(hù)金融穩(wěn)定。要認(rèn)真研究社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的貨幣理論和貨幣政策，以及宏觀經(jīng)濟(jì)和微觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，準(zhǔn)確把握金融市場(chǎng)的變化動(dòng)態(tài)和宏觀調(diào)控的重點(diǎn)。建議央行當(dāng)前的工作重點(diǎn)放在監(jiān)管投機(jī)沖擊和調(diào)控貸款的規(guī)模和結(jié)構(gòu)上。要穩(wěn)定人民幣幣值，在匯率和利率的形成機(jī)制研究上，應(yīng)當(dāng)更加重視社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下的銀行利息率形成機(jī)制，促進(jìn)人民幣價(jià)格合理形成。

在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑和通貨膨脹壓力同時(shí)存在的情況下，宏觀調(diào)控尤其需要研究政策定位，確定財(cái)政政策與貨幣政策的合理組合。因此，應(yīng)強(qiáng)調(diào)財(cái)政預(yù)算約束，適度放松貨幣政策，以抑制物價(jià)上漲和刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，并逐步實(shí)行平衡的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策組合。財(cái)政應(yīng)當(dāng)量人為出，收支平衡，努力壓減行政支出；貨幣應(yīng)當(dāng)穩(wěn)定匯率，調(diào)整利息，以便引導(dǎo)和控制信貸規(guī)模，調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)。

20世紀(jì)90年代，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)政策和宏觀調(diào)控經(jīng)驗(yàn)值得我們借鑒。克林頓政府確定的財(cái)政政策被稱為“積極的財(cái)政保守主義”政策，這種財(cái)政政策把溫和的再分配(積極成分)與預(yù)算約束(保守主義成分)結(jié)合起來(lái)，既包括大規(guī)模削減開支，也包括適度增稅，同時(shí)擴(kuò)大勞動(dòng)收入所得稅抵免。美聯(lián)儲(chǔ)確定的貨幣政策也許可以被表述為以大約3％的“皈依通貨膨脹目標(biāo)”(Convert inflatbn target。ing)在通脹目標(biāo)之前加“皈依”或改變信仰(convert)作修飾，包含了與傳統(tǒng)貨幣政策的兩個(gè)重要改變：一是不強(qiáng)調(diào)貨幣供應(yīng)量目標(biāo)。時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘說(shuō)過(guò)：“總量似乎并不能可靠地顯示經(jīng)濟(jì)發(fā)展和價(jià)格壓力”，因此，美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)設(shè)定聯(lián)邦基金利率的目標(biāo)值來(lái)執(zhí)行其貨幣政策；二是不追求低通脹率目標(biāo)。時(shí)任財(cái)長(zhǎng)薩默斯說(shuō)過(guò)：“最優(yōu)通貨膨脹率肯定是正的，或許高達(dá)2％或3％”。美聯(lián)儲(chǔ)默認(rèn)了這個(gè)主張。因此，在20世紀(jì)90年代，美國(guó)宏觀調(diào)控政策目標(biāo)的數(shù)量范圍大體是：GDP、居民平均名義收入、CPl分別增長(zhǎng)5％、4％、3％左右。由于有明確的宏觀調(diào)控目標(biāo)，在長(zhǎng)期削減赤字的同時(shí)輔之以寬松的貨幣政策，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在90年代保持了穩(wěn)定增長(zhǎng)。

在宏觀調(diào)控中應(yīng)當(dāng)有明確、統(tǒng)一的數(shù)量目標(biāo)。只有定性目標(biāo)，沒(méi)有數(shù)量目標(biāo)，宏觀管理部門既不好執(zhí)行又不好檢查落實(shí)。如果各部門理解有偏差，就有可能失之毫厘，相差千里，不利于形成協(xié)調(diào)一致的宏觀調(diào)控行動(dòng)。對(duì)我國(guó)1992～1996年經(jīng)濟(jì)過(guò)熱、1998～2002年經(jīng)濟(jì)偏冷和2003～2007年平衡較快發(fā)展的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)研究，可以得出如下結(jié)論：為了保持經(jīng)濟(jì)活力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定快速發(fā)展，在現(xiàn)階段條件下，我國(guó)宏觀調(diào)控的終極目標(biāo)GDP增長(zhǎng)在9％～11％范圍內(nèi)，CPI在3％～5％范圍內(nèi)，城鄉(xiāng)居民的名義收入增長(zhǎng)(用城鎮(zhèn)居民可支配收入和農(nóng)村居民純收入加權(quán)平均)在10％～12％范圍內(nèi)。固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)雖非終極目標(biāo)，但是它是宏觀調(diào)控中的重要工具變量。固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)除了決定于居民消費(fèi)增長(zhǎng)之外，還決定于外貿(mào)出口規(guī)模和基礎(chǔ)設(shè)施、公共設(shè)施建設(shè)規(guī)模。依據(jù)我國(guó)目前的情況，我認(rèn)為固定資產(chǎn)投資的實(shí)際增長(zhǎng)控制在15％～20％比較適宜。

如果宏觀調(diào)控政策適當(dāng)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)今年仍有可能保持9％以上的增長(zhǎng)速度。如果低于9％，我國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)進(jìn)入一個(gè)偏冷周期，甚至出現(xiàn)“滯脹”期。